市场表现与资金流向 - 截至2025年12月30日午间收盘，有色金属ETF(512400)上涨1.65%，换手率为6.79%，成交额为13.70亿元 [1] - 其跟踪的中证申万有色金属指数成分股中，云铝股份上涨5.97%，天山铝业上涨5.25%，中国铝业上涨5.07%，江西铜业、华友钴业等个股跟涨 [1] - 截至12月29日，有色金属ETF(512400)近4天获得连续资金净流入，合计净流入15.54亿元 [1] 产品结构与成分 - 有色金属ETF(512400)紧密跟踪中证申万有色金属指数 [3] - 该指数从沪深市场申万有色金属及非金属材料行业中选取50只上市公司证券作为指数样本，以反映行业整体表现 [3] - 指数前十大权重股包括紫金矿业、洛阳钼业、北方稀土、华友钴业、中国铝业、赣锋锂业、山东黄金、中金黄金、天齐锂业、赤峰黄金 [3] - 该ETF设有场外联接基金，A类份额代码为004432，C类份额代码为004433 [4] 行业观点与展望 - 宏观浪潮在2025年推升金价暴涨，并预计将在2026年推升铜价 [2] - 2025年“旧秩序坍塌”对应金价拉升，2026年“新秩序构建”将对应铜价拉升 [2] - 全球经贸秩序重塑与供应链重构将拓展作为工业制造核心基础原料的铜的需求场景 [2] - 大国博弈焦点从2025年的关税冲击转向2026年的科技与安全，将推动铜价 [2] - AI产业浪潮催生的新动能需求将持续释放，AI数据中心等领域将带来铜消费增长 [2] - 2026年大国将重回内需平稳，货币宽松政策传导至传统工业板块，制造业景气度改善将联动铜的旧动能需求回暖，巩固铜需求基本盘 [2]

连续8个月刷新纪录 公募基金总规模首破37万亿元 公募基金总规模再创历史新高。12月29日晚，中国证券投资基金业协会发布最新数据显示，截至2025年 11月底，我国境内公募基金管理机构共165家，其中基金管理公司150家，取得公募资格的资产管理机构 15家。以上机构管理的公募基金资产净值合计37.02万亿元。这也是公募基金总规模首次突破37万亿 元。自4月底以来，我国公募基金总规模节节攀升，接连突破34万亿元、35万亿元、36万亿元以及37万 亿元关口，连续8个月刷新历史纪录。 (证券日报) 中信建投宏观首席周君芝：2026年铜将迎来历史级别上涨 中信建投宏观首席周君芝最近研究指出，今年的宏观浪潮推升金价暴涨，趋势演绎之下这些宏观浪潮将 会在2026年将推升铜。关于新旧秩序重构，2025年"旧秩序坍塌"（金价拉升），2026年铜将定价新秩序 构建（铜价拉升）。关税2.0时代引发的全球经贸秩序重塑，将会推动供应链体系加速重构，铜作为工 业制造核心基础原料，其需求场景随产业链转移同步拓展。关于大国博弈，2025年大国博弈聚焦在关税 冲击（金价拉升），2026年大国博弈将朝着科技和安全迈进（铜价拉升）。在大国竞争背 ...

核心观点 - 2025年铜价虽创历史新高，但判断2026年铜的投资赔率（潜在上涨空间）需观察“铜金比”而非供需平衡表 [1][27] - 2025年铜金比已降至2001年以来历史最低位，核心矛盾在于黄金出现“超涨”，同比涨幅超70%，为1960年代以来次高点 [4][5][27] - 推动2025年金价史诗级上涨的三大宏观叙事（美联储牺牲独立性以换取货币宽松、科技催生新产业周期、贸易战引发全球供应链重塑），将在2026年转而推升铜价，使其迎来历史级别上涨 [1][28][41] 2025年铜、金及铜金比表现 - 2025年黄金和铜价格均表现亮眼，双双创下历史新高 [3][30] - 与价格高位并立不同，铜金比（铜价/金价）已下行至2001年以来的历史低位 [4][31] - 铜金比的历史性低位指向2025年黄金的“超涨”是核心矛盾 [5][32] 2025年金价上涨三阶段与铜金比变化 - **第一阶段（年初至3月）**：关税预期引发套利交易，金铜同步上行，铜金比保持稳定，形成第一个平台 [9][36] - **第二阶段（4月至7月）**：全球贸易失序导致避险情绪升温，黄金表现极致，铜价先承压后修复但未超前期高点，铜金比快速下探至第二个平台 [9][36] - **第三阶段（8月至今）**：美联储独立性受损及衰退预期驱动下，黄金涨幅更为迅猛，铜金比继续下跌至第三个平台，为2001年以来历史最低水平，形成“极致铜金比” [9][36] 2025年宏观驱动逻辑 - 史诗级关税博弈引发全球对规则、经贸和金融秩序全面失序的担忧，市场对债务可持续性及美元资产吸引力的担忧上升 [12][39] - 贸易战冲击下，中国生产受考验，美国需求走弱，美联储被迫牺牲独立性选择宽松 [12][39] - 经济不确定性与宽松预期下，黄金受益于金融属性（与实际利率负相关）和避险属性的双重驱动 [12][39] - 铜价表现相对滞后源于其商品属性制约，全球需求下行周期中，工业生产活动趋缓导致对铜的传统实物需求疲软 [12][39] 2026年宏观逻辑从金向铜的传导 - **新旧秩序重构**：2025年“旧秩序坍塌”拉升金价，2026年铜将定价“新秩序构建”，全球供应链体系加速重构将拓展铜作为核心工业原料的需求场景 [14][41] - **大国博弈焦点转移**：2025年博弈聚焦关税冲击（金价拉升），2026年将向科技和安全迈进（铜价拉升），AI产业浪潮催生的新动能需求将持续释放 [14][41] - **传统信用部门修复**：2025年大国聚焦关税博弈（金价拉升），2026年中美将重回内需平稳，货币宽松政策传导至传统工业板块将带动铜的旧动能需求回暖 [14][41] 2026年铜金三场“接力赛” - **第一场：从总量关税博弈走向安全竞争** - 制造业外迁催生精炼铜新增需求 [17][44] - 关键产业链备份（如铜冶炼产能备份）进一步放大矿端的稀缺性 [17][44] - 全球市场对中国铜冶炼产能依赖度极高，美国推动盟友进行产能备份建设 [17][44] - **第二场：从全球总量关税走向科技竞争** - 2026年科技领域资本开支将成为中美核心战略投资方向 [18][45] - AI产业链基础设施需求显著扩容，铜作为关键材料需求突出，预计到2030年末全球数据中心市场年复合增长率有望维持在25%左右 [18][45] - 新能源产业是铜需求增长另一核心驱动力，预计中国新能源汽车、光伏领域的铜需求占比将分别从2021年的2%提升至2027年的10% [18][45] - **第三场：从对外博弈到内外新均衡** - 考虑到美国政治经济格局裂痕及2026年中期选举，预计特朗普政府将采取更积极的货币与财政支持立场，2025年启动货币宽松，2026年迎来信用部门修复 [20][47] - 2026年美国政策利率继续下行有望释放压抑多年的地产、汽车、耐用品及传统制造业需求，推动新的制造业扩张周期，稳定铜消费基础需求 [21][48] - 欧洲同样呈现“旧经济喘息”特征，通过能源价格下行叠加财政宽松，修复利率敏感的信用部门 [23][50] 需求结构数据预测 - **分地区需求（部分数据因文档编码显示不全）**： - 全球用铜量预计从2024年的某个基数增长，到2030E达到105（单位推测为百万吨） [19][46] - 中国需求占比预计从2024年的30%缓慢下降至2030E的23% [19][46] - **分领域需求（2021-2027E）**： - 电力领域是铜消费最大板块，占比从2021年的38%提升至2025E的49% [19][46] - 交通运输（含新能源汽车）占比从2021年的10%提升至2027E的14% [19][46] - 新能源汽车耗铜占比增长显著，从2021年的2%提升至2027E的10% [19][46] - 建筑领域用铜占比呈下降趋势，从2021年的15%降至2027E的6% [19][46] - **长期需求展望（2020-2029E）**： - 新能源领域（含新能源汽车、光伏、风电）耗铜占比持续提升，从2020年的7%增至2029E的21% [23][50] - 电网（扣除风光）耗铜占比稳定在20%-23%区间 [23][50] - 建筑领域耗铜占比从2020年的28%逐步下降至2029E的18% [23][50] - 全球铜总消费量预计从2020年的2304（单位推测为千吨或万吨）稳步增长至2029E的3015 [23][50]

核心观点 - 宏观浪潮推动金价在2025年上涨，并将在2026年推升铜价 [1] - 新旧秩序重构、大国博弈及传统信用部门变化是驱动金、铜价格分阶段上涨的核心宏观逻辑 [1] 新旧秩序重构对金属价格的影响 - 2025年“旧秩序坍塌”将推动金价拉升 [1] - 2026年“新秩序构建”将推动铜价拉升，全球经贸秩序重塑与供应链重构将拓展铜作为工业核心原料的需求场景 [1] 大国博弈焦点演变对金属价格的影响 - 2025年大国博弈聚焦关税冲击，推动金价拉升 [1] - 2026年大国博弈将向科技和安全领域迈进，推动铜价拉升 [1] - AI产业浪潮催生的新动能需求将持续释放，AI数据中心等领域将带来铜消费增长 [1] 传统信用部门与内需政策对铜价的影响 - 2025年大国聚焦关税博弈，推动金价拉升 [1] - 2026年大国将重回内需平稳，中美皆如此，推动铜价拉升 [1] - 货币宽松政策传导至传统工业板块，制造业景气度改善将联动铜的旧动能需求回暖，巩固铜需求基本盘 [1]

文章核心观点 - 宏观浪潮在2025年推升金价后 将在2026年推升铜价 其核心驱动力来自全球经贸秩序重塑、大国博弈焦点转移以及传统信用部门企稳 [1] 宏观浪潮与价格趋势 - 2025年宏观浪潮表现为“旧秩序坍塌” 推升金价 [1] - 2026年宏观浪潮将转向“新秩序构建” 推升铜价 [1] 全球经贸秩序重塑 - 关税2.0时代引发全球经贸秩序重塑 推动供应链体系加速重构 [1] - 铜作为工业制造核心基础原料 其需求场景将随产业链转移同步拓展 [1] 大国博弈焦点演变 - 2025年大国博弈聚焦关税冲击 对应金价拉升 [1] - 2026年大国博弈将朝着科技和安全迈进 对应铜价拉升 [1] - 在大国竞争背景下 AI产业浪潮催生的新动能需求将持续释放 AI数据中心等领域将带来铜消费增长 [1] 传统信用部门与内需 - 2025年大国聚焦关税博弈 对应金价拉升 [1] - 2026年大国将重回内需平稳 中美皆如此 对应铜价拉升 [1] - 货币宽松政策逐步传导至传统工业板块 制造业景气度改善将直接联动铜的旧动能需求板块回暖 巩固铜需求基本盘 [1]

宏观政策与货币环境 - 中国人民银行货币政策委员会2025年第四季度例会指出，要继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，并加强对扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域的金融支持 [3] - 央行等八部门联合发文，提出扩大人民币跨境使用，深入推进更高水平贸易投资人民币结算便利化试点，支持外经贸企业更多使用人民币进行结算 [4] 半导体与科技行业 - 美国政府宣布将在2027年对中国芯片加征关税，结束了上届政府的贸易调查，并决定至少在18个月内不对中国芯片加征额外关税 [1] - 三星、SK海力士再度调价，HBM3E内存预计明年价格上涨近20%，AI产业浪潮带来大量需求 [11] - 美光科技股价收涨3.77%，年内涨幅超过241% [13] 房地产行业 - 北京市四部门联合发文，将非京籍家庭购买五环内商品住房的社保或个税缴纳年限由“3年”调减为“2年”，业内预计上海、深圳将跟进类似政策 [2] 机器人、航天与高端制造 - 人形机器人产业迎密集催化，云深处开启IPO，优必选拟重返A股，上海证券认为其有望成为继计算机、智能手机后的颠覆性产品 [10] - 春光科技获得乐享科技4326.28万元机器人产品采购订单 [14] - 天龙三号可回收火箭将发射，东吴证券预计2026年商业火箭有望由量变引发质变，中国将进入火箭可回收时代，低轨卫星互联网建设将进入新一轮密集部署期 [12] 资本市场与公司动态 - 贵州茅台拟回购不超过30亿元的公司股份 [14] - 华秦科技签订2.54亿元航空器机身用特种功能材料产品合同 [14] - 9连板胜通能源提示，如未来股票价格进一步上涨，或向深交所申请停牌核查 [14] - 珠海冠宇股东拟合计减持不超过3%股份 [14] - 圣晖集成提示公司股票交易存在较大下跌风险 [14] 机构市场观点 - 银河证券认为春躁行情值得期待，短期关注防御，看好明年政策红利与产业景气方向 [7] - 华西证券认为此轮上涨或许不是短暂的快涨，行情高度取决于市场对新叙事的认可程度 [8] - 东方证券认为年底市场仍会延续反弹，明年的市场科技题材仍是当仁不让的投资主线 [9]

贸易环境与全球展望 - 中美关系进入缓和期，双方达成初步共识，包括美国24%的“对等关税”与中国反制关税同步延迟一年实施[5] - 全球贸易增速预计放缓，IMF预测全球出口量增速将从2025年的约3.7%降至2026年的2.0%[20] - 发达经济体2026年经济增速预计维持在1.6%，其中美国增速加快0.8个百分点至2.1%，欧元区和日本分别放缓至1.1%和0.6%[8][9] 2026年中国出口总体预测 - 预计2026年中国出口数量将保持约2%的增长，但出口价格中枢降幅收窄至约-2%，综合出口增速可能在0-1%附近[2] - IMF预计中国2026年不考虑价格的实际商品出口量增速将从2025年的9.8%大幅下降至1.9%[20] - 全球贸易品价格增速预计从2025年的0.6%下降至2026年的0.1%[2] 重点区域出口动态 - 对美出口面临压力，2025年1-10月累计同比下降17.82%，主要受“芬太尼关税”和“对等关税”影响[34][35] - 对东盟出口增长显著，2025年1-10月同比增长14.33%，其中转口贸易贡献了约一半的涨幅[43][44] - 对非洲出口增速强劲，2025年1-10月同比增长26.11%，增长主要来自车辆、船舶、工程设备及消费电子产品[2][58] - 对欧盟出口增长但摩擦升温，2025年1-10月同比增长7.46%，低价值商品是最大增长点，但欧盟计划自2026年起取消小额包裹免税政策[54][55] 商品结构与价格因素 - 2025年1-10月，集成电路出口对总出口拉动最大，贡献了1.06个百分点的增长[26][27] - 低价值简易通关商品是重要增长点，但在美国取消免税及欧盟计划加征关税后面临压力[27][35][55] - 出口价格受全球贸易品价格增速下降影响，但国内物价温和回升可能对冲部分下行压力[2] 汇率与政策预期 - 人民币汇率有望呈现“稳中略强”态势，主要受中美利差预期收窄支撑，市场预计美联储至2026年末累计降息50个基点[2][30] - 美国未来大幅降低全球平均关税的可能性较低，普遍关税政策下企业大规模出海转移的收益偏低[2][16]

文章核心观点 - 多家外资机构和知名私募认为四季度投资机遇浮现，建议采取均衡布局策略，重点关注权益资产、黄金及部分商品，债券可作为组合压舱石 [1][2][9] 权益资产 - 全球通胀温和、货币政策趋于宽松、企业盈利稳健及部分市场估值优势共同支撑权益资产上行 [3] - 美联储降息有望推动美元流动性外溢，新兴市场权益资产将直接受益，历史表明美元走弱周期中新兴市场表现通常优于发达市场 [3] - 港股估值处于历史中低位，叠加对外资流动高度敏感性，有望迎来补涨行情 [3] - A股受益于“反内卷”政策对盈利预期的托底及对科技成长与高端制造领域的长期支持，AI、机器人、新能源等板块仍是市场主线 [3] - 南向资金前三季度持续涌入港股，净流入规模超1.2万亿元，创历史新高，外资增配中国资产趋势日益明确 [3] - 全球降息周期下，资金将加速流向估值合理、增长确定性强的权益市场，尤其是政策面和基本面频现积极信号的市场 [4] - A股处于外部压力与内部支撑博弈阶段，中长期向上基础未动摇，结构性行情有望延续 [4] - 宽松货币政策有利于新兴市场资产估值修复，中国权益资产配置性价比较高 [4] - 四季度可侧重科技成长与高端制造板块，关注A股与港股中的AI算力、半导体、机器人及创新药出海等方向 [10] 黄金 - 近期金价调整主因前期涨幅过大引发的获利回吐，支撑黄金走强的基本逻辑未改变 [5] - 黄金作为对冲主权债务风险、通货膨胀及地缘政治事件的有效工具，受较低实际利率及各国央行、机构与零售投资者持续强劲需求支撑 [5][6] - 短期金价面临技术性回调压力，突破4000美元/盎司后获利盘抛压加重，美元可能反弹及地缘局势缓和可能引发市场震荡 [6] - 中长期黄金走强逻辑稳固，支撑因素包括美联储降息周期、全球央行持续购金及市场对美元信用的担忧 [6] - 美联储开启降息周期可能推动以美元计价的资产价格上涨，进而支撑金价，海外不确定性持续存在将巩固黄金的避险需求 [6] - 全球贸易政策不确定性引发对供应链与经济增长担忧，黄金作为避险资产将获得资金流入，其避险需求从短期脉冲转向持续支撑 [7] - 美元指数走弱打开了黄金价格上行空间 [7] 其他商品 - 全球铜铝库存处于低位，叠加通胀周期下经济增长，市场对铜等资源需求量大增，但前期铜积累一定涨幅，铝及相关板块四季度或出现机会 [8] - 冬季采暖需求高峰期来临，煤炭需求量有保障，叠加板块红利属性，相关机会值得关注 [8] - 资源品具备战略配置价值，因美联储降息压制实际利率，叠加地缘冲突与供给瓶颈 [10] 债券与配置策略 - 债市震荡下，债券仍可做组合压舱石，可转债机会丰富 [1] - 流动性充裕情况下，利率继续上行可能性较低，债券投资品种可在组合中发挥防御性作用 [9] - 采取全球多元资产配置是稳妥策略，利用债券、黄金等防御性资产对冲风险，通过全球市场多元化布局降低单一市场风险 [9] - 采用“核心+卫星”配置策略，核心部分配置A股、港股和黄金资产，卫星部分在铜铝等工业金属布局 [9] - 四季度可采取均衡偏进取策略，整体侧重成长与资源品方向，同时兼顾防御 [10]

南向资金流动 - 9月18日南向资金净买入62.88亿港元 美团、阿里巴巴、泡泡玛特分别获净买入14.12亿港元、12.1亿港元、12.07亿港元 [1] - 今年以来南向资金累计净买入10998.92亿港元 大幅超过去年全年净买入额 [1] ETF资金动向 - 港股科技50ETF(159750)单日获资金净买入6532万元 最新规模达11.77亿元 [1] - 该ETF当日融资净买入981万元 融资余额4086万元 规模与两融数据均创上市以来新高 [1] 美联储政策影响 - 美联储本轮降息更接近预防式降息类型 对港股科技股走势构成边际利好 [1] 港股科技板块估值 - 恒生科技指数PE-TTM约23倍 处于2020年7月以来32%分位数水平 [1] - AI技术进展推动互联网龙头公司估值逻辑从修复转向成长逻辑重塑 [1]

核心观点 - 预测成长型因子（一致预测营收及净利润2年复合增长率）在2022年前相对沪深300的超额收益不明显，2022年后出现分化，营收及净利润增速（0-15%）组合表现最优 [1] - 引入PEG因子优化组合后，营收及净利润（50%+）超高增速组中PEG（1-3）组合表现最优，避免因短期高增长预期支付过高溢价 [2][3] - 一致预测营收（50%+）PEG（1-3）组合2014/07/01-2025/7/25累计收益率275.45%，超额收益率184.83%，年化收益率12.68% [3] - 一致预测净利润（50%+）PEG（1-3）组合同期累计收益率296.87%，超额收益率206.25%，年化收益率13.24% [3] 预测成长型因子及初步回测 - 选用Wind一致预测营收/净利润2年复合增长率作为成长因子，基于分析师对个股未来成长性预期构建 [8] - 2014-2025年个股一致预测营收增速分布显示，50%+超高增速组占比最低，0-15%增速组占比最高 [11] - 营收增速分组回测显示，2022年后0-15%增速组表现最优，推测因市场风格转向价值型及高增速组估值偏高 [14] - 净利润增速分组回测结果与营收增速相似，0-15%增速组在2022年后表现最优 [19] 引入估值因子PEG进一步优化组合 - PEG（PE/净利润增长率×100）适用于成长股分析，合理水平需结合利率环境及公司增长特性 [20] - 实证显示美股估值与利率呈反向关系，PEG水平随利率环境变化调整，高成长企业应获更高PEG估值 [21] - 营收增速（0-15%）组在PEG（0-1）区间表现最优，累计收益率249.25%，年化收益率11.95% [24][26] - 营收增速（15%-30%）组在PEG（1-3）范围表现最优，累计收益率221.02%，年化收益率11.10% [28][31] - 营收增速（50%+）组在PEG（1-3）表现最优，累计收益率275.45%，年化收益率12.68% [34][36] - 净利润增速（0-15%）组在PEG（0-1）区间表现最优，累计收益率241.79%，年化收益率11.73% [37][40] - 净利润增速（15%-30%）组在PEG（0-1）区间表现最优，累计收益率274.66%，年化收益率12.66% [41][44] - 净利润增速（50%+）组在PEG（1-3）表现最优，累计收益率296.87%，年化收益率13.24% [45][49] 结论 - PEG（1-3）因子在超高增速组（50%+）表现最优，平衡估值与成长性 [50] - 营收及净利润超高增速组采用PEG（1-3）筛选可显著提升组合收益，年化收益率超12% [3][50]