纪要涉及的行业 宏观经济、制造业、基建、房地产、消费、外贸、金融 纪要提到的核心观点和论据 1. **经济数据分化，上半年GDP增速大概率超5%**：工业增加值单月同比仅下滑0.3个百分点，累计同比下滑0.1个百分点，环比增速高于去年及2014 - 2019年每年5月，显示生产端韧性[2]。 2. **出口有影响，但内需和科技升级形成对冲**：1 - 3月出口交货值累计增长6.7%，5月和4月分别为0.6和0.9，出口影响显现，但内需和科技升级可对冲[3]。 3. **投资端地产走弱，制造业和基建增长，下半年有望企稳**：5月地产投资增速为 - 10.7%，制造业投资累计同比增长8.5%，基建投资累计同比增长10.4%；地方政府债务限额调整及财政预算宽裕，有望支撑重大项目建设[5]。 4. **5月消费表现良好，6月增速或调整**：5月社零增速当月同比达6.4%，为去年以来首次超6%，家电、通讯器材等消费品增速显著；以旧换新政策与618活动叠加推动消费，但部分需求提前透支，6月增速可能调整[6]。 5. **就业市场平稳**：2025年城镇调查失业率为5%，比上月下降0.1个百分点，与去年同期持平，31个大城市城镇调查失业率稳定[7]。 6. **下半年经济弱于上半年，但波动不大，全年目标有望达成**：上半年增长奠定基础，地方预算增加、重大项目空间扩大，内需与科技升级对冲出口压力；财政加码可能性降低，以旧换新按全年用光准备[8]。 7. **以旧换新政策成效显著，但需控制节奏**：1 - 5月以旧换新带动销售额达1.1万亿元，财政资金投入约1300亿元；各地因资金使用过快调整或暂停政策，确保全年预算正常使用[4][9][10]。 8. **经济增长预期乐观**：即使出口下降10个百分点，消费预计增加三个百分点，相当于增加1.45万亿元，今年净增长有望达1500亿；可通过中央加杠杆传导到地方，不一定扩展财政[11]。 9. **外贸有好转迹象，出口同比增速预计维持在4%左右**：传统消费品表现好转，机电产品中集成电路和部分机械设备表现优异；对美出口降幅扩大，非美部分强韧性；6月中下旬可能进一步好转[13]。 10. **中美贸易各行业分化，8月前出口或维持正增长**：刚需行业订单回暖，间接贸易或可替代品行业感受不到政策收益；8月前出口维持正增长，8月开始可能下行[17]。 11. **通胀结构有特点，PPI上游有压力**：可选消费弹性高，PPI上游能源成本因地缘因素上升压力大，内需定价原材料环比下行压力存在，上游行业拖累显著[18]。 12. **金融数据有变化，支持实体经济力度增强**：5月社融同比增幅收窄，信贷较弱，政府债券发行成关键因素；M1 M2剪刀差回升，金融体系支持实体经济力度增强[4][20]。 13. **宏观政策需保持定力，推动内需释放**：国内宏观政策需在有利时间点推动内需潜能释放，加快经济增长新动能，持续推动内需释放促进长期稳健增长[21]。 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **针对中小企业出台新政策**：出台保障中央企业款项支付条例以及网络交易平台收费行为合规指南，保护中小企业利益，倒逼大企业提升治理能力，有助于宏观经济高质量发展[12]。 2. **美国库存及库销比影响对美出口**：美国库存自去年二季度进入补库周期，目前库存水平较高，但库销比呈下行趋势，表明进口需求依然强劲，6月或有抢出口情况[14]。 3. **美国对中国进口依赖度高**：美国从中国进口依赖度超过53.4%的商品占46.8%，对中国进口依赖性难被替代，这是今年对美出口重要底线[16]。

经济整体趋势 - 5月经济回稳，供给端修复快于需求端，规模以上工业增加值同比实际增长5.8%，预计二季度经济较一季度回落，全年或呈前高中低走势[1][12] - 下半年大类资产或呈股债双牛，A股有望形成结构化行情，10年国债利率预计下行至1.5%附近[1][12] 生产与消费 - 5月规模以上工业增加值同比增长5.8%，环比增长0.61%，装备制造业增加值增长9%，对工业生产贡献率达54.3%，服务业生产指数同比增长6.2%[2][13][14] - 5月社零同比增速回升至6.4%，家电、通讯器材等零售额两位数增长，家电、汽车和通讯器材合计拉动社零增长2.1个百分点，汽车零售量增长但降价拖累零售额[3][19][22][23][26] 投资领域 - 2025年1 - 5月固定资产投资同比增长3.7%，低于预期，扣除房地产开发投资增长7.7%，基础设施投资增长5.6%，制造业投资增长8.5%，房地产开发投资下降10.7%[4][28] - 制造业投资1 - 5月累计同比增长8.5%，5月当月同比增速为7.8%，为2023年12月以来最低，基建投资增速小幅回落，地产投资持续下探[38][40][59] 就业情况 - 5月全国城镇调查失业率为5.0%，较上月下降0.1个百分点，就业吸纳能力增强且政策发力重点群体就业[6][69] - 5月失业金搜索指数较4月上行，截至6月上旬回落，需关注就业微观体感及政策应对[6][70] 风险提示 - 地缘冲突扩大化或使中国经济意外上行[7][76] - 政策落地不及预期影响市场风险偏好[7][77]

国民经济运行情况 - 5月份工业、服务业、消费、投资均保持增长 外贸保持平稳增长 [1] - 消费和服务业增速加快 社会消费品零售总额同比增长6.4% 增速比上月加快1.3个百分点 服务业生产指数同比增长6.2% 比上月加快0.2个百分点 [2] - 工业增加值同比增长5.8% 环比增长0.61% 制造业增加值同比增长6.2% [4] 消费与服务业 - 消费品以旧换新政策带动家用电器、通讯器材、文化办公用品、家具类商品零售额同比增长25.6%-53% 合计拉动社零总额增长1.9个百分点 [2] - 新能源汽车、平板电脑、电动自行车等换新类产品产量分别增长31.7%、30.9%和20.5% [2] - 1-4月份规模以上工业企业利润同比增长1.4% 比1-3月份加快0.6个百分点 [2] 制造业与投资 - 1-5月设备工器具购置投资增长17.3% 拉动全部投资增长2.3个百分点 对投资增长的贡献率达到63.6% [2] - 1-5月制造业投资同比增长8.5% 较1-4月回落0.3个百分点 [4] - 5月制造业PMI录得49.5% 比4月上升0.5个百分点 [4] 装备制造业与高技术制造业 - 5月装备制造业增加值同比增长9% 高技术制造业增加值同比增长8.6% 增速分别快于全部规模以上工业增加值3.2和2.8个百分点 [4] - 装备制造业增加值增速对工业生产贡献率达到54.3% [4] - 增速回落主要受高基数影响 但政策支持态度明确 [5] 外贸与进出口 - 5月货物进出口总额增长2.7% 出口增长6.3% [6] - 1-5月与东盟、欧盟、共建"一带一路"国家进出口额分别增长9.1%、2.9%、4.2% [6] - 1-5月民营企业进出口同比增长7% 其中出口增长8% 进口增长4.9% [6] 出口商品结构 - 1-5月机电产品出口额同比增长9.3% 集成电路出口增长18.9% [6] - 5月货物进口同比下降2.1% 受国际贸易政策不确定性和大宗商品价格下降影响 [7] - 前5个月铁矿砂、原油、煤、大豆进口均价分别下降16.4%、10.6%、22.5%、13.9% [7] 价格水平 - 5月CPI同比下降0.1% 核心CPI上涨0.6% [8] - 能源价格环比下降1.7% 影响CPI环比下降约0.13个百分点 同比降幅扩大1.3个百分点 [8] - 食品价格环比下降0.2% 同比下降0.4% [8] 房地产市场 - 5月70个大中城市房价同比降幅继续收窄 商品房待售面积比4月末减少715万平方米 [10][11] - 1-5月新建商品房销售面积和销售额同比分别下降2.9%和3.8% [11] - 部分一线、二线城市市场交易较为活跃 商品房销售面积和销售额保持增长 [11] 经济展望 - 全年经济仍有较好支撑 上半年有望保持总体平稳、稳中有进的发展态势 [12] - 机构预测上半年GDP增速多在5%上下 净出口增速远高于去年同期 [12] - 下一阶段地方基础设施建设投资有望提振 内需总体保持稳定 [12]

经济总体情况 - 5月二产和三产增速均在6%附近，二季度GDP增速5%以上基本无虞[3] 消费领域 - 5月社零季调环比增长0.93%创近2年新高，商品零售同比扩张至6.5%，餐饮收入同比增速回升至5.9%[6][8] - “618”提前与“以旧换新”带动消费，但后续消费或因需求前置、政策资金消耗、量价分化等显现短板[4][8] 工业生产 - 大型企业受关税冲击大，规模以上企业出口交货值增速从3月的7.7%降至5月的0.6%[5] - 5月工业增加值同比增速下滑至5.8%，高技术产业工增同比从4月的10.0%降至8.6%[8] 房地产市场 - 5月房地产投资、销售、竣工面积当月同比回落，一线城市房价下跌[5][10] - 6月政策开启新一轮部署，供给端以城市更新为抓手，需求端核心城市限制性政策或进一步放开[10] 制造业投资 - 外部风险加剧下，高技术制造业有优势，新型政策性金融工具将提振投资增速[6] - 5月制造业同比增速从4月的8.2%下滑至7.8%，上游和中游行业投资增速大多下滑[9] 基建投资 - 5月广义与狭义基建增速小幅放缓，但发改委审批固投项目金额上半年处历史同期高位，沥青开工率优于2024年同期，未来增速将维持在中性区间[6]

经济总体情况 - 5月二产和三产增速均在6%附近，二季度GDP增速5%以上基本无虞，但下半年经济面临新“变数”[1] 消费 - 5月社零季调环比增长0.93%、创近2年新高，商品零售同比扩张至6.5%，餐饮收入同比增速回升至5.9%，主要因“618”提前与“以旧换新”政策带动[4][5] - 后续消费“短板”或显现，“618”使需求前置，“以旧换新”资金消耗，消费复苏“量价分化”[2][5] 工业生产 - 出口景气度分化，大型企业受关税冲击大，规模以上企业出口交货值增速从3月的7.7%降至5月的0.6%[2] - 5月工业增加值同比增速下滑至5.8%，高技术产业工增同比从4月的10.0%降至8.6%，因工作日减少和出口放缓[5][6] 制造业 - 企业投资观望，制造业同比增速从4月的8.2%下滑至5月的7.8%，上游和中游行业投资大多下滑[6] 基建 - 5月广义与狭义基建增速双双回落，前者同比增速为9.2%（4月为9.6%），后者同比增速为5.1%（4月为5.8%），未来基建增速将维持在中性区间[4][6] 房地产 - 5月房地产投资、销售、竣工面积当月同比回落，一线城市房价下跌，政策已开启新一轮部署[3][7]

市场销售表现 - 5月社会消费品零售总额41326亿元 同比增长64% 增速较4月加快13个百分点 为2024年以来月度最高水平[1] - 1-5月县乡消费品零售额同比增长54% 增速高于城区06个百分点 县乡消费市场规模占比达389% 同比提升01个百分点[1] - 商品零售额同比增长65% 增速较4月加快14个百分点 限额以上单位近九成商品类别实现增长[1] 商品类别增长态势 - 体育娱乐用品类零售额增长283% 粮油食品类增长146% 烟酒类增长112% 增速分别较4月加快50/06/72个百分点[1] - 金银珠宝类零售额增长218% 连续三个月保持两位数增长[1] - 家用电器和音像器材类零售额增长53% 通讯器材类增长33% 增速分别较4月加快142/131个百分点[2] - 文化办公用品类增长305% 家具类增长256% 建筑及装潢材料类增长58% 汽车类增长11%[2] 线上消费与实体零售 - 1-5月实物商品网上零售额增长63% 增速较1-4月加快05个百分点 高于社会消费品零售总额增速13个百分点[3] - 实物商品网上零售额占比达245% 较1-4月提升02个百分点[3] - 限额以上零售业实体店铺零售额增长45% 增速较1-4月加快01个百分点 其中仓储会员店增速超30% 超市/购物中心分别增长57%/60%[3] 服务消费与文旅餐饮 - 1-5月服务零售额增长52% 增速较1-4月加快01个百分点 高于商品零售额增速01个百分点[4] - 餐饮收入增长50% 增速较1-4月加快02个百分点[4] - 五一假期国内出游人次增长64% 国内游客出游总花费增长80%[4]

消费零售行业 - 5月份限额以上单位商品零售额中，家用电器和音像器材类、通讯器材类、文化办公用品类、家具类商品零售额同比增长25 6%-53%之间 [1] - 上述四类商品合计拉动社会消费品零售总额增长1 9个百分点 [1] 设备投资领域 - 前5个月设备工器具购置投资增长17 3% [1] - 设备更新投资拉动全部投资增长2 3个百分点 [1] - 设备投资对投资增长的贡献率达到63 6% [1]

消费品以旧换新政策效果 - 5月份限额以上单位家用电器和音像器材类商品零售额同比增长53 0% [1] - 通讯器材类商品零售额同比增长33 0% [1] - 文化办公用品类商品零售额同比增长30 5% [1] - 家具类商品零售额同比增长25 6% [1]

家电和音像器材类商品零售 - 5月份限额以上单位家用电器和音像器材类商品零售额同比增长53% [1] 其他消费品零售表现 - 通讯器材类商品零售额同比增长33% [1] - 文化办公用品类商品零售额同比增长30.5% [1] - 家具类商品零售额同比增长25.6% [1] 政策影响 - 消费品以旧换新政策持续显效，推动相关商品零售额增长 [1]

政策资金来源与分配 - 消费品以旧换新政策资金来自财政资金，中央和地方共同出资，家电和汽车报废更新补贴按照9:1原则央地共担，东部、中部、西部地区中央承担比例分别为85%、90%、95% [1] - 2025年中央安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新，比上年增加1500亿元，目前已下达两批共计1620亿元到地方 [1] - 地方根据中央资金分配按比例安排配套资金，如山东省认真落实15%配套要求，多渠道筹措资金 [1] - 省级资金分配综合考虑常住人口、地区生产总值、汽车保有量等因素，向人口多、经济活跃、消费潜力大的地区倾斜 [2] 政策实施效果 - 山东省泰安市三源家电实施以旧换新后，去年四季度销售增长约30%，今年前4个月和"五一"假期销售也都有30%多的增长 [6] - 宁夏1至4月汽车零售额同比增长21.7%，家用电器和音像器材类商品零售额同比增长23%，通讯器材类商品销售额同比增长66.2% [8] - 截至5月31日，2025年消费品以旧换新5大品类合计带动销售额1.1万亿元，发放直达消费者补贴约1.75亿份 [8] - OPPO体验店北京西单大悦城店"五一"期间平均每天卖掉十几部手机，一大半通过以旧换新政策置换 [8] 政策落地优化 - 山东省建立家电以旧换新资金预拨机制，最高可预拨80%资金减轻企业垫付压力 [10] - 山东省优化汽车以旧换新补贴发放流程，缩短补贴申领时间 [10] - 浙江构建"政策直达、回收便捷、服务高效"全链条生态和"政府补贴+品牌让利+平台支持+金融助力"四重优惠体系 [10] - 多地采取举措规范市场秩序，如黑龙江发布价格行为告诫书，浙江启动价格秩序集中整治，严防"恶意涨价"和虚假交易 [10] - 山东设置市级审核和省级复核两道程序防止骗补套补问题发生 [11]