报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期保险净卖出银行资本债 保险配置行为不决定银行资本债走向 4 - 5 年大行资本债可越调越买 [1][3][5] 根据相关目录分别进行总结 近期保险为何净卖出银行资本债 - 2024 二季度以来保险配置行为发生变化：2021 - 2023 年保险机构大规模增持银行资本债 2024 年二季度开始持续减持 2025 年一季度小幅净买入 4 月转为净卖出 保险机构是典型配置盘 其净买入银行资本债规模与 5Y AAA - 二级资本债信用利差走势整体正相关 但 2023Q4 后多次出现负相关 原因包括银行资本债收益率下行性价比偏低 地方政府债供给充足受青睐 新会计准则下保险对银行资本债更谨慎 [1][11][12] - 4 月保险减持或出于性价比和估值稳定综合考虑：今年以来保险对银行资本债配置意愿不强 3 月中下旬以来持续大规模减持 虽本轮修复力度不大 但出于性价比和估值稳定考虑减持 同时加大对利率债和同业存单配置 4 月国有行、股份行资本债发行规模回升 部分保险机构可能“卖短买长” [2][40][43] 保险配置行为并不决定银行资本债走向 促使保险减持的动机仍在 如长久期大行资本债利差中枢难上移 地方政府债供给难缩减 新会计准则影响 但保险减持对市场扰动有限 因其持有规模小 且多为被动配置策略 对行情趋势影响不大 基金等交易型机构决定信用利差走向 [3][47][49] 4 - 5 年大行资本债越调越买 不必过度担忧保险减持 其不是主要定价方 过去减持未使收益率或利差中枢上移 减持多在行情好、性价比低时 一般不会导致大幅调整 银行资本债中长期受保险需求减少和银行理财整改影响 不同期限利差中枢有变化 4 - 5 年大行资本债利差中枢抬升 后续仍有性价比 可边调边买 因基本面或成焦点 压缩利差是占优策略 且当前收益率尚可、利差高、利差压缩空间大 [53][54][56]

险资举牌银行股概况 - 今年以来险资已有13次举牌 其中6次为举牌银行股 包括平安人寿举牌农业银行、邮储银行、招商银行（2次） 瑞众保险举牌中信银行 新华保险举牌杭州银行 [1] - 截至一季度末 险资对银行股持股数量和市值均在险资持股行业中位居前列 [1] - 中国平安及"平安系"公司举牌银行股频次较高 平安人寿多次增持招行H股 5月9日持股比例升至12% 平均股价44.7757港元 [1] - 截至2024年末 中国平安投资的股票账面值为4373.79亿元 环比2023年增长近50% 占投资规模比重从6.2%上升至7.6% [1] 险资偏好银行股原因 - 银行尤其是国有大行H股因业绩稳定性强、估值低、股息率高（普遍高于5%） 受低风险偏好资金青睐 工商银行股息率6.05% 农业银行5.38% 中国银行5.7% 建设银行6.44% 交通银行5.78% 邮储银行5.8% [2] - 国有大行经营稳健、抗风险能力强、分红稳定 平均股息率5%以上 较保险产品保证利率（2%-2.5%）有可观利差 [2] - 新金融工具准则下 通过配置长股投或高股息（OCI）策略可降低投资收益波动 优化资产负债管理 [2] 险资配置空间及政策支持 - 当前上市险企OCI权益类资产配置比例仅为5% 有较大上升空间 [3] - 近期政策鼓励长期保险资金入市：扩大长期投资试点范围（拟批复600亿元） 调降股票投资风险因子10% 推动长周期考核机制 [3] - 富国基金测算 2024年保险行业资金运用余额33.26万亿元 若用足权益资产比例上限可带来1.66万亿元增量资金 国金证券预计未来3年保险资金入市增量约6-8千亿元 每年增配高股息约3-4千亿元 [3]

险资举牌银行股概况 - 今年以来险资已有13次举牌，其中6次为举牌银行股，包括平安人寿举牌农业银行、邮储银行、招商银行（2次），瑞众保险举牌中信银行，新华保险举牌杭州银行 [1] - 截至一季度末，险资对银行股持股数量和市值均在险资持股行业中位居前列 [1] - 中国平安及"平安系"公司举牌银行股频次较高，平安人寿多次增持、举牌招行H股，5月9日持股比例升至12%，平均股价44.7757港元 [1] - 截至2024年末，中国平安投资的股票账面值为4373.79亿元，环比2023年增长近50%，占投资规模比重从6.2%上升至7.6% [1] 险资偏好银行股原因 - 银行尤其是国有大行H股因业绩稳定性强、估值低、股息高等特点，备受低风险偏好资金"偏爱" [2] - 六大国有银行H股股息率普遍高于5%，工商银行为6.05%、农业银行为5.380%、中国银行为5.7%、建设银行为6.44%、交通银行为5.78%、邮储银行为5.8% [2] - 国有大行有稳健经营基本面，低波动、高分红、低估值特点，平均股息率5%以上，较保险产品保证利率2%-2.5%有可观利差 [2] - 通过配置长股投或高股息（OCI）策略，可降低权益工具投资收益波动，优化资产负债管理 [2] 险资权益配置空间及政策支持 - 上市险企权益配置比例约为11%，OCI权益类资产配置比例仅为5%，有较大上升空间 [3] - 近期政策鼓励长期保险资金入市，包括扩大保险资金长期投资试点范围600亿元，调降股票投资风险因子10%，推动长周期考核机制 [3] - 保险行业2024年资金运用余额为33.26万亿元，若用足权益资产比例上限可带来1.66万亿元增量入市资金 [3] - 预计未来三年保险资金入市增量资金约6-8千亿元，高股息是权益配置重要方向，预计每年增配高股息约3-4千亿元 [3]

基础设施公募REITs市场发展 - 我国REITs累计上市超50只，发行规模（含扩募）超千亿元 [1] - 2021年首批9只基础设施REITs在上交所和深交所上市，成为重要里程碑 [4] - 截至2月28日，全市场已批复52只首发和扩募REITs项目，市场规模超过1100亿元 [6] 险资参与REITs情况 - 今年上市的7只公募REITs中，险资均参与配售，招商蛇口租赁住房REIT险资配额占比达7.43% [1] - 北京平准基础设施不动产股权投资基金目标规模100亿元，首期规模52.37亿元，中国人寿和财信人寿出资占比超80% [2][8] - 险资参与形式多样，包括战略配售、私募基金投资、专项基金设立等 [8] 政策支持与行业范围 - 2020年4月发布试点通知，优先支持京津冀、长江经济带等重点区域及仓储物流、收费公路等重点行业 [4] - 2023年国家金融监管总局将REITs风险因子从0.6降至0.5，降低偿付能力占用 [9] - 2024年4月上调保险资金权益类资产配置比例上限，拓宽权益投资空间 [9] REITs市场前景与优势 - 中国REITs市场潜在规模庞大，资产类型覆盖收费公路、产业园区、污水处理等多种类型 [6] - REITs强制高分红（约6%～10%），提供类债券的稳定现金流，符合险资长期负债端收益要求 [8] - 底层资产与股债相关性低，优化组合风险收益比 [8] 险资投资REITs的驱动因素 - 受资产荒和利率下行压力驱动，险资转向公募REITs以获取长期稳定收益 [3] - 政策鼓励险资参与基础设施盘活，优化资产配置结构 [9] - 目前已有8家保险公司获批开展保险资金长期投资改革试点，批复总金额1620亿元 [10]

行业投资评级 - 维持行业"看好"评级 [1][3][62] 核心观点 - 债券市场利率中枢下行压力下，"资产荒"逻辑有望继续演绎，REITs作为高分红、中低风险的资产，在政策力度加强以及社保金和养老金入市预期下，有望持续提升配置性价比，板块具备较好的投资机会 [3][62] 政策动态 - 证监会深化交易所债券市场对外开放，将REITs纳入沪深港通标的 [4][12][13] - 广东省人民政府办公厅发布提振消费专项行动实施方案，积极支持符合条件的文旅等消费领域项目发行基础设施REITs [4][12][13] 市场表现 - 中证REITs（收盘）指数为848.41，同比上涨5.59%，环比上涨0.28%，2024年年初至今累计上涨12.16% [3][5][14] - 中证REITs全收益指数为1062.05，同比上涨11.94%，环比上涨0.39%，2024年年初至今累计上涨23.24% [3][5][19] - REITs市场成交量达4.18亿份，同比下降12.37%；成交额达17.73亿元，同比下降8.56%；区间换手率2.17%，同比下降43.64% [3][26] - 近30日REITs市场成交总量达39.58亿份，同比下降20.85%；成交总额达172.55亿元，同比下降20.98%；平均区间换手率0.71%，同比下降25.09% [31] 分板块表现 - 保障房REITs一周涨跌幅+2.35%，一月涨跌幅+2.68% [3][5][37] - 环保REITs一周涨跌幅-0.11%，一月涨跌幅-2.76% [3][5][37] - 高速公路REITs一周涨跌幅-0.39%，一月涨跌幅-0.34% [3][5][37] - 产业园区REITs一周涨跌幅+0.46%，一月涨跌幅-4.44% [3][5][37] - 仓储物流REITs一周涨跌幅+1.57%，一月涨跌幅+4.28% [3][5][37] - 能源REITs一周涨跌幅+0.23%，一月涨跌幅-1.34% [3][5][37] - 消费REITs一周涨跌幅+0.84%，一月涨跌幅+3.96% [3][5][37] 个股表现 - 国泰君安临港创新产业园REIT、中金厦门安居REIT、华夏基金华润有巢REIT涨幅靠前，涨幅分别为3.53%、3.48%、3.04% [53][54][57] - 国泰君安东久新经济REIT、嘉实中国电建清洁能源REIT、中金安徽交控REIT跌幅靠前，跌幅分别为2.29%、2.25%、1.42% [53][54][57] 一级市场动态 - 共有14只REITs基金等待上市，发行市场持续活跃 [6][58][60] - 中金唯品会奥特莱斯封闭式基础设施证券投资基金首发申请已申报 [6][58][59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 节后开盘避免追高，关注中小盘弹性释放机会，多头品种上主要考虑中证1000（IM）[1] - 各品种大多呈现震荡走势，部分品种有看空或看多预期，需关注不同品种的影响因素和操作建议 根据相关目录分别进行总结 金融板块 - 股指震荡，关注中证1000（IM）[1] - 国债震荡，资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨空间[1] - 黄金震荡，短期高位区间震荡，中长期上涨逻辑尚未改变[1] - 白银震荡，关税不确定性仍高企，商品属性或相对限制银价上方空间[1] - 铜震荡，中美双方将开启会谈，短期市场情绪有所好转，但铜价已明显回升，价格或震荡运行，关注沪铜正套机会[1] 有色金属板块 - 铝震荡，全球贸易摩擦虽仍有不确定性，叠加国内丰水期来临，国内去库速度或放缓，铝价震荡运行[1] - 氧化铝或反弹，铝土矿及氧化铝供应扰动有所提升，氧化铝供需格局有所好转，短期价格或反弹[1] - 锌震荡，国内政策利好下市场情绪好转，然中美关税谈判结果不明，避险情绪仍存，近月低库存对锌价支撑仍存，但基本面上方压制较大，关注逢高空机会[1] - 镍震荡，国内稳增长政策提振市场情绪，中美将进行会谈，关注相关消息进展，印尼资源税政策已实施，镍矿升水高企，镍价震荡运行，关注电积镍成本支撑情况，建议短期观望，区间为主，警惕国内外宏观及资源国政策端变动[1] - 不锈钢震荡，国内稳增长政策提振市场情绪，中美将进行会谈，关注相关消息进展，印尼资源税政策已实施，印尼镍矿供应趋紧，而镍铁价格小幅回调，不锈钢仓单仍在高位，贸易摩擦背景下需求预期走弱，短期不锈钢期货震荡运行，操作上建议观望，区间为主，产业端关注政策变化及钢厂排产[1] - 工业硅震荡，供给走强，需求走弱，进入低估值区间，需求端没有改善、库存压力没有缓解[1] - 多晶硅震荡，首次交割在即，注册仓单量极少，期货贴水现货，注册仓单意愿低[1] - 碳酸锂看空，供给未现进一步收缩，显现库存持续累库，下游原料库存高位，价格低位下，下游仍维持刚需采买[1] 黑色金属板块 - 螺纹钢震荡，贸易风波加剧出口链条压力，短期风险偏好略差，开盘价格向下俯冲[1] - 热卷震荡，贸易风波加剧出口链条压力，板材恐首当其冲，短期风险偏好略差，开盘价格向下俯冲[1] - 铁矿石震荡，关税政策影响市场情绪，金融属性较强的铁矿短期承压[1] - 锰硅震荡，库存高企但成本有支撑[1] - 硅铁震荡，成本松动，但产区减产，社会库存中性[1] - 玻璃震荡，需求脉冲式释放，关注需求表现，近月持仓逐步减少，多空博弈减弱[1] - 纯碱震荡，碱厂复产，需求有增量，但中期供给过剩，价格承压[1] - 焦煤震荡，焦煤焦炭供需相对过剩，板块中被空配，建议产业客户积极把握盘面反弹至升水后给出期现正套和卖出套保机会[1] - 焦炭震荡，同焦煤[1] 农产品板块 - 棕榈油震荡，原油价格反弹或使油脂难以顺畅下行，基本面偏空，单边等待反弹空机会，套利建议做多YP价差[1] - 豆油震荡，美豆暂缺天气题材，大豆到港放量以及中美和谈意向可能成为利空风险，单边偏震荡[1] - 菜籽震荡，欧洲菜籽北部产区仍然偏干旱，不利于抽薹期菜籽单产形成，近日或有对加菜籽反倾销的裁决会，预计带来较大波动，单边建议观望，可考虑做多波动率[1] - 棉花震荡，原油代表了宏观需求，如果原油继续向下寻底，则棉纺需求或将偏弱运行，同时化纤和棉花的替代也将对棉价形成压力，近期外盘农产品高位回落，棉粮比价向上修复，美棉种植的替代效应边际减弱，利空美棉远期价格[1] - 白糖震荡，海外方面，巴西减产以及印度增产不及预期，引发市场关于国际供应短缺的担忧，近期原糖价格强势上行，国内方面，榨季生产接近尾声，产量同比大增，工业库存升至历史高位水平，压制内盘上方空间[1] - 玉米震荡，短期受新麦上市冲击和政策性谷物投放预期的影响，玉米盘面上方面临一定压力，预期走势偏震荡，中期供需趋紧下看涨预期不变，建议等待回调做多的机会[1] - 豆粕看空，美豆产区近期偏干天气利于播种，巴西贴水整体震荡偏弱，短期无明显利多驱动，预期盘面延续震荡偏弱走势，等待现货压力的进一步释放[1] - 纸浆震荡，纸浆外盘报价下降弱化成本支撑，国内需求步入淡季，近期库存略有下降，建议持仓观望[1] - 原木震荡，原木到船量维持高位，库存整体维持高位，终端产品价格下跌，短期暂无利多，当前估值偏低，预计低位震荡[1] - 生猪震荡，生猪存栏持续修复背景下，出栏体重持续增加，盘面预期较明显，贴水现货较多，下游暂无亮点[1] 能源化工板块 - 原油震荡，受美国关税政策不确定性影响、OPEC+加速增产、全球需求走弱因素影响[1] - 燃料油震荡，受美国关税政策不确定性影响、OPEC+加速增产、全球需求走弱因素影响[1] - 沥青震荡，成本端拖累，库存仍低但持续累库，需求缓慢回暖下游今年十四五尾声可期[1] - 沪胶震荡，产量释放预期增强，国内库存持续累积，收储政策影响[1] - BR橡胶看空，成本端压制，基本面宽松，顺丁橡胶高低端价差继续放大，预计顺丁橡胶偏弱运行[1] - PTA震荡，上游PX装置检修密集，PX的内外价差有明显的修复，由于PTA的利润修复，PX的采购需求明显走强，浮动价格开始走强，国内PTA和重整装置计划在5月期间检修更多装置，聚酯的超高负荷使得PTA的需求得到了支撑[1] - 乙二醇震荡，乙二醇装置检修，江苏以及浙江大型装置降负，煤制装置已经出现检修[1] - 短纤看多，PTA略有紧张的局面导致短纤的成本支撑走强，并且在高基差的情况下，短纤表现较为强势[1] - 苯乙烯震荡，纯苯需求的疲弱价格继续下行，重整装置利润的下滑已经清晰而明确地开始影响装置的负荷，纯苯的暴跌之后，纯苯下游需求继续转弱[1] - 尿素看多，市场预期利好，情绪偏强，短期内尿素行情大概率坚挺上行[1] - 甲醇震荡，基差迫高，回补积极，短期内甲醇价格区间震荡运行，中长期甲醇现货市场或由强转偏弱震荡运行[1] - PE震荡，宏观风险较大，原油弱势震荡，订单不足，市场情绪较弱，PE震荡偏弱[1] - PP震荡，前期部分检修装置回归，需求持稳，贸易战加剧，市场情绪偏弱，PP震荡[1] - PVC震荡，基本面较弱，宏观风险加剧，难以形成趋势上涨[1] - 烧碱震荡，五一期间需求一般，现货上涨驱动不足，盘面价格震荡偏弱[1] 其他板块 - 集运欧线震荡，强预期弱现实，短期受到降价影响，挺价时间点做空谨慎，随着盘面开始体现安全边际，旺季合约可轻仓试多，套利持续关注6 - 8反套[1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多个行业板块的品种进行趋势研判并给出逻辑观点及策略参考，多数品种呈震荡趋势，部分品种看空或偏强，各品种受政策、供需、成本等因素影响[1]。 根据相关目录分别进行总结 宏观金融 - 股指震荡，节后开盘避免追高，关注中小盘弹性释放机会，多头品种考虑中证1000 (IM) [1] - 国债震荡，资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨空间 [1] - 黄金震荡，短期高位区间震荡，中长期上涨逻辑未变 [1] - 白银震荡，关税不确定性高，商品属性限制银价上方空间 [1] - 铜震荡，中美会谈使短期市场情绪好转，但铜价已回升，或震荡运行，关注沪铜正套机会 [1] 有色金属 - 铝震荡，全球贸易摩擦有不确定性，丰水季来临国内累库或放缓，铝价震荡运行 [1] - 氧化铝震荡，供需格局好转，预计下行空间有限，但上行缺乏动力 [1] - 锌震荡，国内政策利好使市场情绪好转，但中美关税谈判结果不明，近月低库存支撑锌价，但基本面压制较大，关注逢高空机会 [1] - 镍震荡，国内稳增长政策提振市场情绪，印尼资源税政策实施，镍价震荡运行，关注电积镍成本支撑情况，短期观望 [1] - 不锈钢震荡，国内稳增长政策提振市场情绪，印尼资源税政策实施，印尼镍矿供应趋紧，镍铁价格回调，不锈钢仓单高位，需求预期走弱，短期观望 [1] - 工业硅震荡，供给走强、需求走弱，进入低估值区间，需求未改善、库存压力未缓解 [1] - 多晶硅震荡，供过于求，抢装潮进入尾声，下半年需求塌陷，注册仓单较少但边际增加 [1] - 碳酸锂看空，供给未进一步收缩，显现库存累库，下游原料库存高位，下游维持刚需采买 [1] 黑色金属 - 螺纹钢震荡，贸易风波加剧出口链条压力，短期风险偏好差，开盘价格向下俯冲 [1] - 热卷震荡，贸易风波加剧出口链条压力，板材受影响，短期风险偏好差，开盘价格向下俯冲 [1] - 铁矿石震荡，关税政策影响市场情绪，铁矿短期承压 [1] - 锰硅震荡，库存高企但成本有支撑 [1] - 硅铁震荡，成本松动，但产区减产，社会库存中性 [1] - 玻璃震荡，需求脉冲式释放，关注需求表现，近月持仓减少，多空博弈减弱 [1] - 纯碱震荡，碱厂复产，需求有增量，但中期供给过剩，价格承压 [1] - 焦煤震荡，焦煤焦炭供需相对过剩，被空配，产业客户把握盘面反弹至升水后正套和卖出套保机会 [1] - 焦炭震荡，同焦煤情况 [1] 农产品 - 棕榈油震荡，原油价格反弹使油脂难下行，基本面偏空，单边等反弹空机会，套利做多YP价差 [1] - 豆油震荡，美豆暂缺天气题材，大豆到港放量以及中美和谈意向或成利空，单边偏震荡 [1] - 菜籽震荡，加拿大菜籽北部产区干旱，近日或有反倾销裁决，预计波动大，单边观望，可做多波动率 [1] - 棉花震荡，原油下行棉纺需求或偏弱，化纤和棉花替代对棉价有压力，外盘农产品回落，美棉种植替代效应减弱，利空美棉远期价格 [1] - 白糖震荡，海外巴西减产、印度增产不及预期引发供应短缺担忧，原糖价格上行，国内榨季尾声产量大增，工业库存高位，压制内盘 [1] - 玉米震荡，余粮趋紧，假期玉米现货上涨，基差修复，河南发布小麦干热风预警，产区干旱炒作延续，短期盘面震荡偏强 [1] - 豆粕震荡，现货供应压力加大，基差继续修复，美豆产区天气偏干、播种顺利，巴西贴水偏弱，远月坚挺，盘面短期震荡偏弱 [1] - 纸浆偏空，外盘报价下降弱化成本支撑，国内需求步入淡季，顺势做空或7 - 9反套 [1] - 原木震荡，到船量和库存高位，终端产品价格下跌，暂无利多，估值偏低，低位震荡 [1] - 生猪震荡，生猪存栏修复，出栏体重增加，盘面贴水现货多，下游无亮点 [1] 能源化工 - 原油震荡，受美国关税政策不确定性、OPEC + 加速增产、全球需求走弱影响 [1] - 燃料油震荡，受美国关税政策不确定性、OPEC + 加速增产、全球需求走弱影响 [1] - 沥青震荡，成本端拖累，库存低但累库，需求缓慢回暖，十四五尾声可期 [1] - 沪胶震荡，产量释放预期增强，国内库存累积，受收储政策影响 [1] - BR橡胶看空，成本端压制，基本面宽松，高低端价差放大，预计偏弱运行 [1] - PTA震荡，OPEC + 增产使原油价格下行，PTA成本端受影响，上游PX装置检修密集，内外价差修复，国内PTA和重整装置5月检修，市场传闻主流工厂注销仓单供应合约货，下游跟随减弱 [1] - 乙二醇震荡，装置检修，江苏和浙江大型装置降负，煤制装置检修 [1] - 短纤震荡，OPEC + 增产使原油价格下跌，PTA价格跟随下行，短纤工厂减产，加工费扩张，PTA紧张影响市场下行空间 [1] - 苯乙烯看空，纯苯需求疲弱价格下行，重整装置利润下滑影响装置负荷，纯苯下游需求转弱 [1] - 尿素震荡，市场预期利好，情绪偏强，短期内行情大概率坚挺上行 [1] - 甲醇震荡，基差追高，回补积极，短期内价格区间震荡，中长期现货市场或由强转偏弱震荡 [1] - PE震荡，宏观风险大，原油弱势震荡，订单不足，市场情绪弱，震荡偏弱 [1] - PP震荡，前期部分检修装置回归，需求持稳，贸易战加剧，市场情绪偏弱 [1] - PVC震荡，基本面弱，宏观风险加剧，难以趋势上涨 [1] 其他 - 烧碱震荡，五一期间需求一般，现货上涨驱动不足，盘面价格震荡偏弱 [1] - 集运欧线震荡，强预期弱现实，短期受降价影响，挺价时间点做空谨慎，旺季合约轻仓试多，套利关注6 - 8反套 [1]

银行业投资收益表现 - 2025年一季度100家银行投资收益合计1762.91亿元 同比增长25.6% 对营业收入贡献率从9.2%提升至11.86% [1][2] - 68家银行投资收益实现增长 占比近七成 其中光大银行增速达302.96% 浙江嵊州农商行和民泰银行增速超200% [3] - 52家银行投资收益对营收贡献率超20% 较去年同期33家显著增加 上海银行占比达48% 杭州银行 贵阳银行 南京银行 张家港行均超30% [4][5] 头部银行投资业绩 - 五大行投资收益领跑 中国银行138.64亿元 工商银行133.35亿元 招商银行117.52亿元 邮储银行109.37亿元 兴业银行106.63亿元 [2][3] - 9家银行投资收益超50亿元 包括民生银行94.04亿元 中信银行88.54亿元 浦发银行82.39亿元 [2][3] - 投资收益贡献率差异显著 民生银行达25.55% 光大银行21.8% 而农业银行仅3.84% [3] 债券投资驱动因素 - 2024年50家银行债券投资金额81.27万亿元 占金融投资总额94.19万亿元的86.3% 其中国政府债达55.28万亿元 [6] - 工商银行持有金融债券2.41万亿元 政策性银行债1.10万亿元占比45.6% 同业及非银机构债1.31万亿元占比54.4% [6][8] - 2024年银行业金融投资收益3891亿元 同比增26.67% 工商银行累计公允价值浮盈928.21亿元 [8] 收益实现方式 - 多家银行通过终止确认摊余成本金融资产实现收益 光大银行该项收益从0.23亿元增至16.73亿元 邮储银行从7.35亿元激增至47.61亿元 [9] - 平安银行投资收益67.70亿元同比增长44% 主因交易性金融资产收益增加 汇兑收益4.04亿元同比增5671.4% [9] - 杭州银行投资收益从19.14亿元增至41.37亿元 其中汇兑收益从亏损4912万元转为盈利1.17亿元 [9] 市场波动影响 - 2025年一季度40余家上市银行中38家公允价值变动收益亏损 合计亏损420亿元 较去年同期241.91亿元大幅恶化 [11] - 10年期国债收益率从年初1.6%攀升至1.9% 厦门银行债券公允价值收益减少2.24亿元 贵阳银行公允价值损益-6.83亿元同比降578.64% [11][12] - 4月后债市企稳 10年期国债收益率下行至1.6371% 但关税政策和基本面因素仍导致市场波动 [12] 行业应对策略 - 银行从规模驱动向精细管理转型 光大银行加强债券组合前瞻性管理 上海银行强化投研能力和交易策略优化 [13] - 行业注重久期管理和流动性风险控制 调整债券资产配置结构 关注资产与负债匹配度 [13] - 在息差收窄背景下 银行通过提升主动管理能力应对债市波动 聚焦投资收益可持续性 [1][13]

报告行业投资评级 - 看多：集运欧线 [1] - 看空：锡、碳酸锂、原油、燃料油、苯乙烯 [1] - 偏空：纸浆 [1] - 震荡：股指、国债、黄金、白银、铜、铝、氧化铝、锌、镍、不锈钢、工业硅、多晶硅、螺纹钢、热卷、铁矿石、锰硅、硅铁、玻璃、纯碱、焦煤、焦炭、棕榈油、豆油、菜油、棉花、玉米、豆粕、原木、生猪、LPG、沪胶、BR橡胶、乙二醇、短纤、尿素、甲醇、PE、PP、PVC、烧碱 [1] 报告的核心观点 - 对宏观金融、有色金属、黑色金属、农产品、能源化工、其他等多个行业板块的品种进行趋势研判并给出逻辑观点及策略参考 [1] 根据相关目录分别进行总结 宏观金融 - 股指震荡，节后开盘避免追高，关注中小盘弹性释放机会，多头品种考虑中证1000 (IM) [1] - 国债震荡，资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨空间 [1] - 黄金震荡，短期震荡调整为主，中长期上涨逻辑未变 [1] - 白银震荡，关税不确定性高，商品属性限制银价上方空间 [1] 有色金属 - 铜震荡，下游需求尚可，但贸易摩擦阴霾笼罩，谨防价格回调风险，关注沪铜正套机会 [1] - 铝震荡，全球贸易摩擦有不确定性，铝价震荡运行 [1] - 氧化铝震荡，供需格局好转，预计下行空间有限，上行缺乏动力 [1] - 锌震荡，近月低库存对锌价有支撑，但基本面压制大，关注逢高空机会 [1] - 镍震荡，美非农数据好于预期，关税言论缓和，宏观情绪反复，印尼资源税政策实施，关注电积镍成本支撑情况，短期观望 [1] - 不锈钢震荡，印尼镍矿供应趋紧，镍铁价格回调，不锈钢仓单高位，需求预期走弱，操作上观望，产业端关注政策变化及钢厂排产 [1] - 锡看跌，低邦复产预期走强，锡价有供应溢价出尽风险，关注低邦复产情况 [1] - 工业硅震荡，供给走强、需求走弱，进入低估值区间，需求未改善、库存压力未缓解 [1] - 多晶硅震荡，供过于求，抢装潮尾声，下半年需求塌陷，注册仓单少，短期跌幅大有反弹需求 [1] - 碳酸锂看空，供给未收缩，显现库存累库，下游原料库存高位，下游刚需采买 [1] 黑色金属 - 螺纹钢震荡，贸易风波加剧出口链条压力，短期风险偏好差，开盘价格向下俯冲 [1] - 热卷震荡，贸易风波加剧出口链条压力，板材受影响，短期风险偏好差，开盘价格向下俯冲 [1] - 铁矿石震荡，关税政策影响市场情绪，铁矿短期承压 [1] - 锰硅震荡，库存高企但成本有支撑 [1] - 硅铁震荡，成本松动，产区减产，社会库存中性 [1] - 玻璃震荡，需求脉冲式释放，关注需求表现，近月持仓减少，多空博弈减弱 [1] - 纯碱震荡，碱厂复产，需求有增量，但中期供给过剩，价格承压 [1] - 焦煤震荡，焦煤焦炭供需相对过剩，被空配，把握盘面反弹至升水后给出的期现正套和卖出套保机会 [1] - 焦炭震荡，同焦煤 [1] 农产品 - 棕榈油震荡，美生柴情绪性上涨后回调，资金节前避险情绪强，节前观望 [1] - 豆油震荡，美国天气干旱或成潜在利多，节前观望 [1] - 菜油震荡，欧洲未来两周天气干旱，或有天气题材炒作，节前观望 [1] - 棉花震荡，原油向下寻底则棉纺需求或偏弱，化纤和棉花替代对棉价有压力，美棉种植替代效应边际减弱，利空美棉远期价格 [1] - 白糖震荡，海外巴西减产、印度增产不及预期引发供应短缺担忧，国内榨季生产接近尾声，产量同比大增，工业库存升至高位，压制内盘上方空间 [1] - 玉米震荡，余粮趋紧，小麦产区干旱炒作，期货盘面震荡偏强，但期货升水现货，短期等待现货压力消化，年度供需趋紧看涨逻辑不变 [1] - 豆粕震荡，豆粕供应预期改善，现货和基差回落，盘面预期震荡偏弱，考虑估值偏低及进口成本支撑，关注逢低做多机会 [1] - 纸浆偏空，外盘报价下降弱化成本支撑，国内需求步入淡季，顺势做空或7 - 9反套 [1] - 原木震荡，到船量和库存维持高位，终端产品价格下跌，暂无利多，当前估值偏低，预计低位震荡 [1] - 生猪震荡，存栏持续修复，出栏体重增加，盘面贴水现货多，下游无亮点 [1] 能源化工 - 原油看空，受美国关税政策不确定性、OPEC+加速增产、全球需求走弱影响 [1] - 燃料油看空，受美国关税政策不确定性、OPEC+加速增产、全球需求走弱影响 [1] - LPG震荡，受成本端拖累，库存低但持续累库，需求缓慢回暖 [1] - 沪胶震荡，产量释放预期增强，国内库存累积，受收储政策影响 [1] - BR橡胶震荡，原料端维稳炒作，顺丁橡胶试探性挺价，但基本面疲软且有装置恢复生产预期，短期内宽幅震荡，中长期价格或下移 [1] - PTA看空，OPEC+增产致原油价格下行，PTA成本端受影响，上游PX装置检修密集，内外价差修复，国内PTA和重整装置计划检修，市场传闻主流工厂考虑注销仓单供应合约货，下游跟随减弱 [1] - 乙二醇震荡，装置检修，江苏和浙江大型装置降负，煤制装置检修 [1] - 短纤震荡，OPEC+增产致原油价格下跌，PTA价格预计下行，短纤工厂集中降负减产，加工费扩张，PTA紧张局面影响市场下行空间 [1] - 苯乙烯看空，纯苯需求疲弱价格下行，重整装置利润下滑影响装置负荷，纯苯暴跌后下游需求转弱 [1] - 尿素震荡，企业收单较好，报价坚挺，关注出口政策落地 [1] - 甲醇震荡，基差追高回补积极，短期内区间震荡，中长期现货市场或由强转偏弱震荡 [1] - PE震荡，宏观风险大，原油弱势震荡，订单不足，市场情绪弱，震荡偏弱 [1] - PP震荡，部分检修装置回归，需求持稳，贸易战加剧，市场情绪偏弱，震荡偏弱 [1] - PVC震荡，基本面弱，宏观风险加剧，难以形成趋势上涨 [1] - 烧碱震荡，五一期间需求一般，现货上涨驱动不足，盘面价格震荡偏弱 [1] 其他 - 集运欧线看多，强预期弱现实，短期受降价影响，挺价时间点做空谨慎，随着盘面体现安全边际，旺季合约可轻仓试多，套利关注6 - 8反套 [1]

六大国有银行2025年一季度业绩概览 - 六大国有银行营业收入总和为9,101.84亿元，同比下降1.51% 归母净利润总和为3,444.2亿元，同比下降2.09% [1] - 农业银行是唯一实现营收和净利润双增长的银行 营收同比增长0.35%至1,866.74亿元 净利润同比增长2.20%至719.31亿元 [2] - 工商银行营收和净利润降幅最大 营收同比下降3.22%至2,127.74亿元 净利润同比下降3.99%至841.56亿元 [2] 各银行财务表现分化 - 六大行营业收入呈现"三升三降" 归母净利润"两升四降" [2] - 建设银行营收同比下降5.40%至1,900.70亿元 净利润同比下降3.99%至833.51亿元 [2] - 中国银行营收同比增长2.56%至1,649.29亿元 但净利润同比下降2.90%至543.64亿元 [2] - 交通银行净利润同比增长1.54%至253.72亿元 是六大行中净利润增速第二高的银行 [2] 资产规模与质量 - 工商银行以51.5万亿元总资产规模位居首位 农业银行和建设银行分别以44.82万亿元和42.8万亿元位列二三位 [3] - 六大行不良贷款率总体稳定 工商银行、农业银行、建设银行、交通银行不良贷款率分别下降0.01、0.02、0.01、0.01个百分点 [3] - 邮储银行不良贷款率最低为0.91% 中国银行不良贷款率持平于1.25% [3] 净息差与收入结构 - 六大行净息差普遍承压 工商银行净息差下降29个基点至1.48% 邮储银行净息差最高为1.92% [4] - 非息收入成为营收增长关键因素 中国银行通过手续费及佣金净收入、投资收益增长带动营收增长 [5] - 工商银行因非息收入减少拖累营收增速 未通过拨备释放平滑利润增长 [5] 市场表现与机构观点 - 4月30日银行股普遍回调 华夏银行跌幅最大达8.55% 42家上市银行中37家股价下跌 [1] - 机构看好银行股后市表现 六大行2024年分红总额达4,206亿元 分红比例稳定在30%左右 [5] - 银行指数股息率达4.2% 较沪深300股息率溢价180个基点 险资通过港股通增持招行、农行等H股 [5] 政策与区域经济影响 - 《推动中长期资金入市实施方案》直接利好银行股 预计每年带来千亿级增量资金 [6] - 成渝双城经济圈、长三角等地区政策红利推动区域性银行业绩增长 头部城商行一季度营收增速普遍超15% [6] - 前4个月地方政府债务置换规模超10万亿元 有效化解银行隐性债务风险 [6]