宏观经济运行态势 - 2018年上半年中国国内生产总值418961亿元 按可比价格计算同比增长6.8% [2] - 分季度看 一季度同比增长6.8% 二季度增长6.7% [2] - 宏观经济自2015年下半年开始已连续12个季度呈平台状运行 若不出大的意外 在略微调整后有望延续这种由新入常的状态 [2] 未来经济发展重点 - 发展要点包括进一步扩大内需 推进聪明投资或有效投资 以及坚定不移地全面扩大开放 [3] - 货币政策近期已转为松紧适度 财政政策在配合总量扩张的同时 应更加积极地注重投资和消费领域的结构优化 [3][4] - 中国可选择的聪明投资或有效投资具有巨大潜能空间 但关键在于通过机制创新来释放此潜能 [4] 投资与消费的关系 - 扩大内需虽强调消费 但消费的可持续性由投资和经济活力支撑 [4] - 经济活力和良好预期支撑的消费 必须基于经济基本面工作做足 [4] - 有效投资和双创是消费的基本面 基本面支持做好后 老百姓将减少预防性储蓄 更积极地进行消费 [4]

中信证券研报称，10月CPI数据超预期引发市场高度关注，大消费领域市场涨幅居前。经复盘，2025年 我国CPI同比始终处于低位运行态势的两大核心拖累项是食品和原油；核心CPI的表现显著超出市场预 期，其中核心商品价格涨幅显著高于核心服务，其他用品和服务（主要为金饰品）、耐用消费品是其中 最超预期的贡献项。展望2026年，综合考虑居民当前损益表与资产负债表的边际变化以及国补可能有所 退坡的情况，中性情景下我们预计核心CPI同比、CPI同比中枢分别为0.8%、0.8%。宏观经济运行方 面，10月经济数据供需两端均有所回落，新型政策性金融工具落地生效仍需时间。 ...

财务表现 - 截至2025年9月末，公司总资产规模为4671.57亿元，较2025年6月末的6309.12亿元减少1637.55亿元，降幅达26% [2] - 2025年前三季度归属于母公司股东的净利润为14.43亿元，较2024年同期的7.96亿元上涨约80% [3] - 2025年前三季度营业收入为85.90亿元，低于2024年同期的132.07亿元 [3] - 2025年前三季度营业支出为175.45亿元，高于2024年同期的125.62亿元，导致营业利润为-89.55亿元 [3][4] 重大资产处置 - 公司归母净利润大幅增加与营业外收入有较大关系 [1][4] - 公司及其全资子公司拟转让所持长城华西银行合计40.92%的股权，转让底价为43.32亿元 [4] - 国家金融监督管理总局四川监管局已批复同意四川银行入股长城华西银行9.4259亿股股份 [4] - 由于公司对长城华西银行实行并表管理，股权转让完成后，合并口径资产负债表将会收缩，盈利能力会发生变化 [5] 股权结构与资本变动 - 2025年4月，公司原控股股东财政部将全部股权无偿划转至中央汇金，控股股东变更为中央汇金 [5] - 2025年6月，公司先将注册资本降低至100亿元，后由中央汇金增资368亿元，增资完成后注册资本变更为468亿元 [5] - 截至2025年6月末，中央汇金为公司控股股东，持有94.34%股份，实际控制人为中国投资有限责任公司 [5] - 中央汇金成为控股股东后，被认为有助于公司强化资源整合能力、提升运营效率，并可能带来新的业务发展机遇 [6] 行业与经营环境 - 公司业务涉及多个金融子行业，多元化经营对集团风险管控能力提出挑战 [6] - 受金融监管趋严及宏观经济低位运行影响，公司业务经营面临一定挑战，盈利和资本水平有待提升 [6]

宏观经济总体表现 - 前三季度国内生产总值1015036亿元，按不变价格计算，同比增长5.2%，比上年同期加快0.4个百分点，经济增量达到39679亿元，同比多增1368亿元 [3] - 国民经济顶住压力延续稳中有进发展态势，生产供给平稳增长，就业物价总体稳定，新动能稳步成长 [1] - 5.2%的经济增长在主要经济体中稳居前列，中国经济仍然是世界经济重要的增长源 [5] 生产供给端表现 - 前三季度全国规模以上工业增加值同比增长6.2%，其中制造业增长6.8% [3] - 规模以上装备制造业增加值占规模以上工业增加值的比重达到35.9%，高技术制造业占比达到16.7% [7] - 绿色低碳转型取得新进展，非化石能源消费占能源消费总量的比重同比提高约1.7个百分点 [7] 需求与消费表现 - 前三季度社会消费品零售总额365877亿元，同比增长4.5%，服务零售额同比增长5.2% [3] - 中秋和国庆假期国内出游8.88亿人次，文旅和体育相关消费显著增长 [11] - 核心CPI涨幅连续5个月扩大，扩内需、促消费政策成效持续显现 [3] 投资与外贸表现 - 前三季度制造业投资较快增长，同比增长4.0% [3] - 货物贸易进出口总值33.61万亿元，同比增长4%，外贸展现强大韧性 [3] - 多元化市场成为出口增长有力支撑，外贸新动能成长壮大，"新三样"产品出口两位数增长 [7] 经济先行指标与市场活力 - 9月份中国制造业采购经理指数连续2个月回升，10月上旬流通领域一些重要工业品价格继续回升 [11] - 群众体育赛事、演唱会、音乐节等人气十足，彰显经济韧性和活力 [11] - 人民币汇率稳中有升，城乡居民收入相对差距继续缩小 [3][7]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 近期宏观消息面平静,股指震荡运行 国内经济数据表现不佳,政策“强预期”再起,促销费、稳地产、扩财政政策推出的必要性提升 10月将召开中国共产党第二十届中央委员会第四次会议,可重点关注 股指趋势上延续多头,政策层面引导A股市场以“慢牛”格局运行,节奏上建议调整做多为主,节前控制仓位 [7] 各目录总结 宏观金融数据 - 货币市场方面,DR001收盘价1.32,较前值变动-15.67bp;DR007收盘价1.53,较前值变动-7.04bp等 [4] - 上周央行公开市场开展24674亿元逆回购操作、6000亿元MLF操作,有18268亿元逆回购到期、3000亿元1年期MLF到期,实现净投放9406亿元 [4] - 本周央行公开市场将有5166亿元逆回购到期,周一至周二分别到期2405亿元、2761亿元,周二还有3000亿元182天期买断式逆回购到期 [5] 股指行情 - 沪深300收盘价4550,较前一日变动-0.95%;上证50收盘价2941,较前一日变动-0.40%等 [6] - 上周沪深300下跌0.44%至4501.9;上证50下跌1.98%至2909.7;中证500上涨0.32%至7170.3;中证1000上涨0.21%至7438.2 [6] - 申万一级行业指数中,上周仅电力设备(3.9%)、电子(3.5%)上涨,银行(-0.5%)等领跌 [6] - 截至9月25日,A股两融余额为24366.1亿元,较上一周增加461.8亿元 [6] 升贴水情况 - IF升贴水当月合约为0.00%,下月合约为2.62%等 [8] - IH升贴水当月合约为-2.73%,下月合约为-0.50%等 [8] - IC升贴水当月合约为10.16%,下月合约为9.81%等 [8] - IM升贴水当月合约为10.54%,下月合约为11.55%等 [8]

美联储降息市场反应 - 全球金融市场对美联储降息25个基点有充分预期 市场反应相对平稳 [1] - 美元指数基本维持在97区间附近 国际资本市场总体上行 大宗商品市场振荡下行 [1] - 中国股、债、汇等主要金融市场保持平稳运行 [1] 中国货币政策立场 - 中国货币政策坚持以我为主 兼顾内外均衡 立场是支持性的 实施适度宽松的货币政策 [1] - 当前货币政策立场为中国经济持续回升向好和金融市场稳定运行创造良好货币金融环境 [1] - 人民银行将根据宏观经济运行情况和形势变化 综合运用多种货币政策工具 [2] 未来政策方向 - 人民银行将保证流动性充裕 促进社会综合融资成本下降 [2] - 政策旨在支持提振消费 扩大有效投资 巩固和增强经济回升向好态势 [2] - 政策目标包括维护金融市场稳定运行 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [2]

消费市场表现 - 7月社会消费品零售总额达38780亿元 同比增长3.7% [1] - 7月社会消费品零售总额环比下降0.14% [1] 固定资产投资状况 - 1-7月全国固定资产投资总额288229亿元 同比增长1.6% [1] - 扣除房地产开发投资后 1-7月全国固定资产投资增长5.3% [1] 宏观经济趋势预判 - 8月经济增长动能可能延续7月偏弱态势 [1] - 四季度初前后宏观政策可能推出新重大增量措施以稳定经济运行和就业市场 [1]

宏观经济政策展望 - 下半年宏观政策将加大货币财政政策协同力度 推动新动能成长并保持经济稳定增长 [1] - 2025年赤字率安排达4% 1-5月一般公共预算支出增速4.2% 政府性基金支出增速16% [14] - 三季度政府债券发行将加速 超长期特别国债或增发1万亿元支持"两新"建设 [15][21] 新质生产力发展 - 2023年战略性新兴产业占GDP超13% 2025年有望突破17% [2] - 半导体产业2025年市场规模预计突破1800亿美元 国产化率提升至50% [2] - 1-5月新能源汽车产销量同比增45% 高端新能源乘用车占比显著提升 [2] - 人工智能领域国产大模型表现优异 AI芯片性能增强推动多领域应用 [2] - 光伏产业技术持续创新 光电转换效率提升且成本下降 [2] - 2025年上半年生物医药产值预计同比增15% 创新研发与国际化步伐加快 [2][3] 消费市场趋势 - 1-5月社零总额同比增5% 较2024年底提升1.5个百分点 [4] - 下半年"以旧换新"政策将落地1380亿元 预计拉动消费7000-9000亿元 [5] - 服务消费成为新增长点 电信/医疗/养老等领域持续开放创新 [5] - 2025年社零总额预计同比增6% 下半年增速较上半年扩大1个百分点 [5] 固定资产投资 - 1-5月固定资产投资同比增3.7% 较2024年底扩大0.5个百分点 [6] - 装备制造和高技术制造业投资保持双位数增长 贡献率近2/3 [7] - 2025年基建投资增速预计扩大至6% 重点投向铁路/水利/数字基建 [8] - 房地产投资1-5月同比跌10.7% 全年跌幅或达10% [9][10] 外贸形势分析 - 上半年出口增速约5% 对美出口下滑但其他地区增长可观 [11] - 美国关税每加征10%或致中国出口降1.5-2个百分点 [12] - 全年贸易顺差三种情景预测：10431亿/9895亿/8464亿美元 [13] 货币政策动向 - 1-5月社融存量增速8.7% M2增速7.9% 较2024年底分别升0.7和0.6个百分点 [16] - 三季度或降准0.5个百分点 四季度可能降息0.2个百分点 [17][21] - 全年社融增量预计36万亿元 M2增速或小幅降至7.7% [18] 重点行业表现 - 半导体自主可控加速推进 AI算力需求刺激芯片增长 [3] - 光伏维持高景气度 技术进步推动成本下降与市场扩张 [3] - 生物医药创新研发加速 集采优化推动市场整合 [3] - 房地产销售面积预计全年降5% 价格同比跌2-4% [10]

中美贸易谈判 - 中国商务部正在评估与美国启动贸易谈判的可能性，较此前立场有所软化 [1][2] - 美国总统特朗普表示可能将关税从145%的水平下调，释放缓和信号 [2] - 美日第二轮谈判分歧较大，日本表示不会牺牲本国利益完成谈判，美国可能因孤立而降低对华要价 [2] 人民币汇率 - 中美关系缓和预期推动离岸人民币汇率升值至7.21，为5个月多来最高值 [1][3] - 中国出口企业前期囤积大量未结汇美元，若集中结汇可能进一步支撑人民币升值 [1][3] - 亚洲货币如新台币近期显著升值，可能与当地企业抛售美元资产、资金回流有关 [3] 五一假期旅游数据 - 五一假期前三天全社会跨区域人员流动量日均3.05亿人次，同比增长5.8% [4] - 国内景区门票预定量同比增长近两成，水路、民航发送旅客人数增长显著 [4] - 入境游订单量同比激增130%，上海、深圳、广州、北京、成都为热门目的地 [5] - 旅游消费呈现"量优于价"特征，部分区域人均消费支出同比小幅负增长 [5] 宏观经济跟踪 - 4月中国制造业PMI较上月回落，外需承压幅度大于内需 [6] - 有色、黑色、非金属矿物、农副食品加工行业PMI环比回升 [6] - 美国一季度GDP环比季调折年下降0.3%，主要受净出口拖累 [6] - 4月美国非农数据平稳，失业率持平前值，经济衰退担忧暂时缓和 [6]

美国进口商品模式分析 - 美国进口商品主要分为零售商采销模式、品牌商采销模式和跨境电商模式，不同模式的渠道生态差异显著影响关税对价格和竞争力的传导[1][2] - 传统贸易模式下美国商品售价平均为中国商品的2.58倍，其中超一半费用发生在美国国内环节（不计关税），直接以关税税率判断售价涨幅会高估实际影响[2] 零售商采销模式 - 沃尔玛和开市客等零售巨头因完全竞争市场属性利润压缩空间有限，物流环节由寡头垄断（如UPS/FedEx），供应商需承担降价或供应链转移压力[3] - 美国国内运输行业集中度显著高于中国，物流商转嫁关税可能性低，进一步挤压供应商利润空间[3] 品牌商采销模式 - 苹果等强品牌商因生态主导地位可将关税主要转嫁给代工商和经销商，耐克等竞争性品牌则需由品牌商、代工商、经销商共同分担关税[3] 跨境电商模式 - 典型跨境电商成本结构：采购成本占售价28.4%、物流成本17.7%、广告费用19.1%、达人佣金14.7%，销售净利率20.1%[4][5] - B2C经营者可能通过压缩采购成本（28.4%）或广告费用（19.1%）来抵消关税影响，部分转向D2C模式提升营销效率[5] - F2C模式因极致性价比受关税冲击最大，部分工厂或转向品牌运营或迁移供应链至低成本地区[1][5] 宏观经济跟踪 - 3月工业/服务业生产增速加快，外需景气度超预期维持高位，商品/餐饮消费较1-2月显著回升[6] - 以旧换新补贴受益品类和基本生活消费表现亮眼，非补贴类可选消费增速回落，后续需关注出口链景气度与内需提振效果[6]