8月15日，A股盘中再度上扬，创业板指、北证50指数等表现强势；港股弱势下探，恒生指数、恒生科技指数盘中均跌超1%。 市场整体活跃，两市主要股指全线走高，截至中午收盘，上证指数上涨0.47%，深证成指上涨1.19%，创业板指上涨2.14%，北证50指数上涨2.74%。 | 行情 | 资金净流入 | 涨跌分布 | | --- | --- | --- | | 上证指数 | 深证成指 | 北证50 | | 3683.58 | 11587.38 | 1472.06 | | +17.14 +0.47% +135.95 +1.19% | | +39.26 +2.74% | | 科创50 | 创业板指 | 万得全A | | 1091.35 | 2522.62 | 5811.99 | | +5.62 +0.52% +52.97 +2.14% | | +60.07 +1.04% | | 沪深300 | 中证500 | 中证A500 | | 4193.01 | 6535.85 | 4973.34 | | +19.69 +0.47% +106.00 +1.65% +34.29 +0.69% | | | | 中证1000 | 深证1 ...

市场表现 - 今日A股主要指数多数收涨，沪指涨0.50%收报3665.92点，深证成指涨0.53%收报11351.63点，科创50涨1.91%收报1069.81点，创业板指涨1.24%收报2409.40点 [1] - 全市场个股跌多涨少，3162只个股下跌，2083只上涨，172只收平，沪深两市成交额合计18815亿元，较上个交易日放量545.47亿元 [1] - 申万一级行业涨跌参半，通信、电子、煤炭、家用电器、房地产、非银金融等行业领涨，国防军工、钢铁、建筑材料、食品饮料、有色金属、社会服务等行业领跌 [1] 板块热点 - 涨幅居前概念板块包括光模块(CPO)、GPU、光芯片、服务器、光刻机、ASIC芯片、AI算力、工业气体、东数西算、光通信、半导体材料、炒股软件、半导体产业、消费电子代工、国家大基金等 [2]

报告核心观点 2025年7月25日A股主要指数多数收跌，行业和概念板块表现分化，沪深两市成交额较上一交易日缩量 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 沪指跌0.33%收报3593.66点，深证成指跌0.22%收报11168.14点，科创50涨2.07%收报1054.20点，创业板指跌0.23%收报2340.06点；全市场2724只个股下跌，2532只个股上涨，158只个股收平；沪深两市成交额合计12189亿元，较上个交易日缩量6258.16亿元 [1] 行业涨跌情况 申万一级行业涨少跌多，电子、计算机等行业领涨，建筑装饰、建筑材料等行业领跌 [1] 板块涨跌情况 涨幅居前概念板块为GPU、Kimi、多模态模型等板块 [2]

市值与市场表现 - 英伟达市值短暂达到3.92万亿美元，超越苹果成为有史以来市值最高的上市公司 [1] - 2025年第一季度Blackwell平台贡献了英伟达数据中心收入的近七成 [1] - AI算力需求推动公司达到前所未有的高点 [1] 竞争格局与挑战 - OpenAI正在测试谷歌TPU芯片为ChatGPT提供算力支持，引发市场敏感 [1][3] - 谷歌第七代TPU Ironwood在每瓦性能上直指Blackwell，成本与部署灵活性更具吸引力 [3] - ASIC芯片阵营（谷歌、亚马逊、Meta等）持续加码自研加速器，试图绕开英伟达GPU高成本 [3][6] - UALink联盟由AMD、Intel、谷歌等发起，旨在推动"去英伟达化"的系统性布局 [6] - 2025年谷歌TPU预估出货量150-200万，AWS Trainium和Inferentia预估140-150万，可能2026年超越英伟达GPU出货量 [9] 技术发展 - 英伟达发布NVLink Fusion架构，表面开放实则防御性出招 [4] - UALink 1.0版本支持1024个加速器节点、800Gbps带宽互联，挑战英伟达生态 [6] - 谷歌TPU Ironwood专为推理任务设计，性能被认为与GB200相当甚至略胜一筹 [7] - Meta首款AI ASIC芯片MTIA T-V1规格可能超过英伟达下一代Rubin芯片 [9] - AWS与Marvell合作开发Trainium v3，预计2026年量产 [9] 公司软肋 - 88%营收来自数据中心业务，且集中在少数云计算巨头手中 [12] - GB200 NVL72服务器售价高达300万美元，性价比问题凸显 [13] - CUDA生态高度封闭，面临UALink联盟、OneAPI等开放生态的竞争 [16] - 客户寻求自主权和谈判空间，不再满足于单一供应商 [12][16] 行业趋势 - AI芯片市场呈现从通用GPU向专用ASIC迁移的趋势 [6][9] - 推理任务成为主流，性价比比绝对性能更重要 [16] - 初创公司如Cerebras、Graphcore在细分领域持续创新 [10] - 产业生态正在经历由客户主导的去中心化变革 [17]

战略调整 - 公司将终止非核心的人工智能半导体业务部门，以更专注于比特币挖矿机销售、自挖矿业务及消费者挖矿产品等核心业务 [1] - 人工智能半导体业务2024财年销售收入仅90万美元，但相关运营费用占总运营费用的15%，战略收缩后预计运营费用将大幅下降 [1] 核心业务竞争力 - 挖矿设备技术领先：2025年将推出适配全球电压的Avalon Q矿机，下一代A16系列能效比达15J/TH接近行业顶尖水平 [2] - 矿机性能卓越：A14产品组合在2024年比特币减半后收入环比大幅增长，A15及A16系列需求持续上扬，且具备耐腐蚀、抗盐碱潮湿等特性 [3] - 全球化布局加速：北美算力达8.15 EH/s，综合电力成本低至0.044美元/千瓦时，埃塞俄比亚等项目正常运行时间超95% [2] - 2025年目标：计划实现北美10EH/s、全球15EH/s算力，当前总部署算力达8.75EH/s，运营算力达7.27EH/s [3] 财务表现 - 2024年Q4净亏损收窄33.2%，并实现EBITDA盈利 [2] 潜在挑战 - 比特币价格若回落至2.6万-3.61万美元成本线以下，可能面临矿机需求萎缩 [2] - 需应对美国《Clean Cloud Act》潜在征税及俄罗斯部分地区禁令等政策挑战 [2] 长期战略 - 通过消费级产品创新（如矿机加热器）及可再生能源挖矿（如巴基斯坦水电项目）打破单一业务依赖 [2] 公司发展历程 - 2013年创立并发布全球首款基于ASIC芯片的区块链计算设备，引领行业进入ASIC时代 [4] - 2015年实现28nm芯片量产，2016年实现16nm芯片量产 [5] - 2018年量产全球首个自研7nm芯片及首款RISC-V商用边缘智能计算芯片勘智K210 [6] - 2019年在美国纳斯达克上市，2020年管理层变动后张楠赓成为绝对控制人 [9]

AI ASIC市场发展机遇 - AI ASIC在计算能力、效率、功耗及单位算力成本上显著优于GPU、CPU等通用芯片，成为需求增长的核心驱动力 [1] - ASIC可适应多样化业务场景和客户需求，具备业务布局灵活性 [1] - 下游CSP公司对芯片特定任务性能的优化需求推动ASIC产业发展 [1] 海外CSP公司自研芯片进展 - 谷歌发布第六代TPU芯片Trillium，算力较上一代提升2倍以上，能效比显著提升 [2] - AWS推出Trainium2芯片，性能为第一代的4倍，通过NeuronLink技术实现多芯片互联 [2] - Ultra Server设计将64个Trainium2芯片连接至单个节点，解锁新功能 [2] 芯片设计公司业绩与预期 - 博通2024财年AI业务收入同比大增220%至122亿美元，预计2027年该业务收入达600-900亿美元 [3] - Marvell预计24-26财年AI业务收入从5.5亿提升至25亿美元，增长加速 [3] - 博通和Marvell作为全球龙头，率先受益于AI需求增长，并对业务发展给予高增预期 [3] 国内产业链发展潜力 - 国内产业链公司依托一站式芯片设计能力和本土化优势，有望打开成长空间 [1] - ASIC设计复杂度高，需求增长将带动芯片设计公司及设计服务公司受益 [1]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“强推”评级 [1] 报告的核心观点 - 环旭电子是全球 SIP 封装领先厂商，下游覆盖六大领域，2023 - 2024 年业绩承压，预计 2025 年开始眼镜、折叠屏等增量业务助力 SIP 主业再起航，算力业务打开成长空间 [6] - SiP 主业方面，AI 眼镜及折叠屏提高轻薄化封装需求，环旭长期深耕 SiP 技术有望受益行业增长 [6] - 新业务方面，乘泛 AI 东风，布局板卡业务和机器人业务新增长曲线 [6] - 预计公司 25 - 27 年实现归母净利润 20.57/25.30/29.16 亿元，给予公司 2025 年 20 倍 PE，目标股价 18.80 元 [6][10] 根据相关目录分别进行总结 一、环旭电子：SiP 龙头企业，消费电子/汽车电子/AI 业务全面布局 （一）电子设计制造领先厂商，全球化布局赋能产业发展 - 环旭电子是全球电子设计制造领先厂商，前身环隆电气 1976 年成立于中国台湾，2012 年上市，通过技术投入与并购，拥有 30 个生产服务据点，提供全方位 D(MS)2 服务 [14] - 下游应用广泛，覆盖无线通讯、消费电子等六大领域，各领域有不同产品布局 [15] （二）公司股权结构稳定，管理层稳固 - 股权结构稳定，母公司为全球头部封测公司日月光，截至 2025 年一季度末，前十大股东合计持股 82.97%，控股股东持股 76.67%，实际控制人为张虔生、张洪本兄弟 [36] - 公司管理层稳固，核心管理人员从业履历丰富，具备不同背景和经验，能增强公司核心竞争力 [37] （三）短期业绩承压，汽车电子&云端及存储释放增长新动能 - 2019 - 2022 年公司业绩高速增长，2023 - 2024 年受全球通信及消费电子终端市场景气度下滑等影响业绩承压 [42] - 通讯类、消费电子类产品贡献主要收入，汽车电子业务加速拓展，毛利端综合毛利率维持在 10%左右 [44] - 公司费用管控能力强，销售毛利率和净利率较稳定，2024 年四费占营收比重为 6.59% [48] 二、主业 SiP：AI 眼镜及折叠屏提高轻薄化封装需求，环旭长期深耕 SiP 技术有望受益行业增长 （一）SiP：SiP 封装满足消费电子产品轻薄需求，应用空间广阔 - SiP 集成封装满足“轻薄短小”，助力消费电子领域发展，相比传统单芯片封装，显著提高集成度，虽工艺复杂、成本高，但在对体积和性能要求苛刻的产品中收益显著 [54][55] - SiP 在电子产品应用广阔，市场规模成长空间较大，2022 年市场总收入达 212 亿美元，预计 2028 年将达 338 亿美元，复合年增长率为 8.1% [58] - 苹果引领 SiP 封装趋势，在智能手表、可穿戴音频设备等产品中应用，且工艺正从小型设备延伸到更大体量的移动终端 [61][70] - SiP 涉及产业众多，下游应用广泛，环旭电子以微小化 SiP 技术为竞争优势，行业领导地位突出，与供货商、客户紧密合作，一站式方案优势明显 [72][74] （二）手机端：AI 或引发新一轮换机潮，折叠产品创新驱动 SiP 需求 - 苹果 AI 推出驱动消费者更新换代，CIRP 报告显示 iPhone 用户换机周期缩短，AI 功能等是推动提前换机的原因 [81] - 折叠屏市场火热，安卓阵营产品更轻更薄，SiP 优势明显，可减少连接点、提升结构稳定性，优化空间与性能、融合先进互联技术，降低元件成本、缓解研发费用压力 [84][88] （三）眼镜端：智能眼镜市场快速爆发，SiP 轻薄化有望助力智能眼镜普及 - 智能眼镜迭代演进，市场快速扩张成熟，2023 年 Meta 发布产品后行业进入爆发期，预计 2025 年全球 AI 智能眼镜销量可达 550 万台，同比增加 135% [90][91] - 当前智能眼镜普及受制于硬件集成与佩戴舒适性的矛盾，重量成为首要技术壁垒，对轻量化的需求为 SiP 提供发展空间 [98] - SiP 可集成摄像头、传感器等，助力智能眼镜整合功能，满足其功能整合需求 [104] 三、新业务：乘泛 AI 东风，布局新增长曲线 （一）板卡业务：算力爆发背景下 ASIC 空间广阔，公司算力业务布局有望成为增长新引擎 - 算力需求爆发式增长，AI 算力成为核心驱动力，海外大厂和国内厂商都加快算力基础设施建设 [105][106][110] - ASIC 芯片基于范式重构展现出高度定制化与能效优势，有望重塑全球算力市场格局，可编程 ASIC 市场预计 2024 - 2029 年复合年增长率为 9.32% [111][114] - 异构计算芯片如 GPU/FPGA/ASIC 满足 AI 算力需求，未来 AI 计算芯片向优发展，ASIC 可实现 PPA 最优化设计，量产后成本最低 [116] - ASIC 芯片技术、政策与资金优势明显，特定场景应用需求高涨，在多个领域具有极大定制化应用价值 [117] - 环旭与行业龙头合作紧密，服务器产品包括机架服务器和边缘服务器，还扩展了电源功率模块等产品，积极布局光电共封新技术和 AI 服务器电源模组 PDU [120][122][124] - 客制化运算需求增加，AI 加速卡业务有望实现快速增长，预计 2025 年取得明显业绩增长 [126] （二）机器人：车电累积深厚，寻求机器人产业链新突破 - 汽车电子与人形机器人在技术与供应链层面存在诸多共通之处，主要车企供应链先发优势明显 [127][131] - 环旭电子车电累积深厚，产品丰富，经验超 40 年，越来越多汽车主机厂切入人形机器人赛道，产业链部分重叠，客户技术积累有望带来新业务机会 [136][138][141] 四、盈利预测与估值 - 盈利预测关键假设包括通讯类产品、消费电子类产品、其他应用领域将增长，以及毛利率稳中有升 [145]