报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[9] 报告的核心观点 - 通信设备行业新旧动能切换完成，AI算力成增长新引擎，行业营收和净利润呈良好增长趋势，细分行业各有亮点，中长期建议关注“AI + 出海 + 卫星”核心标的投资机会[2][5] 根据相关目录分别进行总结 通信行业前四个月市场概览 通信行业前四个月涨跌幅靠后 - 2025年初至4月30日，通信指数跌幅7.78%，排名第27名，跌幅小于创业板指[22][23] - 截至2025年一季报，机构重仓通信行业比例为2.77%，较2024年四季度下降0.97个百分点，通信板块市值占比也有所下降[26] 重仓标的分析 - 2025年一季度，部分运营商被加仓，中国移动（HK）取代中际旭创排名第一，亨通光电退出前十大个股，中国电信（HK）进入[28] 财务分析 电信设备 - **无线射频子行业**：25Q1、24Q4收入分别同比增长8.7%、5.7%，25Q1主要因部分公司营收增速快；归母净利润25Q1仍亏损；毛利率和研发费用率同比略有下降[30] - **主设备**：24Q4营收加速下滑，25Q1重新恢复同比增长；归母净利润24Q4及25Q1均下滑；毛利率24Q4及25Q1同比下滑；研发费用率维持较高水平[37][39] - **网络优化子行业**：24Q4营收重现增长，25Q1同比再度承压；归母净利润24Q4和25Q1分别下滑35.1%和43.0%；毛利率同比承压；研发费用率24Q4同比略降，25Q1基本稳定[46][47] - **光纤光缆子行业**：25Q1、24Q4收入分别同比增长12.0%和18.1%，25Q1主要因部分公司增速快；归母净利润25Q1、24Q4分别同比增长46.3%和 - 14.9%；毛利率和研发费用率同比略有下降[57] - **光器件子行业**：24Q4和25Q1营收分别同比增长52.6%和67.5%，受益于AI数据中心建设；归母净利润同比增速高；毛利率环比同比显著提升；研发费用率有所摊薄[66][68] 非电信设备 - **专网通信子行业**：营收端24Q4同比微增，25Q1下滑；归母净利润24Q4及25Q1同比大幅下滑；毛利率平稳；研发费用率基本同比持稳[76][77] - **IDC&CDN子行业**：24Q4和25Q1整体营业收入同比下滑，25Q1下滑幅度缩窄；归母净利润同比下滑；毛利率较为平稳；研发费用率24Q4和25Q1分别为8.7%、7.1%[85][86] - **UC统一通信行业**：24Q4和25Q1整体收入同比分别增长14.0%、9.8%；归母净利润24Q4同比增长202.1%，25Q1同比下降4.2%；毛利率较为稳定；研发费用率24Q4和25Q1分别为10.5%、7.7%[93][95] - **物联网行业**：营收端24Q4及25Q1同比增长；利润端24Q4下滑，25Q1恢复增长；毛利率同比下行；研发费用率同比下降[103] - **北斗及军工通信子行业**：24Q4和25Q1实现营收分别为54.63亿元（YoY - 29.8%）和42.87亿元（YoY + 8%）；24Q4亏损，25年Q1扭亏为盈，多数公司业绩低迷[112] 投资建议 - 中长期持续重视“AI + 出海 + 卫星”核心标的投资机会，关注海外线AI核心方向、国产算力线方向核心标的，把握海风行业机遇，看好卫星互联网产业后续发展[5]

核心观点 - 运营商稳健发展，AI产业高景气拉动光通信增长 [1] 4月行情回顾 - 4月通信板块下跌6.69%，表现弱于大盘，在申万31个一级行业中排名第30 [13] - 一季度通信板块估值回升，4月底PE和PB估值略微回暖，处于历史较低水平 [16] - 各细分领域中，运营商、5G、光器件光模块分别下跌1.16%、1.75%、2%；涨幅前十个股有仕佳光子、博创科技等 [24] 通信行业2025年一季度基金持仓情况分析 - 通信行业基金重仓股市值规模环比下降，配置占比环比下降，低于标准行业配置比例 [27] - 公募基金重仓通信行业个股集中度下降，子板块分布总体较为分散，偏好运营商、光模块光器件等细分领域 [30][34] - 中国联通、中国电信等持仓市值增幅靠前，中际旭创、新易盛等持仓规模下降明显；陆股通配置通信行业持股市值减少 [35][36] 通信行业2024年年报及2025年一季报总结 2024年情况 - 通信行业营收和利润稳健增长，光通信领域增速最快；以申万通信指数成分股为对象，营收25381亿元，同比增4.41%，归母净利润2070亿元，同比增6.8% [43] - 行业子板块业绩增速分化，光模块光器件、工业通信和物联网控制器营收增速靠前，光模块光器件、物联网控制器、工业通信归母净利润增速靠前 [53] 2025年一季度情况 - 通信行业延续稳健增长势头，以申万通信指数成分股为对象，营收6380亿元，同比增2.5%，归母净利润521亿元，同比增7.0% [55] - 分板块看，光器件光模块、工业通信、物联网控制器营收增速优异，光器件光模块、物联网控制器、光线光缆归母净利润表现优异 [65] 运营商 - 2024年三大运营商营收和净利润稳定增长，新兴业务保持快速增长；2025年一季度运营整体平稳 [70] - 细分业务中，移动业务5G套餐用户数持续增长，宽带业务千兆宽带用户规模扩大拉动增长，新兴业务仍是主要增长点 [72][75][79] - 资本开支投入出现拐点，2025年三大运营商将大幅下调资本开支，算力相关投资持续上涨 [81] - 三大运营商稳步提升派息比率，持续关注股东回报 [84] AI云基建 需求侧 - 海外云厂商2025Q1资本开支同比回升，国内云巨头资本开支持续提升，算力需求有望加速增长 [85][90] IDC - 景气度持续提升，头部公司积极扩建，如润泽科技营收上升，光环新网、奥飞数据有投资建设项目 [91] 光器件光模块 - 业绩持续快速增长，产品升级盈利能力显著提升，高速光模块迭代升级，毛利率同比提升，光芯片厂商毛利率回升 [94][95][103] ICT企业 - 服务器/交换机等设备商受益AI发展，部分企业经营承压，推动降本增效，毛利率和净利率有所改善 [106][108] 物联网控制器 - 2025年一季度恢复快速增长，需求端AIGC变革带动发展，供给端库存恢复正常，新业务加速拓展 [115] - 模组环节增速回升显著，智能控制器环节恢复快速增长，盈利能力改善 [115][120] 光纤海缆 - 国内海风逐步回暖，全球海风正加速建设，2025年至今全国风机累计公开招标容量同比大增 [131] - 2025年Q1亨通光电、中天科技、长飞光纤营收有增长，部分公司归母净利润增长，盈利能力端部分公司毛利率环比改善 [137] 企业通信 - 国内企业通信龙头亿联网络2024年业绩增长，2025年Q1收入微增、净利润微降；出海企业增长较快，部分上游设备商增长趋缓 [142][148] 投资建议 - 持续关注AI算力基础设施，包括光器件光模块、通信设备、端侧模组等相关企业 [156] - 兼顾运营商高股息价值，关注三大运营商红利资产属性 [156]

公募基金业绩表现 - 截至4月30日，全市场普通股票型基金和偏股混合型基金的平均回报分别为2.13%和2.28%，近一年回报为6.95%，近三年回报为-3.8% [1] - 37只主动权益类基金今年净值增长超过30%，主要受益于机器人、创新药和北交所等市场热点 [1] 红利资产关注度提升 - 中证红利的股债性价比达到近十年99%分位数，红利类资产性价比处于过去十年最划算的1%区间 [2] - 长线资金加仓预期较强，红利类资产在二季度呈现显著日历效应 [2] - 今年以来发行人20多只红利基金，产品类型包括红利低波、港股通红利、红利价值、红利质量等 [2] 红利资产配置方向 - 运营商行业是稳定的小幅成长行业，市场共识一致 [2] - 电力行业目前市场分歧较大，但未来业绩稳定性和成长性将显现，兼具分红和成长属性 [2] - 银行、港口、水电、公路、物流、家纺、公路铁路、水务等行业盈利稳定，股息率具有相对优势，分红持续性可期 [3] 港股红利股配置价值 - 港股中红利高股息标的短期估值优势凸显，市场环境有利于其表现 [3] - 中期政策面强化分红监管，叠加低利率环境下中长期资金加速入市，港股红利股仍具备配置价值 [3]

报告行业投资评级 - 通信行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年一季度通信行业整体业绩高增长，光模块、北斗导航、AI供应链表现亮眼 [3] - 通信板块存在结构性机会，运营商长逻辑未变仍具价值，部分细分成长赛道向好 [8] 各部分总结 行业整体业绩 - 2024年通信全行业（A股）170家公司归母净利润2082.91亿元，同比+4.4%；剔除三大运营商后归母净利润278.76亿元，同比-4.2% [3] - 2025年Q1通信全行业（A股）170家公司归母净利润525.13亿元，同比+5.4%，环比+88.3%；剔除三大运营商后归母净利润104.12亿元，同比+13.7% [3] 子行业业绩 2024年归母净利润增速 - 光模块122.97亿元，同比+113%；物联网11.78亿元，+69%；AI供应链435.92亿元，+37%；运营商1804.15亿元，+6%；服务器供应链146.94亿元，+3% [4] - 光纤光缆62.83亿元，-4%；主设备88.49亿元，-7%；连接器和线束线缆74.90亿元，-7%；IDC50.09亿元，-9%；交换机16.10亿元，-30% [4] - 企业通信32.51亿元，扭亏；北斗导航-0.51亿元，N/A；网络可视化-3.28亿元，N/A；天线射频-0.05亿元，N/A；卫星通信-4.92亿元，N/A；专网-33.34亿元，N/A [4] 2025Q1归母净利润增速 - 北斗导航1.28亿元，同比+193%；光模块44.95亿元，+110%；AI供应链128.20亿元，+65%；物联网3.38亿元，+18%；光纤光缆13.36亿元，+11% [5] - 服务器供应链39.44亿元，+4%；运营商421.01亿元，+4%；企业通信6.79亿元，+0%；连接器和线束线缆18.96亿元，-6%；主设备23.52亿元，-10% [5] - 交换机3.82亿元，-16%；IDC11.09亿元，-20%；卫星通信0.73亿元，-31%；专网-0.29亿元，-112%；网络可视化-1.74亿元，N/A；天线射频-0.36亿元，N/A [5] 公司业绩 市值前10名公司2025Q1归母净利润及增速 - 中国移动306.31亿元，同比+3%；中国电信88.64亿元，+3%；中国联通26.06亿元，+7%；中兴通讯24.53亿元，-11%；中际旭创15.83亿元，+57% [6] - 润泽科技4.30亿元，-9%；紫光股份3.49亿元，-16%；新易盛15.73亿元，+385%；中天科技6.28亿元，-1%；亿联网络5.62亿元，-1% [6] 2025Q1单季归母净利润前10名公司 - 中国移动306.31亿元，同比+3%；中国电信88.64亿元，+3%；中国联通26.06亿元，+7%；中兴通讯24.53亿元，-11%；中际旭创15.83亿元，+57% [6] - 新易盛15.73亿元，+385%；中天科技6.28亿元，-1%；亿联网络5.62亿元，-1%；亨通光电5.57亿元，+9%；润泽科技4.30亿元，-9% [6] 2025Q1单季归母净利润同比增速前10名公司 - 博创科技0.90亿元，同比+322652%；锐捷网络1.07亿元，+4544%；广哈通信0.09亿元，+1034%；仕佳光子0.93亿元，+1004%；永鼎股份2.90亿元，+961% [7] - 新易盛15.73亿元，+385%；平治信息0.11亿元，+287%；移远通信2.12亿元，+287%；共进股份0.22亿元，+268%；星网锐捷0.42亿元，+265% [7] 投资建议 - 建议重点关注光模块（新易盛、中际旭创、天孚通信）、PCB（胜宏科技、沪电股份、景旺电子、世运电路等）、铜连接（精达股份、沃尔核材等）、物联网（移远通信、广和通）、运营商（中国移动、中国电信、中国联通） [8][9]

贸易战僵持阶段的核心特征 - 超预期的刺激政策和基于妥协的贸易协议均难以达成，双方进入经济韧性比拼阶段 [1][2] - 中国政策工具箱更丰富，包括财政货币政策的克制使用、超额储蓄释放（14.8万亿元居民超额储蓄）及股市楼市稳定措施 [5] - 美国面临通胀反复（10年期美债收益率触及4.5%）、债务到期压力（4-7月累计6.9万亿美元美债到期）及政策空间受限的制约 [6][8] 中美经济政策对比 - 中国拒绝以加杠杆透支资产负债表对冲贸易战冲击，侧重定向扶持受损企业及劳动力市场（如出口商信贷支持） [3] - 美国联储降息需以CPI稳定为前提，与贸易战或美股表现脱钩，政策独立性受特朗普施压可能加剧市场动荡 [6][8] A股市场稳定措施 - 中央汇金增持带动ETF资金大规模流入（4月7-18日大盘宽基ETF净流入1500亿元），叠加上市公司回购贷款加速（4月单月225.96亿元创纪录） [10] - 国务院会议明确"稳定股市"优先级高于房地产，释放长期维护资本市场稳定的信号 [10] 港股市场现状与潜力 - 短期受投资者情绪波动影响，但内地资金低配明显（港股ETF规模2500亿元 vs A股ETF 29000亿元） [12] - 中长期增量资金或来自海外华资回流（2020-2024年境外企业利润留存2.08万亿美元）及全球配置需求 [12] 配置策略建议 - **自主科技**：先进制程、国产算力、医疗设备等 [14] - **欧洲资本开支受益**：铜铝、军工、电力设备等 [14] - **纯内需必选消费**：食品、乳制品、血制品 [14] - **稳定红利**：水电、银行、运营商 [14] - **题材类**：多模态AI、固态电池等不依赖短期业绩的领域 [14]

文章核心观点 - 国信证券认为关税担忧改变美股长期预期，终结2022年10月以来牛市，若二季度原油加速上行滞胀风险提升，港股关注云计算等方向，A股二季度有望从情绪驱动转向业绩驱动 [1] 分组1：美股市场情况 - 特朗普关税政策不以美国经济等为出发点，降低财政赤字是首要考虑，对股市冲击超预期 [1] - 对关税的担忧改变美股长期预期，终结2022年10月以来的牛市行情 [1] - 二季度需观察原油价格走势，若加速上行滞胀风险将提升，滞胀与衰退在通胀表现上有区别 [1] 分组2：A股市场情况 - 国内社融数据同比提升，PPI环比改善，一线房地产价格持续修复 [2] - A股春季行情指数上涨与企业盈利负相关，二季度将从情绪驱动转向业绩驱动，低位补涨及业绩较好板块占优 [2] 分组3：港股市场情况 - 美国关税政策给全球经济和股市带来不确定性，二季度港股可能从上涨转向震荡，国内政策将发力对冲冲击 [3] - 港股板块将从普遍上涨转向分化，看好云计算、新能源车与零部件、新消费与医药、红利方向以及业绩上修标的池 [3] - 云计算因DeepSeek部署将直接受益，期待一季度财报亮眼表现 [3] - 中国新能源车高速增长10年，形成优质企业，产品力和性价比有优势，增速在一级行业中最快 [3] - 新消费有年轻粉丝、网络传播和全球扩张潜力，医药板块下跌3年后利空出尽，处于估值修复阶段 [3] - 保险业绩上修清晰，运营商等业绩稳定，国债调整后有反弹需求，类债券资产将受益 [3] - 港股业绩上修比例约51%，行业内部分化，应关注业绩上修标的池 [3]

报告摘要 - 八大要点总结3月全球大类资产表现、中国经济基本面、大势判断、业绩前瞻、市场风格、拥挤度、中美资产及全球热点 [6] 八大要点看25年3月主要变化 - 全球大类资产表现：美股领跌，纳斯达克指数月度跌幅达8.21%，A/H股相对抗跌 [5][7] - 中国经济基本面：1-2月供需回暖但基础不牢，工业企业利润同比下降0.3%，PPI连续29个月负增长 [8][9] - 大势判断：市场进入业绩验证窗口期，4月为A股"最交易基本面"月份 [10] - 业绩前瞻：分经济周期类（有色/化工/机械）、景气成长类（科技/出口链）、稳定价值类（电力/运营商）三类资产线索 [11][12][13][14][15] - 市场风格：风格裂口弥合呈现两种模式（弱势补涨或强势回调），历史显示弥合后多回归原有风格 [16][17][18] - 拥挤度：TMT成交额占比回落至26%安全区间 [19] - 中美资产：科创50与纳指100负相关性达-0.78，"东升西落"获数据验证 [21] - 全球热点：美国加征关税或使进口税率从2.5%升至8.4%，创1946年来新高 [22] 3月全球大类资产表现 - 权益市场：巴西IBOVESPA涨6.08%领涨，台湾加权指数跌10.23%领跌，A股有色（+7.75%）、家电（+4.32%）表现突出 [7] - 外汇市场：欧元兑美元升值4.25%，美元指数下跌3.14% [7] - 商品市场：ICE鹿特丹煤炭涨12.20%，COMEX黄金涨10.84%，SHFE螺纹钢跌4.79% [7] 中国经济基本面 - 投资：1-2月基建投资（不含电力）同比+5.6%，制造业投资+9.0%，房地产投资-9.8% [9] - 消费：社零同比+4.0%，较前值回升0.5个百分点 [9] - 外贸：出口同比+2.3%，进口同比-3.4% [9] - 工业：规模以上工业企业利润率从5.39%降至4.53% [8] 业绩前瞻 - 经济周期类：有色（黄金/铜/铝）、化工（制冷剂/农化）、工程机械确定性较高 [12] - 景气成长类：SOC芯片（IOT复苏）、光模块（海外算力需求）、逆变器（亚非拉需求）表现亮眼 [14] - 稳定价值类：电力（火电成本改善）、运营商（稳健增长）、动力煤（长协价稳定）盈利平稳 [15] 市场风格历史比较 - 2013年成长转消费：创业板指跌13.4%后回归成长 [18] - 2014年稳定转金融：金融板块涨69.3%后转向成长 [18] - 2020年成长转消费：创业板指跌15.1%后回归成长&消费 [18]

财务表现 - 2024年营业收入达人民币3896亿元 同比增长4.6% [5] - 净利润为人民币206亿元 同比增长10.1% [6] - 净资产收益率提升至5.8% [7] 核心业务进展 - 通信业务收入2613.3亿元 同比增长1.5% 占服务收入76.0% [8] - 算网数智业务收入824.9亿元 同比增长9.6% 占服务收入24.0% [8] - 联通云收入686亿元 同比增长17.1% [8] - 数据中心业务收入259亿元 同比增长7.4% [8] - 算力服务签约金额超260亿元 算力规模超17 EFLOPS [8] - 国际业务收入125亿元 同比增长15.2% [9] 资本开支与算力投资 - 2024年资本开支同比下降17%至613.7亿元 算力投资同比上升19% [2][12] - 2025年固定资产投资预计550亿元 算力投资同比增28% [3][12] - 加速推进IDC向AIDC升级 智算规模超17 EFLOPS [12] 2025年战略规划 - 营收、利润及净资产收益率将实现有力增长 [10] - 重点布局AI基础设施五大方向：基础设施、数据集、大模型、智能体、AI安全 [13] - 推动具身智能与人形机器人融合发展 [13] 股东回报 - 全年股息每股0.4043元 同比增长20.1% [15] - 派息率提升至60% 同比增加5个百分点 [15]