药品获批上市 - 国家药监局批准海创药业1类创新药氘恩扎鲁胺软胶囊上市 商品名为海纳安® 适用于接受醋酸阿比特龙及化疗后出现疾病进展且未接受新型雄激素受体抑制剂的mCRPC患者 [1] - 该药品填补国内该治疗领域空白 是国内首个获批用于该适应症的雄激素受体抑制剂 [4][6] - 氘恩扎鲁胺已获得国家重大新药创制科技重大专项支持 基于公司核心氘代研发药物平台自主开发 [4] 市场前景 - 前列腺癌是中国男性第五大常见癌症 发病率呈上升趋势 [6] - 沙利文研究估计2024年中国新增mCRPC病例达16万人 2030年将达17.6万人 [6] - 公司将加大产品学术推广力度 提高患者存活率和生活质量 [7] 公司研发管线 - 目前还有6项产品进入临床试验不同阶段 多项产品处于临床前研究阶段 形成梯次产品组合 [11] - 在成都天府国际生物城建设"海创药业总部及生物医药创新国际研发基地" 开展癌症等1类新药研发和产业化 [7] 产业生态支持 - 成都天府国际生物城提供全生命周期服务 包括审批服务、"标准地"供应、"金牌管家"服务等 [8] - 生物城构建智慧微电网保障能源供应 分布式光伏项目已完工 实现屋面分布式光伏全容量并网发电 [10] - 生物城坚持产学研深度融合 与成都医学院等高校建立校地长效合作机制 [10] - 成都高新区已聚集医药健康企业3000余家 培育上市公司10家 吸引GE医疗等10余家世界500强企业落户 [12] 区域发展规划 - 成都高新区将加快完善专业服务体系 培育"镇园之宝"企业 打造高能级平台网络 [13] - 目标推动区域医药健康产业集群向高端化、智能化、国际化跃升 [13]

公司评级概况 - 中诚信国际维持乐普医疗主体信用等级为AA+，评级展望为稳定，同时维持"乐普转2"的信用等级为AA+ [2][3][30] - 评级基于公司在心血管医疗器械领域的突出行业地位、强大研发实力、丰富产品种类以及良好的股权融资渠道和财务弹性 [2][3] - 评级关注到公司盈利及经营获现水平持续下滑以及收并购项目管理整合等因素可能对公司信用水平造成的影响 [2][3] 财务表现 - 2024年公司营业总收入同比下降23.52%至61.03亿元，净利润大幅下滑至1.97亿元 [6][19] - 2024年经营活动产生的现金流量净额为7.35亿元，较2022年的27.91亿元显著下降 [6][19] - 2024年公司总债务为59.77亿元，总资本化比率为26.31%，财务杠杆维持在较低水平 [6][19] - 2024年公司研发投入金额为11.65亿元，占营业总收入的比例为19.09% [17][19] 业务运营 - 医疗器械业务2024年收入同比下降9.47%至33.26亿元，毛利率为69.60% [12][20] - 药品业务2024年收入同比下降42.22%至17.58亿元，主要受医保价格政策影响 [14][20] - 公司在中国境内覆盖9,000多家各级医疗机构，其中3,000多家医院拥有PCI手术能力 [12] - 截至2025年3月末，公司共有93款药品被纳入国家医保目录 [14] 研发与创新 - 公司拥有国家科技部授予的唯一国家心脏病植介入诊疗器械及装备工程技术研究中心 [16] - 2024年公司获得中国NMPA批准的II、III类医疗器械注册证670个，美国FDA认证34项 [13][16] - 在研产品包括度拉糖肽注射液生物类似药、司美格鲁肽生物类似药等创新药物 [16] 行业环境 - 医药制造行业整体以"创新"和"出海"为主线，部分细分行业有望迎来信用水平边际提升 [9][10] - 中国已实际步入"少子型老龄化"阶段，卫生总费用远超同期GDP增速 [10] - 2025年医药市场需求预计保持旺盛，行业扩容仍具很强韧性 [10]

公司基本信息 - 投资者关系活动类别为特定对象调研 [2] - 参与单位有财通基金、国金医药，人员包括基金经理张胤、研究员王桥天和王奔奔 [2] - 活动时间为2025年5月30日，地点是线上会议 [2] - 上市公司接待人有周智如、徐君、龙洁 [2] 重点中成药业务 - 五大重点中成药为甘桔冰梅片、痛泻宁颗粒、都梁软胶囊、八味芪龙颗粒、六味安神胶囊，处于成长期，具备市场潜力 [2] - 2024年八味芪龙颗粒和六味安神胶囊获批国家首家中药二级保护品种，延迟7年保护期 [2] - 2025年一季度五大重点中成药收入同比增长24.49%，年初至报告期末同比增长31.44%，甘桔冰梅片报告期内同比增长38.84%，年初至报告期末同比增长54.36% [3] - 五大重点中成药获32项权威推荐，公司重视学术体系构建和技术市场推广及准入工作 [3] 销售策略 - 以公立医院为主，院内市场约占七成，带动五大渠道协同发展，深耕存量市场、开拓增量市场并提高占有率 [4] - 积极布局零售连锁药店、三终端及电商平台，提升院外市场占比 [4] 创新药研发 - 2025年5月华森英诺增持控股奥睿药业，整合研发管线等资源，提升小分子创新药研发能力 [4] - 拥有7个自主立项的1.1类创新药在研项目，潜在适应症覆盖肿瘤及自免性疾病领域 [5] - 注射用盐酸ORIC - 1940正在进行临床Ia/Ib期研究，计划今明两年分别提交另外两个项目的IND申请 [5] - 建成多个创新药自主研发平台，已申请专利35项，包括PCT专利17项，已公开专利29项，授权9项 [6] 集采应对策略 - 集采降价对存量市场影响大，对新增品种影响有限，公司在优势领域多元发展对抗降价风险 [6] - 研发端建成“三三三”管线格局，营销团队导入新产品寻找新利润增长点 [6] - 市场拓展以公立医院为主，多渠道发展开拓增量市场并提高存量市场占有率 [7] - 产品布局积极布局特医食品、营养品等消费属性更强的品种 [7] 特医食品业务 - 拥有特医食品自研项目4项，TY005项目获相关证书，填补重庆市特医食品市场空白 [7] - 正在进行新产品上市导入期工作，生产线将逐步释放产能 [7] - 建成多个电商旗舰店和小程序商城，探索品牌数字化营销，开拓互联网新媒体矩阵助力推广 [7]

君实生物募投项目调整 - 公司调整2022年定增募投项目"创新药研发项目"，增加对6个、减少对14个子项目的资金投入 [1] - 变动金额最多的子项目是PD-1/VEGF双抗JS207，拟投入7.67亿元募集资金 [1] - 公司成为康方生物掀起的PD-(L)1/VEGF交易潮中加码跟进的一员 [1] PD-(L)1/VEGF双抗行业动态 - 康方生物PD-1/VEGF双抗AK112在III期头对头研究中战胜默沙东的PD-1帕博利珠单抗，显示该双抗可能成为下一代肿瘤免疫基石性药物 [4] - 围绕该靶点的交易包括宜明昂科与Instil Bio合作、BioNTech收购普米斯生物、默沙东引进礼新医药LM-299、三生制药将SSGJ-707授权给辉瑞等 [4] - 交易金额从Summit的5亿美元首付款+最高50亿美元总额，到辉瑞给三生制药的12亿美元首付款+最高超60亿美元总额不等 [5] 君实生物其他研发管线 - 公司拟对Claudin18.2 ADC JS107投入3.78亿元，对CD20/CD3双抗JS203投入1.1亿元，两者均处于临床I/II期 [6] - 增加投入的还有抗肿瘤药JS125(1.6亿元)、JS015(3000万元)和小核酸疗法JT002(1.6亿元) [7] - 削减投入的包括PD-1抑制剂特瑞普利单抗、BTLA单抗JS004、CTLA4单抗JS007等14个子项目 [7] 管线调整原因 - 部分管线目标市场竞争过于激烈，如特瑞普利单抗在头颈鳞癌、JS110在子宫内膜癌 [8] - 部分管线联用策略调整，如JS007从与PD-1联用转向与PD-1/VEGF联用 [8] - 部分管线不确定性较高或目标治疗人群较小，如JS112、JS111和JS113 [8] 公司经营状况 - 2024年公司营收19.48亿元，同比增长29.67%，归母净利润亏损12.81亿元，同比减少44%，研发费用降低34.18% [9] - 商业化产品数量少于同行，仅有特瑞普利单抗、阿达木单抗类似药、新冠药vv116和PCSK9单抗昂戈瑞西单抗 [9] - 2024年1月邹建军接任总经理兼CEO，原CEO李宁转任子公司拓普艾莱董事长负责海外业务 [9]

康弘药业创新药进展 - 注射用KH617是弘合生物合成生物学平台首个进入临床试验的产品，属于化药1类创新药 [1] - I期临床研究显示KH617安全性和耐受性良好，已初步观察到抗肿瘤的积极疗效信号 [1] - 该药物有望为胶质母细胞瘤患者提供新的治疗方案 [1] 长春高新管理回应 - 针对金赛药业"关系户乱象"质疑，公司表示已建立人员招聘、考核等合规管理制度 [2] - 如有相关问题会严格按照合规管理要求进行处理 [2] 吉林敖东产品策略 - 重点维护注射用盐酸平阳霉素等品种的价格体系稳定性，拓展新适应症 [3] - 获批新品种磷酸奥司他韦胶囊、哌柏西利胶囊等力争尽快实现销售 [3] - 公司目前没有开展并购创新药公司的计划，专注新产品和大品种二次开发 [3] 通化东宝销售与研发 - 2025年一季度实现约20万支利拉鲁肽注射液销售 [4] - 目前研发管线中没有口服胰岛素产品，但会关注行业技术进展 [4] 常山药业产品审批 - 艾本那肽注射液用于治疗2型糖尿病的上市许可申请已获受理，处于专业审评阶段 [5] - 该产品最终能否获批上市及获批时间仍存在不确定性 [5] 石药集团潜在交易 - 正就三项潜在交易进行磋商，涉及EGFR-ADC等产品 [7] - 每项交易可能应付金额合计约50亿美元 [7] - 其中一项交易已处于后期阶段，预计2025年6月完成 [7]

募投项目调整 - 公司调整2022年度向特定对象发行A股股票募集资金投资项目中的"创新药研发项目"部分临床试验子项目及金额 募集资金投资总金额保持不变 [1] - 新增JS207 JS107 JS125 JT002 JS203 JS015境内外研发子项目 所需资金来源于调减JS001 JS004 JS007 JS014 JS110-JS113 JS013 JS018 JS120-JS123等14个子项目的募集资金投入 [2] - 调整基于公司发展战略和产品研发进展 旨在提高募集资金利用效率 优化资源配置 支持产品研发 符合长期发展规划 [3] 募集资金情况 - 2022年向特定对象发行7000万股A股 发行价53 95元/股 募集资金总额37 765亿元 扣除发行费用后净额37 448亿元 实际到账37 593亿元 [4] - 2020年科创板上市发行8713万股 发行价55 50元/股 募集资金总额48 36亿元 净额44 97亿元 超募17 97亿元 [5][6] - 两次募集资金合计86 13亿元 [7] 财务表现 - 2016-2024年归母净利润持续亏损 分别为-1 35亿 -3 17亿 -7 23亿 -7 47亿 -16 69亿 -7 21亿 -23 88亿 -22 83亿 -12 81亿元 [7] - 2025年一季度营收5 01亿元 同比增长31 46% 归母净利润-2 35亿元 同比减亏 经营活动现金流净额-2433万元 同比改善 [7][8] 股价表现 - 上市首日股价最高达220 40元 此后震荡下滑 目前处于破发状态 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价10.12港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 1Q25公司收入/利润环比改善亮眼，重点看好EGFR ADC海内外临床推进及数据读出展现出海潜力、高分红及可观回购、创新管线价值重塑及早期品种出海潜力 [1] - 考虑肿瘤药/NBP走出去库存周期，铭复乐等新品放量，预计2Q25 - 4Q25内生业绩逐季度改善，全年主业利润保守估测约40亿元 [2] - 看好EGFR ADC年内国内+海外开展5个左右三期临床，有出海潜力 [3] - 公司管线重磅，BD进展顺利，多技术平台展现创新/出海潜力 [4] 根据相关目录分别进行总结 主业情况 - 1Q25收入70.15亿元（-21.9%yoy，+11%qoq），归母净利润14.8亿元（-8.4%yoy，+169%qoq），环比改善因BD收入确认、内生收入稳定、原料药销售改善、费用节省 [1][2] - 预计2Q25 - 4Q25内生业绩逐季度改善，全年主业利润保守约40亿元 [2] EGFR ADC情况 - 看好年内国内+海外开展5个左右三期临床，国内临床数据亮眼，海外6月与FDA沟通野生型2L+关键性临床思路及后续突破性疗法 [3] 研发情况 - 管线重磅，聚焦HER2乳腺癌治疗、GLP - 1，预计TG103及司美类似物26年上市，看好年内BD提速并与MNC加大合作 [4] 盈利预测与估值 - 预计25/26/27年EPS为0.49/0.50/0.57元（前值：0.49/0.50/0.50元，+1%/0%/+13%），给予25年19倍PE，目标价10.12港币 [5] 经营预测指标与估值 - 2023 - 2027E营业收入分别为314.50亿、290.09亿、311.01亿、336.99亿、364.30亿元，归母净利润分别为58.73亿、43.28亿、56.94亿、57.54亿、65.56亿元 [7] 可比公司估值 - 科伦药业、先声药业、翰森制药2025E平均PE为26倍 [13] 盈利预测表 - 涵盖利润表、现金流量表、资产负债表等多方面数据预测，如2025E营业收入311.01亿元、归母净利润56.94亿元等 [19] 业绩指标及比率 - 2023 - 2027E营业收入增长率分别为1.66%、-7.76%、7.21%、8.35%、8.10%，净利润增长率分别为-3.58%、-26.31%、31.55%、1.05%、13.94%等 [20]

港股通创新药ETF表现 - 国证港股通创新药指数近一年涨幅达68.7%，在有ETF跟踪的创新药指数中业绩排名第一 [1] - 港股通创新药ETF工银(159217)最新规模达41.29亿元，创上市以来新高 [1] - 该ETF近一个月获资金净流入10.23亿元，在同标的产品和港股创新药类ETF中均排名第一 [1] - 该ETF自上市以来日均成交额超2亿元，5月29日单日成交额达5.72亿元，换手率14.22% [1] - 国证港股通创新药指数市盈率为27.25倍，位于近10年3.71%的历史分位点，估值处于低位 [3] 行业动态与ASCO大会 - 2025年美国临床肿瘤学会(ASCO)年会将于5月30日至6月3日在芝加哥举行，主题为"知识化为行动：共创美好未来" [1] - 中国专家在ASCO年会的发言数量再创新高，共有71项原创性研究成果入选口头发言环节 [2] - 中国创新药企业在ASCO大会上展示了优异的临床数据，包括ADC、双抗和新一代小分子药物 [2] - 业内人士认为中国创新药正以强劲势头站上国际舞台，全球占比将继续提升 [2] 指数与ETF特征 - 国证港股通创新药指数成分股94.2%集中于生物制品与化学制药领域 [3] - 港股通创新药ETF工银(159217)的费率在同类产品中最低，支持T+0交易 [3] - 国证港股通创新药指数2020年涨幅达88.8%，2021-2024年分别为-21.59%、-25.6%、-22.8%、-10.5% [3] - 同类指数中，恒生创新药指数近一年涨幅61.35%，中证香港创新药指数(HKD)涨幅64.78%，中证港股通创新药指数涨幅64.93% [3] 行业前景 - 中信证券指出中国药企正快速走向创新研发的国际前列 [2] - 东海证券认为"License out+股权合作"将成为出海主流模式，仿创结合药企正迎来估值重塑 [2] - 创新药被视作医药生物板块较具确定性引领性的细分板块，可能是核心投资主线之一 [2]

盈利预测与估值 - 维持石药集团2025年和2026年盈利预测基本不变 当前股价对应2025/2026年15 0倍/12 7倍市盈率 [1] - 上调目标价26 5%至8 60港元 对应16 9倍2025年市盈率和14 4倍2026年市盈率 较当前股价有12 9%的上行空间 [1] 1Q25业绩表现 - 1Q25收入70 15亿元(其中BD收入7 18亿元) YoY-21 9% QoQ+10 9% [2] - 归母净利14 78亿元(YoY-8 4%/QoQ+168 7%) 核心净利14 11亿元(YoY-18 2%/QoQ+106 2%) 符合预期 [2] 业务分项表现 - 1Q25成药收入55 00亿元(YoY-27 3%) 其中神经系统收入19 08亿元(YoY-29 5%) 抗肿瘤5 52亿元(YoY-65 7%) 抗感染9 22亿元(YoY-31 8%) 心血管4 11亿元(YoY-42 9%) 呼吸系统3 26亿元(YoY-30 3%) 消化代谢2 99亿元(YoY-4 7%) 其他成药产品3 64亿元(YoY-6 8%) [3] - 1Q25维C原料药6 08亿元(YoY+25 0%) 抗生素原料药4 64亿元(YoY+3 3%) 功能食品及其他收入4 43亿元(YoY-8 9%) [3] - 预计2Q开始报表端恢复正常 恩必普和多美素在1Q分别有一次性补差和去库存影响 [3] 费用与利润率 - 1Q25毛利率67 1%(YoY-5 2ppt) 主要因集采执行及医保谈判降价 [4] - 1Q25销售费用率23 7%(YoY-9 3ppt) 管理费用率3 3%(YoY-0 4ppt) 因销售人员结构优化及管理精益化 [4] - 1Q25研发费用率23 7%(YoY+8 2ppt) 预计全年研发费用在55亿元以上 [4] 创新产品与BD进展 - SYS6010(EGFR ADC)国内2L EGFRmut NSCLC临床III期已启动 1L EGFRmut NSCLC联合奥希替尼Ib/III期Ib期已完成 海外2L EGFR野生型重点推进 [5] - 今年或有望实现更多数量的重磅BD交易落地 持续强化股东回报 [5]

核心观点 - 推荐保健品产业链代工环节和优质品牌商，关注长春高新创新转型，把握 CRO 行业预期差布局机会 [3][4][6] 各研报总结 保健品行业深度研报 - 建议优选保健品产业链代工环节，竞争格局明朗、集中趋势确定，如仙乐健康龙头壁垒深厚、新消费拓客能力提升，百合股份代工品牌两手抓且拟收购新西兰公司推进全球化布局 [3] - 建议优选优质品牌商，重视品牌力等能力，如 H&H 国际控股电商运营能力强、奶粉业务迎拐点，汤臣倍健 2025 年业绩有望触底修复，康比特发力运动营养赛道，若羽臣“斐萃”品牌聚焦女性抗衰赛道 [3] 长春高新更新报告 - 金赛药业在妇儿健康领域构建创新产品矩阵，儿科领域全面布局，女性健康领域有先发优势，未来将在多领域超前布局 [4] CRO 行业研究视点 - 国内 CRO 行业磨底多时，临界变化点或接近，虽仍处去产能阶段，但科创板上市政策引发市场对其未来发展重新审视，推荐关注头部 CRO 企业 [6][7] 行业表现情况 行业表现前五名 - 环保 1 月涨幅 8.4%、3 月涨幅 7.3%、1 年涨幅 17.1% [1] - 纺织服饰 1 月涨幅 8.1%、3 月涨幅 5.9%、1 年涨幅 5.6% [1] - 综合 1 月涨幅 7.6%、3 月涨幅 -1.3%、1 年涨幅 27.8% [1] - 轻工制造 1 月涨幅 7.0%、3 月涨幅 2.6%、1 年涨幅 4.9% [1] - 医药生物 1 月涨幅 6.9%、3 月涨幅 5.1%、1 年涨幅 5.1% [1] 行业表现后五名 - 钢铁 1 月涨幅 -1.4%、3 月涨幅 -4.3%、1 年涨幅 1.4% [1] - 电子 1 月涨幅 0.3%、3 月涨幅 -9.9%、1 年涨幅 33.2% [1] - 房地产 1 月涨幅 0.3%、3 月涨幅 -6.6%、1 年涨幅 -4.0% [1] - 社会服务 1 月涨幅 0.4%、3 月涨幅 -0.5%、1 年涨幅 9.3% [1] - 建筑材料 1 月涨幅 0.6%、3 月涨幅 0.3%、1 年涨幅 -3.7% [1]