报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 自7月焦煤价格底部反弹以来，甘其毛都口岸蒙煤库存处于持续去库阶段，8月通关车辆最后一周持续下降致月均通关车辆下降，但比7月平均通关车辆增长13% [3] 报告各部分总结 甘其毛都口岸蒙煤库存数据 - 截止9月1日，甘其毛都口岸蒙煤库存245万吨，周度去库24万吨 [3] - 自7月以来处于持续去库阶段 [3] 288口岸通关车辆数据 - 8月最后一周通关车辆降至1000车以内，8月月均通关从1130车/天降至1085车/天，比7月平均通关车辆960车增长13% [3] 历史数据 - 2025年5月10日至8月31日期间，288口岸日度通关车辆合计与甘其毛都监管区蒙煤周度库存数据有变化，如5月10日通关车辆500.00、库存1800万吨，7月19日通关车辆200.00、库存200万吨等 [2]

根据提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：煤炭行业利润预测模型**[10][15] * **模型构建思路**：基于动力煤长协价格机制，利用价格因子和产能因子的同比变化来逐月估计煤炭行业的营收增速和利润增速[10] * **模型具体构建过程**：模型的核心是跟踪价格因子（如动力煤销售价格）和产能因子的同比变化。具体地，根据每个月最后一期的价格指数确定下个月的销售价格，然后将此价格与上年同期进行比较。同时，结合产能因子的同比变化，综合估算出行业的月度营收增速和利润增速[10][15] 2. **模型名称：生猪供需预测模型**[16][17][18] * **模型构建思路**：利用生猪从出生到出栏约6个月的周期特性，通过当前能繁母猪存栏量来预测未来6个月后的生猪供需缺口，进而判断价格趋势[16][17] * **模型具体构建过程**： 1. 计算历史出栏系数：$$出栏系数 = \frac{单季度生猪出栏}{6个月前能繁母猪存栏量}$$[16] 2. 预测未来潜在产能：$$6个月后单季潜在产能 = 当前(t月)能繁母猪存栏量 \times (t+6月上年同期出栏系数)$$[17] 3. 预测未来潜在需求：以预测目标季度（如26Q1）的上年同期单季度生猪出栏量作为需求预测值[17] 4. 比较潜在产能与潜在需求，判断供需缺口及价格走势[18] 3. **模型名称：普钢行业利润预测模型**[19][23] * **模型构建思路**：通过跟踪普通钢材的综合售价以及主要原材料（铁矿石、焦炭、喷吹煤、废钢）的成本价格，来测算普钢行业的月度利润增速和单吨盈利[19][23] * **模型具体构建过程**：模型通过监测普钢价格指数和一系列成本价格指数，计算价格与成本的差值或比值，从而估算出行业单吨利润及其同比变化[19][23] 4. **模型名称：结构材料（玻璃、水泥）盈利跟踪模型**[25][26] * **模型构建思路**：根据浮法玻璃、水泥的产品价格指标和相应的成本指标，跟踪计算其毛利变化，并基于盈利变化设计行业配置信号[25][26] * **模型具体构建过程**：模型持续跟踪玻璃和水泥的现货价格，并同步跟踪其生产成本（如原材料、能源等），通过（价格 - 成本）计算单吨毛利，并观察其同比变化[25][26] 5. **模型名称：燃料型炼化利润预测模型**[27][33] * **模型构建思路**：利用成品油燃料价格与原油价格的变化来测算行业利润增速和裂解价差（Crack Spread）[27][33] * **模型具体构建过程**：模型通过监测成品油（如汽油、柴油）价格和原油价格的变动，计算其价差（裂解价差）。价差的扩大通常意味着炼化利润的改善。同时，也会考虑库存成本（如近期油价低位带来的成本下降）对利润的影响[27][33] 模型的回测效果 *（注：研报中展示了部分模型的历史回测图表（如图2、图5、图9、图10），但未提供具体的、可总结的量化指标数值（如年化收益率、夏普比率、信息比率IR等），因此此部分跳过）* 量化因子与构建方式 1. **因子名称：价格因子（煤炭）**[10] * **因子构建思路**：反映动力煤销售价格的变动情况，是预测煤炭行业利润的核心驱动因素之一[10] * **因子具体构建过程**：直接采用或根据动力煤长协价格指数确定月度销售价格，并计算其同比变化率[10] 2. **因子名称：产能因子（煤炭）**[10] * **因子构建思路**：反映煤炭行业生产能力的变动情况，是预测营收和利润的另一核心因素[10] * **因子具体构建过程**：具体构建方式未在提供片段中详细说明，但提及会跟踪其同比变化[10] 3. **因子名称：能繁母猪存栏量**[16][18] * **因子构建思路**：作为生猪供给的领先指标，能繁母猪的数量直接决定了约6个月后的生猪出栏潜力[16][18] * **因子具体构建过程**：直接采用农业农村部或相关统计部门公布的月度能繁母猪存栏数据[16][18] 4. **因子名称：出栏系数**[16][17] * **因子构建思路**：衡量能繁母猪到生猪出栏的转换效率，受养殖技术、疫情等因素影响[16][17] * **因子具体构建过程**：$$出栏系数 = \frac{单季度生猪出栏总量}{6个月前能繁母猪存栏量}$$[16] 5. **因子名称：PMI（采购经理指数）**[23][26] * **因子构建思路**：作为宏观经济景气度的衡量指标，尤其用于判断普钢、建筑等与宏观经济周期密切相关的行业的景气状况和投资预期[23][26] * **因子具体构建过程**：采用官方发布的制造业PMI数据。在模型中，会使用其滚动均值（如12个月滚动均值）并与设定的阈值进行比较，以产生配置信号[23][26] 6. **因子名称：裂解价差（Crack Spread）**[27] * **因子构建思路**：反映炼油厂将原油炼制成成品油的加工利润，是燃料型炼化行业盈利能力的核心观测指标[27] * **因子具体构建过程**：通常计算为一组成品油（如汽油和柴油）的价格与原油价格的加权差值[27] 7. **因子名称：油价同比变化**[34][35] * **因子构建思路**：油价的同比变化直接影响油服行业的收入预期和炼化行业的成本，是相关行业配置信号的重要依据[34][35] * **因子具体构建过程**：计算当前油价与上年同期油价的变化率[34][35] 8. **因子名称：新钻井数**[35] * **因子构建思路**：反映油服行业的活动水平和未来收入潜力，新钻井数的增加通常意味着行业景气的提升[35] * **因子具体构建过程**：采用诸如美国贝克休斯石油钻井数等市场常用指标，并观察其同比变化[35] 9. **因子名称：商品房销售面积**[26] * **因子构建思路**：作为房地产行业景气的同步或滞后指标，影响对水泥、玻璃、建筑装饰等下游行业的需求预期[26] * **因子具体构建过程**：采用国家统计局或行业机构发布的月度商品房销售面积数据，并计算其同比增速[26] 因子的回测效果 *（注：研报中未提供各个因子独立测试的量化绩效指标（如IC、IR、多空收益等），仅展示了基于这些因子构建的行业配置观点的历史回测图表。因此此部分跳过）*

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 钢材近月待交割合约向弱现货回归，价格重心下修，估值修复至中性区间，单边短多头寸止损，期现正套进入止盈窗 [2][7] - 硅铁锰硅短期基本面不佳，价格承压，建议逢高减持 [3][7] - 焦煤焦炭维持震荡偏弱观点，产业客户关注冲高后套保机会 [5][7] - 铁矿石高铁水下节前补库周期为价格提供支撑，01合约下方支撑有效 [6] 各板块总结 钢材 - 周五期价弱势破前低，夜盘下跌致周末现货跟跌，成交不佳，宏观政策真空，关注阅兵对产业及情绪影响，产量影响中性 [2] - 供应保持高位，阅兵前后限产或冲击铁水但时间短，需求偏淡，建材库存环比增幅明显、同比超去年，热卷库存尚可 [2] - 价格重心下修至电炉亏损及高炉成本间，基差大幅走扩，升水改善，近月合约因虚盘离场向弱现货回归，螺纹仓单大、需求弱压制估值 [2] 硅铁锰硅 - 短期市场情绪波动大，双硅跟随黑色板块，反内卷政策中长期支撑价格，但近期交易基本面 [3] - 合金厂扭亏为盈，供给增量，行业自律不乐观难减产，金九银十终端需求难改善，钢厂利润承压，铁水和电炉开工有下行风险冲击需求 [3] - 库存震荡，供给过剩压力累积，行业库存偏高，去化压力大 [3] 焦煤焦炭 - 现货端钢厂未回应焦炭第八轮提涨，市场有提降风声，炼焦煤竞拍走弱，蒙煤成交趋弱，下游采购意愿不足 [5] - 期货端受终端需求低迷影响板块偏弱，黑链指数冲高回落，周五夜盘加速下跌，09合约多数品种贴水进入交割月 [5] - 维持震荡偏弱观点，关注钢材库存，若需求无起色可能打压高炉铁水，形成负反馈，市场预期9月焦炭提降，中线多单观望 [5] 铁矿石 - 黑色板块震荡，市场博弈反内卷，钢材主力合约换月，近月对远月影响缩小，关注上合会议及阅兵铁水下跌幅度 [6] - 9月是铁矿库存从港口向钢厂厂内轮转月，需求回升支撑价格，本期钢材表需小幅回升，建材端产量高，螺纹库存或快速累库 [6] - 铁矿下半年供应有增量预期，西芒杜等项目产能投放抑制价格上涨高度，关注政策对钢铁板块影响，01合约下方支撑有效 [6] 期货与现货市场数据 期货市场 - 远月合约8月29日收盘价：RB2601为3160元/吨（涨跌值 -22元，涨跌幅 -0.69%），HC2605为3352元/吨（涨跌值 -1元，涨跌幅 -0.03%）等 [1] - 近月合约8月29日收盘价：RB2510为3090元/吨（涨跌值 -26元，涨跌幅 -0.83%），HC2601为3346元/吨（涨跌值 -16元，涨跌幅 -0.48%）等 [1] - 跨月价差8月29日：RB2510 - 2601为 -70元/吨（涨跌值 6元），HC2601 - 2605为 -6元/吨（涨跌值 -19元）等 [1] - 价差/比价/利润方面，8月29日卷螺差为256元/吨（涨跌值 0元），螺矿比为3.92（涨跌值 -0.03）等 [1] 现货市场 - 8月29日上海螺纹3250元/吨（涨跌值 -30元），天津螺纹3220元/吨（涨跌值 -20元），广州螺纹3280元/吨（涨跌值 -10元）等 [1] - 基差方面，8月29日HC主力为24元/吨（涨跌值 -1元），RB主力为160元/吨（涨跌值 9元）等 [1]

根据提供的研报内容，以下是关于量化模型与因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. 宏观择时模型 - **模型构建思路**：基于经济增长和货币流动性两个维度的宏观事件因子，动态调整权益资产配置仓位[40] - **模型具体构建过程**：模型通过经济增长和货币流动性两个维度生成信号，经济增长层面信号强度为100%，货币流动性层面信号强度为0%，综合得出权益推荐仓位为50%[40] - **模型评价**：该模型提供了中期权益配置视角，2025年年初至今实现了1.34%的收益率，超越基准Wind全A的1.04%[40] 2. 微盘股择时与轮动模型 - **模型构建思路**：通过相对净值比较、价格斜率和风险指标监控，实现微盘股与茅指数之间的风格轮动和风险控制[18][27] - **模型具体构建过程**： 1) 大小盘轮动指标：计算微盘股/茅指数相对净值，高于243日均线则倾向投资微盘股，反之投资茅指数；结合20日收盘价斜率，当二者方向相反且一方为正时，选择投资斜率为正的指数[27] 2) 择时指标：基于十年期国债到期收益率（阈值0.3）和微盘股波动率拥挤度（阈值0.55），任一指标触及阈值则发出平仓信号[27] 量化因子与构建方式 1. 一致预期因子(↑) - **因子构建思路**：基于分析师一致预期数据构建的因子[56] - **因子具体构建过程**： - EPS_FTTM_Chg3M：未来12个月一致预期EPS过去3个月的变化率[56] - ROE_FTTM_Chg3M：未来12个月一致预期ROE过去3个月的变化率[56] - TargetReturn_180D：一致预期目标价相对于目前股价的收益率[56] 2. 市值因子(↓) - **因子构建思路**：衡量公司规模大小的因子[56] - **因子具体构建过程**： - LN_MktCap：流通市值的对数[56] 3. 成长因子(↑) - **因子构建思路**：衡量公司成长性的因子[56] - **因子具体构建过程**： - NetIncome_SQ_Chg1Y：单季度净利润同比增速[56] - OperatingIncome_SQ_Chg1Y：单季度营业利润同比增速[56] - Revenues_SQ_Chg1Y：单季度营业收入同比增速[56] 4. 反转因子(↓) - **因子构建思路**：基于价格反转效应的因子[56] - **因子具体构建过程**： - Price_Chg20D：20日收益率[56] - Price_Chg40D：40日收益率[56] - Price_Chg60D：60日收益率[56] - Price_Chg120D：120日收益率[56] 5. 质量因子(↑) - **因子构建思路**：衡量公司盈利质量和财务稳健性的因子[56] - **因子具体构建过程**： - ROE_FTTM：未来12个月一致预期净利润/股东权益均值[56] - OCF2CurrentDebt：过去12个月经营现金流净额/流动负债均值[56] - GrossMargin_TTM：过去12个月毛利率[56] - Revenues2Asset_TTM：过去12个月营业收入/总资产均值[56] 6. 技术因子(↓) - **因子构建思路**：基于量价技术指标的因子[56] - **因子具体构建过程**： - Volume_Mean_20D_240D：20日成交量均值/240日成交量均值[56] - Skewness_240D：240日收益率偏度[56] - Volume_CV_20D：20日成交量标准差/20日成交量均值[56] - Turnover_Mean_20D：20日换手率均值[56] 7. 价值因子(↑) - **因子构建思路**：衡量公司估值水平的因子[56] - **因子具体构建过程**： - BP_LR：最新年报账面净资产/最新市值[56] - EP_FTTM：未来12个月一致预期净利润/最新市值[56] - SP_TTM：过去12个月营业收入/最新市值[56] - EP_FY0：当期年报一致预期净利润/最新市值[56] - Sales2EV：过去12个月营业收入/企业价值[56] 8. 波动率因子(↓) - **因子构建思路**：衡量股票价格波动风险的因子[56] - **因子具体构建过程**： - Volatility_60D：60日收益率标准差[56] - IV_CAPM：CAPM模型残差波动率[56] - IV_FF：Fama-French三因子模型残差波动率[56] - IV_Carhart：Carhart四因子模型残差波动率[56] 9. 可转债择券因子 - **因子构建思路**：从正股与可转债的相关关系出发构建的量化择券因子[53] - **因子具体构建过程**： - 正股一致预期因子：基于正股一致预期数据构建[53] - 正股成长因子：基于正股成长性指标构建[53] - 正股财务质量因子：基于正股财务质量指标构建[53] - 正股价值因子：基于正股估值指标构建[53] - 转债估值因子：选取平价底价溢价率作为估值指标[53] 模型的回测效果 1. 宏观择时模型 - 2025年年初至今收益率：1.34%[40] - 同期Wind全A收益率：1.04%[40] - 超额收益：0.30%[40] 2. 微盘股择时与轮动模型 - 相对净值：微盘股对茅指数的相对净值升至1.88倍[18] - 年均线比较：显著高于243日均线（1.57倍）[18] - 斜率表现：万得微盘股20日收盘价斜率为0.2%，低于茅指数的0.7%[18] 因子的回测效果 1. 上周IC均值表现（全部A股） - 一致预期因子：0.17%[48] - 市值因子：-32.18%[48] - 成长因子：5.39%[48] - 反转因子：2.08%[48] - 质量因子：6.28%[48] - 技术因子：1.68%[48] - 价值因子：0.95%[48] - 波动率因子：2.63%[48] 2. 今年以来IC均值表现（全部A股） - 一致预期因子：2.66%[48] - 市值因子：7.54%[48] - 成长因子：1.97%[48] - 反转因子：7.34%[48] - 质量因子：0.94%[48] - 技术因子：9.23%[48] - 价值因子：4.37%[48] - 波动率因子：8.99%[48] 3. 上周因子多空收益（全部A股） - 一致预期因子：0.40%[48] - 市值因子：-4.96%[48] - 成长因子：1.77%[48] - 反转因子：-1.29%[48] - 质量因子：1.10%[48] - 技术因子：-0.25%[48] - 价值因子：-0.95%[48] 4. 今年以来因子多空收益（全部A股） - 一致预期因子：13.17%[48] - 市值因子：29.89%[48] - 成长因子：17.02%[48] - 反转因子：7.92%[48] - 质量因子：9.03%[48] - 技术因子：22.38%[48] - 价值因子：-10.24%[48] - 波动率因子：14.82%[48] 5. 可转债择券因子表现 - 正股一致预期因子：取得正的多空收益[53] - 正股成长因子：取得正的多空收益[53] - 正股财务质量因子：取得正的多空收益[53] - 正股价值因子：取得正的多空收益[53]

核心观点 - 公司2025年上半年业绩下滑 营业收入同比下降16.3%至180.5亿元 归母净利润同比下降48.4%至10.1亿元 但通过成本控制、非煤板块优化及未来产能扩张等措施应对市场挑战 [1][2] - 公司实施中期分红 每10股派现0.36元 合计分配利润约2.04亿元 并积极推进市值管理和可持续发展战略 [1][2] 业绩表现 - 2025年上半年营业收入180.5亿元 同比下降16.3% [1] - 归母净利润10.1亿元 同比下降48.4% [1] - 扣非归母净利润10.3亿元 同比下降45.4% [1] 成本控制与经营策略 - 实施"强经营"战略 上半年单位成本得到有效控制 [2] - 全年力争压降成本约10% [2] - 临汾地区整合煤矿及母公司所属煤矿利润同比下降 规模小、成本高的煤矿效益下滑明显 [2] 产能与生产情况 - 核定产能4890万吨/年 历年未达满负荷生产 [2] - 超产核查政策不影响公司产销 [2] - 推进吕梁兴县区块煤炭开发 设计能力800万吨/年 达产后将增强可持续发展能力 [2] 非煤业务举措 - 关停发电机组、加强燃料管控、适应电力市场化改革 [2] - 电力板块毛利率提升 非煤板块业绩改善 [2] 利润分配与投资者回报 - 每10股派发现金股利0.36元（含税） [1] - 合计分配利润204,375,638.12元 [1] - 2008年以来再次实施中期分红 研究资本市场政策工具加强市值管理 [2]

交易资产交付与过户情况 - 江能集团将其持有的全部389,486,090股安源煤业股份（占上市公司总股本的39.34%）无偿划转至江钨控股 [2] - 本次收购系为优化国有资产资源配置和运行效率而对上市公司进行的股权控制结构调整 收购完成后上市公司控股股东变更为江钨控股 实际控制人仍为江西省国资委 [2] - 本次收购符合免于发出要约情形 因系江西省国资委实际控制下不同主体间划转 未导致实际控制人变化 [2] - 本次股份无偿划转已于2025年完成过户登记手续 控股股东正式变更为江钨控股 [3] 公司治理与规范运作 - 上市公司存在日常关联交易未及时履行审议披露程序问题 相关交易占净资产比例超过5%且金额在3000万元以上 [4] - 除关联交易事项外 上市公司股东大会、董事会、监事会独立运作 未发现其他违反公司治理规定的情形 [4] 收购人承诺履行情况 - 江钨控股已就保持上市公司独立性出具承诺函 承诺在资产、人员、财务、机构和业务方面与安源煤业保持分开 [4] - 江钨控股承诺避免同业竞争 目前不存在竞争业务 未来若出现将采取规范措施 [5] - 江钨控股承诺规范关联交易 确保定价公允并履行信息披露义务 [5][6] - 持续督导期内未发现江钨控股存在违反上述承诺的情形 [6] 后续计划落实情况 - 江钨控股在收购完成后12个月内不排除根据国有资本布局需要改变上市公司主营业务 [7] - 2025年4月江钨控股启动重大资产置换 将控股子公司持有的金环磁选57.00%股份与安源煤业煤炭业务相关资产及负债进行置换 [7][8] - 本次交易构成重大资产重组 完成后安源煤业将实现主营业务战略转型 [8] - 截至督导意见出具日 置入资产和置出资产已完成交割 交易对价支付完毕 [7] 董事会与高管调整 - 2025年4月安源煤业完成董事会换届选举 提名6名非独立董事候选人和3名独立董事候选人 [10] - 选举熊旭晴为董事长 聘任阳颖霖为副总经理并代行总经理职责 江莉娇为财务总监 毕利军为董事会秘书 [10] - 调整已履行必要法律程序和信息披露义务 [11] 业务与组织结构调整 - 安源煤业审议通过以全资子公司江西煤业集团整合公司煤炭业务的议案 [12] - 公司内部组织机构调整为综合办公室、证券事务部、财务部、审计风控部4个部门 其他部门根据业务开展灵活设置 [12] - 调整旨在适应战略发展需要 优化业务流程和人员配置 [12]

核心观点 - 乌克兰袭击俄罗斯能源设施导致俄炼能产能下降，俄罗斯计划提升8月原油出口量20万桶/日，引发油市震荡，但需求端韧性较强，油价预计保持震荡运行 [4][9] - 全球油气资本开支自2015年以来持续下滑，2021年资本开支3510亿美元，较2014年高位减少22%，供给增速减缓，OPEC+减产退出速度超预期，未来一年原油供给增量有限 [8][24] - 动力煤需求端支撑不足，价格小幅下行，秦皇岛港Q5500均价695元/吨环比下降1.14%，电厂日耗量548万吨环比微增0.18%，但水泥和化工需求走弱 [4][10] - 双焦市场处于焦钢博弈阶段，焦炭价格日照准一1530元/吨环比上涨3.38%，主焦煤价格1610元/吨环比持平，螺纹钢价格3250元/吨环比下降0.61% [4][13] - 天然气价格海外上涨，美国NYMEX天然气均价2.82美元/百万英热环比上涨1.3%，欧洲TTF价格32.65欧元/MWh环比上涨1.7%，国内大唐煤制气项目有望重启 [4][15] - 油服行业景气度维持，全球活跃钻机数量1621台环比增加21台，国内增储上产政策支持资本开支高位运行 [17][18] 原油 - 乌克兰袭击俄罗斯能源设施导致俄炼能产能下降，俄罗斯计划提升8月原油出口量20万桶/日，引发油市震荡 [4][9] - Brent原油现货价67.62美元/桶环比下降0.43%，WTI原油现货价64.16美元/桶环比上涨1.63% [4][9] - 全球油气资本开支自2015年以来持续下滑，2021年资本开支3510亿美元，较2014年高位减少22%，供给增速减缓 [8][24] - OPEC+减产退出速度超预期，未来一年暂无进一步增产计划，原油供给增量有限 [8][24] - 7月OPEC原油产量27.54百万桶/天环比上涨0.96%，美国当周原油产量13.44百万桶/天环比上涨0.42% [25][28] 动力煤 - 秦皇岛港动力煤Q5500市场均价695元/吨环比下降1.14%，下游需求转弱，市场交易活跃度不高 [4][10] - 环渤海九港库存2308.0万吨环比下降0.79%，南方港口库存797.9万吨环比下降6.30% [4][10] - 重点电厂煤炭日耗量548万吨环比微增0.18%，水泥价格指数环比上涨1.70%，但整体需求持续走弱 [4][10] - 国内电煤扩产保供政策深化，动力煤企业产量和价格受政策管控，周期性特征弱化 [11] - 建议关注中国神华、陕西煤业等一体化布局企业，以及广汇能源等新疆资源禀赋企业 [11][12] 双焦 - 焦炭价格日照准一1530元/吨环比上涨3.38%，受阅兵活动影响部分焦企限产，供应收紧 [4][13] - 主焦煤价格京唐港山西主焦煤1610元/吨环比持平，煤矿安全事故导致供应增量有限 [4][13] - 螺纹钢价格3250元/吨环比下降0.61%，247家钢厂日均铁水产量240.06万吨环比下降0.32% [4][13] - 主焦煤资源结构性稀缺，价差处于高位，建议关注淮北矿业、平煤股份等主焦煤生产企业 [14] 天然气 - 美国NYMEX天然气均价2.82美元/百万英热环比上涨1.3%，英国IPE天然气均价10.95美元/百万英热环比上涨2.0% [4][15] - 欧洲TTF天然气近月期货合约价格32.65欧元/MWh环比上涨1.7% [4][15] - 辽宁大唐国际阜新煤制天然气项目有望重启，该项目是阜新历史上单体投资额最大的项目 [4][15] - 欧盟设定天然气价格上限为每兆瓦时180欧元，可能加剧供应不足和流动性紧张 [16] 油服 - 全球活跃钻机数量1621台环比增加21台，中东地区活跃钻机334台环比减少5台，亚太地区活跃钻机207台环比增加3台 [4][18] - 美国活跃钻机数量536台环比减少2台，其中陆上活跃钻机521台环比减少2台 [4][18] - 国内增储上产政策支持资本开支高位运行，2019-2023年三大油资本开支复合增速4.9%，中海油增速达13.1% [17][18] 行业数据 - 华创化工行业指数71.65环比上涨0.59%，同比下跌21.87% [19] - 行业价差百分位为过去10年的0.00%环比下降0.17%，库存百分位为过去5年的80.18%环比上升0.25% [19] - 行业开工率66.38%环比下降0.15% [19]

投资评级与目标价格 - 维持增持评级 目标价格为44.79元 [5][11] - 基于可比公司2025年平均12.78倍PE估值 考虑到公司为煤炭板块龙头且分红稳定性持续 给予18倍PE估值 [11][13] 核心观点与投资逻辑 - 公司作为煤炭板块红利龙头 未来持续有产能增量 煤炭行业底部已在2025年上半年出现 后续供需好转将步入上升轨道 [2][11] - 2025年中期分红率提升至79% 超过2024年年度的75% 继续向市场释放积极分红信号 [11] - 现金流充裕 截至2025年上半年在手现金1615亿元 资产负债率仅31.12% 经营性净现金流458亿元并大幅超越净利润 [11] 财务表现与预测 - 2025年上半年实现营业收入1381.09亿元 同比减少18.3% 归母净利润246.41亿元 同比减少8.6% 超过市场预期 [11] - 维持2025-2027年EPS预测为2.49/2.71/3.25元 [11] - 预计2025年营业总收入3196.93亿元(同比下降5.5%) 2026年3193.68亿元(同比下降0.1%) 2027年3293.07亿元(同比增长3.1%) [4] - 预计2025年归母净利润494.37亿元(同比下降15.7%) 2026年538.69亿元(同比增长9.0%) 2027年645.77亿元(同比增长19.9%) [4] 煤炭业务表现 - 2025年上半年商品煤产量1.65亿吨 同比下降1.7% 自产煤销售量1.62亿吨 同比下降3.4% [11] - 销售贸易煤4300万吨 同比下降达31% [11] - 煤炭销售平均价格(不含税)493元/吨 同比下降73元/吨 降幅12.9% [11] - 自产煤单位生产成本177.7元/吨 同比下降15元/吨 其中Q2吨成本环比下降30元/吨至160元/吨 成本管控水平行业领先 [11] 电力业务表现 - 上半年发电量987.8亿千瓦时 同比下降7.4% 总售电量929.1亿千瓦时 同比下降7.3% [11] - 平均售电价格386元/兆瓦时 同比下降4.2% [11] - 市场化交易电量904.0亿千瓦时 约占总售电量的97.3% [11] - 从6月进入迎峰度夏阶段开始 发电售电恢复6%以上的较好增长 预计Q3盈利明显回升 [11] 估值与市场表现 - 当前股价37.47元 总市值7444.73亿元 [6][11] - 当前市盈率15.06倍(2025年预测) 市净率1.9倍 [4][7] - 52周内股价区间35.35-43.60元 最近12个月绝对升幅-3% 相对指数表现-39% [6][10]

核心观点 - 市场震荡上行 全A收涨1.90% 科技风格领涨 TMT板块内部扩散行情持续 流动性充裕环境下关注成长板块内部扩散及大盘蓝筹轮动机会 [2][3][4][12][45] 市场表现 - 全A指数上涨1.90% 创业板指和科创50领涨 中证红利和微盘股收跌 [2][10] - 申万行业涨跌分化 通信、有色金属、电子涨幅居前 银行、煤炭、纺织服饰跌幅居前 [2][10] - 8月上证指数周线四连阳 累计上涨7.97% [12] - 主题热度集中在光模块(CPO)17.9%、光通信15.8%、6G 12.7% [23] 市场观察 - 股债收益差下降至0.7% 低于+1标准差 估值分化系数环比下降5.0% [21] - 市场情绪指数上升1.0%至82.3 行业轮动强度MA5下降至40预警值 [23] - 成交额占前高比例达100% 换手率上升行业占比77% [28] - 通信、电子、有色金属行业多头个股占比居前 轻工制造、美容护理、建筑装饰存在个股α机会 [28] 资金动向 - 陆股通日均成交金额环比增加536亿元 成交笔数增加166万笔 [3][33] - 杠杆资金净流入1004亿元 主要流入电子、通信、电力设备行业 [3][33] - 主要指数ETF净变动-214.5亿份 其中国证2000、沪深300、中证500更受青睐 [3][33] - 新成立偏股型基金日均份额45亿份 同比上升797% 环比上升465% [3][33] 行业热点 - 银河麒麟V11操作系统发布 信创产业迎来发展机遇 [41] - 工信部出台卫星通信产业发展指导意见 推动卫星互联网新质生产力发展 [42] - 国务院印发人工智能+行动意见 目标2027年人工智能与6大重点领域深度融合 应用普及率超70% [43] 配置建议 - 成长板块内部扩散：国防军工（航天装备、军工电子）、医药生物（医疗器械）、AI（半导体/计算机设备/IT服务/互联网电商/数字媒体/广告营销）、汽车（零部件/乘用车） [4][45] - 大盘蓝筹外部轮动：盈利稳健且估值低位 有望成为行情轮动方向 [4][45]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入180.5亿元，同比下降16.3% [2] - 归母净利润10.1亿元，同比下降48.4% [2] - 扣非归母净利润10.3亿元，同比下降45.4% [2] - 中期分红每10股派现0.36元，共计分配利润2.04亿元 [2] 生产运营 - 核定产能4890万吨/年，未达满负荷生产 [2] - 超产核查政策对产销无影响 [2] - 全年力争压降生产成本约10% [2][3] - 临汾地区整合煤矿上半年出现亏损 [3] 业务发展 - 关停山西西山热电发电机组以改善电力板块业绩 [3] - 加强燃料管控及电力市场化改革应对风险 [3] - 吕梁兴县区块新矿设计产能800万吨/年 [3] - 6月20日取得矿产资源勘查许可证 [3] 投资者关系 - 2008年以来首次实施中期分红 [3] - 加强市值管理及投资者回报机制 [3] - 参与机构包括中信证券等45家机构 [2]