投资评级 - 报告未明确给出本次评级 但根据历史相关研究标题“大参林(603233) 25Q1 归母净利润增长 15%，25 年或有望迎来盈利改善拐点”及“25 年归母净利润增长超 35%，26 年期待‘门店扩张+经营优化’双轮驱动” 隐含积极观点 [2] 核心观点 - 2025年公司归母净利润实现高增长 同比+35.04%至12.35亿元 盈利改善拐点显现 2026年第一季度归母净利润同比增长11.12%至5.11亿元 延续增长态势 [2] - 2025年公司通过关闭低效门店（全年闭店536家）和优化费用（销售费用率下降1.49个百分点） 推动归母净利率提升1.04个百分点至4.49% [3] - 2026年第一季度毛利率显著提升1.07个百分点至36.05% 主要得益于营销策略与供应链优化 同时闭店节奏回归常态 公司继续通过加盟模式实施省外扩张 [3][4] - 报告预计公司2026-2028年业绩将持续增长 归母净利润同比增速分别约为12.5%、15.6%、15.7% 对应市盈率估值分别为约15倍、13倍、11倍 [5][6] 2025年经营业绩与财务分析 - **收入与利润**：2025年营业收入275.02亿元 同比增长3.80% 归母净利润12.35亿元 同比大幅增长35.04% 扣非归母净利润12.24亿元 同比增长38.36% [2] - **区域与门店**：公司持续推进全国化布局 2025年末华南地区门店10550家（直营6506家） 收入170.9亿元（同比+2.18%） 华中、华东及其他地区（东北、华北、西南、西北）收入均实现正增长 增速分别为7.69%、7.03%、6.18% 全年净增门店（新增减闭店）在各大区均为正 [3] - **品类表现**：中西成药收入213.12亿元 同比增长6.73% 是主要增长动力 中参药材收入26.77亿元 同比下降9.08% 非药品收入28.56亿元 同比下降3.13% [3] - **业务类型**：零售业务收入223.7亿元 同比增长2.05% 加盟及分销业务收入44.75亿元 同比增长13.58% 增速显著 [3] - **盈利能力**：2025年整体毛利率34.32% 与上年基本持平 其中中参药材毛利率提升1.99个百分点至44.31% 非药品毛利率提升3.61个百分点至45.33% 中西成药毛利率微降0.42个百分点至29.58% 期间费用控制良好 销售费用率下降1.49个百分点至21.89% 管理费用率下降0.3个百分点至4.35% [3] 2026年第一季度经营业绩与财务分析 - **收入与利润**：2026年第一季度营业收入69.73亿元 同比微增0.25% 归母净利润5.11亿元 同比增长11.12% 扣非归母净利润5.10亿元 同比增长12.05% [2] - **区域表现**：东北、华北、西北及西南地区收入12.42亿元 同比增长1.8% 增速领先 主要受益于加盟拓展 华南、华中地区收入同比微降 华东地区收入同比微增0.35% [3] - **盈利能力**：第一季度毛利率大幅提升1.07个百分点至36.05% 各品类毛利率均提升 其中非药品毛利率提升4.36个百分点至45.87% 中参药材毛利率提升1.86个百分点至44.2% 中西成药毛利率提升0.49个百分点至31.08% 销售费用率进一步下降0.05个百分点至20.83% 管理费用率提升0.27个百分点至4.22% 归母净利率提升0.72个百分点至7.33% [3][4] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为292.75亿元、317.87亿元、344.1亿元 同比增速分别约为6.4%、8.6%、8.3% [5][6] - **利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为13.89亿元、16.06亿元、18.57亿元 同比分别增长约12.5%、15.6%、15.7% [5][6] - **盈利指标预测**：预计2026-2028年毛利率稳定在34.3%-34.5% 净资产收益率(ROE)从18.0%持续提升至21.8% 每股收益(EPS)从1.22元提升至1.63元 [5] - **估值指标**：基于预测 对应2026-2028年市盈率(P/E)分别约为14.91倍、12.90倍、11.15倍 市净率(P/B)从2.69倍下降至2.43倍 [5]

公司股价与交易表现 - 国药控股(01099)股价午后下跌近4% 领跌蓝筹股 截至发稿时下跌3.95% 报18.46港元 成交额达1.49亿港元 [1] 最新季度财务业绩 - 公司发布截至2026年3月31日止三个月季度业绩 营业总收入为1407.66亿元 同比减少0.63% [1] - 同期归属于母公司所有者的净利润为14.14亿元 同比减少2.95% [1] 管理层业务展望 - 花旗研报指出 公司管理层在业绩会议上预期 今年药品分销业务销售额将同比持平 [1] - 管理层同时预期 医疗器械分销及零售业务将进一步复苏 并录得正增长 [1]

国药控股2026年第一季度业绩摘要 - 公司发布截至2026年3月31日止3个月季度业绩 [1][2] - 营业总收入为1407.66亿元人民币 [1][2] - 营业总收入同比减少0.63% [1][2] - 归属于母公司所有者的净利润为14.14亿元人民币 [1][2] - 净利润同比减少2.95% [1][2] - 基本每股收益为0.45元人民币 [1][2]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 公司2026年一季度净利率改善，门店扩张稳步推进，利润率企稳后有望在2026年重回增长快车道 [1][8] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业总收入222.37亿元，同比下滑0.54%[1][8]；归母净利润3.82亿元，同比下滑26.44%[1][8]；扣非归母净利润3.47亿元，同比下滑30.15%[8] - 2026年一季度业绩：实现收入54.81亿元，同比增长0.85%[8]；归母净利润2.64亿元，同比增长5.27%[8]；扣非归母净利润2.60亿元，同比增长6.98%[8] - 盈利能力：2025年销售毛利率为32.30%，同比下降0.87个百分点；销售净利率为2.43%，同比下降0.63个百分点[8]。2026年一季度销售毛利率为33.51%（同比下降0.71个百分点），销售净利率为5.52%（同比提升0.23个百分点），显示净利率改善[8] - 费用情况：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为21.13%/5.79%/0.23%/0.59%，同比变化+1.00/+0.17/+0.22/-0.19个百分点[8]。2026年一季度四项费用率分别为20.76%/4.88%/0.22%/0.51%，同比变化-0.92/-0.08/+0.07/-0.18个百分点，费用控制有所优化[8] - 未来盈利预测：预测2026-2028年营业总收入分别为234.24亿元、257.95亿元、283.92亿元，同比增长5.34%、10.12%、10.07%[1]。预测2026-2028年归母净利润分别为4.23亿元、4.94亿元、5.73亿元，同比增长10.78%、16.85%、15.90%[1][8]。对应每股收益（EPS）分别为0.56元、0.65元、0.75元[1] - 估值水平：基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为25.19倍、21.56倍、18.60倍[1][9] 业务分拆与运营 - 分行业收入： - 零售业务：2025年收入191.15亿元，同比增长0.04%，毛利率35.39%（同比下降1.03个百分点）[8] - 加盟及分销业务：2025年收入30.04亿元，同比下滑3.25%，毛利率12.44%（同比下降0.62个百分点）[8] - 分产品收入： - 中西成药：2025年收入180.18亿元，同比增长1.88%，毛利率30.37%（同比下降1.19个百分点）[8] - 中药：2025年收入16.10亿元，同比下滑5.49%，毛利率44.66%（同比提升1.46个百分点）[8] - 非药品：2025年收入26.08亿元，同比下滑12.15%，毛利率37.96%（同比提升1.03个百分点）[8] - 线上业务：2025年实现线上收入31.2亿元，同比增长26.3%[8] 门店扩张与网络 - 门店总数：截至2026年第一季度末，公司门店总数达15001家，其中加盟店5379家，较年初净增26家[8] - 2025年扩张：2025年全年新增门店875家，其中直营店84家，加盟店791家[8] - 扩张展望：报告看好公司2026年门店扩张重启，并预计收并购门店节奏将加速[8] 财务数据摘要 - 股价与市值：收盘价14.04元，总市值106.55亿元[5] - 每股净资产：8.96元（LF）[6] - 资产负债率：63.34%（LF）[6] - 预测财务指标：预计2026-2028年毛利率分别为33.00%、33.00%、32.90%；归母净利率分别为1.81%、1.92%、2.02%[9] - 股东回报指标：预计2026-2028年摊薄净资产收益率（ROE）分别为6.08%、6.63%、7.14%[9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2026年第一季度净利率有所改善，门店扩张稳步推进，考虑公司利润率企稳且2026年有望重回增长快车道，维持“买入”评级 [1][8] 财务业绩与预测总结 - **2025年业绩**：实现营业总收入222.37亿元，同比下降0.54%；归母净利润3.82亿元，同比下降26.44%；扣非归母净利润3.47亿元，同比下降30.15% [8] - **2026年第一季度业绩**：实现营业总收入54.81亿元，同比增长0.85%；归母净利润2.64亿元，同比增长5.27%；扣非归母净利润2.60亿元，同比增长6.98% [8] - **盈利预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为234.24亿元、257.95亿元、283.92亿元，同比增长率分别为5.34%、10.12%、10.07%；预测同期归母净利润分别为4.23亿元、4.94亿元、5.73亿元，同比增长率分别为10.78%、16.85%、15.90% [1][8] - **估值指标**：基于最新股本摊薄，当前股价对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为25.19倍、21.56倍、18.60倍 [1][9] 盈利能力与费用分析 - **净利率改善**：2026年第一季度销售净利率为5.52%，同比提升0.23个百分点 [8] - **毛利率变化**：2025年销售毛利率为32.30%，同比下降0.87个百分点；2026年第一季度销售毛利率为33.51%，同比下降0.71个百分点 [8] - **费用率情况**：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为21.13%、5.79%、0.23%、0.59%；2026年第一季度销售/管理/研发/财务费用率分别为20.76%、4.88%、0.22%、0.51%，销售和管理费用率同比有所下降 [8] 业务分拆与运营表现 - **零售主业**：2025年零售收入191.15亿元，同比增长0.04%，毛利率35.39% [8] - **产品结构**：2025年中西成药收入180.18亿元，同比增长1.88%，毛利率30.37%；中药收入16.10亿元，毛利率44.66%，同比提升1.46个百分点；非药收入26.08亿元，毛利率37.96%，同比提升1.03个百分点 [8] - **线上业务**：2025年实现线上收入31.2亿元，同比增长26.3% [8] - **加盟与分销**：2025年加盟及分销业务收入30.04亿元，毛利率12.44% [8] 门店扩张与网络发展 - **门店总数**：截至2026年第一季度末，公司门店总数达15001家，其中加盟店5379家，较年初净增26家 [8] - **扩张进度**：2025年全年新增门店875家，其中直营店84家，加盟店791家 [8] - **未来战略**：报告看好公司2026年门店扩张重启，收并购门店节奏加速 [8] 关键财务数据与指标 - **市场数据**：报告日收盘价14.04元，总市值106.55亿元，市净率（P/B）为1.57倍 [5] - **基础数据**：每股净资产（LF）为8.96元，资产负债率（LF）为63.34%，总股本为7.59亿股 [6] - **预测财务指标**：预测2026-2028年归母净利率分别为1.81%、1.92%、2.02%；净资产收益率（ROE-摊薄）分别为6.08%、6.63%、7.14% [9]

公司季度业绩概览 - 公司报告期截至2026年3月31日止的三个月季度业绩 [1] - 季度营业总收入为1407.66亿元，较去年同期下降0.63% [1] - 归属于母公司所有者的净利润为14.14亿元，较去年同期下降2.95% [1] - 基本每股收益为0.45元 [1]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予老百姓（603883.SH）“优于大市”评级 [4][6] 核心观点与投资建议 - **核心观点**：公司为正处于经营拐点、具备长期整合价值的连锁药房龙头企业，正从“万店规模”迈向精细化运营与高质量增长，有望依托稳健主业与并购整合实现业绩稳定增长 [3] - **业绩拐点显现**：2025年全年营收端稳健、利润端承压，但2026年第一季度业绩改善显著，已出现复苏趋势 [1][8] - **估值与目标**：根据FCFF估值法，公司合理市值区间为130.09~164.70亿元，对应股价区间17.14~21.70元，较当前有19.6%~51.4%溢价空间 [4][10][110] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入为235.73/248.21/259.45亿元，同比+6.0%/+5.3%/+4.5%；归母净利润为5.93/6.96/8.04亿元，同比+55.4%/+17.3%/+15.5% [4][105] 财务表现分析 - **2025年业绩**：实现营业收入222.37亿元，同比下降0.5%；归母净利润3.82亿元，同比下降26.4% [1][8] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入54.81亿元，同比增长0.8%；归母净利润2.64亿元，同比增长5.3%；扣非归母净利润2.60亿元，同比增长7.0% [1][8] - **费用率优化**：2025年销售费用率21.1%（同比下降1.0个百分点），2026年第一季度进一步降至20.8%（同比下降0.9个百分点）[2][16] - **利润率回升**：2025年毛利率32.3%（同比下降0.9个百分点），净利率1.7%（同比下降0.6个百分点）；2026年第一季度毛利率33.5%（同比下降0.7个百分点），净利率4.8%（同比上升0.2个百分点）[2][16] 业务运营与战略 - **门店网络**：截至2026年第一季度末，公司共拥有门店15,001家，其中直营门店9,622家，加盟门店5,379家，加盟门店数量占比已提升至35.9% [30] - **业务结构优化**：2025年零售业务收入191.15亿元，同比基本持平；加盟及分销业务收入30.04亿元，同比下降3.2%。2026年第一季度两大业务均实现增长 [22] - **产品结构**：2025年中西成药收入180.18亿元（同比增长1.9%），是主要增长动力；中药和非药收入有所下滑 [22] - **区域布局**：华中、华东、西北地区是公司增长的主要动力，2021-2025年年均复合增长率分别为10.1%、8.4%、11.5% [27] 行业与竞争格局 - **行业趋势**：行业正由粗放扩张转向高质量竞争，短期面临增速下滑和门店数量减少，但中长期处方外流带来增长空间 [51][63] - **处方外流潜力**：中国零售终端在处方药中的占比从2017年的16%提升至2024年的21%，但与美国（79%）、日本（86%）相比仍有巨大提升空间 [63] - **集中度提升**：2023年中国连锁药房行业CR10为34%，较2012年的13%显著提升，但与美国（CR3为85%）和日本（CR3为31%）相比仍有差距 [68] - **多元化机遇**：中国药店非药品销售占比仅18.6%，远低于日本药妆店（67.3%），商品和服务多元化有巨大提升空间 [73] 公司核心竞争优势与战略举措 - **供应链优势**：公司统采占比从2021年的62.7%提升至2026年第一季度的76.8%；自有品牌销售收入占比从2021年的17.0%提升至2026年第一季度的24.4% [92] - **数字化转型**：公司自主研发“老百姓小丸子 AI”大模型，覆盖商品管理、会员营销、处方审核等八大核心业务场景，提升运营效率 [93] - **专业化服务**：截至2026年第一季度末，公司已为超过2,328万名患者建立慢病管理健康档案；全国获得医保统筹资质的门店达4,514家，积极承接处方外流 [94] - **运营模式转型**：公司推动门店从“交易型”向“关系型”转变，建立主动触达社区的“行商”新范式，激发一线经营活力 [91]

投资评级与核心观点 - 报告对益丰药房维持“买入”投资评级 [1][4] - 报告核心观点：2025年公司经营业绩稳健提升，门店调整接近尾声并重启扩张，线上线下积极布局以承接医院处方外流，持续看好公司稳健向上的经营态势 [1][4][6] 2025年及2026年第一季度财务业绩 - 2025年公司实现营业收入244.33亿元，同比增长1.54% [4] - 2025年归母净利润16.78亿元，同比增长9.81%；扣非归母净利润16.12亿元，同比增长7.65% [4] - 2025年毛利率为39.36%，同比下降0.76个百分点；净利率为7.49%，同比提升0.63个百分点 [4] - 2025年销售费用率为23.96%，同比下降1.72个百分点；管理费用率为4.86%，同比上升0.36个百分点；财务费用率为0.58%，同比下降0.14个百分点 [4] - 2026年第一季度实现营业收入60.85亿元，同比增长1.26%；归母净利润5.00亿元，同比增长11.14%；扣非归母净利润4.93亿元，同比增长12.57% [4] 分业务板块表现 - 分行业：2025年医药零售业务营收213.06亿元，同比增长0.56%，毛利率40.82%（同比下降0.57个百分点）；加盟及分销业务营收24.27亿元，同比增长15.18%，毛利率10.06%（同比提升2.18个百分点） [5] - 分产品：2025年中西成药营收183.50亿元，同比增长1.69%，毛利率35.03%（同比下降0.86个百分点）；中药营收23.30亿元，同比增长0.71%，毛利率47.51%（同比下降0.89个百分点）；非药品营收30.54亿元，同比增长1.88%，毛利率46.05%（同比提升0.37个百分点） [5] 门店扩张与战略布局 - 公司坚持“区域聚焦，稳健扩张”战略，截至2025年底门店总数达14,831家（含加盟店4,313家），2025年净增门店147家 [6] - 2026年第一季度门店维持净增，较2025年末净增112家，门店总数达14,943家（含加盟店4,427家） [6] - 为承接处方外流，线下积极布局DTP专业药房、“双通道”医保定点及特慢病医保药房；线上升级电子处方流转，构建医患药险闭环服务体系 [6] 盈利预测与估值 - 报告下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为18.84亿元、21.21亿元、23.72亿元（原预计2026-2027年为20.29亿元、23.33亿元） [4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.55元、1.75元、1.96元 [4] - 以当前股价24.09元计算，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为15.5倍、13.8倍、12.3倍 [4] - 财务预测摘要显示，预计2026-2028年营业收入分别为264.16亿元、285.41亿元、308.42亿元，同比增长率分别为8.1%、8.0%、8.1% [7]

财务业绩表现 - 2025年营收同比增长3.79%，但归母净利润同比下降18.74%，出现“增收不增利”现象 [2] - 2025年第四季度归母净利润同比下降30.7% [4] - 2025年整体毛利率同比下降0.37个百分点 [3] - 2025年经营活动现金流净额同比增长19.21% [7] - 2026年第一季度营收增长，但利润双双下滑 [4] 业绩下滑核心原因 - 核心原因是药品、器械、中药集采政策的叠加影响，导致行业整体毛利率持续下滑 [2][4] - 公司通过“以量换价”实现收入增长，但无法完全抵消集采中标价格下行的影响 [2][4] - 医药工业板块2025年营收同比下滑9.64%，主要系中药集采所致 [3] 发展战略与应对措施 - 2026年公司持续推进“一个平台（鹭燕大健康事业）+两个抓手（传统中医药现代化产业及新技术产业）”的发展战略 [2][3][4] - 推动分销与工业、零售模块融合，以及中药内部融合，以提升竞争力 [2][3] - 针对医药工业板块，将积极应对中药饮片全国联采，深耕区域市场，加大市场开发力度 [3] - 在降本增效方面，公司将深化战略实施，完善管理体系，提升管理效能 [4] 应收账款与风险管理 - 2025年应收账款/营业收入比值连续三年上升至29.95% [3] - 2026年第一季度应收账款高达65亿元，逼近营收的30% [4] - 公司认为主要客户（公立医疗机构）信用风险无显著变化，并将推进“双控”管理，引入智能模型管控赊销 [3][4][5] 业务板块表现 - 医药零售业务2025年营收同比增长27.14%，成为增长亮点 [6] - 省外市场中，四川省营收增速达10.80% [6] - 公司计划推动福建省外子公司的集团化整合，并加强省级平台的引领作用 [6] 其他运营与规划 - 公司员工总数已超过5,700人 [6] - 2025年利润分配预案为每10股派3.5元，公司表示在净利润下滑背景下仍综合考虑了盈利、资本支出等因素 [7] - 公司重视AI等新技术应用，部分自主研发产品已启动商业化推广销售 [5] - 关于平潭医药公用保税仓，公司已获取证书，正与海关探索创新模式，但未提供具体营收预测 [5]

投资评级 - 报告给予公司“增持”评级 [5][13] 核心观点与业绩表现 - 2025年公司实现营业收入222.37亿元，同比下降0.54%；归母净利润3.82亿元，同比下降26.44% [2] - 业绩下滑主要系计提商誉减值损失1.50亿元及土地减值损失0.88亿元所致，若剔除该影响，归母净利润为6.20亿元，同比仅微降1.0% [2] - 2026年第一季度业绩企稳回升，实现营业收入54.81亿元，同比增长0.85%；归母净利润2.64亿元，同比增长5.27% [2] - 公司拟每股派发现金股利0.27元，全年分红总额达3.11亿元，分红率高达81.48% [2] - 报告预计公司2026-2028年收入分别为229.1亿元、241.5亿元、254.5亿元，归母净利润分别为4.6亿元、5.2亿元、6.0亿元 [5] 经营质量与业务结构 - 公司综合毛利率为32.30%，同比下降0.87个百分点，主要受DTP及线上等低毛利业务快速增长影响 [3] - 剔除DTP和线上零售后，线下零售（不含DTP）毛利率同比增长0.6个百分点，显示主业盈利能力稳步提升 [3] - 核心品类中西成药实现营收180.18亿元，同比增长1.88%，销售占比提升至81.03% [3] - 中药与非药品品类营收分别下滑5.49%和12.15%至16.10亿元和26.08亿元 [3] 门店网络与扩张模式 - 公司聚焦经营质量优化布局，直营门店净减少249家至9,732家 [3] - 轻资产模式加速扩张：加盟业务“健康药房”门店数达5,243家，全年新增791家，年度配送销售额约24.12亿元，同比增长6% [3] - 联盟业务“药简单”覆盖门店数达22,491家，实现配送销售额4.4亿元，同比增长4.26%，并为公司储备了潜在并购标的池 [3] 专业服务与数字化能力 - 公司拥有医保资质门店13,411家，其中统筹资质门店4,511家，“门诊慢特病”定点资格门店1,725家，双通道资格门店317家，执业药师逾15,000人 [4] - 公司加速数字化转型，成立AI应用战略委员会，并自主研发AI综合问答智能体“老百姓小丸子AI” [4] - 新零售业务高速增长，报告期内线上渠道销售总额（含加盟）突破31.2亿元，同比增长26.3% [4] - O2O外卖服务门店达12,352家，私域小程序累计用户超3000万，同比增长30% [4] 财务与估值指标 - 根据财务摘要，2025年公司每股收益为0.50元，市盈率为29.60倍，市净率为1.72倍，净资产收益率为5.66% [6] - 报告预测2026-2028年每股收益分别为0.60元、0.69元、0.78元，对应市盈率分别为23.85倍、20.86倍、18.27倍 [6] - 截至2026年4月23日，公司收盘价为14.33元，总市值为108.75亿元 [7] - 公司过去12个月绝对收益为-24%，相对收益为-50% [10]