全球化战略布局 - 公司在卡塔尔多哈哈马德国际机场开设中东地区首家门店，此为全球首家7天24小时营业的线下门店 [1] - 公司启动全球组织架构全面升级，首次在四大区域设置区域总部，并持续进驻全球知名地标如英国剑桥、印尼巴厘岛 [2] - 公司计划2025年继续提升海外业务占比，重点关注美国和欧洲市场，拓展地标门店和旅游景区销售渠道 [2] - 截至6月30日，公司在全球18个国家运营共计571家门店，其中中国市场线下门店净增12家至443家，机器人商店净增105台 [2] 业绩增长表现 - 2025年上半年公司四大区域业绩均实现超三位数增长：中国营收82.8亿元同比增长135.2%，亚太营收28.5亿元同比增长257.8%，美洲营收22.6亿元同比增长1142.3%，欧洲及其他地区营收4.8亿元同比增长729.2% [3] - 公司美洲线上渠道实现营收13.3亿元，同比增长1977.4%，并一度登顶美国区APP STORE购物排行榜第一名 [3] - 公司披露2024年第三季度整体收益（未经审核）较去年同期增长245%-250%，其中中国区域收益同比增长185%-190%，海外收益同比增长365%-370% [3] 产品与市场策略 - 中东首店发布旅行限定产品“星星人奇妙漫游系列”及卡塔尔限定毛毯满额赠礼，产品设计融入当地文化元素 [1] - 公司将旅游场景门店（Travel Retail）作为全球化拓展核心方向，已开设巴厘岛店、越南巴拿山乐园店、法国卢浮宫店、新加坡樟宜机场店等旅游打卡点 [4] - 公司官网已覆盖37个国家，其中34个国家同步上线自研APP [3] - 公司预测Q4传统销售旺季在万圣节、黑色星期五及圣诞节期间，欧美市场将迎来强劲消费需求，万圣节主题新品销售火爆 [3]

核心观点 - 中邮证券持续看好泡泡玛特的中长期价值，维持“买入”评级 [1] 财务预测 - 预计公司2025-2027年营业收入增速分别为172%、38%、36%，均较此前预测上调 [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润增速分别为251%、42%、39%，均较此前预测上调 [1] - 预计公司2025-2027年EPS分别为8.16、11.59、16.16元/股 [1] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为26倍、18倍、13倍 [1] 短期业绩驱动力 - 第四季度为传统销售旺季，万圣节、黑色星期五及圣诞节将带动欧美市场强劲的礼品和潮玩消费需求 [2] - 万圣节主题新品“why so serious”系列销售火爆，预计后续圣诞新品将进一步带动销售增长 [2] 中长期战略与平台建设 - 公司构建了覆盖潮流玩具全产业链的综合运营平台 [3] - 平台布局围绕全球艺术家挖掘、IP孵化运营、消费者触达、潮玩文化推广、创新业务孵化与投资五个领域 [3] - 2024年公司推出饰品、积木产品，2025年推出杂志、娃衣、k金产品，近期推出纯金等产品，综合平台布局逐步推进 [3] 增长动能：国际化 - 2025年计划继续提升海外业务占比，重点关注美国和欧洲市场 [4] - 计划签约核心地标城市门店并提升开店质量，拓展地标门店和旅游景区销售渠道 [4] - 2025年公司计划在海外开设100家门店 [4] - 2025年海外营收预计占比将超过50% [4] - 北美市场销售额有望达到2020年中国市场的水平 [4] - 计划将国内已爆发的新业务拓展到海外 [4] - 线上重视直播业务，英语系直播间由国内统筹管理，小语种直播间在当地运营 [4] - 2025年预计直播业务在海外电商中的占比超过20% [4] - 计划在东南亚及欧洲设立区域地仓，预计可节省50%成本并提高补货效率 [4] - 公司净利率有望持续上行 [4] 增长动能：产品创新与运营 - 公司坚持以IP为核心的集团化战略，未来将持续推出新品类 [4] - 秉持“少就是多”理念，对SKU数量相对克制 [4] - 2025年SKU绝对值预计不多于2024年，成熟品类严格控制数量，新品类尝试后进行删减以保持精简 [4]

业绩与估值展望 - 预计公司25-27年营业收入增速分别为172%、38%、36%，均获上调 [1] - 预计公司25-27年归母净利润增速分别为251%、42%、39%，均获上调 [1] - 预计公司25-27年EPS分别为8.16、11.59、16.16元/股，对应PE分别为26倍、18倍、13倍 [1] 短期增长动力 - 第四季度为传统销售旺季，万圣节、黑色星期五及圣诞节将带动欧美市场强劲的礼品和潮玩消费需求 [2] - 10月初万圣节主题新品“why so serious”系列销售火爆，后续圣诞新品发售有望进一步带动销售增长 [2] 中长期战略与平台建设 - 公司构建了覆盖潮流玩具全产业链的综合运营平台，涉及全球艺术家挖掘、IP孵化运营等五个领域 [3] - 公司持续推出新品类，24年推出饰品、积木产品，25年推出杂志、娃衣、k金产品，近期推出纯金产品 [3] - 公司秉持“少就是多”理念，对SKU数量相对克制，2025年SKU绝对值预计不多于2024年 [4] 国际化扩张与运营优化 - 2025年计划海外开店100家，海外营收预计占比将超过50% [4] - 北美市场销售额有望达到20年中国市场水平 [4] - 计划在东南亚及欧洲设立区域地仓，预计可节省50%成本并提高补货效率 [4] - 线上将重视直播业务，预计2025年直播在海外电商中的占比超过20% [4]

公司产品动态 - 泡泡玛特旗下热门IP CRYBABY发布全新"度假模式"系列，包含6个常规款和1个隐藏款，单个盲盒售价129元，整盒价774元，新品一经发布即秒售罄 [2] - 本次CRYBABY"度假模式"系列隐藏款"美人鱼的眼泪"在二级市场成交价从129元升至999元，溢价6.7倍，低于今年5月发售的"豹豹猫猫"系列隐藏款溢价14倍（成交价从79元上涨至1186元）[2] - 公司于2025年1月推出CRYBABY"爱神的眼泪"系列，价格从199元上涨至445元，溢价1.2倍 [2] 公司股价表现 - 10月31日公司股价报222港元/股，当日下跌3.39% [2] - 公司股价在10月份出现持续回调，当月累计跌幅达16.87% [2] 公司财务业绩 - 2025年第三季度公司整体收入同比增长245%至250% [2] - 第三季度中国区收入同比增长185%至190%，海外收入同比增长365%至370% [2] - 第三季度中国线下渠道收入同比增长130%至135%，线上渠道收入同比增长300%至305% [3] - 第三季度海外市场亚太区收入同比增长170%至175%，美洲区收入同比增长1265%至1270%，欧洲及其他地区收入同比增长735%至740% [3] 分析师观点与机构评级 - 晨星分析师指出投资者担忧公司收入增速或于2025年见顶，2026年起增长动能可能放缓 [3] - 野村、高盛、花旗和汇丰等机构在三季报发布后集体上调目标价并维持"买入"评级，看好公司IP矩阵多元化、全球渠道扩张及产能提升 [3] - 摩根大通将公司评级从"中性"上调至"增持"，目标价由300港元上调至320港元，指出Labubu等核心产品全球售罄显示需求强劲 [3] - 招商证券预计公司2025年净利润有望达到70亿元人民币，较市场一致预期高出约15%，主要因市场可能低估了海外业务扩张规模与速度 [3]

投资评级与财务预测 - 第一上海给予泡泡玛特买入评级，目标价400港元，较当前股价有75.3%的潜在涨幅 [1] - 基于2025年第三季度超预期的营收表现，将2025至2027年盈利预测上调至132.9亿元、197.8亿元和252.0亿元 [1] - 目标价对应2025及2026财年市盈率分别为35.8倍和24.1倍 [1] 2025年第三季度营收表现 - 2025年第三季度公司营业收入同比增长245%至250%，较2025年上半年204%的增速进一步加快 [1] - 国内营收同比增长185%至190%，海外营收同比增长365%至370%，整体业绩超预期 [1] 国内业务分渠道表现 - 国内线下渠道第三季度营收同比增长130%至135%，增长主要得益于门店体验优化与运营效率提升，平均店效维持在翻倍以上水准 [2] - 国内线上渠道表现尤为突出，同比增长300%至305%，增长动力来自直播电商高效转化、抽盒机等私域流量深度运营及部分第二季度预售订单在第三季度确认收入 [2] 海外业务增长与扩张 - 海外营收延续高增态势，分地区看：亚太地区（除中国外）同比增长170%至175%，美洲地区同比增长1265%至1270%，欧洲及其他地区同比增长735%至740% [3] - 美洲市场为主要增长引擎，其增速（1265%-1270%）远高于其他地区 [3] - 截至2025年8月20日，海外门店数达140家，预计年底将达200家，公司计划开拓中东、中欧及中南美等新兴市场，并推进巴黎、悉尼、米兰、纽约等全球核心城市旗舰店布局 [3] 产品与IP运营 - 公司新品市场热度持续走高，例如10月9日推出的万圣主题Why So Serious搪胶毛绒系列迅速售罄，多个常规款出现数倍溢价 [4] - IP运营多元化，“星星人”通过系列化运营市场热度快速提升，其在Why So Serious系列中的二级市场溢价达99%，仅次于LABUBU的215% [4] - SKULLPANDA与热门影视剧《星期三》的联名系列在北美市场推出后，迅速成为社交媒体话题焦点，有效推动品牌在当地市场的知名度与破圈传播 [4] 第四季度业绩展望 - 第四季度国内市场将迎来“双十一”、“双十二”等年度电商大促，海外市场则有万圣节、感恩节及圣诞节组成的传统消费旺季 [5] - 公司预计将推出多款节日主题新品并对热门商品进行补货，有望再次引燃全球粉丝购买热情，为第四季度业绩提供有力支撑 [5]

投资评级与财务预测 - 第一上海给予泡泡玛特目标价400港元，相当于2025/2026财年盈利预测的35.8/24.1倍市盈率，较当前股价有75.3%的潜在涨幅，评级为买入 [1] - 基于2025年第三季度超预期的营收表现及第四季度强劲的旺季展望，第一上海将公司2025-2027年盈利预测上调至132.9亿元、197.8亿元和252.0亿元 [1] 2025年第三季度整体业绩 - 2025年第三季度公司营业收入同比增长245%-250%，在较高基数背景下，较2025年上半年204%的增速进一步加快 [1] - 第三季度国内营收同比增长185%-190%，海外营收同比增长365%-370%，整体业绩表现超预期 [1] 国内业务分渠道表现 - 国内线下渠道第三季度营收同比增长130%-135%，增长主要得益于门店体验优化与运营效率提升，平均店效维持在翻倍以上水准 [1] - 国内线上渠道表现尤为突出，第三季度营收同比增长300%-305%，增长得益于直播电商高效转化、抽盒机等私域流量深度运营及部分第二季度预售订单在第三季度确认收入 [1] 海外业务增长与扩张 - 海外市场延续爆发式增长，第三季度亚太地区（除中国外）营收同比增长170%-175%，美洲地区同比增长1265%-1270%，欧洲及其他地区同比增长735%-740% [2] - 截至2025年8月20日，海外门店数已达140家，预计年底将达到200家，公司计划未来开拓中东、中欧及中南美等新兴市场，并推进巴黎、悉尼、米兰、纽约等全球核心城市旗舰店布局 [2] 产品与IP运营 - 公司新品市场热度持续走高，10月9日推出的万圣主题Why So Serious搪胶毛绒系列迅速售罄，多个常规款溢价数倍 [3] - 在Why So Serious系列中，"星星人"的二级市场溢价达99%，仅次于LABUBU的215%，SKULLPANDA与热门影视剧《星期三》的联名系列在北美市场推出后，迅速成为社交媒体话题焦点，有效推动品牌在当地市场的知名度 [3] 第四季度业绩展望 - 第四季度国内市场将迎来"双十一"、"双十二"等年度电商大促，海外市场则有万圣节、感恩节及圣诞节组成的传统消费旺季 [4] - 公司预计将推出多款节日主题新品并对热门商品进行补货，有望再次引燃全球粉丝购买热情，为第四季度业绩提供有力支撑 [4]

投资评级 - 报告对泡泡玛特(9992HK)的投资评级为"买入"，且为"维持" [5] 核心观点 - 报告核心观点为"高增延续，旺季来临，展望积极"，认为公司增长动能不断，看好其中长期价值 [5][12] 公司基本情况与业绩表现 - 公司最新收盘价为22820港元，总股本1343亿股，总市值306460亿港元，52周内最高价33540港元，最低价7950港元，资产负债率268047%，市盈率412297 [4] - 公司发布25年第三季度最新业务状况，25Q3整体收益同比增长245%-250%，其中中国收益同比增长185%-190%，海外同比增长365%-370% [5] - 25Q1整体收益同比增长165%-170%，25H1整体收益同比增长2044% [5] - 报告推测25Q2整体收入增速为241%，25Q3整体收入增长245%-250%，整体环比提速 [7] - 25Q3中国区收入同比增长185%-190%，其中25Q1中国收入同比增长95%-100%，25H1中国收入同比增长135%，预计25Q2中国增长170%+，25Q3环比提速 [7] - 中国区线下渠道25Q3同比增长130%-135%，其中25Q1同比增长85%-90%，25H1同比增长212%，25Q3环比降速 [7] - 中国区线上渠道25Q3同比增长300%-305%，其中25Q1同比增长140%-145%，25H1同比增长117%，25Q3环比提速，主要与labubu预售发货大部分在Q3有关 [8] - 海外区25Q3增长365%-370%，其中25Q1同比增长475%-480%，25H1同比增长440%，25Q3环比降速 [8] - 海外分区域看，亚太区25Q3同比增长170%-175%，25Q1同比增长345%-350%，25H1同比增长258%，预计25Q2同比增长168%左右，25Q3增速预计与25Q2持平 [8] - 美洲区25Q3同比增长1265%-1270%，25Q1同比增长895%-900%，25H1同比增长1142%，预计25Q2同比增长1387%左右，25Q3增速预计略有下降 [8] - 欧洲及其他地区25Q3同比增长735%-740%，25Q1同比增长600%-605%，25H1同比增长729%，预计25Q2同比增长856%左右，25Q3增速预计略有下降 [9] 未来展望与公司战略 - Q4是泡泡玛特的传统销售旺季，万圣节、黑色星期五及圣诞节来临，欧美为核心的海外市场将迎来强劲的礼品和潮玩消费需求，10月初泡泡玛特万圣节主题新品"why so serious"系列搪胶毛绒挂件盲销售火爆，未来随着后续圣诞等新品的发售，将进一步带动产品销售增长 [10] - 中长期看，公司新业务不断试水，综合平台逐步推进，围绕全球艺术家挖掘、IP孵化运营、消费者触达、潮玩文化推广、创新业务孵化与投资五个领域，构建了覆盖潮流玩具全产业链的综合运营平台，24年公司推出饰品、积木产品，25年推出杂志、娃衣、k金产品，近期公司推出纯金等产品，全产业综合平台布局逐步推进 [10] - 公司增长动能体现在国际化+新品放量，2025年将继续提升海外业务占比，签约核心地标城市的门店并提升开店质量，重点关注美国和欧洲市场，以及拓展地标门店和旅游景区销售渠道 [11] - 新业务方面，将推动国内已爆发的新业务拓展到海外，线上重视直播业务，英语系直播间由国内统筹管理，小语种直播间在当地运营，2025年预计直播在海外电商中的占比超20% [11] - 成本管控方面，未来计划在东南亚及欧洲地区设立区域地仓，预计可节省50%成本，提高补货效率 [11] - 公司坚持以IP为核心的集团化战略，未来将持续推出新品类，秉持"少就是多"的理念对SKU数量相对克制，2025年SKU绝对值预计不多于2024年，成熟品类严格控制数量，新品类初期尝试后进行删减，保持精简 [11] - 按照公司计划，25年公司计划海外开店100家，海外营收预计占比将超过50%，北美市场有望达到20年中国市场销售额，公司拟在东南亚及欧洲地区设立区域地仓，将有效降低公司的营业成本，公司净利率有望持续上行 [11] 财务预测与估值 - 报告预计公司25-27年营业收入增速为172%、38%、36%（均上调），归母净利润增速为251%、42%、39%（均上调） [12] - 预计EPS分别为816、1159、1616元/股，当下股价对应PE分别为26x、18x、13x [12] - 盈利预测显示，2025E营业收入为3546733百万元，2026E为4910281百万元，2027E为6669450百万元 [15] - 2025E归属母公司净利润为1096169百万元，2026E为1555816百万元，2027E为2170016百万元 [15] - 预计毛利率持续提升，2025E为7005%，2026E为7069%，2027E为7157% [16] - 预计销售净利率持续提升，2025E为3091%，2026E为3168%，2027E为3254% [16] - 预计ROE 2025E为5334%，2026E为4443%，2027E为3901% [16]

目前，CRYBABY已成为泡泡玛特增长最快的IP，也是最快进入10亿销量俱乐部的产品，在海外市场已 经成长为热度仅次于LABUBU的第二大IP。泡泡玛特财报数据显示，2024年CRYBABY销量11.65亿，同 比增长15倍，2025年上半年CRYBABY销量同比增长2.5倍。 新浪科技讯 10月31日上午消息，昨日，泡泡玛特旗下热门IP CRYBABY发布全新的"度假模 式"（Vacation Mode On）系列，这是泡泡玛特时隔5个月再度推出CRYBABY搪胶系列盲盒，一经发布 秒售罄。 据悉，CRYBABY"度假模式"新品系列包含6个常规款和1个隐藏款，单个盲盒129元，整盒价774元。得 物App数据显示，隐藏款"美人鱼的眼泪"成交价从129元升至999元，溢价仅6.7倍，弱于今年5月发售的 CRYBABY"豹豹猫猫"系列搪胶毛绒挂件，后者隐藏款"豹豹猫猫"发售后成交价由79元上涨至1186元， 溢价14倍。今年1月，CRYBABY推出了"爱神的眼泪"系列搪胶毛绒吊卡，价格199元上涨至445元，溢 价1.2倍。 | | 确认款-隐藏款-美人鱼的眼泪（拆盒拆 学) | ¥799 | 1/ 时前 | ...

市场回顾与短期展望 - 恒生指数预计在26,000点附近震荡，主要受美联储鹰派降息、2026年降息空间低于预期、中美贸易局势反复以及内地经济降温等因素影响 [2] - 美联储10月降息25个基点，联邦基金利率目标区间下调至3.75%-4.00%，但12月是否再次降息存在不确定性，委员会内部分歧较大 [5] - 中美元首会面取得成果，美方取消10%芬太尼关税，并暂停一年24%对等关税，两国紧张局势暂时缓和 [2][4] - 内地第三季经济进一步降温，十五五规划提出扩大内需及促进科技自立自强，后续需关注政策落地情况 [2] 宏观焦点与地缘政治 - G7计划设立关键矿产联盟，旨在确保人工智能、电动车及国防等领域的关键矿产供应稳定，以抗衡中国的主导地位 [10] - 美国能源部长表示，若中国减少购买俄罗斯石油及天然气，美国准备向中国出售更多能源 [10] - 美国贸易代表称英伟达将与中方讨论芯片出口问题，但中方对低配版Blackwell芯片持开放态度 [10] - 特朗普下令恢复核试验，强调美国不能在核力量上落后于中俄等国 [10] 央行政策与利率动向 - 欧洲央行连续第三次维持存款利率2%不变，认为通胀已处于目标水平，不急于调整政策 [11] - 日本央行维持基准利率0.5%不变，但两名委员投票支持加息至0.75%，暗示未来可能加息 [11] - 香港银行跟随美联储降息，最优惠利率下调0.125厘至5厘，储蓄利率降至零，为2022年9月以来首次 [11] - 3个月Hibor为3.556%，市场预期年底前1个月Hibor将回落至约3厘水平 [6][11] 企业业绩亮点 - 工行第三季纯利1,018.05亿元人民币，按年增长3.3%，中行纯利增长5.1%至600.69亿元，四大内银盈利全数报捷 [12] - 友邦保险第三季新业务价值创第三季新高，达14.76亿美元，按年上升25%，香港业务新业务价值增长40% [12] - 国寿首三季新业务价值增长近42%，第三季纯利按年增长91.5%至1,268.7亿元人民币 [12] - 渣打集团第三季税前溢利按年升2.6%至17.66亿美元，上调2025年收入增长指引至接近5%-7%目标范围上限 [12] 行业与个股动态 - 内地加快推动“人工智能+”应用，人行表示将加快落实出台“人工智能+金融”相关政策文件 [8][10] - 比亚迪第三季纯利按年挫33%至78.23亿元人民币，营业收入下降3.1%至1,949.85亿元，销量按年跌1.82%至约111万辆 [12] - 中海油第三季少赚12%至324.4亿元人民币，首三季纯利下降12.6%至1,019.7亿元，油氣销售收入按年跌3% [12] - 泡泡玛特在中东卡塔尔哈马德机场开设首家门店，并推行24小时营业模式，拓展全球旅游零售场景 [13] 经济数据与市场表现 - 恒生指数收报26,283点，下跌0.24%，年初至今累计上涨31.02% [6] - 美国10年期国债收益率升至4.097厘，美汇指数上升0.3%至99.53 [7] - 欧元区第三季GDP环比增长0.2%，超出市场预期的0.1%，法国增速创近三年最高，达0.5% [11] - 黄金价格报4,024.54美元，按年上涨53.56%，纽约期油价格报60.57美元，年初至今下跌16.02% [6]

涉及的行业与公司 * 行业：新消费领域 具体包括IP潮玩 宠物 高端黄金珠宝 咖啡 茶饮 火锅烧烤食材 连锁医美等[1][2] * 公司：泡泡玛特 老铺黄金 瑞幸咖啡 古茗茶饮 锅圈火锅食材 美丽田园[1][13][14] 核心观点与论据 新消费板块整体前景与市场担忧 * 对新消费板块持乐观态度 当前市场预期较低 若2026年实际增长达20%-50%将形成支撑 高弹性企业即使增速放缓 只要保持增长即可缓解悲观情绪[1][7] * 市场表现疲弱主因是投资者对增长延续性存在疑虑 源于业务不确定性及对新兴品类研究认知不充分[2] * 投资者担忧分为两类 对品类红利型公司担忧其高弹性复购频次和用户破圈效应难以持续 对渠道效率变革型连锁业态质疑其长期稳定增长能力[2][4] 泡泡玛特的具体挑战与前景 * 面临北美市场环比增速放缓 自2025年8月以来未见明显环比加速 以及二手价格波动等挑战[4][5] * 公司正主动调整北美地区线上与线下销售比例 控制线上供货量 短期可能影响销售数据[6] * 从品类角度看 公司在手办和毛绒品类仍有增长空间 预计2025年底这两个品类体量可达100-150亿人民币[9][10] * 未来增长动力来自通过新类别变现老IP延长生命周期 以及通过直营出海模式扩展海外市场 海外市场有潜力再造一个甚至多个国内市场[10][11] * 潮玩行业是体验性消费 线下门店互动可增强消费者粘性 支撑长期增长[8] 其他连锁品牌的发展前景 * 对瑞幸咖啡 古茗茶饮 锅圈火锅食材 美丽田园等连锁品牌持乐观态度 因其具备供应链 加盟体系和数字化会员运营优势 同店增长延续性强[1][13][14] * 瑞幸咖啡2025年一季度同比增长8% 二季度同比增长超10% 非咖啡产品占比逼近20% 古茗茶饮一季度同比高个位数增长 二三季度均达20%左右 咖啡品类占比超10%[14] * 锅圈火锅食材2025年上半年收入增长20% 利润增长50% 预计全年净新增1000家门店 对应10%扩张速度[14] * 美丽田园通过并购实现内生与外延双重增长 生活美容业务稳定 并通过医美业务和亚健康服务变现新用户[14] 数字化会员运营的重要性 * 数字化会员运营能力是连锁品牌成功的关键 体现在更高的老客户复购率 更低的获客成本和更快的品类迭代速度[3][15][16] * 这种能力使企业能快速感知市场需求变化 进行品类迭代 从而实现同店销售额持续增长[15][16] 其他重要内容 老铺黄金的业绩预期 * 老铺黄金在2025年进行三次提价 总幅度约50% 结合金价上涨 预计2026年价格将成为重要支撑 大幅用户流失概率较低 对同店销售持乐观态度[1][12] 企业经营效率差异的原因 * 企业在经营效率上的显著差异主要源于其内生和外延扩张策略 结合数字化和用户运营能力 不断提升用户复购率 降低获客成本并进行品类迭代[17] 泡泡玛特股价与估值 * 泡泡玛特股价下跌受多种因素影响 但若2026年能实现增长 市盈率将降至20倍以内 中期来看具备性价比[3][19]