2025年经济回顾与2026年宏观政策展望 - 2025年主要经济指标符合预期，预计全年经济增长5%左右，经济总量有望达到140万亿元左右 [1][11] - 2026年将继续实施更加积极有为的宏观政策，包括更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策 [2][12] - 2025年政府债券规模合计为11.86万亿元，包括赤字规模5.66万亿元、新增地方专项债4.4万亿元、超长期特别国债1.3万亿元及补充银行资本金特别国债5000亿元 [2][12] 2026年财政政策部署 - 政策力度上保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，确保财政可持续 [2][12] - 政策质效上提高精准性和有效性，优化财政支出结构，推动更多资金资源投资于人 [2][12] - 实施时机上主动靠前发力，合理加快资金下达拨付以形成实物工作量 [2][12] - 分析人士预计2026年赤字率维持在4%左右，赤字规模进一步提升，地方专项债等政府债券规模也会增加 [3][13] - 中泰国际首席经济学家李迅雷预计赤字率可从4%左右提高到4.2%—4.5%，新增地方政府专项债券等规模稳中略升 [4][14] 2026年货币政策部署 - 货币政策将把促进经济稳定增长、物价合理回升作为重要考量 [3][13] - 将加强前瞻性调节，保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松，促进社会综合融资成本低位运行 [3][13] - 货币政策工具箱包括降准降息及其他流动性投放工具，将灵活搭配使用以匹配经济增长与价格目标 [3][13] - 李迅雷预计2026年将降准25—50bp、降息10—20bp [4][14] 促进居民增收与就业 - 将制定实施城乡居民增收计划，促进高质量充分就业，继续提高城乡居民基础养老金 [5][6][15] - 目标是提高居民收入在国民收入分配中的比重及劳动报酬在初次分配中的比重，实现居民收入与经济增长同步 [6][15] - 2024年全国居民人均可支配收入41314元，名义增长5.3%，实际增长5.1%，与GDP增速5%大致相当 [6][16] - 2024年人均工资性收入23327元增长5.8%，占比56.5%；人均经营净收入6908元增长5.6%，占比16.7%；人均财产净收入3435元增长2.2%，占比8.3%；人均转移净收入7644元增长5.3%，占比18.5% [6][16] - 专家建议通过健全最低工资调整机制提升工资性收入，激发市场活力提升经营性收入，稳定资产价格提升财产性收入 [7][16] - 2026年将强化就业优先政策，实施稳岗扩容提质行动，促进高校毕业生等重点群体就业 [7][17] 提振消费与释放内需潜力 - 2025年前三季度内需对经济增长贡献率达到71%，扩大内需是2026年首位重点任务 [8][18] - 消费结构正从商品消费为主转向商品与服务消费并重，文旅、养老、托育等服务消费需求旺盛 [8][18] - 将培育壮大家政、旅居康养等万亿级消费新增长点，并释放入境消费增量空间 [8][18] - 措施包括支持推广中小学春秋假、落实职工带薪错峰休假以释放消费需求潜力 [8][18] - 专家指出人均GDP超1万美元后，服务消费空间打开，促进消费需提高收入、增加闲暇时间、拓展场景及提供优质产品 [8][18] 扩大有效投资方向与领域 - 当前投资出现下滑，但人均资本存量水平较低，在科技创新、产业升级等领域仍有较大投资空间 [9][19] - 2026年将推动投资止跌回稳，加快建设停车场、充电桩、旅游公路等消费基础设施，提高养老、托育等民生类投资比重 [9][20] - 将有效发挥政府投资带动作用，用好中央预算内投资、超长期特别国债、地方政府专项债券等资金 [9][20] - 将激发民间投资活力，支持民营企业参与铁路、核电等领域重大项目，引导其向高技术、服务业等新赛道拓展 [9][20] - 未来投资动力来源于关键核心技术补短板、传统产业技改（设备更新、数智化转型）及人工智能、生物医药、量子信息等未来产业发展 [10][21]

美联储政策转向与内部动态 - 美联储于12月10日完成年内第三次连续降息，将联邦基金利率目标区间下调至3.5%至3.75%之间 [1] - 政策核心关注点已从抑制通胀转向保障就业，费城联储主席保尔森明确表示更担忧就业市场下行风险 [3] - 12月议息会议投票结果为9票赞成、3票反对，是2019年以来反对票最多的一次，内部存在显著分歧 [9] 就业市场状况分析 - 美国三季度就业成本指数（ECI）环比仅增长0.8%，同比仅增长3.5%，为2021年中以来最低涨幅，表明企业用人成本增长放缓 [3] - 12月非农就业人数新增25.2万，远超预期，但增长主要集中在医疗保健和零售等行业，制造业就业已出现负增长 [5] - 12月平均时薪同比增长3.9%，扣除通胀后实际收入增长几乎停滞，甚至可能缩水 [7] 通胀前景与政策困境 - 美联储内部对政策路径存在严重分歧，19位官员对2026年的利率预测分歧程度创2014年以来最高 [11] - 瑞银分析指出，现行关税已使核心通胀率额外上升0.8个百分点，即使其他压力缓解，通胀率可能仍维持在3.5%左右，高于2%的目标 [13] - 政策面临“既要保就业，又要压通胀”的两难困境，就业市场脆弱性与顽固的通胀并存 [11][13] 未来政策展望与不确定性 - 市场预计美联储在1月底的FOMC会议上维持利率不变的概率高达77%，1月降息窗口基本关闭 [15] - 美联储主席鲍威尔表示政策已进入“中性区间”，未来进一步降息需要确凿的数据支撑，特别是就业数据恶化的证据 [15] - 人工智能（AI）对经济增长的潜在推动、以及鲍威尔主席任期将于2026年5月结束等因素，为未来政策增加了变数 [17]

宏观数据发布背景与质量 - 美国政府停摆结束后补发延迟的关键经济数据 但数据存在明显结构缺口 其参考价值和政策指向性均需谨慎解读 [1] - 美国劳工统计局将在周二公布10月与11月合并计算的非农就业报告 周四发布11月CPI数据 [1] - 由于停摆期间家庭调查与价格采集被迫中断 部分关键指标已确认无法完整恢复 [1] 非农就业数据的具体问题 - 非农就业数据中 雇主端调查（就业人数、工时、行业薪酬）因依托电子系统运行而具备一定参考意义 [2] - 家庭调查缺位影响深远 10月失业率、劳动力参与率和就业人口比等关键指标将首次出现官方统计空白 [2] - 11月失业率的统计权重已被官方确认调整 其波动性明显高于正常区间 [2] - 交易层面对单一非农数据结果的敏感度下降 更倾向于通过多期趋势和交叉指标判断劳动力市场真实状态 [2] 通胀数据的具体问题 - 由于10月价格基期缺失 11月CPI将不包含完整的环比变化信息 可披露的细分分项数量也受到限制 [2] - 数据采集窗口缩短叠加假日促销因素 可能放大月度波动 尤其是在核心通胀层面存在阶段性被低估的风险 [2] - 对美联储而言 这类“时间错位”的通胀信号削弱了单月数据的解释力 也使政策评估更依赖中期趋势判断 [2] 美联储政策现状与市场影响 - 美联储已完成年内第三次降息 将联邦基金利率目标区间下调至3.50%—3.75% [3] - 纽约联储主席威廉姆斯表示 当前政策立场已由适度限制性回归中性区间 通胀与就业风险目前大致处于平衡状态 [3] - 官员内部围绕通胀粘性、就业降温速度以及未来政策独立性的讨论仍在持续 下一任美联储主席人选的不确定性也成为潜在变量 [3] - 关键数据公布前 市场整体表现偏向谨慎 美股期货小幅回落 科技板块走弱 部分资金短线从高估值资产中撤离 [3] - 避险资产走势更为稳健 黄金近期维持高位整理 实际利率预期与政策不确定性为金价提供结构性支撑 [3] 当前阶段的交易与关注重点 - 在非农与CPI同时存在结构性缺口的阶段 交易重点不宜放在单一数据结果上 [4] - 在宏观方向尚未重新锚定之前 追逐单边行情的性价比有限 更适合围绕政策预期与避险需求进行结构性配置 [4] - 需要关注就业相关指标是否在多个维度上持续指向降温 [5] - 需要关注通胀是否出现趋势性反弹迹象 而非统计层面的短期扰动 [5] - 需要关注数据公布后 美联储官员表态是否引发市场预期的再定价 [5] - 数据本身的重要性有所下降 而对政策信号的解读能力与风险管理的重要性同步上升 [4]

货币政策立场与目标 - 纽约联储主席表示在12月完成今年第三次降息后，当前货币政策已为2026年的经济运行筑牢基础 [1] - 联邦公开市场委员会已完成从“适度限制性”到“中性”的政策转向，核心目标是精准平衡通胀过高与就业疲软两大风险 [3] - 当前的利率调整并非基于单一数据的短期反应，而是对央行双重使命的系统性回应，旨在通过前瞻性布局避免风险极端化 [3] 经济与通胀前景预测 - 得益于财政政策发力、金融市场环境改善及人工智能投资加速落地，预计2026年美国经济增速有望从2025年的1.5%提升至2.25% [3] - 通胀预计将在明年回落至2.5%以下，并在2027年逐步趋近美联储设定的2%长期目标 [3] 美联储官员的不同观点 - 波士顿联储主席坦言12月支持降息是一个“艰难的选择”，其分析在11月时仍倾向于维持政策稳定，但后续数据披露使风险平衡出现微妙变化 [3] - 美联储理事米兰坚持激进立场，认为当前政策立场仍存在过度限制性，未能充分匹配经济面临的下行压力 [3] 人事变动与规划 - 纽约联储主席的任期将于2026年1月31日结束，但根据规则有权留任至参议院确认新任人选为止 [4] - 特朗普政府正着手挑选美联储主席及米兰的继任者，米兰本人正从白宫经济顾问委员会主席职位上无薪休假 [4]

货币政策立场与评估 - 纽约联储主席约翰·威廉姆斯表示，在连续降息后，货币政策已为明年做好了充分准备，并处于有利位置[1] - 威廉姆斯指出，联邦公开市场委员会已将适度限制性的货币政策立场转向中性，以平衡就业增加和通胀减轻的风险[1] - 威廉姆斯认为当前货币政策已经校准，能够应对通胀过高或就业市场过于疲软这两个关键风险中的任何一个[2] 近期利率决策与内部分歧 - 美联储上周将基准利率目标区间下调四分之一个百分点至3.5%至3.75%，这是今年连续第三次降息[1] - 此次降息决定面临三位政策制定者的异议，其中两位倾向于维持利率不变，另一位理事斯蒂芬·米兰则倾向于大幅降息0.5个百分点[1] - 波士顿联储行长苏珊·柯林斯表示，支持12月降息是一个“艰难的抉择”，因为风险平衡自11月以来略有转变[3] - 理事斯蒂芬·米兰重申其观点，认为当前政策仍过于限制性[3] 经济与通胀前景预测 - 威廉姆斯预计，由于财政政策支持、有利的金融条件以及对人工智能的投资，明年经济增长将加速至约2.25%，高于2025年估计的1.5%[1] - 威廉姆斯预计明年通胀将降至略低于2.5%，然后在2027年达到美联储2%的目标[1] - 对于即将公布的就业数据，威廉姆斯预计报告将显示就业增长相对缓慢，且劳动力市场逐渐降温[3] 未来政策与人事动态 - 威廉姆斯表示，现在讨论美联储明年1月下次政策会议的可能选项还为时过早，但他“非常支持”上周的降息[3] - 理事斯蒂芬·米兰的任期于1月31日结束，但他有权继续任职直到继任者获得确认[4] - 预计特朗普将在鲍威尔的主席任期于5月届满时，用其选定的人选接替鲍威尔，并任命该人选接替米兰在理事会的席位[4]

全球市场表现与央行政策 - 美股市场涨跌互现，道琼斯工业平均指数周涨1.05%，纳斯达克综合指数周跌1.62%，标普500指数周跌0.63% [2] - 欧洲三大股指分化，英国富时100指数周跌0.19%，德国DAX 30指数周涨0.66%，法国CAC 40指数周跌0.57% [2] - 美联储12月议息会议宣布降息25个基点，但点阵图显示其预计明年仅会降息一次，与市场预期存在分歧 [3] - 市场普遍预期英国央行将在12月18日降息25个基点，将基准利率下调至3.75% [9] - 市场普遍预期欧洲央行在12月18日的会议上将维持利率不变，且货币市场预计2026年12月加息的概率为29% [8] 关键经济数据与事件前瞻 - 投资者将密切关注美国延期发布的核心就业与通胀数据，包括12月16日公布的11月非农就业报告和12月18日出炉的11月消费者物价指数（CPI） [2][3] - 11月ADP私营部门就业数据显示就业人数减少3.2万人，远逊于市场预期 [3] - 美国能源信息署数据显示，上周美国原油日产量达到1385万桶的历史新高 [5] - 欧美主要经济体12月采购经理人指数（PMI）初值将于下周公布，成为评估经济韧性与央行决策的重要参考 [2][9] - 美国财政部将于12月17日拍卖130亿美元20年期国债，并于12月18日拍卖240亿美元5年期通胀保值债券（TIPS） [4] 大宗商品市场动态 - 国际油价结束周线两连涨，WTI原油近月合约周跌4.39%，报57.44美元/桶，布伦特原油近月合约周跌4.13%，报61.12美元/桶 [5] - 受美联储降息及美元走弱推动，纽约商品交易所12月交割的COMEX黄金期货周涨2.07%，报4300.10美元/盎司 [6] - 美国能源信息署依据《短期能源展望》将原油产量预估上调5.2万桶/日，强化了市场对供应充足的判断 [5] - 印度养老金监管机构发布新规，允许该国养老金基金投资黄金及白银交易所交易基金（ETF） [7] 公司财报与行业焦点 - 下周值得关注的企业财报包括美光科技、联邦快递、耐克、嘉年华等 [4][12] - 人工智能（AI）板块出现抛售潮 [2]

美联储降息决策与背景 - 2025年12月10日，美联储将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.5%—3.75% [1] - 这是自9月以来的连续第三次降息，也是本轮降息周期的第六次操作 [1] - 连续三次降息累计下调0.75个百分点 [8] 美联储决策依据与内部分歧 - 决策锚定充分就业与物价稳定两大核心目标，当前面临通胀风险偏向上行、就业风险偏向下行的两难处境 [4] - 美国个人消费支出（PCE）通胀总额预测中值今年为2.9%，明年为2.4%，仍未回落至2%的长期目标 [6] - 通胀高企主因被归咎于特朗普政府此前加征的进口关税，判断其影响为一次性价格上涨 [6] - 新增就业放缓、失业率上升的信号促使政策向劳动力市场倾斜 [8] - 议息会议出现罕见分歧：12名委员会成员中，9人支持降息25基点，2人主张维持利率不变，1人呼吁直接降息50基点 [8] - 这是2019年9月以来反对票最多的一次会议，内部对“降息力度是否足够”的争论白热化 [10] 市场即时反应 - 美股三大指数集体收涨，道指涨1.05%，纳指涨0.33%，标普500指数涨0.67% [10] - 黄金白银价格应声走高，COMEX黄金期货涨0.52%，现货白银涨幅扩大至2%，创下历史新高 [12] - 美元指数跌破99关口，呈现走弱态势 [12] 政治压力与央行独立性 - 特朗普公开批评此次降息幅度太小，认为25个基点本可以翻倍 [12] - 特朗普始终认为低利率是刺激经济增长的关键抓手，而鲍威尔的政策过于死板 [14] - 美联储坚持25基点的降息幅度，某种程度上是在捍卫自身的独立性 [14] 对人民币汇率及中国资本流动的影响 - 随着美元指数走弱，人民币汇率应声升值 [16] - 12月11日，人民币对美元中间价调升67基点至7.0686，在岸、离岸人民币汇率同步走高 [16] - 美联储降息可能引发国际资本流向新兴市场，中国的债券与股票市场有望迎来更多增量资金 [20] - 中国经济的稳健增长本身对全球资本有强大吸引力，市场的长期价值是决定资本去向的根本逻辑 [22] 对中国企业的影响 - 对于背负美元债务的企业，利息支出减少将有效缓解财务压力 [18] - 对于进口企业，美元走弱意味着以人民币计价的进口成本降低，短期内利润空间有望扩大 [18] - 对于出口企业，特别是纺织、家电等劳动密集型行业，美元计价的商品价格变相上涨，可能会削弱产品在国际市场的竞争力 [18] 对个人的影响 - 美元存款利率和美元理财产品收益率下降，意味着传统的美元理财收益空间收窄 [20] - 人民币升值让出境留学、旅游、购物的成本大幅降低，有机构测算赴美留学家庭一年可能节省上万元学费 [20]

宏观政策基调 - 经济工作总基调为“稳中求进”，着力于稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，确保经济平稳运行[2] - 宏观政策采取“必选项+可选项”安排，必选项保持稳健，继续实施更加积极的财政政策，保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量[3] - 政策具备相机抉择空间，将加大逆周期和跨周期调节力度，以对冲外部压力并应对经济明显波动[3] 内需与消费 - 消费是内需重要看点，政策围绕消费能力、对象和场景突破，包括制定城乡居民增收计划与优化“两新”政策以增强消费能力[3] - 政策旨在扩大优质商品和服务供给，并清理消费领域不合理限制措施以释放服务消费潜力[3] 产业与市场整治 - 将制定全国统一大市场建设条例，深入整治“内卷式”竞争，重点在于破解深层次矛盾而非简单出清产能[4] - 部分行业获重点支持，包括深化拓展“人工智能+”、推进海南自贸港建设、发展数字与绿色贸易、推动海洋经济及新型能源体系建设等[4] 财政与地方治理 - 将健全地方税体系，营改增后地方税主体税种缺失，其收入占地方财政收支比重逐年下降，后续或调整共享税比例以稳定地方收入[4] - 短期改革重点或是企业所得税，中期重点或是消费税[4] 风险防范重点 - 风险防范聚焦房地产与地方政府债务，鼓励收购存量商品房用于保障性住房，并有望加大配套措施和力度[5] - 民生工作首要任务是稳定就业，特别是高校毕业生、农民工等重点群体就业[5]

美联储降息决议与博弈 - 美联储于12月10日深夜宣布降息25个基点，该决议迅速传递至全球市场 [1] - 此次降息被市场称为“鹰派宽松”，是美联储内部37年来最激烈博弈的结果，最终决议面临7票反对 [3][5] - 鸽派委员主张降息50个基点，依据是关键行业招聘人数逐月下滑；鹰派委员则担忧通胀数据未达放松标准 [5] 美联储政策转向的驱动因素 - 金融体系流动性枯竭是迫使美联储转向的关键原因，2022年以来美联储缩减资产负债表，两年内抽走2.4万亿美元市场资金 [5][8] - 短期融资市场出现危险信号，SOFR利率连续三个月冲破政策上限，银行间出现“惜贷”，年末可能引发资金荒连锁反应 [9] - 美国经济结构矛盾突出，科技巨头每年数百亿美元的AI投资依赖低利率支撑，但AI带来的岗位替代导致就业市场疲软，同时通胀有抬头迹象 [9] - 面临政治压力，前总统特朗普公开抨击美联储主席“不够果断”，但市场反应与预期相悖，10年期国债收益率反而上涨20多个基点 [10] 全球资本流向与中国市场反应 - 美联储降息导致美元利率吸引力下降，全球资本开始重新寻找栖息地，新兴市场尤其是中国市场成为热门目的地 [3][11] - 中美利差收窄，提升了人民币资产的性价比 [13] - 股市反应迅速，12月11日A股科技板块迎来开门红，半导体、人工智能相关股票上涨，北向资金早盘净流入超30亿元 [11] - 香港市场早有预兆，今年以来南向资金净流入超1万亿港元，外资机构加仓中国互联网及消费龙头企业 [13] - 债券市场同步活跃，外资购买人民币国债规模逐月增加，11月单月增持近2000亿元 [13] 对中国经济与行业的潜在影响 - 中国企业融资环境将更宽松，有利于扩大生产与研发投入 [15] - 外贸行业受益，美元贬值提升了中国产品在欧洲等市场的竞争力 [15] - 就业市场上，制造业特别是出口导向型企业的招聘需求增加，正趁机扩大产能 [15] - 中国货币政策操作空间增大，央行可更专注于支持实体经济，无需过度担忧人民币贬值压力 [17] - 中国在新能源、人工智能等科技领域的领先优势和技术积累，是吸引外资看到长期增长潜力的关键 [17] 中国的战略应对与长期布局 - 中国政策基调“稳中求进”，增强了市场对经济的信心 [15] - 中国的应对策略已跳出被动跟随框架，正从“顺势而为”走向“主动布局” [19][21] - 当前阶段需利用资本流入的窗口期夯实基础，包括推动产业升级、解决核心技术“卡脖子”问题、完善金融市场以及着力扩大内需 [19] - 目标是让外资“来得安心、留得放心”，并增强经济增长的韧性 [19]

2025年12月美联储议息会议核心决策 - 美联储于2025年12月议息会议决定下调联邦基金利率25个基点，目标区间从3.75%-4.00%降至3.50%-3.75% [1][2][3] - 同时宣布重启准备金管理型扩表，计划在未来30天内购买400亿美元短期国债，以维持充裕的准备金供应 [3][4] - 会议投票结果为9票赞成、3票反对，内部分歧加大，其中理事米兰支持降息50个基点，堪萨斯城联储主席施密德和芝加哥联储主席古尔斯比支持维持利率不变 [1][3][6] 货币政策工具调整 - 超额准备金率从3.90%下调至3.65% [1][6] - 隔夜逆回购利率从3.75%下调至3.50% [1][6] - 一级信贷贴现窗口利率从4.00%下调至3.75% [1][6] - 自12月1日起，美联储停止减持美国国债，并将机构债与机构MBS的本金偿还全部再投资于短期国债 [1][6] 经济前景与政策声明变化 - 声明对经济的判断强调就业下行风险上升，措辞从10月的“失业率略有上升但截至8月份仍保持在较低水平”改为“截至九月失业率略有上升” [1][3] - 联储立场声明中重新加入考虑政策调整的“幅度和时机”措辞，被解读为偏鹰暗示 [3] - 美联储上调了经济增长预期，将2025年GDP增速预期从1.6%上调至1.7%，2026年从1.8%上调至2.3%，2027年从1.9%上调至2.0% [7] - 美联储下调了通胀预期，将2025年PCE预期下调0.1个百分点至2.9%，2026年下调0.2个百分点至2.4% [8] 未来政策路径展望 - 点阵图中位数仍预期2026年联邦基金利率目标区间为3.25%-3.50%，与9月预期一致，但委员间分歧加大 [10] - 分析认为，鉴于就业疲软暂无加速迹象，且关税对通胀的影响可能在2026年一季度逐步显现，美联储在2026年一季度可能暂缓降息 [3][15] - 考虑到2026年5月美联储主席换届，特朗普大概率提名鸽派候选人，后续视经济情况再度开启降息的可能性较大，预计2026年内累计降息至少50个基点 [3][15] - 市场在声明发布后交易降息落地与流动性宽裕，导致10年期美债利率和美元指数下行，美股走强 [13] 市场预期与风险因素 - 会议前，CME FedWatch工具显示市场对本次降息25个基点的预期概率为88.6% [14] - 会议后，市场对2026年1月会议维持利率不变（目标区间3.50%-3.75%）的预期概率升至77.9% [15] - 美国通胀存在超预期可能性，8月初生效的“对等关税”可能推升通胀，成为美联储降息的阻碍因素 [21]