宏观经济政策展望 - 下半年宏观政策将加大货币财政政策协同力度 推动新动能成长并保持经济稳定增长 [1] - 2025年赤字率安排达4% 1-5月一般公共预算支出增速4.2% 政府性基金支出增速16% [14] - 三季度政府债券发行将加速 超长期特别国债或增发1万亿元支持"两新"建设 [15][21] 新质生产力发展 - 2023年战略性新兴产业占GDP超13% 2025年有望突破17% [2] - 半导体产业2025年市场规模预计突破1800亿美元 国产化率提升至50% [2] - 1-5月新能源汽车产销量同比增45% 高端新能源乘用车占比显著提升 [2] - 人工智能领域国产大模型表现优异 AI芯片性能增强推动多领域应用 [2] - 光伏产业技术持续创新 光电转换效率提升且成本下降 [2] - 2025年上半年生物医药产值预计同比增15% 创新研发与国际化步伐加快 [2][3] 消费市场趋势 - 1-5月社零总额同比增5% 较2024年底提升1.5个百分点 [4] - 下半年"以旧换新"政策将落地1380亿元 预计拉动消费7000-9000亿元 [5] - 服务消费成为新增长点 电信/医疗/养老等领域持续开放创新 [5] - 2025年社零总额预计同比增6% 下半年增速较上半年扩大1个百分点 [5] 固定资产投资 - 1-5月固定资产投资同比增3.7% 较2024年底扩大0.5个百分点 [6] - 装备制造和高技术制造业投资保持双位数增长 贡献率近2/3 [7] - 2025年基建投资增速预计扩大至6% 重点投向铁路/水利/数字基建 [8] - 房地产投资1-5月同比跌10.7% 全年跌幅或达10% [9][10] 外贸形势分析 - 上半年出口增速约5% 对美出口下滑但其他地区增长可观 [11] - 美国关税每加征10%或致中国出口降1.5-2个百分点 [12] - 全年贸易顺差三种情景预测：10431亿/9895亿/8464亿美元 [13] 货币政策动向 - 1-5月社融存量增速8.7% M2增速7.9% 较2024年底分别升0.7和0.6个百分点 [16] - 三季度或降准0.5个百分点 四季度可能降息0.2个百分点 [17][21] - 全年社融增量预计36万亿元 M2增速或小幅降至7.7% [18] 重点行业表现 - 半导体自主可控加速推进 AI算力需求刺激芯片增长 [3] - 光伏维持高景气度 技术进步推动成本下降与市场扩张 [3] - 生物医药创新研发加速 集采优化推动市场整合 [3] - 房地产销售面积预计全年降5% 价格同比跌2-4% [10]

中美贸易谈判 - 中国商务部正在评估与美国启动贸易谈判的可能性，较此前立场有所软化 [1][2] - 美国总统特朗普表示可能将关税从145%的水平下调，释放缓和信号 [2] - 美日第二轮谈判分歧较大，日本表示不会牺牲本国利益完成谈判，美国可能因孤立而降低对华要价 [2] 人民币汇率 - 中美关系缓和预期推动离岸人民币汇率升值至7.21，为5个月多来最高值 [1][3] - 中国出口企业前期囤积大量未结汇美元，若集中结汇可能进一步支撑人民币升值 [1][3] - 亚洲货币如新台币近期显著升值，可能与当地企业抛售美元资产、资金回流有关 [3] 五一假期旅游数据 - 五一假期前三天全社会跨区域人员流动量日均3.05亿人次，同比增长5.8% [4] - 国内景区门票预定量同比增长近两成，水路、民航发送旅客人数增长显著 [4] - 入境游订单量同比激增130%，上海、深圳、广州、北京、成都为热门目的地 [5] - 旅游消费呈现"量优于价"特征，部分区域人均消费支出同比小幅负增长 [5] 宏观经济跟踪 - 4月中国制造业PMI较上月回落，外需承压幅度大于内需 [6] - 有色、黑色、非金属矿物、农副食品加工行业PMI环比回升 [6] - 美国一季度GDP环比季调折年下降0.3%，主要受净出口拖累 [6] - 4月美国非农数据平稳，失业率持平前值，经济衰退担忧暂时缓和 [6]

美国进口商品模式分析 - 美国进口商品主要分为零售商采销模式、品牌商采销模式和跨境电商模式，不同模式的渠道生态差异显著影响关税对价格和竞争力的传导[1][2] - 传统贸易模式下美国商品售价平均为中国商品的2.58倍，其中超一半费用发生在美国国内环节（不计关税），直接以关税税率判断售价涨幅会高估实际影响[2] 零售商采销模式 - 沃尔玛和开市客等零售巨头因完全竞争市场属性利润压缩空间有限，物流环节由寡头垄断（如UPS/FedEx），供应商需承担降价或供应链转移压力[3] - 美国国内运输行业集中度显著高于中国，物流商转嫁关税可能性低，进一步挤压供应商利润空间[3] 品牌商采销模式 - 苹果等强品牌商因生态主导地位可将关税主要转嫁给代工商和经销商，耐克等竞争性品牌则需由品牌商、代工商、经销商共同分担关税[3] 跨境电商模式 - 典型跨境电商成本结构：采购成本占售价28.4%、物流成本17.7%、广告费用19.1%、达人佣金14.7%，销售净利率20.1%[4][5] - B2C经营者可能通过压缩采购成本（28.4%）或广告费用（19.1%）来抵消关税影响，部分转向D2C模式提升营销效率[5] - F2C模式因极致性价比受关税冲击最大，部分工厂或转向品牌运营或迁移供应链至低成本地区[1][5] 宏观经济跟踪 - 3月工业/服务业生产增速加快，外需景气度超预期维持高位，商品/餐饮消费较1-2月显著回升[6] - 以旧换新补贴受益品类和基本生活消费表现亮眼，非补贴类可选消费增速回落，后续需关注出口链景气度与内需提振效果[6]

核心观点 - 本轮价格周期中居民消费需求不足导致CPI低位运行压力显著 中性情景下预计2025年前三季度CPI同比仍为负值 第四季度将明显回升 [1] - 国内政策将以财政和货币为主要抓手出台增量政策保障经济平稳发展和物价温和回升 [1][6] - 3月PMI数据反映制造业景气回落 非制造业景气较1-2月有所下降 [1][7] CPI核心参数分析 食品 - 猪肉和牛肉是主导CPI食品项波动的重要因素 畜肉在CPI中占比3%~4% [2] - 2024年猪周期上行贡献CPI约0.1个百分点 2025年预计转为拖累 生猪均价从17元/公斤降至15元/公斤 [2] - 2024年牛肉拖累CPI约-0.15个百分点 2025年跌幅或收窄但仍构成向下拖累 [2] 原油 - 2024年布伦特原油小幅下跌 拖累CPI约-0.02个百分点 [3] - 2025年供需双侧压力下油价中枢或降至70-75美元/桶 跌幅高于2024年 [3] - 需求侧美国经济下行预期加强 供给侧OPEC+将逐步增产 [3] 核心商品 - 以旧换新政策不会压制核心商品CPI 历史经验显示补贴期间相关CPI位于上涨通道 [4] - 2024年9月后汽车家电CPI已出现止跌回稳态势 [4] 核心服务 - 房租价格2024年拖累CPI约-0.03个百分点 后续企稳有待地产小阳春数据验证 [5] - 除价格管制行业外 其余服务CPI走势取决于居民消费需求恢复情况 [5] 宏观经济运行跟踪 - 3月PMI低于过去5年均值 制造业景气回落 非制造业景气较1-2月下降 [7] - 特朗普"对等关税"政策若实施 预计拖累中国出口和GDP增速8.2和0.9个百分点 [7] - 中国反制措施力度明显升级 在关税覆盖商品比例上与美国对等 [7]