报告公司投资评级 - 重申高通“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 略微调整FY2025和FY2026年盈利预测，调整目标价至178.3美元，潜在升幅17.8% [1][3] - 高通今年智能手机行业出货量预测基本不变，客户需求受当前关税影响小，提前拉货行为少 [1] - FY3Q25智能手机收入将同比增长10%，汽车收入同比增长20%，IoT收入同比增长15% [1] - 长期来看，高通非手机业务成长空间大，2029年非手机收入预计达220亿美元 [1] - 高通作为端侧AI最大受益者之一，当前远期市盈率12.7x，较年初的15x下降明显，具备吸引力 [1] 各部分总结 业绩表现 - 2025财年二季度高通收入109.8亿美元，同比增长17%，环比下降6%，高于市场一致预期 [2] - 2025财年二季度毛利率为55.0%，同比下降1.2个百分点，环比下降0.7个百分点，略低于市场一致预期 [2] - 2025财年二季度公司费用率同比下降4.7个百分点，环比增长1.3个百分点 [2] - 2025财年二季度营业利润和净利润分别为31.2亿美元和28.1亿美元，均略微高于市场一致预期 [2] - 公司指引FY3Q25收入中位数103亿美元，同比增长10%，环比下滑12% [2] 估值 - 采用DCF估值方法，假设高通FY2030 - FY2034的成长率为12%，永续增长率为3%，WACC是13.8%，调整目标价至178.3美元，潜在升幅17.8%，对应FY2025市盈率为17.4x [3] 财务报表分析与预测 - 预计FY2025 - FY2027年营业收入分别为438.61亿美元、453.81亿美元、441.51亿美元，增速分别为13%、3%、 - 3% [4][8][9] - 预计FY2025 - FY2027年净利润分别为112.3亿美元、110.26亿美元、107.35亿美元，增速分别为11%、 - 2%、 - 3% [4][8][9] 情景假设 - 乐观情景目标价238.2美元，概率20%，条件为公司收入增长好于预期 [22] - 悲观情景目标价133.8美元，概率15%，条件为公司收入增长不及预期 [22] 行业覆盖公司评级 - 浦银国际对科技行业多家公司给出评级，如小米集团 - W、传音控股等多数公司为“买入”评级，英特尔为“卖出”评级，特斯拉为“持有”评级 [24]

报告公司投资评级 - 重申高通“买入”评级，调整目标价至 178.3 美元，潜在升幅 17.8% [1] 报告的核心观点 - 高通维持今年智能手机行业出货量预测基本不变，客户需求受当前关税影响小，提前拉货行为少 [1] - FY3Q25 智能手机收入将同比增长 10%，汽车收入同比增长 20%，IoT 收入同比增长 15% [1] - 长期来看，高通非手机业务成长空间大，预期 2029 年非手机收入达 220 亿美元 [1] - 高通是端侧 AI 最大受益者之一，当前远期市盈率 12.7x，较年初 15x 下降明显，具备吸引力 [1] 各部分总结 业绩表现 - 2025 财年二季度，高通收入 109.8 亿美元，同比增长 17%，环比下降 6%，高于市场一致预期 [2] - 毛利率为 55.0%，同比下降 1.2 个百分点，环比下降 0.7 个百分点，略低于市场一致预期 [2] - 费用率同比下降 4.7 个百分点，环比增长 1.3 个百分点 [2] - 营业利润和净利润分别为 31.2 亿美元和 28.1 亿美元，同比分别增长 33%和 21%，环比均下降 12%，略高于市场一致预期 [2] 业绩指引 - 指引 FY3Q25 收入中位数 103 亿美元，同比增长 10%，环比下滑 12% [2] - QCT 收入为 90 亿美元，同比增长 12%，环比下滑 5%；QTL 收入为 12.5 亿美元，同比下滑 2%，环比下滑 5% [2] 盈利预测调整 - 根据 FY2Q25 业绩以及 FY3Q25 展望，略微调整 FY2025 和 FY2026 盈利预测 [2] 估值 - 采用 DCF 估值方法，假设高通 FY2030 - FY2034 的成长率为 12%，永续增长率为 3%，WACC 是 13.8%，调整目标价至 178.3 美元，潜在升幅 17.8%，对应 FY2025 市盈率为 17.4x [3] 财务报表分析与预测 - 营业收入、毛利润、营业利润、净利润等指标在不同财年有不同增速表现 [8][9] - 盈利能力指标如净资产收益率、总资产报酬率等在不同财年有所变化 [8][9] - 营运能力指标如应收账款周转天数、存货周期天数等在不同财年有不同数值 [8][9] 情景假设 - 乐观情景目标价 238.2 美元，概率 20%，公司收入增长好于预期 [22] - 悲观情景目标价 133.8 美元，概率 15%，公司收入增长不及预期 [22] 行业覆盖公司评级 - 浦银国际对科技行业多家公司给出评级和目标价，高通评级为买入，目标价 178.3 美元 [24]

投资动态 - 公司及董事长分别以自有资金2亿元、0.5亿元认购上海阵量智能科技新增注册资本6919.0069万元、1729.7517万元，增资后持股比例分别为11.43%、2.86% [1] - 阵量智能为AI芯片公司，由商汤科技联合三一集团、粤民投战略投资，2024年末净资产1.07亿元但亏损1.90亿元，已量产两代AI芯片且新一代GPGPU芯片将于2025年分批交付 [2] - 此次投资按投前15亿元估值，低于行业同类公司融资估值水平，公司资产负债率39%且在手资金11.5亿元，资金充裕支持投资 [2] 财务表现 - 公司25Q1营业收入同比增长10.5%至16.7亿元，归母净利润同比大幅增长49.4%，毛利率同比提升0.2个百分点至16.0% [1][3] - 2024年全年营收63.3亿元（同比+12%），耐材收入44.7亿元（同比+1.3%）但毛利率同比下降4.0个百分点至14.4%，主因量增价跌 [3] - 钢铁行业25Q1归母净利润同比扭亏为盈，未来若供给收缩或推动钢厂盈利修复并传导至耐材价格回升 [3] 战略举措 - 公司布局AI芯片领域符合新兴产业战略规划，虽短期投资收益有限但有助于加快国产AI芯片发展 [1] - 拟实施第二期员工持股计划，覆盖10名高管及110名员工，以4.58元/股受让已回购的2521万股，旨在绑定核心员工利益 [4] 盈利预测 - 下调2025-2026年盈利预测，预计EPS为0.33/0.38元（较前值下调21%），2027年EPS预期0.42元 [5] - 参考可比公司20倍PE均值，给予公司2025年23倍PE估值（前值10倍2024年PE），目标价上调至7.59元 [5]

北京利尔投资AI芯片企业上海阵量 - 公司以2亿元认购上海阵量6919万元新增注册资本 董事长赵伟以5000万元认购1729.75万元新增注册资本 增资完成后公司和赵伟将分别持有上海阵量11.43%和2.86%股权 [1][2] - 上海阵量投前估值达15亿元 目前已量产两代AI芯片 最新一代GPGPU芯片2025年将按季度分批实现规模化交付 [1][3] - 上海阵量成立于2020年 是商汤科技联合三一集团 粤民投共同战略投资的国产AI芯片公司 专注于人工智能推训场景的GPGPU研发制造及智算基础设施的国产化替代 [2] - 2024年和2025年一季度 上海阵量营业收入分别为24.07万元和0元 净利润分别亏损1.9亿元和2285.72万元 截至2025年一季度末总资产9425.73万元 净资产1010.97万元 [2] 北京利尔主营业务及财务表现 - 公司主营业务为钢铁 有色 石化 建材等高温工业用新材料的开发 生产 销售 [4] - 2024年实现营业收入63.27亿元 同比增长11.66%创新高 净利润下降18.65%至3.19亿元 毛利率从18.37%下降至14.42% [4] - 2024年研发费用达2.46亿元 同比增长19.52% 截至2024年底获得授权专利814项 其中发明专利239项 [5] - 2025年一季度营业收入16.69亿元 同比增长10.54% 净利润1.26亿元 同比增长49.35% [5] 公司发展战略 - 提出"三个一百战略目标"：到2030年实现营业收入100亿 耐材制品产销100万吨 耐火原料产销100万吨 [5] - 2025年目标是实现营业收入70亿元 同比增长10.63% 净利润3.82亿元 同比增长20% [5] - 目标是成为国内耐火材料行业领航者 跻身国际耐火材料行业前列 发展成为具有重要国际影响力和突出竞争力的国际知名耐火材料企业集团 [5]

并购重组市场活跃度提升 - 5月以来A股并购重组呈现多点开花局面 既有已发布预案公司推进进程 也有新增案例不断涌现 交易模式偏向现金为主的"短平快" [1] - 仅5月13日就有十多家上市公司密集发布并购重组公告 其中近半数为首次宣布并购计划 [1] - 现金收购成为更多上市公司首选 小额参股/增资形式普遍 控股权收购仍采用现金+发行股份结合方式 [1] 现金交易模式受青睐 - 5月13日至少有15家A股公司披露并购重组公告 其中7家为首次披露 现金收购案例占比显著 [2] - 盐湖股份拟以3亿美元现金认购澳大利亚高地资源普通股 成为其最大股东 [2] - 北京利尔及其董事长分别以2亿元/5000万元认购上海阵量新增注册资本 累计获14.29%股权 [2] - 宏昌科技通过增资1500万元投资良质关节 获30%股权 并合资成立公司拓展电机业务 [2] 支付方式多样化发展 - 现金收购因交易架构简洁/审批流程短而受资金充沛企业青睐 [3] - 阳光诺和拟发行股份及可转债收购朗研生命100%股权 相比前次方案将现金支付变更为可转债 [3] - 凯龙股份变更募资用途 使用1.8亿元收购湖北东神天神实业51%股权 [3] - 政策支持股份/定向可转债/现金等多样化支付工具 增加交易弹性 [4] 产业并购主导方向 - 产业并购占据主导 包括上下游垂直整合与业务横向拓展 海外收购案例增多 [5] - 北京利尔投资上海阵量AI芯片公司 尽管标的仍亏损 但看好国产AI芯片市场空间 [6] - 宏昌科技布局人形机器人赛道 寻求外延式发展机会 [6] - 综艺股份拟现金收购吉莱微控股权 标的为功率半导体芯片企业 交易或构成重大资产重组 [7] 海外并购案例解析 - 东山精密子公司拟以1亿欧元(约8.14亿人民币)收购法国GMD集团100%股权并进行债务重组 [7] - GMD集团为汽车零部件承包商 收购有助于拓展全球汽车行业客户 改善财务状况 [8]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：耐火材料、AI芯片、新材料（硅碳负极、锆系材料等） - **公司**：北京利尔、上海正亮（正亮智能、郑亮智能）、商汤科技、中芯国际、三星、新华三、燧原科技、沐曦集成电路、包钢利尔 纪要提到的核心观点和论据 北京利尔战略转型 - **核心观点**：在稳定耐材主业基础上，积极布局AI芯片和新材料领域，寻求第二增长曲线，使新兴产业收入占比超过传统耐材业务 [2][8] - **论据**：近年来下游钢铁需求负增长，耐火材料市场需求受影响，虽耐材业务每年贡献3 - 4亿净利润，但公司需寻找更好赛道；已投资硅碳负极材料厂家、反土矿提锂项目并盈利，现投资上海正亮布局AI芯片领域 [2][4] 投资上海正亮情况 - **核心观点**：看好国产AI芯片替代机遇，投资目前为财务性投资，未来不排除深化合作 [2][5] - **论据**：美国对高端芯片禁售后，国产AI芯片迎来机遇；上海正亮估值15亿较同行业低，已量产1000片PT200芯片，640片制成服务器交付，预计贡献6000多万收入；正亮倾向找优质上市公司融资以便未来登陆资本市场，北京利尔对相关产业有调研，持开放合作态度 [2][4][5] 正亮智能芯片情况 - **核心观点**：PT200芯片性能有优势、定价有性价比，出货规划明确，且有新芯片研发计划 [2][13][14][17] - **论据**：PT200芯片性能对标英伟达A100达到80%性能，对标A800、华为寒武纪等达到90%性能，定价低于同类型国产厂商20%；2025年目标下单1万片，对应收入至少5亿元，2026年预计保持类似收入水平；正在研发PT300芯片，预计2026年流片，2027年量产 [2][13][14][16][17] 耐材业务情况 - **核心观点**：2025年耐材业务利润高于2024年，全年销售收入和利润预期显著增长 [2][21] - **论据**：2025年一季度原材料价格恢复正常，二季度经营数据预计改善；客户主要为大型国企、央企，收入相对稳定，一季度正增长；新投产熔氧化铝产线预计贡献1 - 2亿收入及7 - 8%净利润；包钢利尔子公司并表贡献2 - 3亿收入 [2][21] 其他重要但可能被忽略的内容 - **AI相关产业合作**：与AI应用公司合作为耐候性材料行业提供定制化产品，未来可能拓展到制造业领域；考虑利用政府资源延伸业务，适配Deep Sick完全版一体机供给政府或金融机构 [7] - **新材料布局**：除AI和耐材，在硅碳负极、锆系材料等新材料方向有布局，可能应用于固态电池场景，虽重点在AI，但不排斥其他有潜力的新材料方向 [10] - **产品价格情况**：产品价格上涨可能因原材料大幅涨价或钢厂利润回暖压价力度减弱；当前执行合同若无原材料大幅上涨基本不涨价，除非有调价机制；2025年一季度四五家大型钢厂因非理性降价流标，相比2024年明显增多 [22][23][24] - **原材料价格影响**：氧化铝期货价格从去年12月到现在下跌约30%，预计二季度公司主业盈利改善；镁砂短期内可能持平或略有下降，长远降幅有限 [25][26] - **公司应对行业下行措施**：通过严格回款管理保持100%回款率，完善产业链降低成本、提升毛利率，研发创新调整产品配方适应市场变化 [3][28][29] - **投资观察及计划**：2025年关注振亮项目收入实现情况及至少一到两轮融资成功与否，预计年内完成一到两轮融资；后续可能组织投资者调研正亮智能 [30][31]

公司投资动态 - 北京利尔及董事长赵伟拟以现金合计出资2.5亿元参与上海阵量增资，其中公司出资2亿元认购6919.01万元新增注册资本，赵伟出资5000万元认购1729.75万元新增注册资本，增资后分别持股11.43%和2.86% [1][2] - 上海阵量投前估值15亿元，2025年1月曾完成A轮融资，投资方包括粤民投、华胥资本、联创永宣，但未披露具体金额 [2][9] - 北京利尔同日公告拟通过小额快速定增融资不超过3亿元，未披露发行对象及资金用途 [1][5][6] 公司财务状况 - 北京利尔2024年营业收入63.27亿元（同比+11.66%），归母净利润3.19亿元（同比-18.65%），受耐火材料行业需求不振、原材料涨价等因素影响 [2] - 截至2024年底公司货币资金11.83亿元，短期借款3.01亿元，资产负债率39.39%，账面资金充裕 [8] - 上海阵量2024年营收24.07万元，净亏损1.9亿元；2025年一季度营收0元，净亏损2285.72万元，总资产9425.73万元 [3][4] 行业与战略背景 - 北京利尔主营钢铁耐材整包业务，受下游钢铁行业低迷影响，主业增长乏力，急需寻找新增长点 [2] - 公司跨界投资AI芯片领域，看好国产AI芯片市场空间及上海阵量技术前景，但标的处于商业化初期，短期难贡献业绩 [3][4] - AI芯片行业属资金技术密集型，上海阵量专注GPGPU研发及智算基础设施国产化替代，已量产两代芯片，2025年计划分批交付 [9] 标的公司股权与管理层 - 上海阵量股东中PowerTensors持股48.18%，员工持股平台24.71%，粤民投5.88%，华胥基金3.53%，商汤系未直接持股 [9][10] - 原商汤系高管徐宁仪、陈宇恒等已陆续退出管理层，现任法人王勇暂未发现与商汤直接关联 [11][12] - 公司核心团队来自AMD、百度、商汤等企业，但商汤系影响力明显减弱 [9][12] 市场反应 - 北京利尔年内股价累计上涨49%，但投资公告发布次日股价大跌9.10% [1] - 商汤科技2024年净亏损43.06亿元，累计亏损超546亿元，反映AI行业高研发投入与商业化缓慢的矛盾 [13]

中美经贸关系 - 美方取消91%加征关税 中方相应取消91%反制关税 双方暂停实施24%对等关税 90天内税率降至10% [1] - 双方将建立机制继续协商经贸关系 [1] 金融与产业政策 - 央行等五部门支持广州南沙发展海洋产业 商业航天 全域无人产业 建设区块链 人工智能数据算力中心 [2] - 商务部将全力为外贸企业纾困解难 帮助开拓市场 促进外贸稳定发展 [3] 战略矿产管控 - 中国开展打击战略矿产走私出口专项行动 中重稀土包含在管制范围内 [4] - 部署会要求强化战略矿产流向跟踪 严防非法外流 [6] 汽车产业 - 1-4月中国汽车产销1017.5万辆/1006万辆 同比增长12.9%/10.8% 新能源汽车产销442.9万辆/430万辆 同比增长48.3%/46.2% [7] - 汽车以旧换新政策累计补贴申请量突破1000万份 [8] - 隆盛科技与赛力斯合作的新能源汽车电机项目预计2025年下半年供货 [11] 医疗与科技 - 四川计划实施首例侵入式脑机接口手术 支持纳入医疗体系 2027年建成产业集聚区 [9] - 酷特智能与华为合作升级AI Agent2.0 预计2025年完成 [13] 企业动态 - 中国中车签订547.4亿元重大合同 [10] - 北京利尔拟2亿元投资上海阵量AI芯片公司 阳光诺和收购朗研生命100%股权 云南铜业筹划收购凉山矿业40%股份 [12] - 沃尔核材筹划发行H股并在香港上市 [14] - 博云新材股东拟减持不超过3% 兆威机电股东拟减持不超过1.5% [15] 国际市场 - 美股大幅上涨 纳指涨4.35% 标普500涨3.26% 道指涨2.81% 纳斯达克中国金龙指数涨5.40% [16] - 花旗将美联储降息预测从6月推迟至7月 高盛推迟至12月 [18] - 花旗下调黄金0-3个月目标价至3150美元/盎司 预计未来盘整区间3000-3300美元 [22]

美股市场表现 - 道琼斯工业平均指数暴涨1,160.72点，涨幅达2.81%，收于42,410.10点 [1] - 标准普尔500指数上涨3.26%，收于5,844.19点，自4月中旬低点累计反弹超20%，年内跌幅收窄至0.6% [1] - 纳斯达克综合指数表现最强，收涨4.35%，报18,708.34点 [1] - 美股ETF表现亮眼，MicroSectors3倍ETF上涨22.92%，Direxion3倍做多ETF上涨21.58% [2] 中概股表现 - 纳斯达克中国金龙指数（HXC）涨幅为5.40% [4] - 万得中概科技龙头指数（DRAG）上涨4.29%，成交额36.13亿，今年来涨幅达29.46% [5] 行业板块表现 - 科技股领涨大盘，电动车龙头上涨近7%，大型消费电子企业和AI芯片巨头分别涨6%和5% [6] - 依赖海外采购的零售与硬件企业显著反弹，连锁电子零售商涨6%，大型PC制造商涨近8%，全球最大在线零售平台涨幅超8% [6] - 防御性板块回调，饮料、烟草和电信等传统避险股普遍下挫 [8] 市场驱动因素 - 全球两大经济体贸易关税"暂时性"下调，市场解读为重大利好，缓解贸易紧张局势 [5] - 政策进展降低经济衰退预期，资金重新流入风险资产，美国国债收益率上扬 [7] - 国际油价上涨1.54%，市场对全球能源需求转向乐观 [2][7] 机构观点 - 高盛预测人民币汇率12个月内升至1美元兑7元，3个月目标7.2，6个月目标7.1 [10] - 摩根士丹利指出对冲基金增加对中国股票看多押注，因对中美谈判乐观 [10] - 大摩认为美股持续反弹需观察标普500阻力位5750-5800点 [10] 贸易协议进展 - 中美联合声明显示美方取消91%对华加征关税，暂停24%关税90天，保留10% [12] - 中方同步取消91%反制关税，暂停24%关税90天，保留10% [12] - 新华社称双方达成实质性进展，为深化合作创造条件 [12]

董事会决议 - 第六届董事会第十一次会议于2025年5月9日召开，11名董事全部出席，审议通过两项议案 [1] - 关联交易议案以10票同意通过，关联董事赵伟回避表决 [1][3] - 小额快速融资议案以11票同意通过，拟授权董事会发行不超过3亿元股票（不超过净资产20%） [3] 关联交易详情 - 公司以2亿元认购上海阵量智能科技6,919万元新增注册资本，持股11.43% [6][7] - 董事长赵伟以5,000万元认购1,729.75万元新增注册资本，持股2.86% [6][7] - 交易基于上海阵量投前估值15亿元，对标行业同类公司估值合理 [14] - 上海阵量为AI芯片企业，专注GPGPU国产替代，2025年计划量产新一代芯片 [10] 小额快速融资计划 - 拟向特定对象发行不超过3亿元股票（不超过净资产20%），发行价不低于定价基准日前20日均价80% [26][28] - 发行对象不超过35名，锁定期6个月（特定情形18个月） [27][28] - 募集资金需符合国家产业政策，不得用于财务性投资 [30] 股东大会安排 - 2024年年度股东大会定于2025年5月26日召开，新增小额快速融资授权议案 [36][37] - 控股股东赵继增持股24.12%，符合临时提案资格 [38] - 网络投票通过深交所系统或互联网投票平台进行 [42][64]