报告行业投资评级 - 优于大市 [2] 报告的核心观点 - 2025H1家电内销较快增长，Q2景气环比上行，空调、扫地机等零售额增长超15%，上半年零售需求向好，空调、扫地机景气最高 [2] - 5月家电内销出货增长良好，外销有所承压，内销中白电及油烟机增长较快，外销除央空外其余品类趋弱，预计短期内出口仍会下降，但家电企业崛起趋势不变 [3] - 5月美国家电零售额表现稳定，库存环比小幅提升，我国主要家电企业对关税应对得当，预计关税扰动影响有限 [4] - 后续家电内销需求在以旧换新政策带动下增长良好，Q2空调旺季需求或达小高峰；外销虽受关税扰动，但全球竞争优势突出，新兴市场需求有望托底外销稳健增长；盈利预计利润率有望保持小幅同比提升趋势 [13] 根据相关目录分别进行总结 核心观点与投资建议 重点推荐 - 白电推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电；小家电推荐石头科技、科沃斯、小熊电器、新宝股份、极米科技、光峰科技；厨电推荐老板电器；照明及零部件板块推荐佛山照明、大元泵业 [14][15] 分板块观点与建议 - 白电看好持续稳健增长和高股息回报，推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电 [16] - 小家电推荐石头科技、科沃斯、小熊电器、新宝股份、极米科技、光峰科技 [14] - 厨电推荐老板电器 [14] - 照明及零部件板块推荐佛山照明、大元泵业 [15] 本周研究跟踪与投资思考 上半年家电零售需求向好，空调、扫地机景气最高 - 2025H1家电内销需求在国补拉动下延续良好增长，Q2增速上升，2025年前26周空调、冰箱、洗衣机等各品类线上线下零售额有不同程度增长，扫地机及洗地机线上零售额增长超40% [18] 5月家电内销出货增长良好，外销有所承压 - 5月国内主要家电品类内销出货量增长良好，外销量承压，家用空调、冰箱等内销量有不同程度增长，外销量部分品类下降，中央空调内销额下降、外销额增长，预计短期内家电出口仍会下降，但产业占全球比重有望进一步提升 [35] 5月美国家电零售额表现稳定，库存环比小幅提升 - 5月美国家电零售需求受加关税因素扰动但表现稳定，零售额同比和累计同比下降，库存规模环比上涨，库销比在底部，预计关税扰动影响有限 [41] 重点数据跟踪 市场表现回顾 - 本周家电板块相对收益+1.73%，沪深300指数+1.54%，周相对收益+0.18% [43] 原材料价格跟踪 - 本周LME3个月铜、铝价格分别周度环比+0.3%、+0.4%至9880/2590.5美元/吨；冷轧价格周环比+6.5%至3630元/吨 [46] 海运及天然气价格跟踪 - 本周出口集运指数美西/美东/欧洲线周环比分-10.54%/-8.83%/+3.27%；海外天然气价格周环比-0.2%至3.22美元/百万英热单位 [55] 家电公司公告与行业动态 公司公告 - 德尔玛股东磐茂（上海）投资中心（有限合伙）计划减持不超1846.25万股（占总股本4%） [58] - 惠而浦预计2025H1归母净利润2.05亿元，同比增长559%；扣非归母净利润1.94亿元，同比增长857% [61] 行业动态 - 2025年618促销期间中国彩电市场销量398万台，较去年同期增长9.7%；销额173亿元，较去年同期增长14.5% [62] 重点标的盈利预测 - 报告给出美的集团、格力电器等多家公司2024 - 2026E的EPS、PE、PB等盈利预测及估值数据 [64]

报告行业投资评级 - 优于大市 [1][6] 报告的核心观点 - 24Q4以来国补成效逐步释放，外销延续高增，家电上市公司经营景气攀升，25Q1合计营收增速接近15% [1] - 家电企业盈利能力持续改善，虽受外销占比提升影响毛销差有所下降，但费用优化、内部提效下净利率延续提升趋势 [1] - 分板块看，白电经营表现最优，厨电受地产拖累，小家电营收增长领先但利润小幅承压，照明及零部件板块营收及业绩实现良好增长 [13] - 预计2025年家电内销需求在以旧换新政策带动下增长良好，外销有望延续稳健增长，盈利预计利润率有望保持小幅同比提升趋势 [14] 根据相关目录分别进行总结 家电行业：景气上行，盈利提升 - 2024年家电内外销需求加速增长，内销在国补政策带动下加速回暖，外销延续高景气，43个家电上市公司实现营收12539亿元，同比增长5.8%，归母净利润1111亿元，同比增长9.7% [15] - 2024Q4及2025Q1家电上市公司业绩加速增长，25Q1合计营收增速达14.9%，增速创下2022年以来单季度新高，盈利能力持续改善 [23] 子版块分析 白电：经营高景气，盈利进一步提升 - 2024年白电上市公司实现营收10443亿，同比增长5.8%，归母净利润同比增长12.7%至956亿，归母净利率+0.6pct至9.1% [32] - 24Q4及25Q1营收增速呈现明显加速趋势，25Q1收入2910亿，同比增长16.1%，归母净利率+0.9pct至8.8% [33] - 白电头部企业经营维持较高景气，盈利稳健性及提升幅度领先于白电板块 [41] 厨电：经营有所承压，传统厨电表现相对稳健 - 2024年厨电上市公司实现收入283亿，同比下降3.7%，盈利能力有所承压 [42] - 24Q4经营有所回暖，25Q1进入淡季，地产影响显现，营收利润再次承压 [42] - 传统厨电表现相对稳健，集成灶企业明显承压 [58] 小家电：营收积极回暖，盈利小幅承压 - 2024年小家电上市公司实现收入1233亿，同比增长7.3%，毛利率及归母净利率有所下降 [60] - 近两个季度收入实现加速增长，25Q1收入303亿，同比增长12.2%，盈利有所下降 [60] - 刚需品类或出口占比较高的公司经营表现较好，传统品类企业盈利能力相对稳健 [65] 照明及零部件：营收稳健增长，盈利有所波动 - 2024年照明及零部件板块上市公司实现收入580亿，同比增长6.2%，归母净利率同比+0.2pct至5.7% [72] - 24Q4及25Q1营收表现环比回暖，盈利有所波动 [72] - 照明企业营收普遍承压，零部件企业增长相对较好，规模较大企业盈利表现较好 [77] 投资建议 重点推荐 - 白电推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电 [4][85] - 小家电推荐小熊电器、新宝股份、石头科技、极米科技、光峰科技 [4][85] - 厨电推荐老板电器 [4][85] - 照明及零部件推荐佛山照明、大元泵业 [86] 分板块观点与建议 - 白电看好持续稳健增长和高股息回报，推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电 [87] - 小家电推荐小熊电器、石头科技、科沃斯、新宝股份 [88] - 厨电推荐老板电器 [88] 重点数据跟踪 市场表现回顾 - 4月家电板块下跌5.65%，沪深300指数下跌3.00%，月相对收益-2.65% [89] 原材料价格跟踪 - 4月LME3个月铜、铝价格分别月度环比-5.3%/-4.3%至9432/2412美元/吨，冷轧板价格月环比-9.8%至3610元/吨 [91] 海运价格跟踪 - 4月出口集运指数美西线月环比+3.90%，美东线月环比-3.25%，欧洲线月环比-1.95% [99] 家电公司公告与行业动态 公司公告 - 美的集团2025Q1实现营收1284.3亿/+20.6%，归母净利润124.2亿/+38.0% [101] - 海尔智家2025Q1实现营收791.2亿/+10.1%，归母净利润54.9亿/+15.1% [101] - 格力电器2025Q1实现营收416.4亿/+13.8%，归母净利润59亿/+26.3% [101] - 海信家电2025Q1实现营收248.4亿/+5.8%，归母净利润11.3亿/+14.9% [101] - 老板电器2025Q1实现营收20.8亿/-7.2%，归母净利润3.4亿/-14.7% [102] - 石头科技2025Q1实现营收34.3亿/+86.2%，归母净利润2.7亿/-32.9% [102] - 亿田智能子公司签署算力集群及新质生产力生态圈战略合作框架协议 [102] 行业动态 - 2025年1-2月烟灶行业累计生产1790.6万台，同比增长9.1%，销售1797.8万台，同比增长7.6% [103] - 2025年1-2月转子压缩机产量5047.7万台，同比增长15.5%，销量5310.4万台，同比增长18.4% [104] - 2025年1-3月热水器零售额107亿元，同比增长0.4%，零售量670万台，同比下降2.5% [104] 重点标的盈利预测 - 报告给出美的集团、格力电器、海尔智家等多家公司2024-2026E的EPS、PE、PB等盈利预测及估值数据 [106]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [6] 报告的核心观点 - 公司25Q1业绩略好于预期，营业总收入1284.3亿元，YOY+20.6%，归母净利124.2亿元，YOY+38.0%，扣非后归母净利润127.5亿元，YOY+38.0%，受益于家电补贴政策推动及汇兑损益 [10] - 家电主业和新能源及工业技术增长快，智能家居业务营收同比增长17.4%，商业及工业解决方案营收同比增长25.3%，其中新能源及工业技术营收YOY+45% [10] - 销售结构变化使毛利率下降，汇兑使财务费用率下降2.7个百分点，影响财务收入约28亿元 [10] - 预计2025 - 2027年净利润分别为444.6亿元、480.2亿元、521.7亿元，YOY分别+15.4%、+8.0%、+8.6%，EPS分别为5.8元、6.3元、6.8元，H股P/E分别为12X、11X、10X，维持“买进”建议 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业为家用电器，H股价（2025/05/06）74.45港元，恒生指数（2025/05/06）22,662.7，股价12个月高/低为95/0 [3] - 总发行股数7663.91百万，H股数650.85百万，H股市值4883.48亿元，主要股东为美的控股有限公司（28.32%） [3] - 每股净值30.00元，股价/账面净值2.48，一个月、三个月股价涨跌分别为-1.39%、-0.60% [3] 近期评等 - 2025 - 03 - 18评等为“买进”，产品组合中智能家居占比65.9%，商业及工业解决方案占比25.5% [4] 财务数据 盈利预测 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（Net profit，百万元） | 33720 | 38537 | 44460 | 48019 | 52167 | | 同比增减（％） | 14.10 | 14.29 | 15.37 | 8.00 | 8.64 | | 每股盈余（EPS，元） | 4.93 | 5.44 | 5.80 | 6.27 | 6.81 | | 同比增减（％） | 13.59 | 10.34 | 6.64 | 8.00 | 8.64 | | A股市盈率（P/E，X） | 15.03 | 13.62 | 12.77 | 11.83 | 10.89 | | H股市盈率（P/E） | 14.06 | 12.75 | 11.95 | 11.07 | 10.19 | | 股利（DPS，元） | 3.00 | 3.50 | 3.48 | 3.76 | 4.08 | | 股息率（Yield，％） | 4.05 | 4.72 | 4.70 | 5.07 | 5.51 | [9] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 373710 | 409084 | 454402 | 484563 | 526427 | | 经营成本 | 273481 | 299585 | 329497 | 352001 | 382784 | | 营业税金及附加 | 1817 | 2120 | 2340 | 2471 | 2685 | | 销售费用 | 34881 | 38754 | 42516 | 44822 | 48695 | | 管理费用 | 13477 | 14506 | 15034 | 15506 | 16319 | | 财务费用 | -3262 | -3329 | -5774 | -4846 | -5264 | | 投资收益 | 464 | 1443 | 1434 | 1500 | 1500 | | 营业利润 | 40317 | 46394 | 53152 | 57210 | 62179 | | 利润总额 | 40277 | 46690 | 53447 | 57510 | 62479 | | 所得税 | 6532 | 7933 | 8711 | 9202 | 9997 | | 少数股东损益 | 25 | 220 | 276 | 290 | 315 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 33720 | 38537 | 44460 | 48019 | 52167 | [13] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 81674 | 140410 | 161472 | 185693 | 213547 | | 应收账款 | 32885 | 35799 | 41169 | 47344 | 54446 | | 存货 | 47339 | 63339 | 53205 | 38840 | 24081 | | 流动资产合计 | 281321 | 389064 | 447423 | 536908 | 671135 | | 长期股权投资 | 4976 | 5223 | 6268 | 7522 | 9026 | | 固定资产 | 30938 | 33529 | 38558 | 46270 | 57837 | | 在建工程 | 4681 | 5364 | 6437 | 7724 | 9269 | | 非流动资产合计 | 204717 | 215288 | 249734 | 292189 | 344783 | | 资产总计 | 486038 | 604352 | 697158 | 829097 | 1015918 | | 流动负债合计 | 251246 | 351820 | 464402 | 668739 | 1043233 | | 非流动负债合计 | 60493 | 24865 | 24865 | 23870 | 21960 | | 负债合计 | 311739 | 376684 | 489267 | 692609 | 1065193 | | 少数股东权益 | 11421 | 10917 | 11147 | 11381 | 11620 | | 股东权益合计 | 162879 | 216750 | 196744 | 125107 | -60895 | | 负债及股东权益合计 | 486038 | 604352 | 697158 | 829097 | 1015918 | [13] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 57903 | 60512 | 71136 | 76830 | 83467 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -31220 | -87902 | -19400 | -22400 | -25400 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | -17910 | 22698 | -15931 | -13255 | -10716 | | 现金及现金等价物净增加额 | 8755 | -4769 | 35805 | 41175 | 47352 | [13][15]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [6] 报告的核心观点 - 公司25Q1业绩略好于预期，营业总收入1284.3亿元，YOY+20.6%，归母净利124.2亿元，YOY+38.0%，扣非后归母净利润127.5亿元，YOY+38.0%，受益于家电补贴政策推动及汇兑损益 [10] - 家电主业和新能源及工业技术增长快，智能家居业务营收同比增长17.4%，商业及工业解决方案营收同比增长25.3%，其中新能源及工业技术营收YOY+45% [10] - 销售结构变化使毛利率同口径下Q1同比降约1个百分点，财务费用率同比降2.7个百分点，因汇兑收益增加影响财务收入约28亿元 [10] - 预计2025 - 2027年净利润分别为444.6亿元、480.2亿元、521.7亿元，YOY分别+15.4%、+8.0%、+8.6%，EPS分别为5.8元、6.3元、6.8元，H股P/E分别为12X、11X、10X，目前估值合理，股息率超4%，维持“买进”建议 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业为家用电器，2025年5月6日H股价74.45港元，恒生指数22,662.7，股价12个月高/低为95/0 [3] - 总发行股数7,663.91百万，H股数650.85百万，H股市值4,883.48亿元，主要股东为美的控股有限公司，持股28.32% [3] - 每股净值30.00元，股价/账面净值2.48，一个月、三个月股价涨跌分别为-1.39%、-0.60% [3] 近期评等 - 2025年3月18日评等为“买进”，前日收盘80.2港元 [4] - 产品组合中智能家居占比65.9%，商业及工业解决方案占比25.5% [4] 财务数据 盈利预测 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（百万元） | 33720 | 38537 | 44460 | 48019 | 52167 | | 同比增减（％） | 14.10 | 14.29 | 15.37 | 8.00 | 8.64 | | 每股盈余（元） | 4.93 | 5.44 | 5.80 | 6.27 | 6.81 | | 同比增减（％） | 13.59 | 10.34 | 6.64 | 8.00 | 8.64 | | A股市盈率（X） | 15.03 | 13.62 | 12.77 | 11.83 | 10.89 | | H股市盈率 | 14.06 | 12.75 | 11.95 | 11.07 | 10.19 | | 股利（元） | 3.00 | 3.50 | 3.48 | 3.76 | 4.08 | | 股息率（％） | 4.05 | 4.72 | 4.70 | 5.07 | 5.51 | [9] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 373710 | 409084 | 454402 | 484563 | 526427 | | 经营成本 | 273481 | 299585 | 329497 | 352001 | 382784 | | 营业税金及附加 | 1817 | 2120 | 2340 | 2471 | 2685 | | 销售费用 | 34881 | 38754 | 42516 | 44822 | 48695 | | 管理费用 | 13477 | 14506 | 15034 | 15506 | 16319 | | 财务费用 | -3262 | -3329 | -5774 | -4846 | -5264 | | 投资收益 | 464 | 1443 | 1434 | 1500 | 1500 | | 营业利润 | 40317 | 46394 | 53152 | 57210 | 62179 | | 利润总额 | 40277 | 46690 | 53447 | 57510 | 62479 | | 所得税 | 6532 | 7933 | 8711 | 9202 | 9997 | | 少数股东损益 | 25 | 220 | 276 | 290 | 315 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 33720 | 38537 | 44460 | 48019 | 52167 | [13] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 81674 | 140410 | 161472 | 185693 | 213547 | | 应收账款 | 32885 | 35799 | 41169 | 47344 | 54446 | | 存货 | 47339 | 63339 | 53205 | 38840 | 24081 | | 流动资产合计 | 281321 | 389064 | 447423 | 536908 | 671135 | | 长期股权投资 | 4976 | 5223 | 6268 | 7522 | 9026 | | 固定资产 | 30938 | 33529 | 38558 | 46270 | 57837 | | 在建工程 | 4681 | 5364 | 6437 | 7724 | 9269 | | 非流动资产合计 | 204717 | 215288 | 249734 | 292189 | 344783 | | 资产总计 | 486038 | 604352 | 697158 | 829097 | 1015918 | | 流动负债合计 | 251246 | 351820 | 464402 | 668739 | 1043233 | | 非流动负债合计 | 60493 | 24865 | 24865 | 23870 | 21960 | | 负债合计 | 311739 | 376684 | 489267 | 692609 | 1065193 | | 少数股东权益 | 11421 | 10917 | 11147 | 11381 | 11620 | | 股东权益合计 | 162879 | 216750 | 196744 | 125107 | -60895 | | 负债及股东权益合计 | 486038 | 604352 | 697158 | 829097 | 1015918 | [13] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 57903 | 60512 | 71136 | 76830 | 83467 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -31220 | -87902 | -19400 | -22400 | -25400 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | -17910 | 22698 | -15931 | -13255 | -10716 | | 现金及现金等价物净增加额 | 8755 | -4769 | 35805 | 41175 | 47352 | [13][15]

人口与婚姻趋势 - 2024年一季度结婚人数181万对 同比下跌8% 创历史新低(2020年除外) [1] - 结婚对数从2012年347万对降至2024年181万对 接近腰斩 [2] - 青年恋爱比例下降趋势明显 与日本2020年调查显示的下降1/3情况类似 [2] - 社会结构与生理周期存在矛盾 最佳生育年龄(16-18岁)与教育/就业阶段冲突 [2] 白酒行业 - 古井贡酒2023年营收+16% 利润+20% 股息率3% 2024Q1营收+10% 利润+12% [4] - 泸州老窖2023年营收+3% 利润+1.7% 股息率3.6% 2024Q1增速显著放缓(营收+1.78% 利润+0.4%) [4] - 五粮液2023年营收+7% 利润+5.4% 股息率2.45% 2024Q1保持平稳增长(营收+6% 利润+5.8%) [4] 家电与制造业 - 格力电器2023年营收-7%但利润+11% 股息率4.4% 2024Q1超预期增长(营收+14% 利润+26%) [4] - 比亚迪2024Q1营收1703亿(+36%) 利润91亿(+100%) 业绩符合巨头企业预期 [4] 资源与材料 - 中国稀土2024Q1营收+141% 实现扭亏为盈(利润7262万) 受益于出口限制政策 [4] - 赤峰黄金2024Q1利润4.83亿(+141%) 洛阳钼业利润39亿(+90%) 贵金属板块表现强劲 [4] - 煤炭板块持续走弱 陕西煤业2024Q1利润-1.23% 中国神华-18% [4] 科技与互联网 - 谷歌2024Q1经营利润306亿美元(+20%) 启动700亿美元回购计划 [4] - 苹果计划将美国市场iPhone组装全部转移至印度 但印度产能需翻倍 [4] 政策与监管 - 离境退税政策优化 起退点降至200元 现金退税限额提至2万元 利好免税板块 [4] - 市场监管总局明确禁止长和港口交易通过拆分规避反垄断审查 [4]