文章转自2025年12月07日金融团队报告，作者：夏芈卬、 王子钦 投资要点 市场风格切换在即，银行板块重现配置良机 | 124.13% 申业板指 ）万当银前PE-TTM 行，市指CS场数人呈为工已处于历史高位，而申万银行指数 现代智显表能著的指"权科数重技上板强涨块、36.27% 表权现重明弱，显"科跷滞创跷后50板。指效2025 数PB应上长期维持在 。年涨2024 828.00% 月银年行Q4指。0.6-0.8 至数与2025 下此倍的历史低位区间，走势与估值的双重分化达到极端水平。 跌同年1.62% 时Q3，期科，间技8-10 ，板科块月技波区成动间长显跌板著幅块加超呈剧10%现，强，科势与创波科50动技指上板数涨块在特形10征成月。鲜单明月2025 反最差大年。回8月估撤单值超月层过，面10%创分业。化板相更指比为大之明幅下显，上创以涨 | | --- | | 21.94 情估多重因素，四季度银行股重演上涨行情具有较高概率，优质区域银行和高股息大行均有望获得资金青睐。 ）值，从个更当板百低前块分，市基点业场本；绩环面归改境观母善与察净趋当，利势时银润更均行达为处股1.68 明于业确科万绩，技亿已而板 ...

市场环境与近期表现 - 全球资本市场正聚焦于本周即将召开的美联储议息会议 [1] - 美股小盘股指数罗素2000指数在12月4日收盘时创下历史新高，打破了10月27日的前高纪录 [1] - 市场资金流向正在发生微妙变化，部分华尔街机构开始重新审视明年的投资主线，认为市场风格或将迎来切换 [1] 机构观点与配置思路 - 摩根士丹利研判指出，美股明年将迎来“牛市格局”，并特别强调了非必需消费品和小盘股板块的投资前景 [3] - 摩根士丹利认为，尽管非必需消费品和小盘股板块目前“并不被华尔街主流所推崇”，但“这两个板块明年将引领市场上涨” [3] - Miller Tabak首席市场策略师Matt Maley分析指出，尽管市场经历盘整，但“整体格局依然良好”，除非后续交易日出现大幅回调，“否则优势会在多头那边” [3] 基本面与估值驱动因素 - 丰业银行策略师研究报告显示，标普600指数成分公司“第三季度利润有望增长14%”，这一增速预计将超过标普500指数近12%的增长水平 [4] - 经过长时间调整，小盘股相对于大盘股的估值折价已达到历史极值，丰业银行策略师将其描述为“过去40年来‘最陡峭’的水平” [4] - Acuitas Investments首席投资官克里斯·特辛认为，对于寻求2026年超额回报的投资者而言，“小盘股可能蓄势待发” [4]

行业投资评级 - 首次覆盖家电行业，给予“增持”评级 [4][55] 核心观点 - 家电板块持续跑输大盘，在市场风格切换时有望受益 [3][6] - 行业估值处于历史低位，具备上涨空间 [7][54] - 建议关注三大投资方向：空调冰洗龙头、厨房清洁小家电细分龙头、中小市值低估值公司 [8][55] 本周行情回顾 - 本周（11月24日-11月28日）家电行业涨跌幅为1.78%，在申万同业中排名第19，同期沪深300指数涨跌幅为1.64% [10] - 本月家用电器行业涨跌幅为+0.07%，在申万同业中排名第13位，同期沪深300指数涨跌幅-2.46% [10] - 年初至今，家用电器行业涨跌幅为+7.82%，在申万同业中排名第21位，同期沪深300指数涨跌幅+15.04% [6][10] - 本周家电子行业中照明设备Ⅲ（+6.21%）、家电零部件Ⅲ（+3.65%）、其他黑色家电（+3.31%）涨幅靠前 [18] - 本周涨幅前五公司：勤上股份（+25.66%）、春光科技（+20.46%）、雪祺电气（+15.47%）、天银机电（+11.75%）、比依股份（+10.19%） [20] - 年初至今涨幅前五公司：宏海科技（+148.11%）、禾盛新材（+129.65%）、春光科技（+117.57%）、同洲电子（+105.47%）、联合精密（+100.97%） [23] 行业估值分析 - 截至11月28日，家电行业市盈率为15.15倍，在31个申万行业中排名第25位，同期沪深300指数市盈率为13.14倍 [27] - 家电行业近10年市盈率分位数为29.9%，在31个申万行业中排名第28位，同期沪深300指数市盈率分位数为79.2% [27] - 子行业市盈率对比：其他黑色家电（59.0倍）、家电零部件Ⅲ（38.4倍）、照明设备Ⅲ（23.3倍）、厨房小家电（19.3倍）、厨房电器（16.4倍）、冰洗（12.3倍）、空调（11.0倍） [32] 行业重点数据跟踪 - 上游原材料价格：LME铜现货价格11004美元/吨（较上周+3.0%）、LME铝现货价格2826美元/吨（较上周+2.2%）、冷轧板卷价格559元/吨（较上周+0.5%）、ABS塑料价格8577.5元/吨（较上周-0.6%） [33] - 汇率及海运：美元兑人民币汇率7.0779（较一周前下降0.18%）、CCFI综合指数1121.8（较一周前下降0.09%） [44][46] 重点公司估值 - TCL智家：总市值2415亿元，PE-ttm 12.3倍，股息率4.48% [53] - 美的集团：总市值116亿元，PE-ttm 9.9倍 [53] - 格力电器：总市值6144亿元，PE-ttm 13.7倍，股息率5.01% [53] - 极米科技：总市值2261亿元，PE-ttm 7.1倍，股息率7.43% [53] - 禾盛新材：总市值78亿元，PE-ttm 32.4倍 [53] - 小熊电器：总市值97亿元，PE-ttm 62.4倍 [53] - 科沃斯：总市值69亿元，PE-ttm 19.6倍，股息率2.27% [53] - 石头科技：总市值455亿元，PE-ttm 28.3倍，股息率0.57% [53]

中长期规划与短期政策 - 消费行业需重视“十五五”规划中的中长期目标 [1] - 短期需关注针对2026年的消费相关政策 [1] 海外业务发展 - 对消费行业2026年海外业务发展持乐观观点 [1] 个股投资策略 - 关注市场风格切换（高切低）过程中的高分红率优质公司 [1] - 关注各细分赛道中有阿尔法的公司 [1]

市场风格再平衡 - A股市场风格面临再平衡关键节点，呈现“科技+周期”双轮驱动格局 [1] - 科技板块估值高企，电子行业年内涨幅达45%，通信设备板块涨幅超38%，显著跑赢沪深300指数的14.7%，估值分位数已升至历史85%以上 [4] - 机构投资者科技（TMT）仓位占比突破40.16%，拥挤度风险累积，资金转向估值洼地的周期行业寻求再平衡 [4] 周期行业投资逻辑重塑 - 周期板块复苏是需求端修复与供给端优化的结果，业绩改善具备可持续性 [1] - 截至2025年Q3，A股产能出清速度加快，化工、有色等行业落后产能退出规模同比增长23%，其中化工行业淘汰产能超1200万吨 [1] - 反内卷政策从呼吁转向实质性落地，工信部提出2026年化工行业“控增量、减存量、管过程”三大举措，供给端收缩确定性增强 [4] 化工行业供给端分析 - 化工行业资本开支高峰已过，2025年1-9月化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额同比减少5.6%，连续6个月保持负增长 [5] - 基础化工上市公司上半年在建工程总额3979亿元，同比下降12.2%，较2023年峰值下降23%，新增产能增速回落至7%左右 [5] - 反内卷政策延伸至行业自律，长丝、PTA、尿素等产品通过“限产保价+价格同盟+公约惩戒”实现行业协同，加速供需格局修复 [10] 化工行业需求端分析 - 国内需求三大引擎发力：地产链边际改善、纺服出口同比增长8.7%、农化刚需支撑下尿素等行业开工率维持在85%以上 [10] - 海外方面，2023年中国化工品销售额约2.24万亿欧元，占全球总额的43.1%，稳居全球第一 [12] - 欧洲受能源成本等因素影响，欧盟超1500万吨/年产能被列入关停计划，中国化工全球市占率有望进一步提升 [12] 化工行业投资方向 - 投资思路一：选择具备成本优势与规模效应的行业龙头企业，行业“马太效应”加剧 [14] - 投资思路二：精选石化、煤化工、涤纶长丝+PTA三大反转领域 [14] - 石化领域关注恒力石化、万华化学（新材料业务营收占比提升至25%） [14][15] - 煤化工领域关注华鲁恒升、鲁西化工，行业盈利处于历史低位，产品价差处于2012年以来10%分位数 [15][16] - 涤纶长丝+PTA领域关注新凤鸣、桐昆股份，行业协同效应显著，已进入库存消化期 [17][18]

核心观点 - A股市场投资风格发生显著切换，从高估值的成长板块向低估值的价值板块再平衡，科技成长板块出现明显调整，而银行、传媒等低估值板块表现稳健[3] - 11月市场流动性环比转弱，全市场日均成交额下降9.82%至1.95万亿元，但证监会推动增量资金入市，中长期流动性有望持续好转[3][22] - 建议关注两大配置主线：科技成长板块的景气机遇和宏观调控政策推动的内需回升机会[3][46] 市场行情回顾 国际市场 - 11月主要国际指数多数下跌，日韩市场指数跌幅超6%，恒生指数表现相对较优[9] - 美股主要指数高位回调，科技板块连续走低，月末美联储降息预期回升至84.7%概率提振市场情绪[9] A股市场 - 上证综指收报3,870.02点，较10月末下跌2.14%，科创50、创业板指、中证500指数跌幅较大[3][11][13] - 申万一级行业涨跌互现，银行、综合、传媒涨幅居前，电子、汽车、机械设备跌幅较大[14] - 市场风格切换明显，金融风格上涨0.04%，成长风格下跌4.99%，低价股指数上涨0.21%[15][19] 市场流动性及风险情绪 宏观流动性 - 央行逆回购净回笼超7500亿元，MLF净投放1000亿元，R007和DR007月均利率分别为1.50%和1.47%[20] - 10月社会融资规模存量437.72万亿元，同比增长8.5%，M2同比增长8.2%，M1同比增长6.2%[20] A股市场流动性 - 重要股东净减持365.65亿元，限售股解禁规模1681.16亿元，均环比下降[22] - 新成立偏股型基金份额696.15亿份，环比回升，两融余额24,630.32亿元，融资买入额占比回落至10.29%[22][26][34] 市场情绪 - 投资者情绪回落，主要指数换手率下降，科技板块估值较高引发风格再平衡[3][30][33] - 证监会推动资本市场改革，研究"十五五"战略任务，有望提振风险偏好[3][30] 估值水平 主要宽幅指数 - 上证50动态市盈率处于历史85%分位数最高水平，科创50、创业板指估值分位数较上月显著回落[38][39] - 除上证50外，主要指数市盈率历史分位数均环比回落，科创50从93.18%降至84.63%[39] 行业估值 - 13个行业市盈率超过历史50%分位数，商贸零售、通信、电子、计算机估值较高[40][43] - 10个行业市净率超过历史50%分位数，通信、电子、汽车等板块估值水平居前[40][43] - 11月多数行业估值水平回落，轻工制造、环保等板块估值分位数较高[40][43] 大势研判与行业配置 - 海外美联储降息预期波动影响全球风险偏好，A股估值优势和企业盈利修复吸引外资配置[44] - 国内经济稳中有进，CPI同比改善，PPI降幅收窄0.2个百分点，政策加力"四稳"工作[3][45] - 配置建议聚焦科技成长板块的新质生产力机遇和宏观调控推动的内需主线[3][46]

银行板块行情表现 - A股银行板块迎来强劲的“抢筹行情”，由市场风格切换和巨额中期分红密集派发共同催化[1] - 截至11月21日收盘，国有六大行总市值合计达到10.61万亿元，较2024年末的8.16万亿元增加2.45万亿元，占全部上市银行总市值的69.5%[1][4] - 同花顺银行指数年内涨幅接近12%，该指数在7月11日冲高至1470.85点后回调，10月中旬跌至1256.87点（跌幅约14.5%），近一个多月再次回温[2][4] - A股共有12家上市公司市值超过万亿，其中五家为银行，农业银行、工商银行、建设银行、中国银行为A股市值最高的四家上市公司[1][4] 个股价格与涨幅 - 农业银行成为本轮行情“领头羊”，年内暴涨57.9%，11月14日盘中最高触及8.68元/股[1][4] - 中国银行A股股价在11月21日盘中一度冲至6.39元/股续创新高，年内累计上涨19.41%[1][2] - 工商银行11月20日盘中升至8.4元/股再创历史新高，年内上涨24.77%[1][4] - 建设银行、交通银行、邮储银行A股年内涨幅分别为16.73%、3.1%、7.23%[4] 中期分红情况 - 已有24家上市银行明确中期分红计划，拟分红金额合计高达2638亿元[1][8] - 其中国有六大行拟分红金额超过2046亿元，分红进度明显早于2024年，股权登记日在12月中旬初期[1][8] - 上市银行平均股息率（近12个月）高达4.47%，其中12家银行股息率超过5%，26家超过4%[1][8] - 交通银行、建设银行、工商银行、邮储银行、中国银行、农业银行的股息率分别为4.18%、3.93%、3.73%、3.72%、3.52%、3%[8] 基本面与估值 - 2025年前三季度，A股上市银行合计实现营业收入超4.3万亿元同比增长0.9%，归母净利润1.68万亿元同比增长1.5%[6] - 利息净收入占营业收入的比例提升至71.78%，且呈逐季度改善趋势[6] - 国有六大行实现营业收入2.72万亿元，归母净利润1.07万亿元，营收和归母净利润均实现双增[7] - 截至11月21日收盘，42家上市银行中仅有农业银行、招商银行两家市净率超过1倍，其余40家“破净”[8] 市场驱动因素 - 行情核心驱动因素是市场投资风格变化，保险开门红资金配置需求大，非标等存量资产大量到期加剧资产荒[5] - 低利率环境下稳健的银行股对保险资金有很强吸引力，2025年成长风格演绎极致，年底风格更趋均衡[5] - 三季度公募主动资金清仓式减持银行板块，基本面底部预期明确的银行板块成为重要配置方向以降低资产收益率波动[5] 重要股东增持 - 成都国资旗下公司于8月27日至11月21日期间分别增持成都银行1404.48万股和2020.22万股，增持金额分别为2.53亿元和3.58亿元[9] - 南京银行大股东法国巴黎银行于9月29日至11月20日期间增持该行1.28亿股（增持比例1.04%），持股比例升至18.06%[9] - 常熟银行获得当地国资增持561.93万股，青岛国资通过港股通渠道累计增持青岛银行H股股份2.43亿股（占股份总数4.18%），增持金额合计9.57亿元[9] - 沪农商行五名高管在11月累计增持股份25.91万股，苏农银行高管团队抛出不低于180万元的增持计划[9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金短期和中期震荡，日内震荡偏强，建议观望，因美联储转鹰降息预期下降；昨日美国非农就业数据超预期，市场降息预期升温，美元指数回落，美债收益率下降，但资产随后普跌，短期市场风格切换频繁 [1][3] - 铜短期震荡，中期强势，日内震荡偏强，长线看强，因宏观宽松且矿端减产；昨夜铜价高开低走，主力期价跌破8.6万关口，宏观上市场风险偏好下降，产业上现货成交回暖，周四电解铜社库小幅去化 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考 - 黄金2602合约短期震荡，中期震荡，日内震荡偏强，参考观点为观望，核心逻辑是美联储转鹰，降息预期下降 [1] - 铜2601合约短期震荡，中期强势，日内震荡偏强，参考观点为长线看强，核心逻辑是宏观宽松，矿端减产 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑—商品期货 黄金（AU） - 日内观点震荡偏强，中期观点震荡，参考观点观望，核心逻辑是昨日美国非农就业数据超预期，市场降息预期升温，美元指数回落，美债收益率下降，但资产随后普跌，短期市场风格切换频繁，技术上可关注纽约金4000美元关口支撑，对应沪金920元关口 [3] 铜（CU） - 日内观点震荡偏强，中期观点强势，参考观点长线看强，核心逻辑是昨夜铜价高开低走，主力期价跌破8.6万关口，宏观上市场风险偏好下降，产业上现货成交回暖，周四电解铜社库小幅去化，技术上关注8.6万关口支撑 [4]

市场整体表现 - 今日大盘略微下跌，收盘时市场整体评级为4.2星 [1] - 大小盘股均出现下跌，且跌幅相近 [2] - 价值风格表现相对强势，波动幅度较小 [3] - 成长风格继续下跌，创业板和科创板指数均下跌 [4] - 港股市场表现较A股更为坚挺 [8] - 恒生指数与恒生红利低波动指数微涨，而港股科技股下跌 [9][10] 年度市场风格切换 - 2025年市场风格切换较快 [5] - 二季度价值风格强势，银行指数在6月底7月初触及高估后回调 [6] - 三季度成长风格强势，创业板创下近10年最大单季度涨幅，价值风格大幅跑输，成长风格在9月底达到高估后回调 [6] - 四季度风格再次反转，成长风格下跌较多，价值风格整体上涨 [7] 红利类指数基金投资策略 - 红利指数基金到达高估时可进行止盈，此策略与其他指数基金相同 [12][13] - 红利类指数基金历史上到达高估的机会不多，主要出现在2007年、2009年、2015年等大牛市 [14][15] - 红利指数本身波动较小，约为A股整体市场波动的60-70% [16] - 指数每年调仓会纳入估值较低的股票，自带“低买高卖”机制，调仓后估值会降低，因此较少出现高估 [17][18][19][24] - 此特点也存在于红利、价值、低波动、自由现金流等价值风格指数上 [20] - 例如，2018年低估定投的500低波动指数基金，从2018年至今上涨近1倍，但期间未出现高估 [21][22][23] 红利指数“持股收息”策略 - 红利类指数基金适合“低估买入，持股收息”的投资方式，类似港股的“收息佬”策略 [25][26][27][28] - 红利指数基金波动不大，多数时间呈现慢牛走势 [29] - 以沪港深红利低波动指数为例，其历年表现为：2019年上涨3.25%，2020年下跌4.66%，2021年上涨14.39%，2022年上涨1.65%，2023年上涨7.71%，2024年上涨27.18%，2025年至11月中旬上涨13% [31] - 自2019年以来，该指数累计上涨77% [32] - 除2020年因全球能源价格大跌导致略微下跌外，其他年份多数上涨 [33][34] - 红利指数基金的长期收益来源包括背后公司每年盈利平均增长6-7%，以及4-5%的股息率 [35][36][37] - 许多红利指数基金有定期分红，可按月或按季度获得分红 [38][39] - 将分红作为止盈的第二种方式，但需做好长期持有的计划 [40][41][42] 红利及相关指数估值数据 - 提供了详细的红利、自由现金流等指数的估值表，包含指数代码、名称、盈利收益率、市盈率、市净率、股息率、ROE及历史分位数等数据 [43] - 例如，上证红利指数盈利收益率9.72%，市盈率10.29，市净率1.00，股息率4.81%，ROE 9.72% [51] - 提供了相关指数基金的代码、规模、分红次数及平均分红间隔天数 [43] 债券市场参考 - 提供了债券指数估值表，包含指数简称、修正久期、到期收益率、近1年/3年/5年/10年及基日以来的年化收益和最大回撤数据 [55] - 例如，中债-新综合指数修正久期5.87，到期收益率1.91%，近1年年化收益3.08%，近5年年化收益4.53%，近5年最大回撤-1.73% [55]

中国银行股价表现 - 11月20日公司股价大涨4.00%，报收6.24元/股，再创历史新高，市值成功突破2万亿元大关 [1] - 股价上涨得益于银行板块整体上涨趋势的带动以及公司三季报披露的主要经营数据保持稳健 [1] 银行板块整体趋势 - 市场不确定性增加，投资者避险情绪升温，倾向稳健投资，银行板块成资金“避风港” [1] - 银行板块近12个月股息率近4%，远超三年期银行存款利率和十年期国债收益率，吸引大量稳健资金涌入 [1] - 银行板块估值仍处于历史偏低水平，中长期资金亦具备配置动能 [1] 中国银行财务与经营业绩 - 截至三季度末，公司资产规模合计达到37.55万亿元，较去年年底增长7.1% [2] - 前三季度公司实现营业收入4912.04亿元，同比增长2.69%；取得归母净利润1776.60亿元，同比增长1.08% [2] 中国银行分红情况 - 2025年内公司已完成2024年度的两次分红，分红金额合计超过713亿元 [2] - 公司披露2025年度中期分红方案，拟每10股派发现金红利1.094元，派息金额高达352.50亿元 [2] - 预计2025年中期分红也能够在今年年内顺利完成，这意味着公司在一年内或将发放超过1000亿元的股利 [2] 上市银行中期分红趋势 - 在国有大行的积极带动下，今年上市银行中期分红的队伍不断扩容 [2] - 目前已有24家A股上市银行披露了2025年中期分红方案，现金分红总额高达2637.90亿元 [2] - 兴业银行等7家银行更是自上市以来首次实施中期分红 [2] 银行板块未来展望 - 10月中旬以来银行股上涨核心驱动力是市场风格切换，中期分红是催化因素之一 [3] - 当前投资者倾向业绩稳定、分红可观板块，参照去年行情，分红抢筹行情大概率延续至12月底 [3]