投资评级 - 行业投资评级为看好（维持）[1] 核心观点 - 信贷与社融增长呈现背离，金融对实体经济的支持方式由间接融资（贷款）向直接融资切换[4] - 7月人民币贷款负增500亿元，同比多减3100亿元，余额增速6 9%较6月下降0 2pct，主要受季节性因素、企业资本开支缩减及债务置换影响[3] - 社融新增1 16万亿元，同比多增2893亿元，存量增速9 0%较6月上升0 1pct，政府债券贡献显著（新增1 24万亿元，同比多增5559亿元）[4] - 存款活化现象明显，M1同比增长5 6%（环比+1 0pct），但主要因财政支出加速及居民存款流向非银部门（非银存款同比多增1 39万亿元，居民存款多减0 78万亿元）[5] 信贷结构分析 - 企业贷款结构恶化：短期贷款减少5500亿元，中长期贷款减少2600亿元（首次负增），票据融资同比多增3125亿元成为主要支撑[3] - 居民端需求疲软：短贷及中长贷均减少，短贷降幅更大，反映前期价格战透支需求，按揭需求仍待改善[3] 社融与货币数据 - 社融口径人民币信贷同比少增2237亿元，企业债融资同比多增755亿元（新增2791亿元）[4] - M2-M1剪刀差收窄，但存款活化非经济活跃度提升信号，主要因低基数、财政支出及资金流向权益市场[5] 投资建议 - 推荐配置国有行等红利资产（中信银行、建设银行、农业银行等），因直接融资占比提升背景下信贷数据参考性减弱，且无风险利率下行推升风险偏好[5] - 政策落地（如财政贴息）将强化银行息差稳定与信贷增长逻辑[5]

金融数据表现 - 6月新增社融41993亿元，同比多增9008亿元，强于预期37051亿元；新增金融机构口径贷款22400亿元，同比多增1100亿元，强于预期18447亿元[1] - 6月政府债净供给规模达1.40万亿元，社融口径新增政府债1.35万亿元，同比多增5032亿元；新增实体经济贷款、外币贷款分别为23600、325亿元，同比多增1673、1132亿元[1] 新增贷款分析 - 新增贷款超预期增长，一是因季末银行信贷投放意愿强，二是市场降低6月新增贷款规模期望值[2] - 企业短贷亮眼，6月新增1.16万亿元，刷新历史新高，同比多增4900亿元；企业中长贷表现一般，6月新增1.01万亿元，同比仅多增400亿元[3] - 6月新增居民短贷、中长贷2621、3353亿元，同比仅多增150、151亿元；2025年1 - 6月累计新增居民短贷 - 3亿元，中长贷11700亿元，均为2015年以来同期最低水平[4] 财政与存款情况 - 6月财政收支差额2.20万亿元，支出远大于收入，财政支出规模或在3.5万亿元附近[5] - 2025年6月新增存款规模同比提升7500亿元至3.21万亿元；新增居民、企业存款规模分别为2.47、1.78万亿元，非银存款规模为 - 5200亿元[5] - 居民和企业增量存款活期占比分别达83%、95%，往年同期多在40 - 70%区间；上半年新增企业存款中定期仅占36%，居民新增存款定期占比仍达86%[6] 其他要点 - M1同比连续第二个月反弹，增速从2.3%反弹至4.6%；M2同比增速从7.9%反弹至8.3%[8] - 央行肯定中小银行债券波段交易获利，但强调关注利率和信用风险，未来或加强市场行为监测[8] 综合观点 - 内需逻辑未扭转，政府部门加杠杆，但需求传导至企业和居民端不畅；6月信贷优异表现或透支7月数据，下半年需求成色更值得关注[9] - 债市长端利率进入箱体区间，10年国债在1.60 - 1.70%震荡，短期难有趋势性行情，可结构性挖掘机会[9]