报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 报告标题为“生猪：限仓驱动近端期现背离”，但文档中未对核心观点进行详细阐述 [1] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 生猪现货价格方面，河南现货11380元/吨，同比-50；四川现货11450元/吨，同比-100；广东现货11560元/吨，同比-200 [2] - 生猪期货价格方面，生猪2601为11585元/吨，同比45；生猪2603为11315元/吨，同比-50；生猪2605为11990元/吨，同比-70 [2] - 生猪期货成交量方面，生猪2601为58481手，较前日-34380；生猪2603为22433手，较前日-19534；生猪2605为14223手，较前日-8112 [2] - 生猪期货持仓量方面，生猪2601为117322手，较昨日-10736；生猪2603为128243手，较昨日3627；生猪2605为71756手，较昨日2624 [2] - 生猪价差数据方面，生猪2601基差为-205元/吨，同比-95；生猪2603基差为65元/吨，同比0；生猪2605基差为-610元/吨，同比20；生猪1 - 3价差为270元/吨，同比95；生猪3 - 5价差为-675元/吨，同比20 [2] 趋势强度 - 趋势强度为-1，取值范围在【-2,2】区间整数，强弱程度分为弱、偏弱、中性、偏强、强，-2表示最看空，2表示最看多 [3]

行业核心挑战 - 钢铁贸易行业正经历由政策与需求博弈引发的结构性变化，传统的依靠信息差和价格差盈利的模式已失效[1][6] - 持续的期现背离导致现货购销价差无法覆盖贸易商的综合运营成本，行业进入盈亏平衡点以下的集体亏损区间[1][6] - 2025年“反内卷”和粗钢产量调整等政策的层层加码，从根本上改变了“博行情”的游戏规则，市场逻辑发生本质变化[6][10] 期现市场表现 - 2025年11月18日，螺纹钢期货主力合约收于3079元/吨，现货价格坚守在3164.34元/吨，期现价差达到85.34元/吨的异常水平[4] - 自2025年8月初起，螺纹钢期现背离持续扩大，价差从不足20元/吨走阔至80元/吨以上，期货价格累计跌幅超过10%[5][9] - 螺纹钢期现价差连续47天维持在-50元/吨以下的深度贴水状态，为自2014年上市以来持续时间最长的深度贴水期[9] 贸易商经营策略转变 - 贸易商普遍采取低库存运营策略以控制风险，例如有企业将螺纹钢库存从平时的2万吨压缩到不足8000吨，仅维持正常水平的三分之一[5][15] - 大型贸易商利用期现价差开展套利交易，如在期货深度贴水时于现货市场收购螺纹钢，同时在期货市场建立空头头寸，锁定每吨80到100元的利润[16] - 面对现金流压力，贸易商选择“去库存”与“金融化”，包括不惜以略低于市场均价的速度出货回笼资金，以及利用期货工具进行卖出套期保值[30] 资金与融资压力 - 库存变现困难导致资金周转效率大幅下降，有企业资金一个月滚动次数从2到3次折损过半，相当于隐性融资成本大幅上升[20] - 银行对钢贸行业的信贷政策收紧，贷款利率在基准利率基础上上浮1.5到2个百分点，导致有企业每月需多支付超过10万元财务费用[21][22] - 应收账款周转天数显著延长，有贸易商公司的应收账款周转天数从去年同期的52天达到历史最高的83天，回款压力巨大[27] 行业盈利与风险状况 - 2025年上半年重点统计钢铁企业的平均销售利润率仅为1.97%，在工业行业中排名靠后，行业整体盈利能力弱化[22] - 尽管上半年行业利润总额同比增长63.26%，但这是在去年同期低基数上的恢复性增长，利润率仍处于较低水平[22] - 一次决策失误就可能侵蚀企业近半年的利润，例如有小型钢贸商因囤货决策失误导致亏损出货，一度面临现金流断裂的风险[12]

钢铁市场期现价格分化 - 2025年11月螺纹钢期货与现货价格出现显著背离，期货主力合约收于3079元/吨，现货价格坚守在3164.34元/吨，期现价差达到85.34元/吨的异常水平[3] - 自2025年8月初起，螺纹钢期现背离持续扩大，价差从不足20元/吨走阔至11月中旬多次突破70元/吨，并扩大到80元/吨之上[3] - 现货市场因供给端收缩预期而坚挺，期货市场则受需求不足悲观预期影响，螺纹钢期货主力合约自8月初以来累计跌幅已超过10%[3][7] 行业政策与供应变化 - 2025年"反内卷"政策及粗钢产量调整政策加码，从根本上改变了市场游戏规则，限产已取代市场出清成为影响价格的核心要素[5][8] - 截至2025年11月14日，钢材总库存连续四周下滑，螺纹钢库存连续五周下降，较去年同期下降15.3%[7] - 华北地区一家钢厂11月排产计划比原定减少30%，为近年来最大幅度主动减产[7] 钢贸商经营策略调整 - 钢贸商普遍采用低库存运营模式，例如李静所在企业将螺纹钢库存从平时2万吨压缩到不足8000吨，仅维持正常水平的三分之一[3][4] - 一家金属矿央企在库螺纹钢库存较去年同期下调约40%，并将控制资金占用列为首要经营目标[9][10] - 传统低买高卖赚取差价模式面临淘汰，企业向上游延伸做供应链服务或向下游深耕做终端服务[12] 企业资金与融资压力 - 唐山一家钢贸集团持有近1.5万吨螺纹钢现货，价值约4700万元，占用了近80%的流动资金[12] - 库存周转效率折损过半，销售周期拉长导致隐性融资成本大幅上升[13] - 银行针对钢贸行业贷款利率在基准利率基础上上浮1.5到2个百分点，使企业每月多支付超过10万元财务费用[14][15] 应收账款与客户管理 - 河南郑州钢贸商刘建清公司应收账款周转天数达到历史最高的83天，而去年同期仅为52天[19] - 果断停止对回款慢、风险高的建筑公司供货，集中服务付款及时的大型国企背景建筑商[22] - 尝试拓展代销业务，不占用资金囤货，只赚取固定服务费以控制风险[23] 金融工具与套利策略 - 上海五矿钢铁利用期现价差开展套利交易，在期货深度贴水时收购现货并建立空头头寸，锁定每吨80到100元利润[11] - 张海荣为半数螺纹钢库存做卖出套期保值，锁定库存贬值风险以保证现金流[21] - 探索供应链金融平台，将货权清晰库存进行质押融资以缓解资金压力[21][22]

豆粕与玉米期现市场分化格局 - 山东玉米现货价格上涨但期货市场维持跌势 显示期现价格背离[2] - 豆粕期现货受加拿大油菜籽反倾销消息影响双双上涨 其中现货价格单日涨幅达100元[2] - 豆粕期货回调时现货价格仍维持上涨势头 虽涨幅放缓但上涨动能持续[2] 豆粕市场核心支撑因素 - 四季度大豆供应存在缺口 中美贸易未明确落地前豆粕价格难以下跌[4][5] - 上半年加速进口大豆难以完全覆盖美豆需求缺口[5] - 大豆进口成本构成关键支撑 美豆重返中国市场将推升进口成本[6][7][9] - 油厂不可能贴钱销售 成本支撑下豆粕下跌空间有限[10] 需求端结构性变化 - 生猪去产能对豆粕需求形成压力[11] - 对加拿大油菜籽反倾销导致菜粕现货价格单日大涨120元[11] - 菜粕与豆粕库存均处于高位 短期需求增量未充分显现[11] - 菜粕与豆粕形成互相辅助上涨格局 为远期行情提供支撑[13] 豆粕市场多空因素博弈 - 近期库存压力与远期看涨预期形成矛盾[13] - 现货价格呈现小步上移特征 上涨动能持续积累[13] - 市场处于多空僵持状态 但价格重心已向上涨方倾斜[13] - 法检收紧等突发事件可能触发豆粕价格快速上涨[13]

报告行业投资评级 | 品种 | 评级 | | --- | --- | | 油脂 | 震荡偏弱 | | 蛋白粕 | 震荡 | | 玉米及淀粉 | 震荡 | | 生猪 | 震荡 | | 天然橡胶 | 震荡 | | 合成橡胶 | 震荡 | | 棉花 | 震荡 | | 白糖 | 长期震荡偏弱，短期震荡反弹 | | 纸浆 | 震荡 | | 原木 | 震荡偏弱 | [5][7][8][9][13][14][17][18] 报告的核心观点 报告对农业多个品种进行分析，各品种受不同因素影响呈现不同走势和展望。油脂因美豆长势、棕油增产等因素或震荡偏弱；蛋白粕多空交织，短期区间震荡；玉米现货坚挺但受政策和需求影响；生猪产能高位，价格震荡；天然橡胶和合成橡胶横盘震荡；棉花短期震荡；白糖长期震荡偏弱、短期反弹；纸浆维持弱势运行；原木交割博弈收尾，中期供需两弱 [5][7][8][9][13][14][17][18]。 各品种总结 油脂 - 产业信息：2025年加拿大油菜籽种植面积同比降2.5%；美豆种植完成且长势良好，未来2周产区降水正常，美国生柴政策存变数；CNPE将8月1日巴西生柴掺混比例从14%上调至15%；国内进口大豆到港量大，豆油库存回升；马棕6月产量环增幅度预期有限，出口预期乐观；国内菜油库存缓慢下降但仍处高位 [5]。 - 逻辑：上周五美豆震荡偏强、美豆油震荡偏弱，昨日国内三大油脂震荡偏空。宏观上中美贸易缓和、美联储降息预期升温、原油价格因增产预期下跌；产业端美豆情况、生柴政策、棕油产量和出口、菜油库存等因素综合影响 [5]。 - 展望：近期油脂或继续震荡偏弱，需关注下方技术支撑有效性 [5]。 蛋白粕 - 信息：2025年6月30日，国际大豆贸易升贴水报价中，美湾豆、美西豆周环比无变化，南美豆环比涨3美分/蒲式耳或1.33%；中国进口大豆压榨利润均值周环比涨1.49元/吨或3.71% [6]。 - 逻辑：国际上美豆优良率、降水温度、干旱面积、巴西豆出口、阿根廷大豆产量和出口、CFTC净多持仓等因素多空交织；国内豆粕成交缩量，大豆到港量增加、压榨量高、豆粕累库、下游补库不足，长期中美关系、南美贴水、油厂榨利、能繁母猪存栏影响消费 [7]。 - 展望：美豆维持区间震荡，国内豆粕累库持续，油厂可逢高卖套，下游企业待价格下跌后操作，单边关注2900附近企稳买入 [7]。 玉米及淀粉 - 信息：锦州港平舱价2380元/吨无变化，国内玉米均价2438元/吨涨4元/吨 [8]。 - 逻辑：国内玉米以涨为主，产区余粮有限贸易商挺价，深加工企业提价锁定粮源；华北因阴雨到货量低，收购价上调；需求上玉米饲用库存天数下滑，政策粮拍卖传闻再起，7月1日第一批进口玉米拍卖落地 [8][9]。 - 展望：基于产需缺口预期驱动向上，但受政策粮拍卖潜在利空影响或回调 [9]。 生猪 - 信息：6月30日，河南生猪（外三元）价格15元/千克，环比涨0.6%；生猪期货收盘价(活跃合约)13870元/吨，环比降0.96% [9]。 - 逻辑：月末养殖场出栏节奏放缓，现货上涨但期货面临高产能、高库存压力，期现背离。供应上短期出栏均重下降但散户压栏，中期下半年出栏量或增加，长期产能仍在高位；需求上肥标价差缩小、屠宰量环比下降；库存上出栏均重下降但育肥栏舍利用率提高；节奏上短期育肥栏舍利用率增加、上游挺价，三季度出栏量或增加，长期产能高位、仔猪数量增加，生猪仍在下行周期 [2][9]。 - 展望：近期出栏均重缓慢下降，育肥利润吸引散户压栏，养殖端挺价，但消费淡季，猪价震荡为主 [3][9]。 天然橡胶 - 信息：青岛保税区人民币泰混、国产全乳老胶等价格有变化，6月30日泰国合艾原料市场报价部分下跌 [9][10]。 - 逻辑：外部环境变化不大，商品整体维稳，胶价横盘震荡。原料价格坚挺提供底部支撑，基本面短期尚可但变量不大。供给端亚洲产区雨季，原料价格反弹但前期受降雨和开割初期影响供应量有限，市场预期7、8月船货到港偏少；需求端部分轮胎企业开工恢复、库存积压好转，但预期依旧偏弱 [10][11]。 - 展望：在基本面出现指引前，或跟随商品整体波动 [11]。 合成橡胶 - 信息：丁二烯橡胶两油标准交割品现货价格部分持平，丁二烯国内现货价格部分下跌 [12]。 - 逻辑：宏观情绪偏暖，BR盘面维稳区间震荡，更多跟随天胶和整体商品波动。基本面开工水平回落至5月以来最低，库存小幅累库，反映终端采购消极；丁二烯价格小区间震荡，周均价环比小幅上涨，受外围消息影响产业链上下游产品走强，但国内产量提升、船货到港和下游买盘谨慎压制行情上涨空间 [12]。 - 展望：外部局势暂时可控，盘面回调未结束，关注前低支撑 [12]。 棉花 - 信息：截至6.30日，24/25年度注册仓单10273张，郑棉09收于13740元/吨，环比降20元/吨 [13]。 - 逻辑：新棉25/26年度中国及海外主产国产量存增产预期，美国关注三季度产区天气和优良率；需求端下游淡季，纺织成品库存增加、开机率下行、花纱价差走弱影响采购需求；库存端今年棉花商业库存去化速度高，当前处于同期偏低水平。短期低库存支撑棉价，但消费转淡、多头减仓使上涨势头放缓，上方压力待考验，低库存使主力合约相对抗跌 [13]。 - 展望：短期震荡，参考13500 - 14300元/吨 [13]。 白糖 - 信息：截至6.30日，郑糖09合约收于5807元/吨，环比涨15元/吨 [14]。 - 逻辑：国内24/25榨季国产糖生产结束，处于纯销售期，产销率高、工业库存下降，上半年进口量偏低但后续有集中到港预期；国际市场巴西、印度、泰国新榨季产量预期增加。上周国内郑糖反弹，ICE原糖止跌企稳，但基本面利多不显著，后续进口集中到港或限制糖价反弹高度 [14][16]。 - 展望：长期因新榨季供应宽松，糖价存下行驱动，预计震荡偏弱；短期震荡反弹 [16]。 纸浆 - 信息：上一交易日，山东针叶俄针、马牌等纸浆价格有变化 [17]。 - 逻辑：昨日纸浆期货下行，供需基本面维持弱势。进口量高位波动、价格下行，阔叶浆供应过剩；需求淡季，下游纸张企业库存增长、采购需求偏弱；美金价格走低，内盘针阔叶价格有下跌压力；阔叶价格不足以促成囤货，纸浆期货难持续上涨。但价格进入低位区间，追空有风险，操作上维持空配持有，不追空，站稳13日均线离场 [17]。 - 展望：供需偏弱指引，交割品规则变化带来利多，预计纸浆期货走势震荡 [17]。 原木 - 信息：江苏、山东辐射松原木现货价格，LG2507期货收盘及基差情况 [18]。 - 逻辑：昨日原木首个合约LG2507进入交割月前最后交易日，盘面尾盘回落。本周现货持稳，到港阶段性减少使总库存环比下降，但市场进入消费淡季，中期供需两弱。短期交割博弈告一段落，波动率或下降，港口旧货出清带动现货估值中枢上移提供底部支撑，中期远月受基本面偏弱影响预计偏弱运行 [18]。 - 展望：中期供需两弱格局延续，短期波动率下降，远月预计偏弱运行 [18]。