财务表现 - 2025年上半年收入11.14亿元同比下降7.90% 归母净利润-1.04亿元 扣非归母净利润-2.03亿元同比减亏 [1] - 第二季度收入6.59亿元同比下降2.93% 归母净利润0.30亿元 扣非归母净利润-0.58亿元 [1] 业务板块表现 - 全读长测序业务（SEQ ALL）收入8.94亿元同比下降12.15% [1] - 智能自动化业务（GLI）收入1.12亿元同比增长0.39% [1] - 多组学业务（OMICS）收入0.85亿元同比增长40.01% [1] 测序业务详细分析 - 测序仪器设备收入29,765.96万元同比下降23.18% 试剂耗材收入55,455.76万元同比下降6.30% [2] - 全读长测序仪销售总量超700台创历史同期新高 同比增长60.35% [2] - 纳米孔测序仪新增销售近50台 国内招标市场份额较去年同期翻倍 [2] - 全球基因测序仪累计销售总量超5,300台 [2] 海外市场拓展 - 四大业务区域新引进12家经销商 累计建成30座DCS Lab实验室 [3] - 新增用户超160家 累计服务用户超3,560家 [3] - 国内地区测序仪新增销售超600台同比增长82.47% 完成反应数超35,000个同比增长超200% [3] - 亚太地区新增基因测序客户22家 37家核心渠道商完成签约 渠道收入占比升至60% [3] - 欧非地区新增15项CE认证 新增客户22家 T1+首次销至捷克地区 [3] - 美洲地区新增客户28家 与多家机构开展T1+新产品测试 [3] 行业前景 - 地缘政治 宏观环境 临床转化周期及价格竞争等因素使测序业务短期承压 [2] - 全球降息周期开启 科研经费投入增加 医院自建测序平台需求释放 新兴应用领域持续拓展将驱动行业重回两位数增长 [2]

业绩表现 - 2Q25收入73.38亿元同比增长19.8% 基本符合市场预期 [1] - 2Q25 Non-GAAP净利润5.62亿元 超出市场预期 主要因销售与研发费用低于预期 [1] - 毛利率环比提升0.2个百分点至36.5% 主要受益于效果广告增长和经营杠杆 [2] 业务板块分析 - 广告收入同比增长20.2%至24.49亿元 游戏为第一大广告主行业 eCPM同比显著提升 [1] - 游戏收入同比增长60.1%至16.12亿元 但预计下半年或因高基数同比下降16-17% [1] - 增值服务收入同比增长10.6%至28.37亿元 [2] - 新游戏项目包括《三谋》繁中版及代理游戏 收入贡献预计在4Q25至2026年释放 [2] 运营数据 - 2Q25 DAU达1.09亿人 MAU及人均单日使用时长均实现同比增长 [3] - 社区属性明显且用户粘性维持高位 广告预算呈现向核心平台汇聚趋势 [3] 盈利展望 - 预计4Q25毛利率将逐步提升至37% 长期有望达到40-45% [2] - 4Q25 Non-GAAP经营利润率有望达10% 主要因营收增长与费用节制 [2] - 广告收入预计下半年保持20%左右同比增速 [1] 估值调整 - 港/美股目标价分别上调5.7%至204港元及8.0%至27美元 [3] - 当前估值对应33/25倍2025/2026年Non-GAAP市盈率 [3]

固定收益研究 - 复盘2006-2007、2014-2015、2024-2025年三次股市上涨期间债市表现显示：国债收益率与资金同步变动，若资金宽松则长期呈下行趋势，期限利差走阔、信用利差收窄 [2] - 资金分流特征：居民存款同比少增，债券型基金份额在股市上涨初期下降但后期回升，理财转移股市规模有限，保险投债占比预计上升 [2] 电子行业 - **歌尔股份**：25H1营收375 5亿元（同比-7 0%），归母净利14 2亿元（同比+15 7%），毛利率提升2 0pcts至13 5%，AI智能眼镜及可穿戴产品驱动盈利改善 25Q2营收环比增30 3%至212 4亿元 [3] - **纳芯微**：25Q2营收创新高，汽车电子领域高低边驱动、隔离芯片等产品放量，预计2025-2027年营收CAGR达33% [9] 美妆行业 - **科思股份**：防晒剂市场需求弱于预期，公司聚焦新产品突破及海外基地建设（马来西亚产线下半年投产），2025年归母净利预测下调至4 1亿元 [5][6] 食品饮料行业 - **盐津铺子**：25H1营收29 4亿元（同比+19 6%），魔芋单品高增带动净利率提升0 8pct至13 8%，东南亚出海布局顺利 [6] 家用电器行业 - **长虹美菱**：25H1营收180 72亿元（同比+20 80%），外销增速亮眼，但所得税及减值拖累净利增速至0 26% [8] 光学及建筑行业 - **舜宇光学科技**：手机光学高端产品占比提升，车载ADAS领域领先，预计2025年收入409亿元 [10] - **三维化学**：25Q2业绩同比高增156%，工程业务重大项目确收加速，2025年预期股息率5% [11] 行业表现 - 通信、电子、综合行业领涨：1年涨幅分别达87 0%、72 5%、96 3% [1] - 银行、公用事业表现落后：1年涨幅仅26 7%、4 0% [1]

财务表现 - 25H1营收353亿元 同比增长25% 超出市场20%增速预期 [1] - 25H1经调整净利润36亿元 同比增长35% 大幅超出市场10%增速预期 [1] - 经调整净利润率10.1% 同比提升0.8个百分点 [2] - 毛利率25.2% 同比提升1.6个百分点 [1] 业务构成 - 医药健康产品销售收入293亿元 同比增长23% [1] - 线上平台及数字化营销收入60亿元 同比增长34% [1] - 服务收入占比从16%提升至17% [1] - 年度活跃用户数突破2亿 [1] 增长驱动因素 - 30+创新药线上首发包括信达生物信尔美、信立泰信超妥等 [1] - 医疗器械和保健品多款首发包括鱼跃安奈糖5代血糖仪、汤臣倍健蓝罐蛋白粉 [1] - 广告主数量增加推动数字化营销增长 [1] - 履约费用率10.07% 同比下降0.31个百分点体现规模效应 [2] 战略布局 - 京东买药秒送O2O服务连接全国20万+药房 [2] - 线上医保支付服务覆盖范围扩大至2亿人口 [2] - 打造皮肤、心理、中医、肿瘤、男科5大专科体系 [2] - 与诺和诺德战略合作围绕肥胖、糖尿病打造一站式诊疗服务 [2] - 拓展居家照料、到家快检、护士到家等生态服务 [2] 技术赋能 - 升级AI京医、京东卓医等系列AI产品 [2] - C端在线医院上线500+智能体 累计服务用户超5000万 [2] - B端赋能就医管理、医生助手、医院运营管理等场景 [2] 费用结构 - 销售费用率5.1% 同比上升0.2个百分点因加强医疗咨询可信度投入 [2] - 研发费用率2.1% 同比下降0.2个百分点 [2] - 管理费用率1.7% 同比下降0.7个百分点 [2]

宏观分析 - 7月美国CPI同比2.7%与前值持平，核心CPI同比回升0.2个百分点至3.1%，核心服务是推动核心CPI环比回升的主因 [3][4] - 关税敏感类商品环比增速回落，进口依赖度较高的家具、服装、休闲娱乐商品等环比增速较6月有所回落 [4] - 市场对美联储年内3次降息预期或过于乐观，核心服务通胀粘性仍强，美联储在通胀与就业两难抉择下或难以连续降息 [4][5] 金融工程 - 沪深300增强策略采用成分股内多因子模型+成分股外卫星策略，域内30%、域外10%配置比例下年化超额收益12.6%，跟踪误差5.2% [2][6][7] - 成分股内选股侧重基本面和动量因子，成分股外可采用小市值高增长组合，极端情况下全卫星策略年化超额收益可达17.5%但跟踪误差升至7.6% [6][7] 美妆行业 - 壹网壹创聚焦美妆个护等高毛利品类，2024年起加大AI技术投入，毛戈平品牌通过AI直播创新获阿里妈妈奖项 [2][9][10] - 公司推出股权激励计划，2025-2027年营收目标为较2024年增长30%/60%/90%，对应扣非净利润目标1.01/1.24/1.47亿元 [11] 建材行业 - 水泥价格多数区域已触及成本线，长三角、湖北等地磋商错峰生产方案，若落实将开启恢复性上调 [18][21] - 浮法玻璃均价环比下跌20.38元/吨，产能供应平稳但需求季节性修复未显现，中下游库存仍需消化 [20][21] 军工行业 - 中俄开展海上联合演训，美国开始构建反无人机防御体系并在乌克兰测试前瞻性技术 [28][29] - 推荐关注航空航天装备及卫星互联网领域，中航沈飞、航天南湖等总装企业及中航光电等元器件供应商 [28] 造纸行业 - 7月文化纸价环比下跌1.11%，白卡纸成交均价环比下滑1.25%，箱瓦纸下旬在规模纸厂带动下窄幅上调 [24][25][26] - 木浆外盘报价下行减缓，阔叶浆主流价格490美元/吨，针叶浆平稳，浆市供强需弱格局难改善 [27] 跨境电商 - 7月出口增速回升至7.2%，对东盟/拉美/非洲出口增速分别达17%/8%/42%，家具出口增速环比提升2pct [32] - H1跨境电商进出口1.32万亿元同比增5.7%，亚马逊Q2第三方卖家服务销售额同比增11%显著提速 [34] 纺织服装 - 百隆东方越南产能占比近80%具备关税优势，2023/2024年分红率高达88%/95%，色纺纱行业2010-2021年CAGR为8% [35][36] - 裕元集团H1制造业务收入增8.3%但零售收入降8.6%，直播销售翻倍增长但线下渠道显著下滑 [46][47]

纪要涉及的公司 光线传媒 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩增长**：2025 年一季度经营增速超 20%，《哪吒 2》及其衍生品预计贡献显著业绩增量，全年衍生品销售规模有望达 200 - 300 亿元；以 10%的 take rate 计算，毛利口径贡献约 30 亿，光线占比约 20 亿，全年业绩有望达 40 亿元左右；动画与真人电影票房总收入预期 20 - 30 亿元，对应利润空间 10 - 20 亿元，叠加 IP 衍生品授权收入 5 - 10 亿元，整体后续利润预期可达 20 亿元以上[2][6][7] 2. **转型发展**：正从电影内容提供商向 IP 创造者和运营商转型，是公司创立以来第二次重大转型；积极拓展 IP 多元化变现渠道，包括游戏、主题乐园和文创产品，摆脱对单一票房收入的依赖[2][3] 3. **IP 储备**：构建神话宇宙矩阵，储备《哪吒 2》、敖丙独立电影、《哪吒村》等项目；储备《他的小梨涡》《透明侠侣》等真人电影项目；2026 - 2028 年有多部动画和真人电影计划上映[2][10][11] 4. **应对行业问题**：通过 IP 多方位运营增强业绩持续性，提前布局并投资 20 多家头部公司，提高制作标准化水平和中台功能，平滑业绩波动；计划组建新动画厂牌，扩充产能[4][12] 5. **IP 运营措施**：扩充衍生品业务规模，与下游优质公司合作；创作前期考虑后续变现，维持热度；布局 3A 游戏开发，计划三年内推出；开发收藏类及 TCG 卡牌游戏；推出线上线下品牌店；发展主题乐园[13] 6. **AI 技术应用**：正在利用 AI 技术提升效率，虽处于改进阶段，但中长期赋能空间大[14] 7. **市场潜力**：国内电影 IP 衍生品市场处于早期阶段，潜力巨大；以迪士尼、《冰雪奇缘》等为例，显示衍生品变现能力强；光线传媒未来利润有望叠加衍生品业绩贡献，形成 15 - 25 亿常态化区间[8][9] 8. **估值预期**：如果动画与真人电影票房及衍生品授权收入达到预期，给予 30 倍估值，总体市值有望达 600 - 750 亿元，乐观情绪下可能迈进千亿元方向[7] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 《哪吒 2》带来的 GDP 增量估算超 2000 亿，衍生品销售额将上千亿，海外票房预计超 1 亿美元[3] 2. 截至目前，《哪吒 2》衍生品下游销售规模 100 - 200 亿，下半年仍会有明显增量[5] 3. 行业内普遍 IP 授权比例 5% - 15%，头部 IP 可达 10% - 15%，游戏等联名授权可达 20% - 30%[6] 4. 光线传媒在产业链中占比预计超 50%，衍生品毛利中光线占比 60% - 70%[6] 5. 过去年份电影内容端利润一般 5 - 15 亿元，动画与真人电影各占一部分[7] 6. 《哪吒》衍生品覆盖 30 多个品类，共 200 多种产品[13]

行业投资评级 - 强于大市，维持 [2] 核心观点 - 政策支持上市公司通过并购重组高质量发展，行业整合持续深化，本周医药生物上涨 1.13%，子板块均实现上涨 [5][7][14][18] 各部分总结 一周观点：政策支持上市公司通过并购重组高质量发展，行业整合持续深化 - 2024 年发布的并购相关政策展现监管包容性提升、支持科技企业收购未盈利技术资产等趋势，降低重组门槛，提高效率 [5][14] - 本周迈普医学、派林生物等发布公告拟进行并购重组，有望助力上市公司获取优质资产，增强技术实力和市场地位 [6][15] 一周观点：本周医药生物上涨 1.13%，子板块均实现上涨 本周医药生物上涨 1.13%，子板块均实现上涨 - 本周医药生物上涨 1.13%，跑赢沪深 300 指数 0.25pct，在 31 个子行业中排名第 17 位，各子板块均上涨，原料药和血液制品板块涨幅最大 [7][18][22] 细分板块周表现及观点 - **医疗设备**：本周上涨 0.59%，估值上涨空间大，建议积极布局，预计 25Q2 有望迎来第二波以旧换新采购高潮，部分中小设备及上游元器件生产厂家 25Q2 开始兑现政策红利，大型设备生产厂家 25Q3 开始实现业绩高增长 [26] - **医疗耗材**：本周上涨 1.27%，涨跌幅波动较大，随着高值耗材集采逐步到尾声，有望迎来稳步上涨，建议关注高景气、集采促进、困境反转相关标的及部分 PEG 较低的中小市值企业 [29] - **IVD 板块**：本周上涨 2.00%，估值上涨空间大，建议积极布局，看好 AI+辅助诊断等新兴方向，3 月生育补贴政策和 5 月中美关税缓解有望带来利好 [30] - **血液制品板块**：本周上涨 2.89%，2024 年国内采浆量同比增长 10.9%，2025 年新浆站催化预期减弱，建议关注具备浆站获取能力强、运营效率高、新品推出快的头部血制品公司 [31][32] - **药店板块**：本周上涨 1.58%，行业出清提速，龙头药店客流量、利润率有望提升，统筹持续落地带来业绩增量，看好 AI 赋能带来经营新活力 [34] - **医疗服务**：本周医院板块上涨 1.07%，2024 年医疗服务整体业务略有承压，2025Q1 眼科、口腔消费医疗呈现向好态势，IVF 有望受益辅助生殖项目纳入医保以及生育补贴 [36] - **中药板块**：本周上涨 0.39%，2025 年影响业绩的主要因素减弱，看好国企龙头引领的行业优质资源整合、消费环境改善下行业需求持续复苏、创新驱动等方向 [38] - **CXO 板块**：本周上涨 0.41%，2024 年板块业绩见底，行业逐步进入上行周期，但中小公司复苏节奏相对较慢，业绩表现预计会出现一定分化，建议关注订单增长表现较好、行业并购整合能力较强的相关龙头标的 [39][40] 推荐及受益标的 - 推荐标的：英科医疗、迈普医学、怡和嘉业、微电生理、拱东医疗、派林生物、益丰药房、大参林、康臣药业、佐力药业、桂林三金、天士力、新里程、美年健康、国际医学 [8] - 受益标的：山外山、奕瑞科技、联影医疗、微创机器人、聚光科技、华大智造、迈瑞医疗、澳华内镜、力诺药包、心脉医疗、康拓医疗、奥精医疗、维力医疗、可孚医疗、中红医疗、润达医疗、圣湘生物、华大基因、贝瑞基因、金域医学、九安医疗、万孚生物、天坛生物、爱尔眼科、固生堂、锦欣生殖、环球医疗、方盛制药、贵州三力、药明康德、康龙化成、凯莱英、诺泰生物等 [8]

宏观 - 美国国际贸易法院裁定特朗普加征的部分关税超出总统授权、违法无效，这是美国司法系统制约总统权力边界的信号，或使关税相关权力向议会转移、税率和决策流程更可控，但美国对全球商品加征关税的战略方向未必逆转 [2] - 相比特朗普 2.0 之前，美国对全球加权平均关税将上升 15 - 20%，此裁决后美国对墨加关税调整概率更高，最终关税水平接近低端 15%的概率上升，且美国对贸易顺差国及战略竞争敏感行业加征关税的政策方向可能不变 [2] 固定收益 - 贸易法庭裁决取消了特朗普本次施加的绝大多数关税，包括全球 10%的统一关税、特定国家的对等关税、芬太尼关税，但特朗普此前通过“232 条款”和“301 条款”征收的关税不受影响 [3] 策略 - 去年以来一批 A 股优质标的赴港二次上市，宁德时代港股上市募资 410 亿港元，基石投资者认购占比近 50%，且较 A 股存在大幅溢价，反映国际资本对国内稀缺性资产的认可 [4] - 当前 A 股核心资产在全球 PB - ROE 视角下仍低估，外资配置力度处于相对低位，外资在港股对核心资产的系统性重估或对 A 股形成正向传导机制，带动核心资产估值修复 [4] 金工 再论 A 股择时：多维度融合 - 旨在对 A 股市场进行整体择时，从估值、情绪、资金、技术等维度为投资者提供市场状态参考，构建多维择时框架 [5] - 先精选单指标，再逐层合成构建多维择时框架，2010 年至 2025/4/30，合成策略对万得全 A 指数多空择时夏普约 1，年化收益约 22%，相对同期万得全 A 年化收益 3.77%有明显提升 [5] - 多维框架对单指标的改进较稳定，过拟合风险较低，扩展至 A 股主要宽基上均有良好择时效果，对中小盘适配度更高 [5] GPT - Kline：MCoT 与技术分析 - 对多模态大模型的推理能力及其在投研中的应用进行探索，将多模态思维链——MCoT 应用于投研中 K 线技术分析场景，构建智能化、自动化的技术分析平台 GPT - Kline [6] - GPT - Kline 实现了从 K 线绘图、走势分析、指标标注到报告输出的技术分析全流程自动化，并构建了网页端用户交互入口，测试显示其能基于 K 线图像准确识别和深入推理，实现可靠的走势分析、精准的技术指标及形态标注、逻辑连贯的技术分析报告输出 [6] 互联网 - 今年 618 电商大促活动中平台核心趋势为商户扶持大幅加码，竞争维度进一步延展，电商平台在保持 C 端补贴的同时优化补贴规则，提高补贴有效性，减少恶性竞争，并结合即时零售、全渠道营销、AI 赋能等强化多维度竞争力，落实为商户减负赋能的经营主线 [7] - 推荐即时零售场景业务快速起量，且远场电商持续受益于国补行动的平台，如阿里巴巴、京东 [7] 重点公司 富途控股 - 2025 年一季度营收 47 亿港币、同比增长 81%，净利润 21 亿港币、同比增长 107%，业绩高增得益于海外获客提速、港美股市场成交额放量，经纪佣金收入 23 亿港币，同比增长 114% [8] - 预计未来海外扩张势头强劲、海外权益市场保持高景气、创新应用夯实产品力，全年有望实现较高业绩弹性，维持“买入”评级 [8] 理想汽车 - W - 一季度收入 259 亿元，同环比 +1%/-41%；归母净利润 6.5 亿元，同环比 +9%/-82%，业绩符合预期 [9] - 期待 i8 等纯电新车有更好的上市表现，看好 VLA 模型上车或进一步提升智能辅助驾驶能力边界，维持“买入”评级 [9] 石药集团 - 1Q25 实现收入 70.15 亿元(-21.9%yoy,+11%qoq)，归母净利润 14.8 亿元(-8.4%yoy,+169%qoq)，收入/利润环比改善亮眼，主因内生主业环比企稳 + Lp(a)及 MAT2A 小分子 BD 交易部分首付款确认 [10] - 看好公司 EGFR ADC 海内外临床快速推进 + 数据持续读出展现出海潜力、高分红及可观回购、创新管线价值重塑，早期品种展现出海潜力，维持“买入”评级 [10] 英伟达 - 美东 5/28 发布 FY26Q1 财报，盘后股价涨逾 5%并带动 AI 芯片板块齐涨 [10] - Q1 营收、盈利和毛利率（不包括 H20 影响）超 VA 预期、营收指引若计入 H20 影响也超 VA 预期；游戏收入同比 +42%、环比 +48%超 VA 预期 32%，或与部分高端显卡可用于 AI 模型训练与推理有关；GB 系列供应链挑战渐缓和，产能爬坡，加速释放，维持“买入” [10] 小米集团 - W - 1Q25 收入同比增长 47%至 1113 亿元，创历史新高，调整后营业利润同比增长 114%至 99.6 亿元，IoT 和汽车业务毛利率表现出色，手机 ASP 创历史新高，高端化持续推进 [12] - 5/22 公司发布玄戒 O1/T1 芯片，看好小米高端手机市场份额持续扩大，基于 SOTP 估值法，维持公司目标价 71.2 港币，包含手机 xAIoT（44.9 港币），汽车（26.3 港币），维持“买入” [12] 评级变动 - 拼多多评级由买入调整为持有，目标价 102.30 元，2025 - 2027 年 EPS 分别为 53.75 元、70.86 元、84.28 元 [13] - 地平线机器首次评级为买入，目标价 9.28 元，2025 - 2027 年 EPS 分别为 -0.17 元、-0.08 元、0.04 元 [13] - 微博评级由增持调整为买入，目标价 15.04 元，2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.88 元、1.95 元、2.05 元 [13] - 黑芝麻智能首次评级为买入，目标价 24.04 元，2025 - 2027 年 EPS 分别为 -1.45 元、-0.76 元、0.01 元 [13]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：中医药服务行业、中医行业 - 公司：固生堂 纪要提到的核心观点和论据 经营情况 - 2025年一季度门诊量达121万次，同比增长12.1%，主要源于门店内生增长，线下门店门诊量同比增长率近16%，超集团整体水平；一线城市及成熟二线城市同比增长率达百分之十几，新区域因基数小增长率更高；1 - 3月抛除春节影响后同比增速逐步上升，3月单月门诊量同比增长近20%；4月门诊量同比增长超20%，线下区域接近25% [3] - 预计2025年全年增长前低后高，去年上半年基数高且下半年战略调整效果滞后，深圳区域业绩稳步恢复，结合内生增长和外延并购，对全年指引实现有信心 [7][8] 资本市场表现 - 控股股东和核心管理层对公司长期发展和内在价值充满信心，当前交易价格低估公司价值，将持续通过二级市场回购并注销已发行股份，提升每股收益，维护股东和投资者长期价值 [5] 行业对比 - A股医药板块一季度整体个位数负增长约为 - 5%，固生堂一季度门诊量快速增长，4月数据更好，凸显中医药服务刚需性和市场潜力 [6] AI赋能 - 2025年是AI正式商业化元年，计划通过AI赋能带来约3000万人民币业绩增量，今年AI投入预计两三千万，希望实现投入与增量平衡；未来几年AI赋能收入空间大，提高产能1%可带来约1亿人民币收入增量，用户端也有望增加额外收入 [9][10][11] - 已与6名头部专家合作，整理3 - 5000条病例数据，计划产生1000条高质量数据训练分身，三名专家诊疗思路和推荐处方功能内部测试，与多方合作提升技术能力，预计7月交付10个以上专家分身用于市场使用 [9] 会员服务 - 提供更好会员服务，包括管家服务，可增强患者和用户粘性，提高回诊次数和消费水平带来收入增长；普通患者平均就诊次数增加0.1 - 0.2次，收入体量超1亿人民币；会员每年多来0.5次，可带来接近1.5亿人民币收入 [12] AI应用场景 - 医生端：为国医大师等顶级专家进行学术体系和思想传承；通过AI诊断扩大医疗供给；训练AI专家构建线上线下专家体系，用智能审方系统审核签名确保医疗安全 [13] - 海外：调用国内顶级专家为海外中医内科能力弱的地区进行远程诊断并形成处方，促进全球中医药发展 [14] - 用户端：帮助医生主动随访，整理沟通内容成结构性数据反馈给医生和科联系统，提高沟通效果；训练AI使处方准确度达90%，提升医疗质量 [15] AI训练效果 - 耳鼻喉领域阮岩教授认为现阶段AI生成数据与他本人处方接近90%，超过许多副主任或主任级别医生，四星级AI医生具备高水平，有望提高整体医疗质量 [16] AI临床处方应用 - 能开出持续优化处方，自动比对专家处方和临床思想，正向循环提高诊疗能力；第二阶段通过随访患者数据优化诊疗方案，如应用上海中医药大学舌苔分型成果，有可能超越专家水平 [17] 并购情况 - 2025年一季度与武汉未来中医院等4家医院签订股权转让协议，若干标的完成前期尽调正在协议沟通阶段；国内市场转向买方市场，出售意愿标的增多，收购对价下降，2023年平均交易对价1.3倍PS，2024年1.1倍，今年已签约大部分不到一倍PS，两个标的0.8倍PS，是市场整合良好时机 [18] - 2025年并购策略积极与稳健，国内利用监管合规趋严和市场整合提速机会收购有业务体量标的，注重合规经营和风险把控；海外接触多个标的，部分尽调完成，预计有实质性扩大和进展，除新加坡外将在其他海外城市布局，引入产业基金共同并购大标的，预计经营现金流约6亿元，为自有现金并购提供空间 [19][20] 政策走向 - 2025年全国两会提出中医药事业和产业高质量发展，国家医保局及各省医保局支持中医药产业发展；中药饮片联采鼓励民营机构参与但不强制，第二轮联采国家对影片定价清晰充分，旨在保护传统医疗机构经营能力 [20] 院内制剂 - 2025年预计院内制剂收入约5000万元，与临床科研平台结合，通过AI推荐确有疗效的院内制剂；护士治疗占比提升，降低医保收入占比，提高毛利表现和患者认同度 [4][22] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 第一季度公司线下增长超50%，虽基数高仍保持两位数增长，内部预算达成率高；将在董事会批准基础上用自有现金回购约三四百万股并注销，减少股本数，提高净资产收益率及每股收益 [21]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][11] 报告的核心观点 - 考虑到公司智能产线确收放缓，下调公司2025 - 2026年归母净利润预测为0.87（原值1.01）/1.54（原值1.82）亿元，预计2027年归母净利润为2.37亿元，当前股价对应动态PE分别为63/35/23倍，因公司属于高端数控系统领域稀缺资产，维持“增持”评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营收17.82亿元，同比-15.71%；归母净利润-0.55亿元，同比转亏；扣非归母净利润-1.77亿元，同比亏幅扩大；归母净利润同比转亏因收入下滑、费用率提升、信用/资产减值损失提升；分产品看，数控系统与机床营收9.79亿元，同比+9.82%，机器人与智能产线营收7.11亿元，同比-36.39%，特种装备业务营收0.54亿元，同比-14.78%，新能源汽车配套业务营收0.11亿元，同比-49.92%，其他业务营收0.27亿元，同比+37.34%；业绩下滑主要系机器人与智能产线业务收缩，2024年10月公司被美国列入SDN清单，海外项目验收及结算不及预期 [2] - 2025Q1公司实现营收2.02亿元，同比-16.76%；归母净利润-0.58亿元，亏幅同比收窄；扣非归母净利润-0.70亿元，亏幅同比收窄 [3] 盈利指标 - 2024年公司毛利率为33.48%，同比+0.56pct，2025Q1单季度毛利率为35.01%，同比+0.24pct；分业务看，数控系统与机床业务毛利率为41.47%，同比+2.82pct；机器人与智能产线业务毛利率为20.63%，同比-6.25pct；毛利率提升主要系收入结构变化；2024年公司销售净利率-4.02%，同比转负，2025Q1销售净利率为-31.34%，同比+2.16pct [4] - 2024年公司期间费用率为42.15%，同比+8.80pct，销售/管理/财务/研发费用率为11.00%/10.66%/2.35%/18.14%，同比+1.90pct/+2.57pct/+0.75pct/+3.58pct [4] 资产与现金流 - 截至2024年末公司存货11.56亿元，同比+28.36%，主要系在产品与发出商品增加，判断系智能产线相关产品；2024年公司经营活动净现金流为3.65亿元，同比+72.54%，现金流周转有所改善 [5] 研发情况 - 2024年研发费用3.23亿元，同比+5.03%；2024年公司取得授权专利175项，其中发明专利68项、实用新型专利89项、外观设计专利18项；获得计算机软件著作权84项 [6] - 公司自主研发的“华中10型”智能数控系统，深度融合数控机床的数理模型与AI数据模型，通过智能编程和工艺优化，大幅提升了加工精度并缩短加工周期；通过切削动力学仿真功能，可以在生产前对加工过程进行模拟，提高加工良率 [6] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|1,782|2,102|2,474|2,836| |营业成本(含金融类)（百万元）|1,186|1,376|1,600|1,819| |归属母公司净利润（百万元）|(55)|87|154|237| |毛利率(%)|33.48|34.55|35.33|35.86| |归母净利率(%)|(3.11)|4.12|6.22|8.36| |收入增长率(%)|(15.71)|17.90|17.74|14.62| |归母净利润增长率(%)|(304.37)|256.48|77.74|53.97| |经营活动现金流（百万元）|365|129|303|118| |投资活动现金流（百万元）|(680)|(55)|(25)|(5)| |筹资活动现金流（百万元）|312|(39)|(39)|(39)| |现金净增加额（百万元）|(3)|35|240|74| |每股净资产(元)|8.04|8.53|9.36|10.60| |ROIC(%)|(0.69)|4.52|6.26|8.05| |ROE - 摊薄(%)|(3.46)|5.11|8.28|11.26| |资产负债率(%)|62.40|61.06|61.83|59.10| |P/E（现价&最新股本摊薄）|(97.83)|62.52|35.18|22.85| |P/B（现价）|3.39|3.20|2.91|2.57| [12]