公司战略与人才管理 - 公司认为人才是企业最核心的战略资源，是推动公司持续创新与高质量发展的关键要素 [1] - 公司将建立系统化、科学化的激励机制与考核体系，以实现人才价值与公司发展的深度绑定 [1] - 公司计划在合适的时机推出股权激励计划 [1]

海外市场与产能布局 - 收购BATAVIA B V旨在借助其成熟的产品设计能力与欧洲本地销售渠道 构建研发设计-生产制造-营销渠道全链条协同体系 将其打造为深耕海外市场的桥头堡 [3] - 收购后以自身制造基地为核心 向BATAVIA B V全面输出规模化生产 精益成本控制及稳定供应链等优势 使其具备快速响应订单 高品质交付 成本优势显著的核心竞争力 提升了海外客户订单获取能力并拓展了市场覆盖规模 [3] - 泰国子公司正通过生产 技术 人才 品质等多维度优势实现高效运营 产能处于快速爬坡阶段 预计今年底泰国生产基地将达到满产状态 进一步支撑公司海内外业务协同发展 [3] 子公司运营与供应链协同 - 控股子公司普成电子成立于2023年 已建成专业化生产车间并配置先进设备 具备PCBA自主研发 规模化制造及稳定交付能力 核心产品PCB电控为电动工具关键部件 [3] - 普成电子形成对内赋能+对外服务双向格局 对内可精准匹配集团定制化需求 通过重要部件自主供应助力普莱得电动工具研发迭代 生产交付及成本优化 [3] - 普成电子对外凭借成熟的生产能力与品质管控 成功进入Stanley Black＆Decker 史丹利·百得 Makita 牧田 等全球电动工具主流客户的供应商体系 [3] 公司治理与运营效率 - 已完成股份回购计划 回购股份将在法律法规规定期限内适时用于员工持股计划或股权激励计划 [3] - 人员规模与业务发展需求保持动态适配 通过建设未来工厂 依托自动化生产体系及智能管理系统构建高效运营底座 实现生产效率与业务规模的同步提升 [3] - 近两年营收稳步增长的同时 人员增幅保持在合理区间 确保人员规模与高效产出 精益管理的发展目标相匹配 [3]

收购与业务整合 - 收购BATAVIA B.V.旨在利用其产品设计能力和欧洲销售渠道，构建研发设计-生产制造-营销渠道的全链条协同体系 [1] - 公司以规模化生产能力、成本控制体系和供应链保障赋能BATAVIA B.V.，提升其订单响应速度、交付质量和成本竞争力 [1] - 通过技术、人才和品质等多维度协同，推动BATAVIA B.V.实现财务表现、市场竞争力和创新活力的跨越式提升 [2] 子公司业务布局 - 控股子公司普成电子具备PCBA自主研发和规模化制造能力，其PCB电控产品已实现对内赋能集团工具研发与成本优化，对外进入Stanley Black＆Decker、Makita等主流客户供应商体系 [3] - 泰国生产基地产能处于快速爬坡阶段，预计2025年底达到满产状态 [4] 公司治理与运营 - 回购股份计划在法规期限内用于员工持股计划或股权激励 [5] - 公司通过建设未来工厂和自动化生产体系，实现业务规模增长与人员数量增幅的合理匹配，近两年营收增长时人员增幅保持在合理区间 [6]

投资评级与核心观点 - 报告对盾安环境（股票代码：002011）给予“推荐”评级，并维持该评级 [2] - 核心观点认为公司盈利能力延续改善，业绩表现稳健 [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润将持续增长，复合增速可观，彰显公司对新业务发展的信心 [5] 主要财务指标预测 - 营业收入预测：2024年实际为126.78亿元，2025年/2026年/2027年预测值分别为133.87亿元、148.96亿元、167.35亿元，对应增长率分别为5.6%、11.3%、12.3% [2][5][56] - 归母净利润预测：2024年实际为10.45亿元，2025年/2026年/2027年预测值分别为11.63亿元、13.43亿元、15.36亿元，对应增长率分别为11.3%、15.5%、14.3% [2][5][56] - 每股收益（EPS）预测：2024年实际为0.98元，2025年/2026年/2027年预测值分别为1.09元、1.26元、1.44元 [2][5][56] - 市盈率（PE）预测：当前股价对应2025年/2026年/2027年PE分别为12.40倍、10.74倍、9.39倍 [2][5][56] 历史业绩与盈利能力分析 - 2025年前三季度业绩：实现营业总收入97.23亿元，同比增长4.15%；实现归母净利润7.69亿元，同比增长18.46%；扣非归母净利润为7.37亿元，同比增长17.29% [5][6] - 2025年第三季度单季业绩：实现营收29.93亿元，同比微增0.11%；实现归母净利润2.21亿元，同比大幅增长33.43% [5][6] - 盈利能力改善：2025年前三季度毛利率为17.91%，同比微降0.27个百分点；但第三季度单季毛利率为19.25%，同比增长0.68个百分点，显示季度毛利率自25Q2起持续改善 [5][12] - 费用管控成效：2025年前三季度归母净利率为7.90%，同比增长0.95个百分点；第三季度归母净利率为7.79%，同比增长1.94个百分点，主要得益于毛利率改善及管理、财务费用管控 [5][12] - 费用率情况：2025年前三季度销售/管理/财务/研发费用率分别为2.78%/2.62%/0.04%/4.01%，同比变化+0.11/-0.30/-0.03/+0.23个百分点，研发投入持续加大 [5][12] 分业务表现与增长驱动 - 分业务收入（2025年上半年）：制冷空调零部件收入54.12亿元，同比增长8.8%；汽车热管理收入4.81亿元，同比大幅增长81.84%；制冷设备收入4.83亿元，同比下滑31.43% [6][8] - 汽车热管理业务：公司在技术和产品性能上领先，已成为比亚迪、上汽、吉利等国内知名主机厂可靠供方，在手订单充足，是收入增长重要驱动 [7] - 储能热管理业务：液冷机组应用于储能领域取得良好进展，已成功获取行业前十客户订单，包括比亚迪、宁德时代（换电）、国轩高科等头部客户并进入批量供货 [7] - 股权激励计划：公司发布第二期股权激励，业绩考核目标为2025/2026/2027年扣非归母净利润较2024年增长率分别不低于14.1%/34.02%/51.78%，对应2025-2027年扣非归母净利润为10.60/12.45/14.10亿元，复合增速15.3% [5] 行业环境分析 - 家用空调行业：2025年1-9月中国家用空调内销和出口分别同比增长8.5%和2.2% [5]；但后续几个月内销预计承压，10/11/12月空调内销排产较去年同期内销实绩分别下降11.5%、8.4%、9.9% [5][24] - 中央空调行业：2024年中央空调内销额1215亿元，同比下滑3.8%；2025年1-8月内销规模774亿元，同比下降8.2%，预计下半年同比下降17.3% [40]；出口表现较好，2024年出口额232亿元，同比增长39.8%；2025年1-8月出口额168亿元，同比增长16.7% [41] - 热泵行业：国内方面，2025年4月发布《推动热泵行业高质量发展行动方案》，政策重视热泵应用，提出到2030年重点产品能效提升20%以上，对应千亿级市场空间；2024年热泵内销额144亿元，同比微增0.4%；2025年1-8月内销额92亿元，同比下降8.6% [48]；出口方面，2025年1-8月热泵出口同比增长22.5%，预计随欧洲部分国家补贴重启，出口有望延续改善 [48]

投资评级 - 报告对纽威股份的投资评级为“买入”，且为维持评级 [1][10] 核心观点与业绩表现 - 公司2025年第三季度业绩超预期，单季度营业收入为22亿元，同比增长36%，归母净利润为4.8亿元，同比增长40% [3] - 2025年前三季度公司实现营业收入56亿元，同比增长26%，归母净利润11.1亿元，同比增长35% [3] - 业绩快速增长主要受益于中东油气全产业链投资增加、FPSO及LNG船订单维持高位、在大客户如沙特阿美处份额提升以及新兴核电与水处理板块增长 [3] - 公司在手订单饱满，现金流回款良好，2025年前三季度合同负债达6.5亿元，同比增长256%，净现比为1.6 [3] - 基于Q3业绩超预期，报告上调了公司2025-2027年归母净利润预测至16亿元、19亿元和23亿元 [10] 盈利能力与费用控制 - 2025年Q3公司销售毛利率为38.7%，同比基本持平，销售净利率为21.9%，同比提升0.8个百分点 [4] - 2025年Q3期间费用率为10.1%，同比下降1.8个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别下降0.03、1.03、0.12、0.63个百分点 [4] - 盈利预测显示，公司归母净利率预计从2024年的18.53%提升至2027年的20.64% [11] 股权激励计划 - 公司于2025年7月发布限制性股票激励计划，拟向154名激励对象授予771.4万股，占总股本1.00% [5] - 计划业绩考核目标为2025-2027年归母净利润分别不低于12.7亿元、13.9亿元和15.3亿元，对应年同比增速约10% [5] 财务预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年营业总收入分别为78.81亿元、94.71亿元、112.68亿元，同比增长26.35%、20.17%、18.97% [1][11] - 预测2025-2027年归母净利润分别为15.76亿元、19.48亿元、23.26亿元，同比增长36.41%、23.59%、19.39% [1][11] - 以当前股价44.50元计算，对应2025-2027年预测市盈率分别为21.89倍、17.71倍、14.84倍 [1][11]

投资评级与目标价格 - 报告对锐捷网络的投资评级为“增持” [1][5][11] - 报告给出的目标价格为108.78元 [1][5][11] - 当前股价为76.71元，目标价存在约41.8%的上涨空间 [6][11] 核心观点与业绩预测 - 公司前三季度业务维持景气，经营受益于数通交换机发展呈现高速态势 [2][11] - 预计2025-2027年公司营收分别为146.59亿元、178.57亿元和212.74亿元，归母净利润分别为10.82亿元、15.91亿元和21.28亿元 [11] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.36元、2.00元、2.67元 [3][11] - 基于可比公司估值，给予公司2025年80倍市盈率（PE） [11] 近期财务表现 - 2025年前三季度营收106.80亿元，同比增长27.50%，归母净利润6.80亿元，同比增长65.26% [11] - 2025年第三季度单季营收40.31亿元，同比增长20.93%，但归母净利润2.28亿元，同比下降11.49% [11] - 第三季度毛利率为35.56%，同比提升0.78个百分点，环比提升5.02个百分点 [11] 单季度利润波动分析 - 第三季度归母净利润同比下降主要因计提绩效奖金影响，应付职工薪酬新增2.81亿元 [11] - 剔除应付职工薪酬影响后，估算第三季度归母净利润约为5.1亿元，同环比均呈现大幅高增 [11] - 此次计提将奖金发放影响前置，有助于减少下半年业绩波动 [11] 增长动力与股权激励 - 公司业务经营受益于数通交换机发展保持高速态势 [11] - 2025年9月公司发布新股权激励计划，考核目标为2025-2027年三年累积营收增速分别不低于25%、38%、46% [11]

核心观点 - 公司前三季度业务维持高景气度，经营受益于数据中心交换机发展呈现高速态势 [1][4] - 尽管单季度因计提奖金导致利润波动，但剔除该影响后，公司归母净利润同环比均实现大幅高增长 [3][4] - 公司发布新股权激励计划，设定了2025至2027年的累积营收增长目标，有望进一步激发潜力 [4] 财务表现 - 2025年前三季度营收106.80亿元，同比增长27.50%，归母净利润6.80亿元，同比增长65.26% [2] - 2025年第三季度单季营收40.31亿元，同比增长20.93%，环比下降2.00% [2] - 2025年第三季度单季归母净利润2.28亿元，同比下降11.49%，环比下降33.79% [2] - 2025年前三季度毛利率为34.08%，同比下降1.42个百分点 [2] - 2025年第三季度单季毛利率为35.56%，同比上升0.78个百分点，环比上升5.02个百分点 [2] - 预测2025-2027年营收分别为146.59亿元、178.57亿元、212.74亿元 [2] - 预测2025-2027年归母净利润分别为10.82亿元、15.91亿元、21.28亿元 [2] 经营分析 - 第三季度应付职工薪酬新增2.81亿元，总额达到3.53亿元，主要为计提2025年初以来的绩效工资 [3] - 该薪酬计提导致第三季度期间费用率同比增加2.11个百分点，环比增加9.07个百分点 [3] - 剔除应付职工薪酬影响后，估算第三季度归母净利润约为5.1亿元，同环比均呈现大幅高增长 [4] - 公司业务经营受益于数据中心交换机发展，保持高速态势 [4] 公司发展 - 公司于2025年9月发布新股权激励计划 [4] - 股权激励计划设定了2025-2027年三年累积营收增速目标，分别为不低于25%、38%、46% [4]

并购交易概述 - 东土科技筹划以发行股份及支付现金方式收购高威科100%股权并募集配套资金，交易对方为高威科全部43名股东 [3] - 公司预计在11月4日前披露交易方案，并已开始停牌 [3] - 东土科技聚焦工业网络和智能控制领域，高威科业务涉及工业自动化和数字化服务，双方处于相关产业 [4] 标的公司高威科背景 - 高威科十余年来三次冲击IPO均告失败，包括2011年不予核准、2015年主动撤回、2024年过会后又主动撤回 [1][5][6][7] - 2022年3月外部投资人入股时，高威科估值约为5.95亿元，截至2023年6月末净资产账面价值为6.46亿元 [7] - 2022年及2023年上半年，高威科营业收入分别为15.24亿元和7.39亿元，扣非后归母净利润分别为5721万元和3023万元 [12] 收购方东土科技财务状况 - 截至2025年6月末，东土科技货币资金余额为4.21亿元，净资产约21.46亿元，总资产约37亿元 [7] - 公司商誉账面原值12.69亿元，已计提减值准备11.6亿元，计提比例高达91.4% [8] - 商誉减值主要来自三家子公司：东土拓明（全额计提5.54亿元）、飞讯数码（计提3.84亿元）、科银京成（计提1.33亿元） [8][9] 历史并购与业绩承诺 - 收购东土拓明时形成商誉5.54亿元，该子公司未完成业绩承诺，盈利预测完成率为90.41%，且业绩补偿仍未完成 [9] - 收购和兴宏图及飞讯数码形成商誉，后续对飞讯数码商誉计提减值准备3.84亿元 [9] - 收购科银京成形成商誉1.82亿元，已累计计提减值准备1.33亿元 [9] 股权激励与业绩目标 - 2025年2月公司推出股权激励计划，授予666.67万份股票期权，行权价格为15元/份 [10] - 激励计划考核目标为2025年扣非后归母净利润目标值5000万元，2026年目标值1亿元 [11] - 公司近期业绩表现不佳，2022年至2025年上半年扣非后归母净利润持续为负，2025年上半年亏损达1亿元 [11] 并购整合潜在影响 - 高威科营收和盈利规模远超东土科技，其2022年净利润已可触及东土科技2025年考核目标 [12] - 成功并表高威科预计将对东土科技的业绩产生明显增长作用 [12] - 本次交易停牌前，东土科技股票收盘价为24.27元/股，高于股权激励行权价和近期交易均价 [10]

公司运营与产能扩张 - 江西工厂年产120万平方米印制电路板项目于2025年4月15日开工建设，土建已于2025年10月6日完成封顶，计划于2025年底正式完工试产，旨在提升二次电源、工控HDI、高端显示等产品的产能及良率，并推动产品结构优化升级 [5] - 泰国工厂项目于2024年6月24日建成投产，建筑面积6万平方米，是本公司在海外的第一座工厂，产品应用于服务器电源、工业控制、汽车电子、新能源及数字通讯领域，已于上半年度实现扭亏为盈，本报告期盈利状况持续向好 [6] - 公司计划于2025年底将泰国工厂产能扩充至月产10万平方米，扩充产能主要运用于服务器电源及二次电源产品，以进一步优化产品结构、提升产品良率 [6] 股权激励计划 - 2024年计划执行情况 - 2024年限制性股票激励计划首次授予部分第二类限制性股票第一个归属期归属条件成就，本次符合归属条件的激励对象人数为9人，可归属股票数量为6.6873万股，占公司总股本的0.05%，归属价格为18.67元/股 [11] - 因部分激励对象离职及公司2024年度业绩未达到首次授予第一个归属期公司层面目标值100%的考核要求，公司作废部分已授予尚未归属的限制性股票合计104.9127万股，其中包含因个人原因离职的10名激励对象对应的75万股，以及因个人绩效考核未达优秀而未能归属的2.9127万股，另有预留部分的27万股因超期未授出而作废 [24] - 2024年激励计划首次授予限制性股票授予价格因2024年度权益分派实施，由18.8元/股调整为18.67元/股 [23] 股权激励计划 - 2025年计划预留授予 - 公司于2025年10月22日向2025年限制性股票激励计划激励对象授予预留部分限制性股票，预留授予日为2025年10月22日，授予数量为31.00万股，授予价格为20.87元/股 [53] - 2025年激励计划的有效期自限制性股票首次授予之日起最长不超过60个月，预留授予的限制性股票在满足归属条件后分次归属 [56] 公司治理与会议决议 - 公司于2025年10月22日召开第二届董事会第十次会议，审议通过了包括《2025年第三季度报告》在内的多项议案 [40][41] - 董事会会议同时审议通过了关于2024年及2025年限制性股票激励计划的相关议案，包括归属条件成就、部分股票作废以及授予预留部分限制性股票等 [43][46][47]

股价表现与市值变动 - 截至最新收盘，顺丰控股股价报收40.09元/股，总市值为2020亿元 [2] - 最近两个月（8月27日至今）公司股价跌幅超过17%，市值缩水近400亿元 [2] “共同成长”持股计划详情 - 持股计划由董事长王卫提议设立，控股股东明德控股将无偿赠予不超过2亿股公司股票，以披露当日收盘价48.4元/股计算，价值约96.8亿元 [3][4] - 股份分9年授予，参与员工无需出资，覆盖人群广泛，包括董事、监事、高级管理人员、核心管理人员以及收派员、运作员等基层员工 [3][4] 资本市场对持股计划的负面反应原因 - 考核标准被质疑过于宽松，公司层面业绩考核目标仅为“授予虚拟股份单元当年度的净利润增长率为正”，个人层面绩效达到A或B即可获得100%或50%的激励份额 [5] - 根据会计准则，公司需确认股份支付费用并在多年内分摊，以今年持股计划的摊销成本5.23元/股计算，未来9年将总共分摊16.2亿虚拟股份单元，若按今年价格摊销，总费用将达84.7亿元 [5][6] 2025年上半年业绩表现 - 上半年公司实现营收1469亿元，同比增长9.26%，实现净利润57.38亿元，同比增长19.37% [7] - 二季度业绩增长明显提速，实现营收770.1亿元，同比增长11.5%，实现净利润35.04亿元，同比增长21.02%，对比一季度营收增速6.9%和净利润增速16.87%有显著提升 [7] 各业务板块营收分析 - 速运及大件分部收入达1047.73亿元，同比增长8.21%，其中时效快递营收632.3亿元（同比增长6.8%），经济快递营收151.6亿元（同比增长14.4%），快运业务收入195.7亿元（同比增长11.5%），冷链及医药营收58.4亿元（同比增长15.3%） [8] - 供应链及国际业务营收357.68亿元，同比增长8.67% [8] - 同城即时配送业务营收55.83亿元，同比激增38.77%，主要受益于上半年“外卖大战”，该业务订单量同比增长超50%，茶饮配送收入同比增长105%，商超便利、医药、母婴等非餐品类收入同比增长28.6% [7][8] 盈利能力与行业竞争压力 - 上半年速运物流业务单票价格降至14元，同比下滑12.2% [9] - 公司毛利率约为13.22%，同比下降0.6个百分点，其中第二季度单季度毛利率下降1.4个百分点 [9]