报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 周六福是聚焦下沉市场的规模化黄金珠宝品牌，在行业稳步发展背景下，凭借加盟模式、稳定供应链、全渠道布局等优势实现营收增长，虽面临市场竞争等风险，但整体发展态势良好[2][8] 根据相关目录分别进行总结 周六福：中国规模化黄金珠宝品牌 - 公司简介：周六福创立于2004年，集开发设计等多业务为一体，以黄金和钻石镶嵌首饰为主产品，先布局低线城市与城郊，后拓展高线城市；截至2024年12月31日线下门店4129家，排名第五；2022 - 2024年营收CAGR 35.8%，净利润CAGR 10.8%；2024年加盟模式收入占比50.5% [8][9] - 管理层及股权结构：截至2025年5月25日，董事会8名董事，高管分工清晰；李伟柱等构成控股股东集团，李伟柱拥有约66.72%投票权，李伟蓬拥有约26.97%投票权 [18] 珠宝市场 - 整体情况：中国珠宝市场以黄金珠宝为主导，2024年黄金珠宝占比59.4%；市场规模从2019年6100亿元增至2024年7280亿元，预计2029年达9370亿元；行业集中度逐渐提高，五大品牌市场份额从2019年29.7%增至2024年35.9% [21] - 黄金珠宝市场：规模从2019年3282亿元增至2024年5688亿元，预计2029年达8185亿元；线上渠道快速扩张，2024 - 2029年电商平台收入CAGR 9.7%；低线城市为扩张主力，2024 - 2029年三线及低线城市CAGR 7.7% [32] - 钻石镶嵌珠宝市场：规模从2019年915亿元降至2024年430亿元，预计2029年达394亿元；伴随年轻群体崛起，下降趋势缓和，中长期有望韧性发展 [41] 竞争优势 - 供应链稳定高效，加盟模式驱动高毛利：总部位于深圳水贝，供应链集群完备，与前五大供应商平均合作8年；2022年4月转向委外加工模式，允许加盟商向授权供应商进货；加盟店占比约98%，布局下沉市场；加盟业务双轨模式，2024年服务费占比29.4%，毛利率97.1%，整体毛利率25.9%领先同行 [42][43] - 全渠道协同发展，线上增速领跑行业：通过自营网店和电商平台销售，扩展多元化线上渠道；在社交平台发布内容，通过广告投放扩大影响力；2022 - 2024年线上渠道收入CAGR 46.1%，2024年线上收入占比排名第一 [48][49] - 积极布局跨界合作，抢占Z世代心智：产品系列多元，满足不同场景需求；与新兴设计师、游戏、博物院等合作；直播观众价格偏好集中在100 - 300元，小镇青年和Z世代占比较高 [52][54] 财务表现 - 毛利率下降后企稳，研发投入占比低：2022 - 2024年毛利率分别为38.7%、26.2%、25.9%，净利率分别为18.6%、12.8%、12.4%；销售费用率逐年下降，2024年研发费用占比0.2%；经营性现金流稳步增长，营运资金充足 [61][62]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 恒顺醋业发布2024年年报、2025年一季报，2024年总营收21.96亿元（同增4%），归母净利润1.27亿元（同增47%），2025Q1总营收6.26亿元（同增36%），归母净利润0.57亿元（同增2%），公司经营持续修复，改革成效释放 [4] - 公司有序推进营销改革，2025年各产品均实现修复性增长，随着管理层改革深化，经营质量有望持续提升 [9] 各部分总结 降本增效成果显著，盈利能力持续优化 - 2024/2025Q1公司毛利率分别同比+2pct/-6pct至34.72%/35.50%，2024年清理长尾产品，原辅包材节降成本效果显著，2025Q1毛利率下降系2024Q1同期高基数所致 [5] - 2024/2025Q1销售费用率分别同比-1pct/+0.1pct至17.88%/17.15%，管理费用率分别同比+0.3pct/-2pct至5.20%/3.86%，费用率基本平稳 [5] - 净利率分别同比+1pct/-3pct至5.08%/8.96%，公司贯彻落实清理“两非两资”，清退非主营业务范围内子公司，经营质量持续提升 [5] 主品修复性增长，深化改革提升核心竞争力 - 2024年醋/酒/酱系列产品营收分别同比-2%/+0.5%/-8%至12.66/3.29/1.80亿元，醋、酱系列营收承压系清理产品线所致 [6] - 2025Q1醋/酒/酱系列产品营收分别同增19%/9%/35%至3.65/0.84/0.44亿元，系2024Q1低基数下产品恢复性增长 [6] - 公司围绕“醋、酒、酱”产品战略，打造“一业多品”产业格局，随着前期降本增效等改革落地，盈利端将持续改善 [6] 线上+线下全渠道协同，持续优化经销商质量 - 2024年公司经销/直销营收分别同增0.5%/3%至19.41/1.04亿元，持续清理低质经销商，优化单商质量，带动经销渠道基本盘稳步增长 [7] - 2025Q1经销/直销营收分别同增40%/64%至5.84/0.27亿元，全渠道均衡修复 [7] - 公司深化“线下+线上”全渠道协同发展战略，巩固传统分销优势，布局社交电商、社区团购等新业态，实现消费场景全域覆盖，推动销售规模与效率双提升 [7][8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.16/0.18/0.20元，当前股价对应PE分别为48/43/40倍 [9] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|2,196|2,351|2,526|2,710| |增长率（%）|4.2%|7.1%|7.4%|7.3%| |归母净利润（百万元）|127|182|202|218| |增长率（%）|46.5%|42.8%|11.1%|8.0%| |摊薄每股收益（元）|0.11|0.16|0.18|0.20| |ROE（%）|3.8%|5.4%|5.9%|6.2%|[11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 - 报告给出2024A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表详细预测数据，以及成长性、盈利能力、偿债能力、营运能力、每股数据等主要财务指标预测 [12]

财务表现 - 25年一季度营业收入37.23亿元，同比微增2.13% [1] - 归母净利润2.39亿元，同比下降22.46%，扣非归母净利润1.62亿元，同比下降38.31% [1] - 毛利率同比下滑0.66个百分点至26.74%，净利率同比下降2.06个百分点至6.40% [2] - 销售费用率同比增长2.41个百分点至18.67%，管理费用率同比增长0.43个百分点至1.76%，财务费用率同比下降0.03个百分点至0.03% [2] 渠道战略 - 线上依托"D+N"全渠道协同体系，短视频电商定位"新品类发动机"，货架电商有效承接流量，带动综合电商增长 [2] - 线下24年5月发布新区域分销模式，提出"双百目标"（百万终端、百亿规模），重点聚焦日销品区域化深度分销 [2] 产品与供应链 - 在"高端性价比"战略下，24年累计上线超1000款SKU，通过"一品一链"供应链管理模式做强大单品 [3] - 24年10月收购爱折扣，完善硬折扣社区业态布局 [3] 业绩预测 - 调整2025-2027年归母净利润预测至4.58亿元（原5.37亿元）、5.81亿元（原7.47亿元）、7.31亿元（原9.72亿元） [3] - 对应EPS分别为1.14元、1.45元、1.82元，按4月29日收盘价计算的PE分别为24.3倍、19.1倍、15.2倍 [3]