报告行业投资评级 - 未给出明确的多资产配置对应细分行业投资评级[46] 报告核心观点 - 9月加息落地 短期风偏回升 商品类资产如期反弹 境外风偏上行受利率预期高位震荡约束 境内风偏受益于风险评价稳步下行仍有空间 存在刚性需求支撑的商品相对较优 A股继续关注受益于风偏和增长预期上行的方向 如上游资源品和科技自主可控等[6] 各目录内容总结 一、多资产周表现：风偏回升 风险资产修复 - 2026年9月14日—9月20日当周 原油短期回落 市场风偏回升 风险资产修复 权益中A股领涨 科创50涨幅居前 黄金/有色小幅反弹 中债/美债延续震荡[9] - 当周A股主要标的涨跌幅 上证综指0.61% 沪深300-0.06% 中证A500 0.70% 中证500 2.89% 中证1000 3.51% 国证2000 3.74% 中证2000 3.86% 北证50 2.04% 创业板1.52% 科创50 6.39%[11] - 当周港股主要标的涨跌幅 恒生指数-0.22% 恒生科技1.97%[11] - 当周发达市场权益主要标的涨跌幅 标普500-0.08% 纳斯达克100 0.94% 英国富时100 0.08% 欧元区斯托克50-1.22% 德国DAX30-1.03% 法国CAC40-1.40% 意大利富时MIB-1.84% 西班牙IBEX35-1.64% 日经225 1.57%[11] - 当周债券主要标的涨跌幅 1-3年国债0.02% 5-7年国债0.06% 10年以上国债0.20% 1-3年高等级信用债0.07% 5-7年高等级信用债0.10% 中证转债指数1.04% 2Y美债期货-0.20% 10Y美债期货-0.27%[11] - 当周商品主要标的涨跌幅 Comex黄金0.16% 境内Au9999 1.07% 上期所有色金属指数0.10% 伦敦铜2.26% 上期所铝0.85% 布伦特原油-1.10%[11] - 当周外汇主要标的涨跌幅 美元兑人民币汇率-0.18% 美元指数1.14% 欧元兑美元汇率-0.97% 美元兑日元汇率2.18%[11] - 美国花旗经济意外指数数值为30.7 全球经济意外指数数值为33.7[12] 二、预期层面：风偏短期修复 利率约束仍存 （一）9月加息落地 短期风偏修复 - 9月FOMC如期加息25bp 会议以12票一致通过加息 将联邦基金利率目标区间上调至3.75%—4.00% 为2023年7月以来首次加息 声明对经济判断更加乐观 并删除了通胀主要反映能源等供给冲击的解释 反映美联储对通胀风险的关注进一步上升 会前已较充分定价本次加息 叠加近期油价回落 前期受紧缩预期压制的商品类资产如期反弹[12] - 点阵图将2026年末利率中位数由3.8%上调至4.1% 对应年内再加息25bp 预期2027年维持利率不变 降息时点进一步推迟 2028、2029年回落至3.9%和3.6% 长期利率中位数也小幅升至3.2% 近期SOFR与EFFR的隐含利率继续上行 表明本次加息落地并未带来利率预期的下行 高利率环境对美债压力未消 配置需求对金价仍有支撑 工业金属社会库存处于相对低位 基本面仍有望提供强支撑 电网、半导体等领域的刚性需求有望继续挺价[13] （二）地缘担忧边际缓和 通胀风险尚未出清 - 近期沙特与胡塞武装达成短期停火协议、特朗普与海湾国家领导人会晤等进展缓和了市场担忧 国际油价小幅回落 但经过前期持续的供应扰动 原油及成品油库存处于低位 终端汽柴油价格仍明显高于今年春季 短期油价回落尚未消除能源成本压力 8月美国能源价格同比上涨16.3% 对名义CPI同比拉动约1.1个百分点 剔除能源后 名义通胀约为2.3% 已连续三个月回落 当前通胀压力仍主要来自能源 地缘缓和能否转化为供应持续恢复 是后续通胀风险能否下降的关键[18][19] - 原油短期动量有所回落 但隐含波动率仍高于月初水平 在中东局势僵持的背景下 低库存和供给约束或对油价形成支撑 原油中期或延续高位震荡[19] （三）财政发力仍有提速空间 国内政策预期强化 - 8月工业增加值同比增长5.2% 较前值回升0.7个百分点 主要受极端天气扰动减弱、采矿业拖累减轻及制造业生产改善带动 结构上 高技术制造业和具备外需支撑的中游设备制造维持较高景气 纺织、医药生产剔除基数影响后也有实质性回升 但投资同比降幅收窄仍有低基数贡献 制造业扩产意愿偏谨慎 8月社零同比增长0.4% 较前值回落0.2个百分点 汽车等大额可选消费持续承压 企业中长期贷款和居民信贷也未明显回暖 供给恢复尚未形成需求牵引的全面改善[22] - 建安投资、以旧换新消费品在去年基数持续下降的基础上有读数回升的基础 但实质修复仍待政策发力 财政端重点关注两项进展 一是项目专项债发行提速 8月以来剔除化债后的新增项目专项债发行尚未明显加快 发行进度仍处历史偏低区间 二是政策性金融工具加快投放 9月初启动后 前两周政策性金融债发行整体平稳 资金向项目端传导仍有时滞 后续需观察资金投放能否带动实物工作量及配套融资改善 为内需提供支撑 国内风险评价有望稳步下行[23] 三、交易层面：风险资产价格动量回暖 （一）风险资产价格动量回暖 - 从大类资产的收益因子看 A股短期动量开始恢复 商品/美股/中债趋势信号较强 黄金出现反转信号 美债反转信号较强[26] （二）商品/A股风险可控 - 近一周各类资产中期不确定性表现为 A股/美股/商品/中债中期不确定性平稳 黄金/美债中期不确定性上行[31]

核心观点 报告认为，海外加息利空落地，风险偏好阶段性修复，A股将迎来震荡反弹机会，科技成长板块补涨可期 [1][3] 海外策略 海外宏观 - 美联储9月预防性加息25BP，主要是抗通胀而非开启新紧缩周期，点阵图隐含年内再加1次，但市场定价更为鹰派，比点阵图多1-2次加息 [1] - 沃什讲话后市场调整，其对金融条件和通胀的表述令市场重新评估终端利率和高利率持续时间 [1] - 地缘缓和预期下油价高位回落，叠加芯片催化，美股硬件领涨，美债收益率回落 [1] 海外策略 - 美股：震荡分化，采用哑铃策略，历史上首次加息后一到两个月平均回撤3%-4%，高利率约束估值，增长韧性支撑盈利，兼顾优质成长与防御 [1] - 美债：高位筑顶，加息落地基本确认5%的10Y美债收益率见顶，趋势性下行需等待通胀持续改善或需求明显降温 [1] - 黄金：震荡运行，保留中长期配置、分批逢低布局，交易性增配等待实际利率回落或避险需求增强 [2] 国内策略 A股大势研判 - 联储加息利空落地，地缘谈判缓和，油价高位回落，中美经贸磋商，中美元首会晤渐近，风险偏好明显回升 [3] - 英伟达芯片销量翻倍、国内电子信息制造业“十五五”规划出台，华为昇腾960超节点发布，产业催化吸引资金向AI硬件、半导体等方向回补，TMT成交占比快速回升 [3] - 变盘节点已现，预计节前A股震荡反弹，科技成长补涨可期 [3] 行业选择 - 科技链：AI算力、半导体、创新药 [4] - 涨价链：农业、有色、能化等 [5] - 出口链：集成电路、电力设备、机械、汽车、船舶等 [5] 周度复盘 市场表现 - 全A指数震荡上行，宽基几乎全面反弹，科创领涨，大盘唯一下跌 [5][13] - 科创50、中证2000、中证1000分别上涨6.4%、3.9%、3.5%，沪深300下跌0.1% [13] - 电子、通信、房地产、医药生物、机械设备行业上涨幅度居首，分别上涨6.1%、3.8%、3.3%、3.3%、3.2% [13] - 石油石化、农林牧渔、煤炭、银行、社会服务行业下跌幅度居前，分别下跌3.7%、2.8%、2.7%、1.8%、1.1% [13] 估值表现 - 通信、电子、机械、综合行业在PE、PB十年历史分位均接近极值高位 [19] - PE-TTM十年历史分位超越80%的行业包括综合、建筑材料、农林牧渔、通信、轻工制造、电子、建筑装饰、机械设备、煤炭、钢铁 [19] - PB-LF十年历史分位超越80%的行业包括通信、电子、机械设备、综合 [19] 资金情绪 - 成交周度降温但周五放量，5MA成交降至1.81万亿，周五日度成交放量至2.09万亿，行业轮动速率提速 [5][24] - TOP5%拥挤度指标加速回升，周环比+2.3pcts至47.8%，突破阈值45% [5][25] - TMT拥挤度反弹至39.3%，环比提升3.7pcts [25] - 电子、建材、电力集中度提升显著，电子周度成交占比达87.3%的两年历史分位，通信达97.0%，建材达100.0% [25][27] - 主题热点AI硬件热度多大幅回暖但有所分化，半导体快速升温，光通信略有降温 [5][31] - 硅片、CRO、半导体设备、氮化铝、模拟芯片主题周度涨幅领先，分别上涨13.2%、12.5%、11.8%、11.1%、10.8% [31] - 煤炭、保险、数字货币、锂矿主题周度跌幅居前，分别下跌2.9%、1.2%、1.2%、0.7% [31] 内资流向 - 股票型ETF净流出62.17亿元，宽基转向净流入59.65亿元，行业主题净流出 [5][38] - 行业主题ETF增配黄金股、通信，减配半导体 [5][38] - 债券型ETF净流入延续216.59亿元，向债再平衡的倾向持续 [5][38] - 融资转向小幅净买入72.65亿元，融资买入占比小幅反弹至8.59%但仍处相对低位 [5][44] - 融资行业配置：电子、电力、建材增配居首，医药、军工、汽车减配居前 [44][46] 外资流向 - 北向资金成交占比为14.65%，环比提升0.93pcts，成交实际体量同样反弹 [48] - 周度十大活跃股成交额聚焦于电子、通信、电力设备、建筑材料、有色金属行业 [48] 恐慌情绪 - 国内沪深300ETF周度隐含波动率为16.43，环比下降7.82%，国内恐慌情绪延续降温 [36] - 海外VIX指数为14.81，环比下降6.50%，海外恐慌情绪转向降温 [36] 重点事件日程 - 外交大事：9/19-23何立峰率团赴美与美方举行经贸磋商；9/22第81届联大高级别周，美国政府已同意伊朗领导人出席 [50] - AI与半导体产业：9/21 AICC人工智能计算大会；9/22-24阿里2026云栖大会；9/22-23 GMIF 2026全球存储器行业创新峰会；9/23高通骁龙峰会；9/23 Meta Connect 2026 [50] - 全球宏观政策数据：9/21中国9月LPR；9/21韩国9月出口20天同比；9/24美国初请失业金，多位美联储官员讲话 [50]