核心观点 - 白酒行业正经历一场由电商平台低价补贴引发的深度渠道变革，价格体系出现严重分化，酒企为保卫价格生命线采取强硬反击措施，而年轻消费者习惯的改变和即时零售的兴起正在重塑行业格局 [3][5][7][11][13][15][16] 价格乱象与市场分化 - 飞天茅台回收价跌至1600元回收、1680元卖出，从业者面临亏损风险 [1] - 双11期间拼多多等平台将53度500ml飞天茅台补贴至1499元/瓶，与官方指导价持平，个别直播间出现1399元限时价 [3] - 京东平台茅台自营店售价1899元/瓶，但仍比线下零售价低400元以上 [3] - 千元价格带产品价格大幅下滑：君品习酒跌至589元/瓶，金沙摘要标价低于400元至358元/瓶，梦之蓝M6出现499元新低价 [5] - 部分名酒价格坚挺：第八代五粮液线上价格728-749元，与618大促相差不大；国窖1573最低价约720元/瓶；剑南春水晶剑线上价格最低325元/瓶，比618期间涨10元 [5] 酒企反击与渠道控制 - 10月中下旬，茅台、习酒、五粮液等至少8家名酒厂家连续发布官方声明，集体公布授权渠道名单并点名非授权店铺 [5][7] - 五粮液首次公布46家非授权店铺"灰名单"，习酒公布超过200家官方授权电商渠道 [3][7] - 价盘稳定被视为酒企生命线，价格体系混乱将直接影响品牌高端定位和市场信心 [7] - 线上低价已到有补贴都亏本的程度，对经销商清库存和资金回笼造成不利影响 [7] 电商平台战略演变 - 平台将茅台视为高流动性"引流工具"，拼多多散飞定价1499元，淘宝推整点限时抢购1499元，抖音直播间出现1399元"地板价" [8] - 平台对新品类如美妆、数码的补贴分流资源，三大即时零售平台中仅一家"神券"与618持平，其他两家未大力补贴酒类 [10] - 补贴常态化削弱促销效果，有烟酒店主表示双11销量不及618时的一半 [10] - 平台开始与酒企沟通，希望建立酒企或大商直供渠道，抖音电商已封禁异常低价商品100余个，限制经营商家52个 [15] 消费者行为变革 - 天猫酒水新客比例高达七成，18-29岁年轻用户超千万，占比达三成 [11] - 即时零售实现酒水快速送达：淘宝闪购最快半小时送达，壹玖壹玖10月闪购订单环比9月上涨20倍，新客数量同比增长90% [11] - 美团闪购战报显示，大促启动24小时内歪马送酒销量同比增长300%，酒饮类闪电仓销量增长近500% [13] - 年轻群体主动疏离传统酒桌文化，这种代际变化对高度白酒消费需求产生显著影响 [13] 经销商困境与渠道变革 - 传统经销商成为价格战中最脆弱群体，线上低价严重侵蚀渠道商利润 [15] - 五粮液第三季度末合同负债比季度初减少24.22亿元，反映出经销商不愿意打款，市场信心不足 [15] - 即时零售加速定价权向渠道和消费者转移，消费从计划性转向即时性需求 [15] - 酒企积极探索新渠道：茅台酱香酒入驻淘宝闪购推"30分钟送达"，美团闪购联合十家头部白酒品牌推出即时零售行业首个白酒全链路保真体系 [15]

文章核心观点 - 10月CPI数据释放积极信号，核心CPI同比增幅创2024年3月以来新高，服务业景气度持续修复，驱动内需预期转暖 [1][2] - 白酒行业正处于震荡磨底阶段，报表和库存加速出清，拐点有望在未来2-3个季度出现 [1][3] - 白酒板块估值处于历史低位且股息率具备吸引力，临近年末有望受益于市场风格切换 [1][3] 宏观经济数据表现 - 10月CPI同比上涨0.2%实现转正，环比上涨0.2%，同比增幅为2025年2月以来最高 [2] - 10月核心CPI（扣除食品和能源）同比上涨1.20%，环比上涨0.20%，同比增幅为2024年3月以来最高 [2] - 10月其他用品及服务CPI同比大幅上涨12.8%，环比上涨3.8%，生活用品及服务、教育文化娱乐等价格也不同程度上涨 [2] - 服务业PMI已连续13个月处于大于等于50%的区间，显示服务消费景气度较高 [2] 白酒行业基本面分析 - 白酒行业三季度报表调整加速，Q3收入同比下滑18%（25Q1：-5%），归母净利润同比下滑22%（25Q1：-8%） [3] - 行业回款情况转弱，报表与实际动销的拟合程度提升 [3] - 参考上一轮周期，行业去库仍在半途，报表调整仍需若干季度，需重点关注2026年开门红回款及动销情况 [3] - 批价下跌有助于激发需求，行业动销已见底 [2][3] 白酒板块投资价值 - 截至11月10日，申万食品饮料和申万白酒的PE TTM分别位于2005年以来的17%和23%历史分位，估值处于相对低位 [3] - 同期沪深300和上证指数的PE TTM分位分别为67%和71% [3] - 白酒A+H股合计股息率达3.74%，高于沪深300的2.54%和上证指数的2.21%，具备绝对收益优势 [3] - 随着各家酒企加大股东回报力度，以及十五五规划中对消费的重视，白酒作为顺周期资产备受关注 [3]

公司战略动向 - 茅台旗下产业基金主导的深圳招华信通一期私募股权投资基金正式成立，出资额约2亿元，注册地为深圳 [2] - 基金采用“产业+专业机构”合作模式，茅台招华产业发展基金作为主要出资方出资2亿元占99.5%，招商金葵资本作为执行事务合伙人出资100万元负责管理 [2] - 茅台正加速从“卖酒”向“投科技”延伸，选址深圳聚焦股权投资信号明确 [2] 投资版图演变 - 茅台于2023年8月设立两只百亿级产业基金——茅台金石基金和茅台招华基金，合作方分别为中信证券旗下金石投资和招商局资本 [2] - 公司投资版图从消费领域逐步拓展至京东物流IPO、人工智能公司面壁智能、生物技术等前沿赛道 [2] - 投资策略呈现清晰“三步走”路径：初期聚焦消费赛道如投资李子园，中期切入科技与产业融合如参与京东物流，现阶段进军人工智能、生物技术等前沿领域 [4] 区域战略布局 - 在深圳设立新基金凸显茅台对粤港澳大湾区创新生态的重视 [3] - 深圳作为中国“硅谷”聚集大量硬科技企业、顶尖人才和活跃创投资源，茅台希望借力本地生态捕捉AI、半导体、高端制造等领域早期机会 [3] 战略意义分析 - 产业基金对茅台而言既是提升资金收益率的财务工具，更是接触新产业、探索第二增长曲线的战略抓手 [4] - 茅台正以“耐心资本”姿态布局下一个十年的科技浪潮，此次2亿深圳基金被视为投向未来的种子 [4]

抖音平台治理专项行动 - 抖音电商针对“虚假低价茅台”等违规行为发起专项治理行动，重点打击利用低价噱头进行虚假宣传和有高风险假货嫌疑的异常低价行为 [1] - 平台将对故意传播谣言、歪曲事实的侵权方采取法律手段维权 [1] 平台经济带来的市场结构变化 - 平台作为双边市场结构改变了传统经济运行结构，深度重塑人与人、人与物的关系 [1] - 平台经济使市场交易结构复杂化，纠纷牵涉方从供需双方扩展至平台、物流等多方，简单供需纠纷转变为多方合约纠纷 [1] 平台治理面临的挑战与风险 - 平台属于私域范畴但需处理具有公共外部性的问题，引发平台治理定义定性及权力边界厘定的普遍性挑战 [2] - 存在侵权认定资格问题：由平台认定涉嫌侵权可能越权，由监管部门认定则面临信息不对称和不完备的专业性挑战 [3] - 平台治理存在柠檬化风险：若平台无权处置公共外部性纠纷可能导致劣币驱逐良币，但授予权限又可能引发滥用职权的担忧 [3] 平台治理的有效性及分权机制 - 从法经济学成本最小化原则看，平台拥有治理权具有合理性，其低成本明辨是非的能力可为监管部门行使法定权力提供便利 [4] - 需构建责权利对等的分权授权机制，通过透明化程序将部分纠纷处置权授予平台，同时配套监管部门监督管控体系 [4] - 应引入辩方举证、集体诉讼等制度对平台行为进行对等规制，实现权责对等的透明化担保效果 [4] 市场治理的发展趋势 - 市场治理是顺应市场纹理的内部衍生逻辑，权利自治对处理公共外部性问题具有更低交易成本 [5] - 数字信息技术和交易变革推进下，权利与权力共治成为现代市场治理体系和现代国家治理系统的重要内容 [5]

关于投资 - 便宜的东西可以变得更便宜 [3] - 投资简单在于需要看懂公司生意和未来现金流 但不容易在于大部分公司难以看懂 [4] - 保持理性非常困难 [7] - 真正会投资的人只需买入并持有好公司 无需其他建议 [7] - 投资中不懂不等于不赚钱 [7] - 若无法承受股价下跌50% 则不应购买该股票 [7] - AI时代通过技术分析炒股的人将成为亏损的散户 [7] - 巴菲特的安全边际指对公司的理解程度 而非价格便宜 [7] - 买股票就是买公司这一理念 真正理解并做到的人可能不到1% [7] - 约80%的散户在牛市和熊市中均会亏损 炒股很难赚钱 [7] - 作为前企业管理者 看懂他人生意相对容易 但能看懂的范围有限 [7] - 长期持有盈利股票不卖的原因可能是盈利金额尚未达到足够规模 [7] - 抄作业的投资方法难以持续 因为存在信息滞后性 [7] 关于企业文化 - 企业文化与创始人高度相关 需要找到文化认同者 [6] - 文化在成长中不断进化 不为清单通过教训逐步完善 [6] - 核心原则是做对的事情和把事情做对 优先考虑是非而非利益 [6] - 企业应言出必行 建立高度信任 员工按契约获得分红无需感谢老板 [8] - 员工分为认同文化的同道中人和仅为工作的同行中人 [9] - 优秀文化如同北斗星 引导企业走回正道 避免仅讨论生意而犯错 [9] 关于企业管理 - CEO应独立决策 无需考虑创始人会怎么做 [11] - 对合作伙伴保持信任 不怕其犯错误很重要 [12] - 决策时若总考虑创始人意志将导致问题 [13] - 习惯是遇到不合适的事物迅速离开 [14] - 管理者眼睛应看向用户 而非后视镜 [15] - 创始人难以离开公司主要障碍在于其不想离开 [16] - 年龄非绝对障碍 巴菲特90多岁仍表现良好因其热爱工作 [17] 关于对一家公司的理解 - 主要持股为苹果 腾讯和茅台三只股票 [25] - 苹果文化在于不为用户创造足够价值的产品不碰 不为生意而生意 [26] - 当前苹果价格不便宜 但其未来发展不确定 AI可能落地于手机 股价有翻倍至三倍潜力 [26] - 苹果企业文化优秀 极度重视产品质量和用户体验 [27] - 早前判断苹果不会造电动车 因其关注差异化 这是对其比一般人更了解之处 [27] - AI对搜索的替代程度未知 但谷歌仍是好公司 [28] - 欣赏英伟达黄仁勋 其十多年前与现今观点一致 方向专注 [29] - 台积电为重资产模式 在半导体AI浪潮中不可或缺 占据关键地位 [29] - AI领域值得参与 避免完全错过机会 [29] - 电动车生意不会太好 因其差异化很小 行业会很累 [30] - 白酒分为茅台和其他两类 [31] - 茅台核心在于其独特口味的文化能否维持 以及目标消费者对该口味的认同 [32] - 茅台2600-2700元时考虑卖出 但卖出后不知买入何物 卖出者可能因买入其他标的而亏损更多 [33] - 按当前认知不会投资通用电气 因其商业模式不好 当时投资是水平不足 [34]

公司动态 - 四川水井坊股份有限公司通过官方渠道发布消费者告知书 [1] - 公司提醒市场出现脱离品牌方质量追溯体系的"刮码酒"、"扫码酒"、"开盖酒"及包装破损产品 [1] - 公司建议消费者通过官方授权渠道购买并检查包装完整性和信息清晰度以保障权益与食品安全 [1]

核心观点 - 知名投资人段永平阐述其投资贵州茅台的价值逻辑 核心观点包括投资茅台无需过度关注宏观环境 以及在股价波动时的决策依据 [1][2][3] 投资逻辑与决策依据 - 投资茅台不需要看宏观环境 投资视角应为十年或二十年 [2] - 决策依据从外部环境转向内部机会成本 茅台股息可能达到投资的3%或4% 优于银行存款或其他可能亏损的投资 因此策略是“有钱就继续买茅台” [2] - 作为“满仓主义者” 卖出股票后需为资金寻找更好归宿 在2021年股价达2600元以上历史高位时 因“无处可去”而选择继续持有 [3] - 当茅台股价从2600元高点跌至1200元时 视为加仓机会 有闲钱会一直买 并认为若承受不住股价下跌50%就不应购买 [3] - 只要茅台基本面未变 股价下跌仅是长期投资中的波动 股价将来一定会回来 时间可能为五年或十年 [3] 对价值投资的理解 - 澄清价值投资并非“永远不卖” 长期持有是一个意向 但永远要计算机会成本 [3] - 如果出现自由现金流折现优于茅台的标的 会选择换仓 投资是需要卖的 [3] - 举例说明若五年前看懂英伟达并看到今天局面 手里只有茅台则没有道理不换 [4]

投资理念 - 投资的核心是"买股票就是买公司"，但真正理解并做到这一点的人可能不足1% [2][53] - 投资简单但不容易，难点在于看懂公司生意和未来现金流，真正懂的公司数量极少 [2][44] - 价值投资并非必须长期持有，当发现更好的投资机会或需要计算机会成本时，卖出是合理的 [2][99] - 对于不懂企业的人，投资标普500指数或伯克希尔哈撒韦是更稳妥的选择，这本身也是一种"懂"的表现 [53][90] 企业筛选标准 - 筛选公司注重企业文化和商业模式两个过滤器，好的企业文化能确保公司犯错后回归正道 [60][64][69] - 倾向于投资用户导向而非生意导向的公司，这类公司更注重产品价值和用户体验 [60] - 投资决策基于未来现金流折现，而非单纯看市盈率高低，需对比机会成本 [97][98] - 不投资商业模式看不懂或企业文化出现问题的公司，例如因通用电气不再强调诚信而卖出 [66][69] 重点持仓分析 - 苹果公司具有强大的用户导向文化和生态系统，能通过创新满足用户需求，但当前价格不便宜 [57][58][60][65] - 茅台公司的核心竞争力在于其独特的口味和深厚的文化底蕴，作为国有企业其品质标准稳定，投资时无需过分关注宏观环境 [94][96][97][100] - 对拼多多属于风险投资，认可其团队和文化，但对其长期维持生意能力存在不确定性，持仓比重不大 [91][92][93] - 英伟达在AI领域构建了强大的生态和护城河，管理层眼光长远，但半导体行业变化大，仍在尝试理解阶段 [74][75][76] 行业竞争格局 - 汽车行业（包括电动车）本质是差异化小、竞争激烈的行业，大部分企业会被淘汰，最终存活者赚取平均利润 [84][85][86] - 科技行业必须持续创新以满足用户需求，否则会被替代，例如功能机被智能机迅速取代 [34][79] - 白酒行业中国际化机会存在但挑战大，茅台主要依赖国内深厚的消费文化 [100] 企业治理与文化 - 企业文化是筛选"同道中人"的关键，通过"不为清单"明确界限，能显著减少错误 [23][25][64] - 充分信任和授权CEO做决策，创始人应避免干预日常经营，眼睛要看向用户而非内部 [31][38][39] - 企业应建立本分、诚信、用户导向的文化，愿景是更健康更长久，例如步步高系 [23]

公司三季度业绩表现 - 2025年三季度实现营业收入23.48亿元，归母净利润3.26亿元 [1] - 第三季度单季营收8.5亿元，环比增长57.79%，归母净利润2.21亿元，重回盈利轨道 [1] - 第三季度单季净利率回升至25.95%，为今年以来最高水平 [1] 行业整体环境 - 2025年1-9月白酒行业营收3102.8亿元，同比下降5.48%，净利润1226.9亿元，同比下降6.63%，净利率40.6% [2] - 第三季度单季行业营收763.1亿元，同比下降18.4%，净利润282.1亿元，同比下降22.0%，净利率38.0% [2] - 行业进入理性修复周期，增长依赖经营质量、渠道健康和促进动销 [2] 价值链与渠道管理举措 - 第三季度主动采取停货、降低买赠力度、优化渠道管理等措施，例如对臻酿八号500ml实施全渠道停货 [5] - 将渠道库存纳入管理层核心KPI，推动库存周转保持合理节奏 [5] - 发布《致消费者告知书》与《水井坊产品市场管理办法》，明确授权渠道名录，加大规范化管理力度 [5] 经销商支持与渠道创新 - 坚持"共生共赢"理念，重视渠道投入与信用销售支持，信用销售回款顺利且无坏账 [6] - 针对新品"水井坊·井18"实施"年度总量+合作伙伴数量"双限策略，构建产品稀缺性 [7] - 推出"创富合伙人"合作模式，使渠道客户深度参与价值共建与红利共享 [9] 品牌、产品与渠道战略 - 持续落地"喝美酒、庆美事"品牌战略，中秋期间与微信礼物携手打造聚福节活动 [10][11] - 9月推出新品"水井坊・井18"，未来计划推出低度酒款以拓展细分消费赛道 [11] - 新渠道实现销售收入约5.62亿元，同比增长71%，营收占比提升至近25% [11] 成本控制与运营效率 - 2025年前三季度营业成本4.65亿元，较上年同期减少28.01% [11] - 2025年前三季度销售费用同比下降2.87% [11]

市场表现 - 11月12日三大指数集体下跌 沪指收于4000.14点下跌0.07% [1] - 白酒板块收于2358.04点微跌0.04% 其中17只白酒股出现下跌 [1] - 贵州茅台股价上涨0.42%至1465.15元/股 五粮液股价下跌0.33%至120.38元/股 [1] - 山西汾酒股价下跌0.52%至198.52元/股 泸州老窖股价上涨至141.87元/股 [1] 行业动态 - 新浪财经“酒价内参”上线 旨在提供知名白酒真实市场价信息 [1] - 申万宏源研报指出第二季度头部品牌报表端开始出清 第三季度报表端进一步加速出清并开始触底 [1] - 在2024年第三季度低基数背景下 预计行业整体动销同比下降20%-30% [1] - 市场正在加速寻找量 [1]