美股市场表现 - 道指涨585.06点涨幅1.34%报44173.64点 纳指涨403.45点涨幅1.95%报21053.58点 标普500涨91.93点涨幅1.47%报6329.94点 [1] - 上周五道指收跌超500点 标普500与纳斯达克指数分别下挫1.6%和2.2% 标普500创5月21日以来最糟单日表现 纳斯达克创4月21日以来最大单日跌幅 [1] - 市场从周五非农数据后的暴跌中反弹 但投资者情绪已明显转向 需要新的利好才能重振信心 [2] 非农就业数据影响 - 美国非农新增就业岗位7.3万个远不及预期的10.4万 失业率从4.1%上升至4.2% [3] - 美国劳工局将5月和6月的就业数据大幅下修近26万个岗位 三个月平均新增就业人数从年初的23.1万骤降至仅3.5万人 [3] - 疲软的非农就业数据与相对火热的PCE以及高开低走的二季度财报季促使市场押注美联储将降息 [2][3] 特朗普政府动态 - 特朗普将宣布新任美联储理事和劳工统计局局长 [1][4] - 特朗普解雇劳工统计局局长Erika McEntarfer 加剧外界对美国经济数据公信力的担忧 [3] - 特朗普提名的美联储新任理事人选有望在杰罗姆·鲍威尔明年5月任期届满后接任主席一职 [5] 焦点个股动态 - 特斯拉批准向首席执行官马斯克授予9600万股股票奖励价值约290亿美元 [6] - Spotify计划从9月起将部分地区的用户订阅费用从每月10.99欧元调整为每月11.99欧元 [6] - 安费诺拟收购网络基础设施公司CommScope的宽带业务部门 预计将增加每股收益 [6] - 花旗将超微电脑目标价从37美元上调至52美元 [6] - 瑞银以3亿美元与美司法部诉瑞信抵押债案达成和解 [6] 市场预期与历史数据 - 8月是道指表现最差的月份 对标普500和纳斯达克综合指数而言则是第二糟糕的月份 [2] - 摩根士丹利股票策略师认为美联储最终将开始降息 上周五可能是本轮下跌的"低点" [3]

非农数据不及预期 权益资产价格回落 风险提示：美国通胀数据改善不及预期 大类资产运行报告 全球主要资产表现 | | 近一周变动 | | --- | --- | | 新兴市场股市指数 | -2.51% | | Table_Fi rstSto ck 发达市场股市指数 主要资产涨跌幅表现 | -2.54% | | 全球债券指数 | -0.01% | | 全球国债指数 | -0.1% | | 全球信用债指数 姓名 | 0.09% 分析师 | | 美元指数 | SAC 执业证书编号：S1111111111111 1.04% | | RJ/CRB 商品价格指数 | Xxxxxx @essence.com.cn -2.31% | | | 021-68767839 | | 标普高盛商品全收益指数 | 0.18% | Tabl e_Title 2025 年 8 月 4 日 大类资产运行周报（20250728-20250801） 相关报告 大类资产运行周报（20250512 -20250516）-市场风险偏好回暖 权益资 产普涨 大类资产运行周报（20250519 -20250523）-美欧关税谈判再掀波澜 权 益资产承压 大类 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金方面，非农数据走弱；白银方面，价格高位回落 [1] - 黄金趋势强度为 -1，白银趋势强度为 -1，均处于看空状态 [6] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 价格方面，沪金2510收盘价770.72涨幅0.06%，夜盘收盘价781.12涨幅1.33%；Comex黄金2510收盘价3416.00涨幅2.21%；伦敦金现货收盘价3362.09涨幅2.25%；沪银2510收盘价8918跌幅0.98%，夜盘收盘价8994.00涨幅0.80%；Comex白银2510收盘价37.105涨幅0.86%；伦敦银现货收盘价37.025涨幅0.97% [2] - 成交与持仓方面，沪金2510合约对2512合约价差较前日变动 -71,516，持仓较前日变动1,688；Comex黄金2510成交较前日变动67,720，持仓较前日变动 -894；沪银2510成交较前日变动 -513,199，持仓较前日变动 -5,917；Comex白银2510成交较前日变动 -1,174，持仓较前日无变动 [2] - ETF持仓方面，SPDR黄金ETF持仓较前日变动 -1；SLV白银ETF持仓（前天）较前日变动 -6 [2] - 库存方面，沪金库存较前日变动102千克；Comex黄金（金衡盎司）（前日）库存较前日变动161,012；沪银库存较前日变动 -24076千克；Comex白银（金衡盎司）（前日）库存较前日变动881,335 [2] - 价差方面，黄金T+D对AU251 - 价差较前日无变动；买沪金12月抛6月跨期套利成本较前日变动 -0.87；黄金T+D对伦敦金的价差较前日变动 -6.22；白银T+D对AG2510价差较前日变动22；沪银2510合约对2512合约价差较前日变动176；买沪银12月抛6月跨期套利成本较前日变动 -11.3；白银T+D对伦敦银的价差较前日变动 -621 [2] - 汇率方面，美元兑离岸人民币（CNH即期）较前日涨幅0.23%；欧元兑美元较前日无变动；美元兑日元较前日变动0.05；英镑兑美元较前日无变动 [2] 宏观及行业新闻 - 美国7月非农新增就业7.3万远低于预期，前两月数据大幅下修25.8万 [3] - 非农数据疲软，特朗普甩锅称是拜登任命的官员编制，还要求罢免统计局局长 [5] - 美联储内斗公开化，两高官称就业依旧稳健，两反对派发声明称等待是犯错 [5] - 美联储理事库格勒宣布将于8月8日辞职 [7] - 特朗普威胁制裁，要求俄乌8月8日前达成协议，普京表示若有人对俄乌和谈成果失望是因期望过高 [7] - OPEC+原则同意9月再次大幅增产 [6]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 大幅弱于预期的非农就业数据扭转市场预期，市场对美联储后续宽松货币政策预期大幅回升，美联储后续施行进一步宽松货币政策具备确定性 [2][3] - 贵金属策略建议逢低买入，沪金主力合约参考运行区间 773 - 801 元/克，沪银主力合约参考运行区间 8885 - 9287 元/千克 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场行情表现 - 沪金涨 1.33%，报 781.12 元/克，沪银涨 0.80%，报 8994.00 元/千克；COMEX 金涨 0.43%，报 3414.50 美元/盎司，COMEX 银涨 0.37%，报 37.07 美元/盎司；美国 10 年期国债收益率报 4.23%，美元指数报 98.69 [2] - 部分品种日度变化情况：Au(T + D)收盘价 767.18 元/克，日度涨 0.60 元，涨幅 0.08%；Ag(T + D)收盘价 8888.00 元/千克，日度跌 72.00 元，跌幅 0.80%等 [4] 美国经济数据 - 前期部分数据显示美国经济具备韧性，7 月 ADP 就业人数 10.4 万人，二季度实际 GDP 季度环比年化值 3%，至 7 月 26 日当周初请失业金人数 21.8 万人，6 月核心 PCE 物价指数同比值 2.8%，7 月芝加哥 PMI 为 47.1 [2] - 上周五非农就业数据逆转市场预期，7 月季调后非农就业人口变动数 7.3 万人，6 月及 5 月新增非农就业数据大幅下修，7 月政府就业人数下降 1 万人 [2] 市场预期变化 - 非农数据公布后，市场对美联储后续宽松货币政策预期大幅回升，CME 利率观测器显示，当前市场预期美联储在九月议息会议降息 25 个基点概率升至 80.3%，并预期 10 月继续降息 25 个基点 [3] 金银重点数据汇总 - 黄金方面，COMEX 黄金收盘价、成交量上涨，持仓量下跌，库存上涨；LBMA 黄金收盘价上涨；SHFE 黄金收盘价、持仓量、库存、沉淀资金上涨，成交量下跌；AuT + D 收盘价上涨，成交量、持仓量下跌 [7] - 白银方面，COMEX 白银收盘价、库存上涨，持仓量下跌；LBMA 白银收盘价上涨；SHFE 白银收盘价、沉淀资金下跌，成交量、持仓量、库存下跌；AgT + D 收盘价下跌，成交量下跌，持仓量上涨 [7] 图表相关信息 - 包含 COMEX 黄金价格与美元指数、实际利率关系，上期所黄金价格与成交量、总持仓量关系等多组图表 [12][10] - 展示了 COMEX 黄金、沪金、COMEX 白银、沪银的近远月结构，以及黄金、白银的内外价差统计等图表 [23][26][54]

美股市场表现 - 周五美股三大指数集体大跌 道琼斯跌542.4点(跌幅1.23%) 纳斯达克跌472.32点(跌幅2.24%) 标普500跌101.38点(跌幅1.6%) [3] - 本周累计跌幅 道琼斯跌2.92% 纳斯达克跌2.17% 标普500跌2.36% [3] 非农就业数据 - 7月美国非农新增就业7.3万人 显著低于预期的10.4万人 失业率升至4.2% [5] - 5月/6月新增就业数据大幅下修 合计减少25.8万人(5月从14.4万下修至1.9万 6月从14.7万下修至1.4万) [5] - 市场认为就业数据疲软反映贸易政策拖累经济增长 [6] 美国政府人事变动 - 特朗普解雇劳工统计局局长埃丽卡·麦肯塔弗 指控就业数据被操纵 [8] - 劳工统计局副局长威廉·威亚特罗夫斯基接任代理局长 [8] - 分析认为解职具政治动机 未来数据解读可能倾向特朗普 [9] 美联储人事变动 - 美联储理事库格勒提前5个月辞职 使特朗普可提前任命新理事 [11] - 特朗普政府计划安排"影子主席"进入理事会 为领导权更替做准备 [11] - 市场担忧美联储独立性受干预 白宫施压降息力度或加大 [11] 美联储政策预期 - 9月降息概率从37.7%飙升至75.5% [13] - 美联储内部已有两位鸽派理事(沃勒/鲍曼)主张降息25基点 [13] - 若特朗普再任命鸽派理事 美联储理事会将形成鹰鸽势均力敌格局 [13] 金融市场反应 - COMEX黄金周五大涨2.01% [11] - 美元指数单日下跌超1% 10年期美债收益率下跌12基点 [12]

非农数据与加密货币关联性 - 非农就业数据(NFP)是美国劳工部每月公布的关键经济指标，反映农业以外就业增长情况，直接影响美联储货币政策预期和全球资产定价[3] - 比特币价格走势与利率预期高度挂钩：非农数据强劲可能推迟降息导致BTC承压，数据疲软则增强降息预期推动BTC上涨[4][7] - 比特币兼具"类风险资产"和"数字黄金"属性，在加息周期表现类似美股(承压)，在高通胀时期表现趋近黄金(抗通胀)[4] 影响机制分析 - 非农数据通过链式反应影响加密市场：就业数据→美联储利率预期调整→美元/美债波动→机构调整风险资产组合→加密市场同步响应[8] - 以太坊等山寨币对非农数据反应比比特币更剧烈，主要因流动性更薄且市场敏感性更高[8] - 全球机构参与度提升(比特币ETF/加密基金)使得传统宏观分析模型日益适用于加密货币定价[4] 近期市场动态 - 7月美国非农新增就业7.3万人，显著低于预期的10.4万人，市场对9月降息概率预期升至80%[11] - 比特币8月回调测试112000美元关键支撑位，预计调整周期约20-30天后配合9月降息重启上涨[17] - 以太坊近期超跌至3425美元(正常回调位3500美元)，机构单日ETF成交量达8.12亿美元创半年新高，显示强劲买盘支撑[19] 中长期趋势 - 比特币大周期上涨趋势不受短期非农数据根本性影响，但短期波动率显著提升[8] - 以太坊若突破4100/5000美元关键位，年底行情值得期待，机构洗盘行为可能加速价格发现[19] - 加密市场与传统金融体系关联度持续深化，非农数据成为观测链上资金流动的重要指标[21][22]

非农就业数据修正与影响 - 2025年7月新增非农就业7.3万人，低于预期的11.0万人，前值从14.7万人大幅下修至1.4万人[1] - 6月非农数据被下修13.3万人，主要来自政府就业(下修6.2万人)、休闲酒店业(下修1.6万人)和建造业(下修1.2万人)，合计占下修总量的近70%[12][16] - 5月和6月非农数据累计下修25.8万人，7月新增就业较一季度月均10万+水平明显回落[12] 就业市场趋势 - 7月失业率升至4.2%，高于前值4.1%，劳动参与率降至62.2%[14][31] - 失业人口增加22.1万人，其中暂时性失业增加8.0万人，永久性失业持平，完成临时工作失业增加3.1万人[31][35] - 商品生产部门新增就业连续三个月为负(-1.3万人)，反映企业投产意愿不足[27][28] 行业表现差异 - 金融活动(+1.5万人)、教育保健(+7.9万人)和零售业(+1.6万人)新增就业表现稳健[27] - 服务业新增就业从1.6万人升至9.6万人，需求相对稳定[15][27] - 制造业新增就业-1.1万人，耐用品(-0.7万人)和非耐用品(-0.5万人)均表现疲弱[13][27] 薪资与通胀 - 7月平均时薪同比升3.9%，环比升0.3%，均高于前值[14][41] - 商品生产部门时薪环比增速0.1%，低于私人服务部门的0.4%[43] 市场预期与政策 - CME Fedwatch显示市场预期2025年美联储将降息3次，9月首次降息概率达83.4%[23][26] - 10年期国债收益率下行14个基点至4.23%，2年期下行25个基点至3.69%[11]

摘要 第一，根据美国劳工部8月1日公布数据，7月美国就业数据显著走低。7月新增非农7.3万人，低于预期的10.4万人。此外，前两月数据显著下修，5月和6月 数据共下修25.8万人，5月数据下修12.5万人至1.9万人，6月数据下修13.3万人至1.4万人。由于几天前公布的美国二季度GDP数据、7月"小非农"ADP就业 数据均比较高，导致预期差就更明显。 第二，为何非农数据波动那么大？实际上，近年非农数据的波动变得非常频繁，修正幅度有时也比较大，我们理解其背后可能"一套已经存在技术问题的 统计方法vs越来越复杂的现实"。一则是企业生死模型（NBD）的技术性失真。NBD模型假定企业新成立与倒闭所带来的就业净增长是相对稳定的，但近 年的复杂宏观环境打破了这一假设；二是季节调整技术的落后也是部分月份数据偏差的另一个原因，在经济发生结构性变化时，季节性调整模型可能无法 立即适应，从而使得初始就业数据偏离实际情况，带来后续大幅修正；三是BLS调查问卷收集率低，这一问题一直存在质疑但持续没有解决；当然，对于 7月份数据来说，这一因素可能并非关键，近三个月的数据收集率相对稳定。四是近年美国经济政策的方差较大，比如移民政策、关 ...

美国7月非农就业数据异常 - 7月非农新增就业仅7.3万 远低于预期 且前两月数据合计下修25.8万 创疫情以来最大幅度修正 [1] - 5月数据从+14.4万下修至+1.9万（下调12.5万） 6月数据从+14.7万下修至+1.4万（下调13.3万） [1][2] - 修正主要源于机构调查 其中40%下修来自州和地方政府的教育部门 [7] 就业数据统计机制与矛盾 - 非农报告包含两项独立调查：企业机构调查（统计岗位数 兼职重复计算）和家庭住户调查（统计就业人数 兼职不重复计算） [5][6] - 自2022年以来 美国就业岗位数量持续增加 但实际就业人数几乎未增长 两者出现显著背离 [8][9] 数据失真核心原因 - 企业调查回复率持续恶化 近期首次调查样本回收率跌破60% 远低于疫情前70%以上的水平 [10][12] - 低回复率导致修正风险上升 专家指出50%的回收率将大幅增加数据修正幅度 [12] 统计能力系统性削弱 - 公众对政府调查信任度下降 配合意愿降低 同时统计机构面临预算和人员配置紧缩 [13][14][15] - 劳工统计局已暂停15%的CPI样本收集 并因资源不足终止三个都市区数据采集 [16] - 年度基准修正显示 2023年初步估算值创2009年以来最大降幅 [18] 政策环境潜在影响 - 特朗普时期的政策快速变化可能加剧企业应对压力 进一步抑制调查回复率 [17] - 统计机构资金削减直接影响经济数据收集能力 未来所有劳工报告波动性可能增大 [15] 数据质量警示 - 当前初步发布的非农数据可靠性存疑 需警惕其可能成为需要反复修正的"初稿" [4][19]

新增非农就业数据修正 - 7月新增非农就业录得7.3万人，但前值被大幅下修，5月和6月合计下调25.8万人，显示就业水平存在高估[2][3] - 政府部门是被高估的主要行业，5月和6月合计被下修11.9万人[2] - 自2022年以来，夏季就业数据均有向下大幅调整，2023年和2024年6月非农终值分别下修10.4万人和8.8万人[2] 就业市场降温迹象 - 7月失业率上行至4.2%，U6失业率从6月的7.7%反弹至7.9%，指向就业市场广泛降温[2][5] - 劳动参与率下行至62.2%，录得2023年年初以来新低，就业率同步下降，永久退出劳动力市场的人数继续增加[2][5] - 6月劳动力供需缺口录得42.2万人，基本达到疫情前水平，表明美国就业市场供需趋于均衡[8] 行业就业表现分化 - 7月新增就业集中于教育保健业、零售业和金融活动，分别上升2.7万人、3万人和1.7万人[6] - 政府新增就业在7月为今年以来三度转负，减少1万人就业，且前值被大幅下修，5月和6月分别下修5.7万人和6.2万人[6] - 零售业和商业服务业时薪同比增速最高，分别为5.2%和5.1%，零售业时薪同比增速较上月上行1.4个百分点[12] 工资增速与市场反应 - 7月非农就业平均时薪环比增速上升至0.3%，同比增速略升0.1个百分点至3.9%，但长期趋势持续走弱[9] - 6月实际时薪同比增速为1%，较上月回落0.4个百分点，2024年8月以来基本保持在1%以上[10] - 疲弱的就业数据引发降息预期升温，市场预期美联储9月降息概率从40%升至80%，年内降息次数从1.3次回升至2.2次[16]