宏观策略 - 关注反内卷和四中全会带来的国内经济政策变化 [1] - 预计下半年经济小幅承压但全年5%目标仍能实现 6-7月内需连续走弱 [18] - 出口8月高频数据显示仍然强韧 新对等关税落地未造成明显扰动 [18] - 消费同比增速承压 9-12月以旧换新高基数下压力可能更大 [18] - 房地产投资累计同比增速逐月小幅扩大降幅 下半年对经济影响大于上半年 [18] - 基建和制造业投资增速放缓风险 [18] - 经济支撑包括5000亿政策性金融工具待出台 生育补贴和消费贷贴息政策下半年集中生效 餐饮同比增速预计逐月回升 [18] - 美国9月5日到16日有密集经济数据公布 密度更大且数据大幅偏离预期概率增大 [18] - 建议策略包括做多VIX 美股回调即加仓机会 美股波动可能外溢至AH股 [18] - 权益市场已形成结构性牛市氛围 突破整数关口附近可能有波折但调整时间不会太久 [19] - 交易型外资在汇率持续下行过程中加速布局 ETF配置资金和两融余额持续增长 保险资金举牌加速 [19] - 市场风格从哑铃向大盘切换 TMT+金融形成新的主线 [19] - 债券市场利率曲线形态或分三步走 关注9月至10月降息预期或重启国债买卖预期发展 [19] 固收金工 - 国内商业银行不缩表原因包括经济增速下滑期间缩表将加剧经济下行 2023年以来央行货币政策取向偏宽松流动性充裕降低缩表必要性 商业银行以国有资本为主缩表可能违背政府关于金融服务实体经济的呼吁 监管助力商业银行关键指标持续处于合格线以上信用风险短暂上升仍留有安全垫 [2] - 国内外局势遭遇逆风部分中小银行存在缩表可能但全行业缩表概率较低 [2] - 美国利率政策呈现出大开大合特点 居民资产配置呈现利率主导风险轮动轨迹 非金融资产占比下行房产独大格局弱化 金融资产内部呈现权益类崛起现金类潮汐特征 [3] - 加息周期居民资产配置呈现高利率主导配置逻辑 资产呈现防御性调整与结构性分化 降息周期低利率驱动收益再平衡风险资产成配置核心 [3] - 美国居民财富配置经验启示包括房地产分化加剧需警惕系统性风险 金融资产配置潜力巨大但需防范波动风险 提升社会保障水平增强居民对未来财富积累的信心 [3] 环保行业 - 垃圾焚烧25H1板块收入同比+1% 归母净利润+8% 毛利率+2.9pct 财务费用率-0.6pct 净利率+1.4pct [4] - 25H1板块经营现金流净额69亿元(+9%) 资本开支38亿元(-19%) 自由现金流32亿元(24H1为17亿元) [6] - 25H1瀚蓝首次中期分红 光大中期每股派息同比+0.01港元 绿动 海螺 旺能中期派息同比持平 [6] - 25H1 7家垃圾焚烧公司平均吨发(还原供热后)同比+1.8% 吨上网同比+1.2% [6] - 25H1供热增速前5包括海创+170% 绿动+115% 伟明+67% 天楹+60% 瀚蓝+42% [6] - 发电供热比增量前5包括天楹+6.4pct 绿动+2.4pct 旺能+1.6pct 海创+1.4pct 中科+0.9pct [6] - 重点推荐瀚蓝环境 绿色动力A+H 海螺创业 永兴股份 [6] - 水务运营25H1板块收入同比-2% 归母净利润+6% 毛利率和净利率同步向上 [28] - 25H1板块经营性现金流净额35亿元(+18%) 资本开支76亿元(-21%) 自由现金流-41亿元(2024H1为-66亿元) [28] - 25年以来广州 深圳自来水提价落实 东莞 中山跟进 佛山拟调整污水处理费收费标准 [28] - 环卫车2025M1-7合计销量43967辆(+3.3%) 新能源环卫车销售7095辆(+77.6%) 新能源渗透率16.14%(+6.75pct) [28] - 盈峰环境/宇通重工/福龙马新能源市占率分别为30.09%(+3.44pct) 15.15%(-5.67pct) 7.71%(-1.17pct) [28] - 25年H1国内自动驾驶领域公开超290个新项目中标结果同比增长67% 总金额超69亿元同比增长64% [28] - 无人清洁环卫项目数量超90个(占比约31%) 总金额超55亿元(占比约81%) 已超24全年金额 [28] 食品饮料行业 - 啤酒25H1板块营收415.34亿元同比+2.75% 归母净利润65.12亿元同比+11.81% [30] - 25Q1/25Q2啤酒板块营收分别为200.43/214.91亿元同比+3.68%/+1.90% 归母净利润分别为25.19/39.93亿元同比+10.62%/+12.57% [30] - 短期维度关注消费β后续恢复节奏 消费政策边际向好预计带动餐饮流通场景底部向上修复 [7] - 中期维度优选燕京啤酒(U8高增仍将延续) 青岛啤酒(量价节奏转好股息率3%+) 华润啤酒(喜力老雪增势延续) 同时关注珠江啤酒重庆啤酒 [7] - 保健品行业2010年-2023年VDS市场规模由701.35亿元增至2240.41亿元CAGR=9.35% [31] - 2010-2024年线上电商零售额占比由3.1%提升至58% 线上电商已超越传统药房直销成为主要渠道 [31] - 汤臣倍健25Q2收入降幅收窄费用显著优化带来利润超预期 [32] - H&H国际控股25H1成人保健业务抗衰美容等品类表现突出 跨境电商/新零售渠道分别同增18.1%/28.2% [32] - 仙乐健康25Q2国内市场同比降速主要受订单跨期影响 实际订单增速高于收入增速 [32] - 百合股份25H1合同生产整体表现稳健 自主品牌下滑主要受渠道影响 [32] - 港股餐饮节日化消费特征明显 旺季更旺淡季平淡 限额以上大B表现优于限额以下小B [32] - 海底捞25H1海底捞餐厅经营/外卖业务/调味品及食材销售/其他餐厅经营/加盟业务/其他分别实现营收185.80/9.28/4.64/5.97/0.91/0.44亿元 同比分别-8.98%/+59.60%/+54.98%/+227.00%/+4706.83%/+215.23% [32] - 达势股份截至2025H1进驻城市共48个较2024年底净新增9个 门店数量1198家(均为直营)较2024年底净新增190家 [32] - 九毛九25H1主动关闭88家门店 广州南沙供应链中心已进入试运行阶段 [32] 个股点评 - 英科再生2025H1实现营业收入16.66亿元同比+16.13% 归母净利润1.46亿元同比-6.01% [33] - 2025H1销售毛利率25.27%同比+1.90pct 成品框收入6.80亿元同比+11.01%占比40.80% 装饰建材收入6.21亿元同比+38.27%占比37.27% [34] - 境外收入14.79亿元同比+27.84%占比88.80% 境内收入1.87亿元同比-32.71%占比11.20% [34] - 2025H1经营活动现金流净额2.45亿元同增17.50% [34] - 越南基地二期于2025年二季度正式投产 推动越南基地营收同比增长48.89% [34] - 2025H1欧美区域占比超70% 非美市场收入同比增长31.15% [34] - 麦格米特25H1营收46.7亿元同比+16.5% 归母净利润1.7亿元同比-44.8% 毛利率22.1%同比-3.8pct 归母净利率3.7%同比-4.1pct [10] - 25H1电源产品收入11.57亿元同比+5% 毛利率22.20%同比-2.57pct [11] - 智能家电产品收入21.46亿元同比+7% 毛利率22.57%同比-3.47pct [11] - 新能源车25H1收入5.08亿元同比+151% 产品从PEU拓展到车载压缩机热管理液压悬架系统等 单车ASP价格有望提升至万元 在手定点项目超80余个 [11] - 工业自动化/智能装备/精密链接营收同比+28%/23%/13% [11] - 威尔高深耕电源PCB领域 核心一次电源产品批量供货台达等全球头部客户 [12] - 泰国工厂产能持续爬坡预计2025年底达10万平/月 2026年有望迎来进一步放量 [12] - 预计2025-2027年营业收入分别为16.89/23.19/29.89亿元 归母净利润分别为1.8/2.5/3.4亿元 对应当前P/E倍数为42/30/22 [12] - 大参林2025H1实现营收135.23亿元(+1.33%) 归母净利润7.98亿元(+21.38%) 扣非归母净利润7.89亿元(+19.73%) [13] - 2025Q2实现营收65.67亿元(-0.41%) 归母净利润3.38亿元(+30.49%) 扣非归母净利润3.34亿元(+27.15%) [13] - 2025H1销售毛利率34.86%(-0.03pp) 销售净利率6.34%(+1.09pp) [39] - 零售实现收入110.04亿元(-0.54%) 毛利率37.58%(+0.36pp) 加盟及分销实现收入21.36亿元(+8.26%) 毛利率9.34%(-2.42pp) [39] - 中西成药实现收入104.03亿元(+4.45%) 毛利率30.17%(-0.47pp) 中参药材实现收入13.19亿元(-12.96%) 毛利率42.46%(+0.18pp) 非药品实现收入14.20亿元(-9.19%) 毛利率44.87%(+2.77pp) [39] - 截至2025H1门店数量16,833家 其中直营门店10,370家 加盟门店6,463家 [39] - 大族数控作为全球PCB设备龙头 覆盖机械钻孔激光钻孔LDI压合检测等环节 [14] - 预计2025-2027年的归母净利润分别为7.0/11.4/17.3亿元 当前股价对应动态PE分别为50/30/20x [14] - 曹操出行预计2025-2027年营业收入分别为206.7/262.4/323.7亿元 对应PS分别为1.9/1.5/1.2倍 [15] - 英伟达FY26Q2收入467.4亿美元同比+55.6%环比+6.1% 高于一致预期的462.3亿美元 [16] - Non-GAAP毛利率72.7%同比-3.0pct环比+1.4pct 高于一致预期的72.1% Non-GAAP净利润257.8亿美元同比+52.1%环比+9.1%高于一致预期的249.2亿美元 [16] - FY26Q2数据中心业务收入411.0亿美元同比+56.4% 网络业务营收72.5亿美元同比+97.7%环比+46.3% [16] - 预计FY26Q3营收将达到540±10.8亿美元 中值对应同比+53.9%环比+15.5%高于彭博一致预期的534.6亿美元 [16] - 益丰药房2025H1实现营收117.22亿元(-0.34%) 归母净利润8.80亿元(+10.32%) 扣非归母净利润8.57亿元(+9.08%) [17] - 2025Q2实现57.13亿元(-1.36%) 归母净利润4.31亿元(+10.13%) 扣非归母净利润4.19亿元(+8.49%) [17]

根据东吴证券环保行业2025中报总结，以下是关键要点的详细分析： 行业投资评级 - 报告对环保行业整体持积极看法，重点推荐垃圾焚烧、水务运营和环卫领域的优质公司[3][4][5] 核心观点 - 环保行业运营稳健增长，现金流持续改善，提质增效推动ROE提升，自由现金流增厚带动分红能力增强[3][6][45] - 垃圾焚烧板块ROE提升+现金流改善提分红逻辑持续兑现[3][45] - 水务运营业绩稳健，资本开支下行，自来水提价加速[4][6] - 环卫电动化渗透率加速，新能源装备销量高增长，无人化迎来发展机遇[5][6] 细分行业总结 环保行业整体表现 - 2025H1板块收入同比-1.8%，归母净利润同比-0.2%，毛利率27.1%(+0.5pct)，净利率8.7%(+0.1pct)[14][26] - 经营性现金流净额同比+15%，资本开支同比-19%，自由现金流明显改善[31] - 2024年现金分红138亿元，同比提升21%，2020-2024年CAGR达10%[35] 垃圾焚烧板块 - 2025H1收入232亿元(+1%)，归母净利润51亿元(+8%)，毛利率40.6%(+2.9pct)，净利率22.2%(+1.4pct)[45][47] - 经营性现金流净额69亿元(+9%)，资本开支38亿元(-19%)，自由现金流32亿元(24H1为17亿元)[6][49] - 平均吨发(还原供热后)同比+1.8%，吨上网同比+1.2%，厂用电率15.0%(-0.2pct)[6][80] - 供热业务加速发展，海创(+170%)、绿动(+115%)、伟明(+67%)供热增速领先[6] - 多家企业开展AIDC合作，探索垃圾焚烧+智算中心新模式[6][90] 水务运营板块 - 2025H1收入同比-2%，归母净利润+6%，毛利率37.9%(+2.2pct)，净利率17.7%(+1.4pct)[6][28] - 经营性现金流净额35亿元(+18%)，资本开支76亿元(-21%)，自由现金流-41亿元(24H1为-66亿元)[6] - 核心城市水价调整落地，广州、深圳自来水提价落实，东莞、中山跟进[6] 环卫板块 - 2025M1-7环卫车销量43967辆(+3.3%)，其中新能源环卫车7095辆(+77.6%)，渗透率16.14%(+6.75pct)[6] - 盈峰环境/宇通重工/福龙马新能源市占率分别为30.09%(+3.44pct)、15.15%(-5.67pct)、7.71%(-1.17pct)[6] - 2025H1自动驾驶领域新项目超290个(+67%)，总金额超69亿元(+64%)，无人清洁环卫占比约31%[6] 重点公司表现 - 绿色动力：25H1归母净利润同增24%，ROE提升0.77pct[6][76] - 瀚蓝环境：首次中期分红，彰显积极分红意愿[6][55] - 海螺创业：25H1自由现金流首次转正，固废业绩稳健增长[6] - 永兴股份：产能利用率提至85%(较24年+5pct)[6] - 光大环境：24年自由现金流大幅转正，分红比例提至42%[62][68] 行业发展趋势 - 垃圾焚烧市场新增招投标规模持续下降，2024年新增0.88万吨/日(-74%)，2025H1新增0.65万吨/日(+78%)[72] - 垃圾处理费呈上行趋势，2024年平均处理费118元/吨，维持高位[72] - C端付费模式推进，佛山拟召开生活垃圾处理费定价听证会[6][95]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 固废提质增效和现金流改善逻辑持续兑现 加强全国碳市场建设碳约束趋严[1] - 垃圾焚烧行业2025H1归母净利润同比增长8% 自由现金流显著增厚[10] - 水务运营行业迎来市场化+现金流拐点 有望成为下一个垃圾焚烧板块[43] - 全国碳市场建设政策推动碳监测趋严 绿电资产价值重估和CCER项目受益[38] 垃圾焚烧行业总结 - 2025H1垃圾焚烧板块收入232亿元（+1%）归母净利润51亿元（+8%）[10] - 板块期间费用率12.7%（-0.3个百分点）其中财务费用率5.3%（-0.6个百分点）[10] - 经营性现金流净额69亿元（+9%）资本开支38亿元（-19%）简易自由现金流32亿元（2024H1为17亿元）[19] - 典型公司表现：瀚蓝环境归母净利润9.67亿元（剔除一次性收益后+28%）[29] 绿色动力归母净利润同增24%[31] 海螺创业自由现金流转正至0.4亿元[31] 永兴股份自由现金流6.7亿元（+34%）[32] - 2025H1多家企业提升中期分红 瀚蓝环境首次派发中期股息每股0.25元[24] - 行业分红潜力测算显示稳态下可达97%-120% 2026年标的分红潜力预计50%-150%+[40] 碳市场政策影响 - 中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于推进绿色低碳转型加强全国碳市场建设的意见》[35] - 政策目标：2027年CEA覆盖主要工业行业 CCER实现重点领域全覆盖 2030年建成成熟碳市场体系[35] - 关键举措：扩大行业覆盖范围 完善配额总量控制制度 加强碳排放核算与数据监管[36] - 碳监测设备需求增加 建议关注聚光科技、雪迪龙等[38] - 绿电资产价值重估 利好垃圾发电等可再生能源[38] - CCER项目开发受益 重点推荐英科再生、高能环境 建议关注天奇股份、嘉澳环保等[38] 水务运营行业 - 现金流改善预期强劲 预计兴蓉环境、首创环保2026年资本开支大幅下降[43] - 24年水务板块分红比例34% 核心公司兴蓉环境分红比例28%有较大提升空间[43] - 水价改革推进 广州提价落实、深圳跟进 有望重塑行业成长性和估值[44] - 重点推荐兴蓉环境（25年PE9.2倍）、粤海投资（25年PE11.2倍）、洪城环境（25年PE9.3倍）[45] 细分行业跟踪 - 环卫装备：2025M1-7新能源环卫车销量7095辆（+77.55%）渗透率16.14%（+6.75个百分点）[52] - 生物柴油：2025/8/22-28生物柴油均价8400元/吨（周环比+1.5%）单吨盈利115元/吨[64] - 锂电回收：碳酸锂价格7.96万元/吨（周环比-5.0%）三元极片粉锂折扣系数70%（周环比-1.0个百分点）[68] 重点公司推荐 - 垃圾焚烧：瀚蓝环境、绿色动力、海螺创业、永兴股份、光大环境、军信股份[5] - 水务运营：兴蓉环境、粤海投资、洪城环境[45] - 再生资源：英科再生、高能环境[38] - 装备类：景津装备、宇通重工、美埃科技、金科环境[48][49]

行业投资评级 - 投资评级为看好，维持评级 [11] 核心观点 - 环保行业2025H1归母净利润同比增长1.32%，扣非归母净利润同比增长0.03%，垃圾焚烧和水务运营板块业绩表现良好 [1][2][6] - 行业从To G向To B、To C转型加速，多重催化因素推动估值修复提速，垃圾焚烧和水务资产仍值得配置 [2][9] - 行业现金流回款向好，除个别并购外投融资强度显著下行，运营类资产有望持续贡献稳定收益 [2][8] 利润表总结 - 2025H1环保板块实现营收1421亿元，同比下降0.20%，归母净利润137亿元，同比增长1.32%，扣非归母净利润124亿元，同比增长0.03%，毛利率28.7%，同比提升0.30个百分点 [6] - 垃圾焚烧板块营收同比增长1.81%，归母净利润同比增长9.31%，扣非归母净利润同比增长8.08%，运营效率提升和供热业务拓展驱动增长 [23] - 水务运营板块营收同比下降1.38%，归母净利润同比增长1.79%，扣非归母净利润同比增长1.47%，行业整体具备韧性 [30] - 再生资源板块营收同比下降3.32%，归母净利润同比下降92.3%，扣非归母净利润同比下降151%，政策调整和竞争加剧导致业绩承压 [31] - 检测服务板块营收同比增长2.94%，归母净利润同比增长6.76%，扣非归母净利润同比增长9.19%，主因个别公司订单集中交付 [30] 资产负债表总结 - 2025H1环保板块资产负债率为57.7%，同比上升0.27个百分点，负债率平稳略增 [7] - 应收账款+应收票据+合同资产+存货/应付账款+应付票据+合同负债+预收比例为174%，同比上升10.2个百分点，垃圾焚烧、再生资源和水务运营分别提升42.0、31.0和30.7个百分点 [7] - 垃圾焚烧板块资产负债率同比上升0.98个百分点至59.3%，主因并购导致借款增加 [78] - 水务运营板块资产负债率同比下降0.8个百分点至62.5%，新建项目减少和债务结构调整 [78] 现金流量表总结 - 2025H1环保板块收现比为93.5%，同比上升3.9个百分点，经营活动现金流量净额104.4亿元，同比增长13.8% [8] - 投资活动净支出274亿元，主要投向垃圾焚烧和水务运营，剔除并购后行业资本开支下行 [8] - 筹资活动现金流净额100亿元，同比增长82%，主因并购相关融资需求 [8] - 垃圾焚烧、水务运营和环卫收现比分别提升5.48、3.0和13.4个百分点，地方政府财政压力边际改善 [97] 投资策略总结 - 垃圾焚烧和水务行业值得配置，行业终极形态可支持14x-16xPE，当前优质标的估值10x-12xPE，可获EPS增长和股息收益 [9] - 公共事业市场化改革、直售电和绿证政策推动行业向To B转型，利于估值修复提速 [9] - 成长侧关注检测服务、环卫、降碳、氢能和燃气等方向，推荐瀚蓝环境、光大环境、伟明环保等标的 [9]

投资评级 - 绿色动力环保港股首次给予买入评级 绿色动力A股维持买入评级 [1] 核心观点 - 2025年上半年归母净利润同比增长24.49%至3.77亿元 加权ROE提升0.77个百分点至4.56% [7] - 运营收入稳健增长2.83% 通过降本增效毛利率提升4.90个百分点至49.53% [7] - 供热量同比大幅增长114.98% 还原供热后吨发电量提升1.62%至369度 [7] - 自由现金流同比增厚45.42%至4.75亿元 中期派息维持每股0.1元 [7] - 港股股息率6.87% A股股息率4.29% 分红能力仍有提升空间 [7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入16.84亿元 同比增长1.41% 营业成本8.50亿元同比下降7.57% [7] - 期间费用同比下降11.81%至2.99亿元 财务费用下降19.05%至1.91亿元 [7] - 经营性现金流净额6.32亿元 同比增长16.36% 资本开支下降27.42%至1.57亿元 [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为6.50/7.18/7.60亿元 同比增长11.03%/10.47%/5.95% [1][7] 运营指标 - 生活垃圾焚烧运营产能4.03万吨/日 垃圾进场量715.43万吨同比增长2.10% [7] - 产能利用率97.27% 提升2.00个百分点 发电量25.39亿度同比增长1.62% [7] - 第二季度供热量28.87万吨 同比增长131.33% 环比增长28.25% [7] - 吨上网电量291度 还原供热后实际吨上网310度同比增长2.39% [7] 估值指标 - 港股当前市盈率9.38倍 市净率0.81倍 市值66.75亿港元 [1][5] - A股当前市盈率15.02倍 市净率1.22倍 市值97.54亿元人民币 [1][5] - 预测2025年港股市盈率9倍 A股市盈率15倍 [1][7]

运营业绩 - 2024年处理生活垃圾484.98万吨（同比增长14.61%），上网电量16.40亿度（同比增长13.65%），营业收入13.16亿元，净利润1.85亿元 [2] - 2025年上半年处理生活垃圾258.19万吨（同比增长13.15%），上网电量11.64亿度（同比增长51.56%），营业收入6.39亿元，净利润0.85亿元 [2][3] - 运营服务收入2024年12.54亿元（同比上升8.84%），2025年上半年6.37亿元（同比上升6.57%） [2][3] - 2025年上半年协同处置固废46.84万吨，对外供汽15.44万吨，供热54.59万GJ，创收约5700万元（同比增加67.65%） [3] 业务战略 - 推行"焚烧+"模式，拓展固废协同处置、热电联产及沼气制氢技术研究 [3] - 应对PPP新政限制，发展余热供气/供热等多元化商业合作模式 [4] - 海外布局聚焦"一带一路"国家（埃及、中亚、东南亚、南美），推进垃圾发电及填埋场项目 [5] 子公司业务 - 泰达洁净高端过滤材料市场份额约2%，实现燃油过滤材料进口替代（客户含芬兰奥斯龙、日本丰田纺） [3][4] - 国泰清洁能源暂无具体业务 [4] - 2025年规划投资8.70亿元，聚焦垃圾焚烧、固废回收、光伏及熔喷新材料 [4][5] 资本运作 - 2024年发行5.27亿元碳中和资产支持票据 [5] - 2025年拟发行5.60亿元绿色票据，用于偿还借款及补充流动性 [5]

财务表现 - 2025上半年营业收入39.04亿元同比下滑5.1% 归母净利润14.25亿元同比增长0.13% [1] - Q2单季度营业收入18.94亿元同比下滑10.04% 归母净利润7.09亿元同比下滑0.24% [1] - 综合毛利率49.0%同比增长3.3个百分点 运营业务毛利率提升4.0个百分点至62.7% 装备制造毛利率提升1.0个百分点至38.1% [2] 业务运营 - 垃圾焚烧项目垃圾入库量689.32万吨同比增长8.71% 其中生活垃圾655.68万吨 上网电量18.63亿度同比增长7.65% [2] - 环保运营业务收入17.11亿元同比增长6.2% 装备制造及服务业务收入21.75亿元同比下滑12.5% [2] - 装备制造新增订单35.59亿元大幅增加（2024H1为12.13亿元）收入下滑主要受确认节奏影响 [2] 现金流与费用 - 期间费用率增加0.4个百分点至8.1% 管理费用率（含研发）增加0.3个百分点至4.6% 销售和财务费用率稳定 [2] - 收现比同比提升8.4个百分点至79.8% 现金流持续改善因新能源设备业务现金流滞后好转 [3] 新能源业务进展 - 嘉曼公司年产2万金吨富氧侧吹生产线试生产 上半年生产2,306含镍金属吨产品 7月取得销售许可 [3] - 伟明盛青一期年产2.5万吨电解镍项目投产 二期调试中 上半年生产镍板4,445吨销售3,526吨 实现收入3.85亿元 [3] - 印尼布局13万吨富氧侧吹高冰镍冶炼项目 国内布局一体化锂电材料产能 拟出资8,000万元参与福建泉州年产6万吨碳酸锂项目10%权益 [3] 产能与分红 - 运营垃圾焚烧项目55个产能规模约3.73万吨/日 昆山及延安项目在建 [4] - 2024年分红比例提升至30.07%（2023年为20.67%） 未来资本开支稳定后分红比例有提升空间 [4]

行业投资评级 - 投资评级为看好，维持此评级 [8] 核心观点 - 落实存量PPP项目付费、化债及理顺公用事业价格三大政策驱动，垃圾焚烧和水务运营行业现金流预期向好 [2][4] - 政策强调政府履约付费，专项债加速落地及公用事业价格调整，共同推动行业从To G向To B、To C转型，估值修复提速 [6][38] 政策与资金支持 - 2025年8月财政部发布存量PPP项目指导意见，要求政府将付费纳入预算管理并及时支付，明确专项债、转移支付等资金可用于PPP项目 [4][13][14] - 2025年1-8月发行特殊再融资债券1.91万亿元，其中1.90万亿元用于置换隐债，2万亿元额度已落地95.2% [5][16][19] - 2025年新增专项债发行30,762亿元，同比增长44%，清欠成为专项债新用途，云南单列356亿元用于解决拖欠企业账款 [5][22][28] 公用事业价格调整 - 国家发改委转发《理顺公用事业价格》文章，水价和垃圾处理费有序提升 [6][30] - 广州、深圳、东莞、定西等地居民用水第一阶梯基本水价平均上涨0.34元/吨，涨幅15.8%；多地污水处理费同步上调 [30][33] - 垃圾处理费在云南、广西等地提价，并逐步从G端付费转向C端付费 [30][34][35] 行业影响与投资逻辑 - 垃圾焚烧和水务项目回款预期改善，减值冲回对利润弹性显著：兴蓉环境(36.3%)、三峰环境(27.9%)、瀚蓝环境(23.6%) [41][42] - 环卫服务优先受益于化债，福龙马、盈峰环境减值冲回利润弹性分别达247%和187% [41][42] - 重点推荐瀚蓝环境、兴蓉环境、光大环境、伟明环保等12家企业 [6][38] 专项债与环保投入 - 2025年环保类专项债占比降至0.4%，主要因环保基础设施进入资本开支末期 [27] - 专项债投向以交通基础设施(24%)、市政和产业园区(16%)为主，环保占比下滑但部分项目可能隐含环保属性支出 [27]

市场回顾 - 沪深300指数上涨2.37% 公用事业指数下跌0.55% 环保指数上涨1.72% 周相对收益率分别为-2.92%和-0.65% [1][2] - 电力子板块中火电下跌1.55% 水电下跌1.26% 新能源发电下跌0.08% [1][2] - 水务板块上涨0.23% 燃气板块上涨1.75% [1][2] 重要政策动态 - 甘肃省明确新能源存量项目（2025年6月前投产）纳入机制电量规模154亿千瓦时 机制电价0.3078元/千瓦时 执行期限按全生命周期合理利用小时数或20年确定 [3] - 新能源增量项目（2025年6月起投产）通过竞价确定电价 执行期限12年 竞价上限由省发改委制定 [3] - 长江电力发布2026-2030年分红规划 承诺每年现金分红不低于归母净利润70% [3] 电力市场建设进展 - 山西/广东/山东/甘肃/蒙西/湖北/浙江7个电力现货市场已正式运行 [4] - 南方区域成为全国首个多省区同台竞价现货市场 于2025年6月启动连续结算试运行 [4] - 安徽/陕西现货市场力争2026年6月底前正式运行 另有16省份计划2025年底前启动连续结算试运行 [4] 公用事业投资策略 - 火电领域推荐华电国际（全国大型火电）和上海电力（区域电价坚挺） [4] - 新能源发电推荐龙源电力/三峡能源（全国龙头） 广西能源/福能股份/中闽能源（区域海风） 金开新能（算电协同） [4][5] - 核电推荐中国核电/中国广核（运营稳定） 电投产融（国家电投整合标的） [5] - 水电推荐长江电力（高分红防御属性） [5] - 燃气推荐华润燃气（城市燃气龙头） 九丰能源（海气贸易与特气业务） [5] 环保领域投资机会 - 水务与垃圾焚烧行业自由现金流改善 推荐光大环境/中山公用（类公用事业属性） [5] - 科学仪器市场超90亿美元 国产替代推荐聚光科技 [5] - 欧盟SAF强制掺混政策提振废弃油脂资源化需求 推荐山高环能 [5] - 秸秆价格下降改善生物质发电成本 推荐长青集团 [5]

险资入市趋势 - 险资作为资本市场中长期资金的重要来源，在低利率时代和政策引导下入市空间进一步打开，具体表现为监管部门落实长考核周期、上调权益资产配置比例上限、会计处理变化及长期投资试点扩容等因素推动 [1] - 险资举牌次数显著增加，2023年举牌A股及H股上市公司9次，2024年增至20次，2025年前7个月已达21次，显示加速入市态势 [1] - 举牌标的集中在银行、公用事业、环保等盈利稳定、分红率高的资产，其中垃圾焚烧行业因刚需属性、特许经营权模式锁定长期收益等特点备受青睐，2025年7月中邮人寿举牌绿色动力H股72.6万股，行业此前已被中国太保、长城人寿等险资3次举牌 [1] 垃圾焚烧行业发展趋势 - 行业加速拓展供热业务，头部企业通过供热提升能源利用效率，增强业绩确定性；并购整合提速推动行业集中度提升，资金与技术优势企业通过并购实现规模扩张 [2] - 政策环境利好行业现金流改善，包括与数据中心协同、碳市场配额扩容、绿证强制消费、化债推进等；分析师指出行业ROE提升将推动分红长期增长趋势 [2] - 瀚蓝环境2025年上半年归母净利润预增9%至9.67亿元，主要因并购粤丰环保贡献5000万元及降本增效；中科环保同期归母净利润同比增长19.83%至1.96亿元，扣非净利润增23.03%至2.27亿元，得益于产能释放及海城项目纳入国补清单 [2][3] 企业业绩与运营亮点 - 中科环保2025年上半年处理生活垃圾213.63万吨（同比+10.07%），供热87.75万吨（同比+12.01%），供热比达41.08%行业领先，上网电量5.29亿度（同比+6.44%），其绿色热能模式（含工业供热、移动供热等）推动2010-2024年归母净利润年均复合增长22.79%，经营活动现金流净额年均复合增长27.23% [3] - 中科环保通过并购衡阳、石家庄、晋州等项目显著增厚业绩，其中石家庄项目并购后首年净利润增5000万元，晋州项目交割首月即扭亏；当前枣阳、贵港、平南项目并购推进中，全部落地后总产能将突破2万吨/日 [4] - 瀚蓝环境在完成粤丰环保百亿并购后，重点整合供热业务资源，强化多维度融合；行业整体通过并购与绿色能源转型实现高质量发展，投资回报水平持续向好 [3][4]