京东外卖业务进展 - 京东外卖上线75天日订单量突破2000万单 此前突破1000万单用时22天 [1] - 京东外卖推出三大策略：商家零佣金 骑手缴纳五险一金 上线百亿补贴 [1] - 京东外卖在618期间推出"每人每天补贴超1000元"福利 最高立减61.8元 [1][2] - 京东外卖正式推出"京东超级外卖日"活动 每月18日可抢1.68元饮品 [2] - 京东CEO表示外卖业务用户复购率良好 与超市和生活服务品类出现交叉销售 [2] 即时零售市场竞争格局 - 京东外卖 美团 淘宝闪购轮番放出大额补贴和免单奖励 打响用户争夺战 [2] - 淘宝天猫即时零售业务"小时达"升级为"淘宝闪购" 打通天猫旗舰店和小时达货盘 [3] - 美团买药宣布参战618 率先拉开美团618系列活动序幕 [4] - 专家判断今年即时零售将呈现京东 美团 淘宝"三国杀"竞争格局 [4] 618大促策略与创新 - 京东首次融合"国补"与外卖百亿补贴 购买部分商品至高可省2000元 [5] - 天猫618多款手机旗舰新品全线降价 超2000款手机支持优惠与国补叠加 [5] - 淘宝天猫与小红书达成战略合作 新增笔记下方广告挂链功能 [5] - 京东据传与小红书达成类似合作 商品链接可直接跳转至京东页面 [6] 行业趋势观察 - 外卖和即时零售业务正成为电商平台核心零售业务的战略外延 [2] - 电商平台与内容种草平台打通成为大势所趋 抢抓大促节点流量 [6] - 大促周期被不断拉长 平台通过各类营销活动持续刺激消费 [5]

618促销活动 - 京东618活动将于5月31日晚8点正式开启 通过京东APP自营秒送入口 七鲜APP或微信小程序等线上渠道下单 可享受最快30分钟送达的即时服务 [1] - 京东七鲜推出百款商品买一赠一 千款商品满99减20元等优惠活动 [1] - 公司推出50余款击穿价商品 包括26 9元 kg的180天慢养白猪冰鲜猪腿肉 29 9元一箱的七鲜4 0g高蛋白沙漠有机纯牛奶 39 9元的猫山王榴莲千层蛋糕等 [7] 产品创新 - 京东七鲜推出三款自有品牌预调鸡尾酒 包括莫吉托 苹果嗨棒和金汤力 每支仅需5 8元 [3] - 公司与"龙虎"品牌联合推出风油精造型冰淇淋 清凉油柑汁 风油精味爆浆软糖和降温清凉湿巾等联名产品 [5] - 公司推出七鲜生茶茶饮料 茉莉花茶 栀子乌龙三款热门茶饮 900ML大容量仅售4 9元 [7] 特色活动 - 京东七鲜首次打造全民和牛节 吃虾节等特色活动 多款进口黑安格斯系列牛排 澳洲谷饲牛肉等商品5折直降 [9] - 公司联合百事 新希望集团 认养一头牛 恰恰等品牌推出买一赠一活动 涵盖日百 个护 乳品饮料及食品酒水等百款商品 [11] - 针对不同场景推出多个主题会场 包括开门红 儿童节 端午节 父亲节 夜宵等 甄选冠军虾 高考加油包等新品爆款 [11] 用户优惠 - 新用户可领取77元新人券包 首单购买生鲜产品立减15元 前4单返券 [11] - 京东PLUS会员下单可免邮费 [11]

外卖大战重启与即时零售竞争格局 - 京东和饿了么通过补贴策略重新点燃外卖市场竞争，饿了么在五一前携超百亿补贴入场，京东外卖则从3月开始布局[3][5] - 饿了么五一期间在39座城市创下单日订单峰值，库迪咖啡销量增长10倍，米村拌饭订单量环比增长100%[5] - 淘宝闪购上线6天单日外卖订单突破1000万，京东外卖达到同等规模用了53天[5] 巨头战略意图分析 - 阿里通过饿了么+淘宝闪购组合推动全域电商融合，重构新零售战略底层逻辑[4] - 京东因电商GMV排名跌出前三（3万亿）且3C业务被美团闪购侵蚀（达京东全站四成），被迫发力即时零售[10][11] - 美团外卖日均订单6000万单，饿了么+淘宝闪购约3000万单，存在断崖式差距[7] 物流基建对比 - 美团745万注册骑手，81.95万稳定骑手，算法系统"超脑"构建配送优势[8] - 饿了么400万注册骑手，约120万活跃骑手，全职仅20万[8] - 京东130万年活跃骑手，但派单算法和路线规划经验不足[18] 差异化竞争策略 - 阿里侧重AI赋能：推出骑手端"小饿"AI助手和商家端智能入驻系统[18] - 京东主打品质路线：推出"准时宝"服务，承诺最快9分钟送达，以高福利吸引骑手[20] - 美团拥有3万个闪电仓、5600家连锁零售商和41万本地商户构成的供应链网络[18] 行业发展趋势 - 即时零售行业2018年以来年均增速超50%，预计2026年仍保持47.1%高增长[13] - 竞争焦点从单纯外卖转向"万物到家"心智争夺，培育用户即时性消费习惯[15][22] - 淘宝闪购72%用户为淘系存量，显示阿里战略重点在于激活现有用户而非抢夺美团用户[9]

零售业竞争格局演变 - 淘宝App一级流量入口被视作中国移动互联网最具商业价值的交互入口，2025年其外卖业务入口意外成为焦点[2] - 京东与美团在即时零售领域展开全面竞争，京东日订单量一周内从500万翻倍至1000万，美团则强化闪购业务营销[4] - 阿里通过淘宝端内整合饿了么能力体系，将"小时达"升级为"闪购"一级入口，6天后淘宝端口日订单突破1000万[4] 平台战略调整 - 淘宝历史上曾通过"淘点点"推广外卖业务，2018年收购饿了么后保留入口但未重点运营[7] - 阿里此前将即时零售业务置于二级入口，因效率评估严格且本地生活商业化优先级较低[8][9] - 美团在外卖战争胜利7年后才将闪购列为战略重点，反映即时零售前期发展缓慢[9] 行业增长驱动因素 - 中国即时零售GMV从2016年116亿元爆发式增长，预计2025年达1-1.5万亿元（2022年的3倍），2030年达2万亿元[11][13] - 美团活跃商家从2017年440万增至2024年1450万，交易用户从2.7亿增至7.7亿，反映市场基础扩大[12] - 线下零售业态（如盒马、小米之家）实现线上线下同价并降低配送门槛，加速与平台融合[11] 商业模式迭代 - 淘宝从"货架逻辑"转向"场景逻辑"，通过"远-中-近场"全渠道覆盖重构零售场域[13] - 即时零售早期受高履约成本限制，2025年因社区团购、前置仓等模式成熟迎来爆发[11] - 头部平台积极布局线下实体，美团上线大药房、升级小象超市，阿里整合盒马与菜鸟驿站[11]

外卖行业价格战与监管动态 - 市场监管总局联合多部门约谈京东、美团、饿了么等平台，要求合法规范经营、公平竞争，维护消费者、商家及骑手权益，外卖价格战烈度或降低 [1] - 平台私下表示补贴不会完全停止，但过去几个月的高强度竞争难以持续，行业需平衡平台、用户、商家、骑手多方利益 [1] 平台竞争策略与市场格局 - 京东通过免佣金招募商家、百亿补贴及为骑手缴纳社保等举措切入外卖市场，目标订单量向美团看齐 [4][12] - 美团闪购日均单量超1000万单（2024年Q3），预计Q4增幅20%-30%，2025年Q1订单量同比增23%，已进入盈利阶段 [5] - 饿了么联合淘宝闪购投入百亿补贴，阿里首次将闪购置于淘宝首页引流，加入即时零售战局 [15] - 美团市占率达65%，外卖市场日均订单量约1.81亿单，京东外卖日单量目标突破2000万单 [16] 企业核心能力与差异化竞争 - 京东优势在于20年积累的物流基础设施与达达整合，但补齐用户体验短板仍需时间 [8][9] - 美团强调数据精准性与战略格局，用户体验稳定，供应链数字化能力深厚 [8][9] - 饿了么依托支付宝和淘宝流量入口，美团通过大众点评补足内容生态，供给能力与商家生态构成壁垒 [17] 行业趋势与战略方向 - 价格战不可持续，零售本质回归成本、效率、体验竞争，平台需提升生态协同（如京东外卖与电商、物流业务的联动） [2][17] - 美团加速国际化布局，计划5年内在巴西投入10亿美元推广外卖服务KeeTa，此前已进入中国香港和沙特市场 [18] - 行业转向良性竞争，海外市场成为增量蓝海，电商与服务平台界限模糊 [18] 企业财务与业务数据 - 达达集团2024财年净收入96.64亿元（同比降8%），净亏损4.26亿元（同比扩大24.56%），私有化前市值降至4.89亿美元 [5] - 京东2025年Q1收入3011亿元（同比增15.8%），净利润128亿元（同比增43.8%），新业务收入58亿元（同比增18.1%） [16]

行业监管动态 - 市场监管总局联合多部门约谈京东、美团、饿了么等平台企业 要求合法规范经营 公平有序竞争 维护消费者、商家和骑手权益 [1] - 外卖行业价格战烈度或降低 平台补贴可能逐步收缩 但完全停止仍需观察 [1] - 监管部门强调平台需平衡各方利益 包括平台、用户、商家和骑手 [1] 平台竞争格局 - 京东高调进军外卖市场 通过免佣金和补贴策略争夺市场份额 目标日单量突破2000万单 [4][14] - 美团闪购表现强劲 2024年Q3日均单量超1000万单 预计Q4单量增幅20%-30% [5] - 饿了么加入战局 宣布投入百亿补贴 淘宝闪购与饿了么打通协同作战 [13] - 美团在外卖市场占据65%份额 日均订单量达1.81亿单 [14] 企业战略与动机 - 京东进军外卖是战略必需 传统电商增长乏力 达达集团持续亏损 2024年净收入下降8%至96.64亿元 [5] - 美团通过闪购业务实现盈利 并加速拓展即时零售 供应链数字化能力领先 [8] - 京东通过为骑手缴纳社保切入市场 美团随后跟进 两者方案差异显著 [11] - 京东外卖中长期目标是提升与电商、物流等业务的协同效应 带动用户流量和购物频次 [16] 核心能力对比 - 美团优势在于商家生态和大众点评内容护城河 供给能力和用户粘性强 [36][37] - 京东核心优势是供应链和物流体系 整合达达后强化末端配送能力 [7][25] - 京东在用户体验和商户系统整合上仍需时间 补贴停止后用户留存是挑战 [29] - 美团通过算法和数据驱动运营 京东则依赖基础设施和规模效应 [7][8] 行业趋势与展望 - 即时零售成为新战场 平台从电商物流网络向细分服务延伸 [4] - 价格战不可持续 行业将转向成本、效率和体验的竞争 [3][16] - 美团加速国际化 Keeta服务将进入巴西 计划5年投入10亿美元 [17] - 未来电商与服务平台界限模糊 后端能力差异化是关键 [39] 创始人影响 - 刘强东亲民形象和强执行力助推京东战略 通过社保议题切入市场 [6][11] - 王兴管理风格严谨 注重数据和大局观 美团以稳健著称 [7] - 刘强东的"野战派"打法与王兴的"围棋逻辑"形成鲜明对比 [20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价42.1港币 [1][7] 报告的核心观点 - 京东健康1Q25总收入166亿元，同比+25.5%，非IFRS净利润17.7亿元，对应非IFRS净利率10.6%，同比+1.6pp，达到过去两年单季度最高值，主要得益于流感错期带来的用药需求增长、保健和器械等品类消费需求恢复，以及保健品业务增速修复和自营业务规模效益释放。公司致力于2025年加大对自营前置仓投入以优化O2O配送体验，1Q较好利润表为业务投入提供弹药，建议关注前置仓业务投入成效 [1] - 估算1Q25京东健康三大主要品类药品、保健、器械分别实现30+%/20+%/高个位数同比增长，预计2Q25在流感错期影响消失后仍有望保持中双位数收入同比增长。2Q以来京东集团发展即时零售及外卖业务带动主站用户流量增长，京东健康将受益于用户数增长带来的销售机会和上游供应商广告投放预算增加，也有更充足弹药投入前置仓能力建设，中长期即时零售将成为满足用户多层次医药健康需求的补足之一，建议关注前置仓业务投入产出效率及对主业增长的拉动情况 [2] - AI技术赋能京东健康医疗健康服务、专病诊疗、健康管理等业务，2025年1月发布“AI京医”产品体系，2月“京医千询”医疗大模型开源，互联网医院超80%医生问诊单使用AI服务，AI营养师服务满意度达91% [3] - 维持2025 - 2027年非IFRS净利润预测44.1/46.9/49.7亿元不变，给予2025年28x目标非IFRS PE估值（不变），目标价42.1港币（前值：42.7港币），目标价调整主因汇率变化 [4] 根据相关目录分别进行总结 收入情况 - 1Q25总收入166亿元，同比+25.5%，对比3Q24/4Q24收入增速14.8/11.3%有明显提速，主要因流感错期带来用药需求增长及保健、器械等品类消费需求恢复 [1] - 估算1Q25三大主要品类药品、保健、器械分别实现30+%/20+%/高个位数同比增长，药品因流感错期短期提速显著，预计2Q25在流感错期影响消失后仍有望保持中双位数收入同比增长 [2] 利润情况 - 1Q25非IFRS净利润17.7亿元，对应非IFRS净利率10.6%，同比+1.6pp，达到过去两年单季度最高值，得益于高利润率保健品业务增速修复及自营业务规模效益释放 [1] - 维持2025 - 2027年非IFRS净利润预测44.1/46.9/49.7亿元不变 [4][12] 业务发展 - 公司致力于2025年加大对自营前置仓投入以优化O2O配送体验，1Q较好利润表为业务投入提供弹药，建议关注前置仓业务投入成效 [1] - 2Q以来京东集团发展即时零售及外卖业务带动主站用户流量增长，京东健康将受益于用户数增长带来的销售机会和上游供应商广告投放预算增加，也有更充足弹药投入前置仓能力建设，中长期即时零售将成为满足用户多层次医药健康需求的补足之一，建议关注前置仓业务投入产出效率及对主业增长的拉动情况 [2] AI应用 - AI技术赋能医疗健康服务、专病诊疗、健康管理等业务，2025年1月发布“AI京医”产品体系，实现线上多场景应用，为医生提供智能诊疗辅助和科研支持，并通过AI医生、药师、营养师等专业服务智能体为用户提供个性化医疗健康服务 [3] - 2025年2月“京医千询”医疗大模型启动开源，成为国内医疗行业首个全面开源的垂直类大模型，互联网医院已有超80%的医生问诊单使用了AI服务，AI营养师的服务满意度达到91% [3] 盈利预测与估值 - 维持2025 - 2027年公司收入预测662/719/776亿元不变，非IFRS净利润预测44.1/46.9/49.7亿元不变 [12] - 给予2025年28x目标非IFRS PE估值（不变），较可比公司2025年均值17.0x有所溢价，主要考虑公司凭借较高流通效率在医药市场持续获取市占率，且在AI医疗领域具备先发优势，新目标价42.1港元（前值42.7港元），目标价调整主因汇率变化 [14] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|53,530|58,160|66,201|71,897|77,596| |+/-%|14.54|8.65|13.83|8.60|7.93| |归母净利润 (人民币百万)|2,142|4,162|3,425|3,617|3,817| |+/-%|347.80|94.31|(17.70)|5.60|5.53| |归母净利润 (调整后，人民币百万)|4,135|4,792|4,413|4,689|4,974| |+/-%|52.35|15.88|(7.92)|6.27|6.08| |EPS (调整后，人民币，最新摊薄)|1.29|1.50|1.38|1.47|1.55| |PE (调整后，倍)|28.44|24.27|26.76|25.18|23.74| |P/B (倍)|2.38|2.11|1.98|1.84|1.70| |ROE (调整后，%)|8.79|9.16|7.68|7.56|7.44| |EV EBITDA (倍)|106.22|30.39|31.79|27.33|23.14| [6] 可比公司估值 |公司名称|代码|股价|市值| |P/S| |营收CAGR| |P/E| |调整后净利CAGR| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| | | |(交易货币)|(百万美元)|2025E|2026E|2027E|2025 - 2027E|2025E|2026E|2027E|2025 - 2027E| |阿里巴巴|BABA US|131.7|319,202|2.2|2.0|1.9|7.6|13.1|11.9|11.4|8.1| |拼多多|PDD US|119.5|169,577|2.6|2.2|1.9|17.2|9.3|7.6|6.5|15.6| |美团|3690 HK|139.4|109,233|2.0|1.7|1.5|14.9|15.4|12.3|10.1|21.3| |京东|JD US|37.3|57,888|0.3|0.3|0.3|7.6|9.3|8.1|7.4|5.6| |阿里健康|241 HK|5.4|11,063|2.4|2.2|2.0|11.0|32.5|27.1|22.7|21.5| |益丰药房|603939 CH|27.4|4,608|1.3|1.1|1.0|13.0|18.9|16.2|14.1|15.5| |大参林|603233 CH|17.9|2,825|0.7|0.6|0.5|12.2|17.5|14.8|12.7|20.4| |老百姓|603883 CH|19.5|2,055|0.6|0.6|0.5|9.7|18.2|14.3|12.1|33.2| |一心堂|002727 CH|13.9|1,128|0.4|0.4|0.3|9.7|14.6|11.5|9.6|95.2| |平均值| | | |1.3|1.1|1.0|11.9|17.0|14.0|11.9|28.5| [15] 财务报表相关 - 利润表、现金流量表、资产负债表等展示了2023 - 2027E各年度的营业收入、销售成本、毛利润、EBITDA、融资成本等多项财务指标及变化情况 [20][21][22]

报告公司投资评级 - 对京东集团-SW（9618 HK）和JD US的投资评级均为“买入（维持）”，目标价分别为港币199.61和美元51.24 [7] 报告的核心观点 - 京东1Q25营收和非GAAP归母净利润好于预期，零售板块经营利润释放佳，后续零售业务有望稳健增长，外卖等新业务投入产出效果待关注 [1] - 外卖业务起量迅速，对用户流量增长及电商主业交叉赋能潜力大，虽短期投入大，但长期或有较好ROI [3][4] 各部分总结 1Q25业绩回顾 - 京东集团1Q25总收入3011亿元，同增15.8%，非GAAP净利润128亿元，同比增长43.4%，均好于预期 [1][11] - 京东零售1Q25总收入2638亿元，同增16.3%，经营利润128亿元，同增37.8%，好于一致预期 [2][11] 流量与品类增长 - 1Q25京东零售季度活跃买家数同比增长超20%，连续6个季度双位数增长，4月起外卖业务或为电商主业引流并助力618大促 [2] - 1Q25带电品类收入同增17.1%至1443亿元，日用百货收入同增14.9%至980亿元，商超品类连续6个季度双位数增长 [2] 新业务情况 - 京东4月起外卖业务起量迅速，日均订单量接近2000万单，未来聚焦优化体验、扩大规模、优化ROI效率 [3] - 即时零售与远场电商业务协同空间大，外卖业务已提升平台用户增长和转化率 [3] 盈利预测调整 - 上调京东集团2025 - 2027年收入预测1.9%，因零售收入增长稳健和新业务贡献 [19] - 下调2025 - 2027年非GAAP归母净利润22.0/14.5/10.6%，下调非GAAP净利率，因新业务投入超预期 [19] 分部估值 - 基于SOTP估值目标价每ADS 51.24美元，每普通股199.61港元，对应13.7/11.1/9.5x 2025/2026/2027E非GAAP PE [4][22] - 京东零售业务目标价每ADS 37.94美元，每普通股147.80港元，净利润预测上调至340亿元 [22] - 子公司和投资业务目标价每ADS 13.30美元，每普通股51.81港元，含部分上市公司和未上市企业估值 [23] 财务指标预测 - 给出2023 - 2027年京东集团营业收入、净利润、利润率、ROE等业绩指标预测 [6][31] - 给出2023 - 2027年京东集团资产负债表、现金流量表相关指标预测 [30][31]

京东2025年一季度财报核心表现 - 总营收3011亿元，同比增长15.8%，创近三年新高 [1][12] - 调整后净利润128亿元，同比增速43.4% [1] - 京东零售营收2638亿元，同比增长16.3% [12] - 经营利润105亿元，经营利润率提升至3.5% [13] GMV争议与行业地位 - 京东内部人士透露2024年GMV接近4.5万亿元，稳居行业前三 [2][4] - 基于2020年GMV基数（26125亿元）及营收增速推算，2024年GMV区间为4.06万亿-4.76万亿元 [6][8] - 服务营收占比从2020年12%提升至2024年20%，GMV与营收比值扩大至4.1倍以上 [7][8] - 3C家电退货率仅为行业平均1/3，GMV含金量高于直播电商平台 [10] 带电品类业务表现 - 3C家电营收1443亿元，同比增长17.1%，占零售营收55% [12] - 京东商城经营利润129亿元，同比增长38%，经营利润率4.9%创三年新高 [13] - 自营模式构建履约能力壁垒（覆盖全国县区的1600+仓库+2000+云仓）及用户心智壁垒（独家首发权、180天只换不修等服务） [15][16] 即时零售新业务进展 - 新业务（含外卖）营收57.5亿元，同比增长18.1% [19] - 经营亏损率23.1%，但亏损金额仅占集团总经营利润12.6% [19][20] - 外卖单量破日千万单，商家入驻超百万，履约成本占比仅微增0.1个百分点至6.6% [20][22] - 即时零售反哺商超品类，日百营收同比增长14.9% [22] 电商行业竞争格局 - 京东、淘天、拼多多形成错位竞争，三足鼎立格局稳固 [24] - 京东战略重点为带电品类+即时零售双向赋能，淘天主攻AI，拼多多发力海外 [24][25] - 交银国际预测2025年京东GMV增速约8%，营收增速区间8%-14% [25]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][5][17] 报告的核心观点 - 京东健康25Q1业绩大幅超市场预期，建议关注后续大促季表现和即时零售布局展开 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 京东健康市值1278.3亿港币/164亿美元，日交易额（3个月均值）9585万美元，发行股票数目32亿，自由流通股占比32%，年股价最高最低值为40.80 - 19.82港币 [2] 业绩点评 - 25Q1收入规模达166.5亿元，同比增25.5%、环比增0.8%，好于全年指引，归因于流感、“三高”原研药增长、保健品增长及品牌方广告投入增加 [3][13] - 25Q1经营利润10.7亿元，同比增119.8%，经营利润率6.4%，同比提升2.8个百分点；经调整净利润17.7亿元，同比增47.7%，净利率10.6%，同比提升1.6个百分点，主要因保健品品牌方广告投入增长和规模效应带来采购成本优化 [3][14] 业务布局 - 2025年将重点发力10个城市的自营即时送药，B2C + O2O复合策略优势明显，能赋能上游厂商全渠道布局，“前置仓”式基建可提升区域单量密度、发挥规模效应、增强消费粘性 [4][15] 盈利预测及估值 - 预计公司FY25/FY26年收入分别为666亿元/757亿元，同比增长14.5%/13.7%；经调整净利润分别为44亿元/54亿元，同比增长 - 7.3%/20.5%，对应FY25/FY26 26x/21xPE [5][17] - 通过DCF模型（WACC 9.2%，永续增长率2.0%）估计公司股权价值为1368亿港币，对应股价为42.90港币/股 [8] ESG评价 - 环境方面，公司通过平台和AI技术推广环保销售渠道 [19] - 社会方面，公司在提供低价药品方面发挥重要作用 [20] - 治理方面，公司有完善的管理体系 [21]