行业投资评级 - 强于大市（维持） [1] 核心观点 - 贵金属方面黄金上行趋势开启，关注黄金股投资机会，只要长端美债名义利率位于 4%以上，黄金大概率持续上涨；铜价维持震荡，9300 美金或为中枢，工业金属中更推荐铝；看好铝价上行；看好钨价继续上行；稀土建议逢低布局 [4][5][6][7] 各目录总结 板块行情 - 有色金属行业本周涨跌幅为 0.7%，排名第 6 [13] - 本周有色板块涨幅排名前 5 的是中洲特材、西部黄金、马钢股份、光智科技、东方钽业；跌幅排名前 5 的是志特新材、宜安科技、翔鹭钨业、章源钨业、大业股份 [17] 价格 - 基本金属方面，本周 LME 铜涨 0.62%、铝跌 0.60%、锌跌 0.44%、铅涨 0.38%、锡跌 0.90% [20] - 贵金属方面，本周 COMEX 黄金涨 1.98%、白银涨 1.14%、NYMEX 钯金跌 2.73%、铂金跌 5.86% [20] - 新能源金属方面，本周 LME 镍跌 0.26%，钴跌 1.24%，碳酸锂跌 0.32% [20] 库存 - 基本金属方面，本周全球显性库存铜去库 14348 吨、铝去库 11426 吨、锌去库 2977 吨、铅累库 36245 吨、锡累库 61 吨、镍去库 4186 吨 [26]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 短期风险偏好反转向下助力金价强化反弹，中期顺延衰退降息路径延续牛市判断，叠加黄金股估值仍处大周期底部，维持逢回调增配黄金股判断；美元走弱对冲经济疲软，工业金属弱势震荡；当前锂价已处于超跌区间，供给端信号开始陆续显现 [2] 各行业总结 贵金属 - 短期风险偏好反转下降助力金价企稳强势反弹，受穆迪下调美国信用评级影响，美元转弱驱动金价企稳回升，特朗普宣布对欧盟商品征收关税等措施令美股下挫，提振金价继续走强 [6] - 短期期货净多头显著回撤，贸易地缘缓和风险偏好回升带来的负向定价或释放充分；中期顺延衰退叙事，关注6月经济数据，判断衰退降息路径仍将维系；本轮央行购金表征的趋势力量有望熨平金价波动、兜底回撤；大部分黄金股估值修复近20倍，仍处历史低分位，建议关注赤峰黄金、招金矿业、山金国际、山东黄金 [6] 工业金属 - 美元走弱对冲经济疲软，工业金属弱势震荡，金融属性上美国信用评级下调催化美元走弱，有助于提振大宗中枢，商品属性上中国4月宏观数据压制需求预期，不利工业金属表现 [7] - 本周LME3月铜涨1.8%、铝跌0.6%，SHFE铜跌0.4%、铝涨0.1%，库存铜铝均减，铜周环比 -1.77%、年同比 -15.3%，铝周环比 -3.68%、年同比 -49.28%，山东吨电解铝税前利润周环比下跌250元至3957元、吨氧化铝税前利润周环比上升147元至82元，电解铝产能利用率97.64%，环比 +0.02%，氧化铝产能利用率79.41%，环比 +1.04% [7] - 经济预期主导铜铝短期震荡，长期货币宽松提振中枢，短期经济预期波动主导铜铝商品震荡走势，期待联储降息或国内刺激政策，长期美元等信用货币势弱有望推升铜铝中枢上行，权益层面主流铜铝龙头标的估值低，具有攻防兼备属性，建议关注铜相关的紫金矿业等，铝相关的云铝股份等 [7] 能源金属&小金属 - 战略金属迎价值重估，稀土磁材方面新稀土管理条例强化供给控制，国内头部企业冶炼产能有望价值重估，中国出口管制带动海外价格上涨，磁材企业出货有望恢复，稀土价格底部，人形机器人提振远端需求，2025年稀土永磁行业有望盈利和估值双重改善；钨供给刚性延续，钨价底部持续抬升可期，第一批钨矿开采配额同比下滑6.5%，供应紧张下需求修复或供给扰动将带来涨价弹性 [8] - 钴、镍供给集中度较高，海外资源国政策控制供给，钴方面刚果金暂停出口4个月，4月出口禁令后阶段现货矛盾或更突出，下游消费电子需求向好，钴价易涨难跌；镍方面菲律宾计划实施出口禁令，印尼提高资源税率，镍价底部支撑夯实，长期价格中枢有望上移，板块权益利润弹性优于商品弹性 [8] - 锂价处于超跌区间，江西某大型锂盐厂开启4月技改，或拉开供给之变序幕，当前行业30%产能现金亏损，二季度以来矿价加速下跌，静待高成本资源出清，锂长期需求乐观，当前锂价下供给增速将放缓，锂板块进入底部布局区间，建议关注稀土、磁材、钨、锂、钴镍相关企业 [8] 周行情回顾 - 上证综指下跌0.57%，32个长江行业分类有10个行业上涨，金属材料及矿业(长江)上涨0.74%，排名第6位，跑赢上证综指1.31个百分点，纸类及包装、医疗保健、汽车排名前三，金属材料及矿业中有色金属类细分子行业涨跌各异，海外有色龙头嘉能可上涨1.18%，五矿资源上涨16.53% [17] 周商品价格回顾 - 内盘基本金属以跌为主，LME三月期铜上涨1.8%至9614美元/吨，期铝下跌0.6%至2466美元/吨等，SHFE主力合约期铜下跌0.4%至7.78万元/吨，期铝上涨0.1%至2.02万元/吨等；贵金属方面，Comex黄金上涨4.8%，Comex白银上涨3.7%，SHFE黄金上涨3.8%，SHFE白银上涨2.0% [27] - 周内电池级碳酸锂价格下跌，国内钴精矿维持11.65美元/磅，硫酸钴均价下跌2.0%至48元/公斤等，锂盐方面，国内电池级氢氧化锂均价下跌1.5%至67.35元/公斤，电池级碳酸锂均价下跌3.1%至62元/公斤 [28]

中美爆发关税战之后，中方对稀土出口实施了严格管制，除了美国，韩国等国也受到了影响。就在韩国大选前夕，韩国企业提出的稀土出口申请，获得了中 方的批准。 韩国企业提出的稀土出口申请获得批准 自中方宣布出口管制之后，韩国政府就一直与中方保持沟通，希望中方加快对韩稀土出口许可的审批进度。 根据韩联社5月25日报道，韩国企业的申请终于得到了批准，中国商务部这个月批准向多数韩企出口稀土产品，韩国对稀土供应链不畅的担忧暂时被消除。 韩联社对相关消息的报道截图 自4月7日开始，中国对钐、钆、铽、镝、镥、钪和钇等7种稀土实施出口管制，这些稀土金属元素用于智能手机和电动汽车等高新技术领域，也是绿色工业 原料。 韩国在稀土产品供应方面高度依赖中国，一份报告显示，2024年，韩国在含稀土化工产品方面，对中国的依赖度是29.1%，稀土类化合物是61.1%，稀土金 属是79.8%。 这一次韩国总统选举，一共有4位候选人，其中就包括共同民主党党首李在明、国民力量党候选人金文洙，这两人是支持率最高的候选人，尤其是李在明处 于绝对领先地位。 韩国一共有四位总统候选人 在中韩关系方面，李在明与国民力量党完全不同，他主张在处理对华关系的时候更加务 ...

莱纳斯重稀土生产突破 - 莱纳斯在马来西亚关丹工厂成功实现氧化镝量产 计划6月启动氧化铽生产 成为全球第二家能供应重稀土的企业 [1] - 公司以往专注轻稀土 现转向重稀土领域 预计年产量1500吨 纯度99.95% 虽仅为东大10%产量且纯度略低 但填补市场空白 [4] - 莱纳斯重稀土生产成本达12美元/公斤 远高于东大4-5美元/公斤 但分离技术突破可能推动全球技术进步 [8] 重稀土行业格局 - 中国主导全球重稀土生产 占产量70%以上 冶炼分离能力占92% 拥有完整产业链 产品纯度达99.99% [3] - 美国对中国重稀土依赖度高达97% F-35战机年需求450吨 重稀土对美国军事装备至关重要 [3] - 美国计划到2027年将重稀土依赖度从94%降至60% 主要通过扶持莱纳斯等替代供应商 [10] 美国战略布局 - 美国向莱纳斯提供2.58亿美元补贴 要求其在得州建厂 国防部签订5-10年长期合同采购60%产能 [5] - 洛克希德·马丁 雷神 通用电气 特斯拉等美国军工科技巨头将成为莱纳斯客户 以降低供应链风险 [5] - 美国曾拥有完整稀土产业链 后因环保考量外包 现通过出口稀土矿到东大加工再进口确保供应 [7] 中国竞争优势 - 中国可通过调整出口配额 优先支持友好国家 限制竞争对手供应 保持产业链主导地位 [14] - 控制稀土提炼设备和材料出口可限制莱纳斯等竞争对手的产能扩张 [14] - 中国稀土价格更低 纯度更高 在短期内仍能对美国形成战略制约 预计优势可持续4-5年 [10] 技术发展趋势 - 重稀土被誉为"工业维生素" 应用于航空航天 医疗 核能 电动汽车 风电等领域 [3] - 具体应用包括导弹制导芯片 航空发动机 相控阵雷达系统等关键军事技术 [3] - 莱纳斯技术突破可能促使其他国家加速发展自身重稀土提炼技术 [8]

报告行业投资评级 - 推荐 [7] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2025Q1营收1689.8万美元同比减少33.5%，净亏损2630万美元，主要因未售铀库存及加大开采力度等 [20] - 公司上调2025年铀矿开采和成品产量指引，预计2025年生产高达100万磅成品U3O8，年底库存充足 [6][8] - 各业务有不同进展，如稀土业务分离出产品、重矿砂有销量、钒业务持有库存、医用同位素业务推进研发 [12][16][18][19] 各业务总结 铀业务 - 外购量：2025Q1外购5万磅U3O8，价格64.75美元/磅 [1] - 产量：2025Q1生产15万磅成品U3O8，预计2025年生产高达100万磅 [2][8] - 销量：有义务2025年向美国大型公用事业公司交付25万磅U3O8（±20%），对方选择2025Q2或Q3接收22万磅 [3] - 价格：截至2025年5月2日，U3O8现货价70美元/磅，长期价80美元/磅 [4] - 库存：截至2025年3月31日，持有131万磅U3O8库存，较上季增加 [5] - 指引：上调2025年铀矿开采指引，预计矿山产87.5 - 143.5万磅U3O8，增长约22% [6][8] - 项目开发：Nichols Ranch ISR等项目有进展，预计2026年产量提升，未来或扩产至500万磅/年 [10] - 其它事项：与Navajo族签署协议确保运输安全，接收1万吨含铀材料 [11] 稀土业务 - 产量：分离出约37吨氧化镨钕和9吨混合碳酸钐稀土，开发出生产六种稀土氧化物技术 [12][13] - 项目开发：更新White Mesa Mill报告，推进Donald和Bahia项目 [15] 重矿砂 - 销量：2025Q1销售金红石、钛铁矿和锆石，总收入1554万美元 [16] - 项目开发：马达加斯加政府解除Toliara项目暂停，预计2026Q2做最终投资决定 [17] 钒业务 - 截至2025年3月31日未销售，持有约90.5万磅V2O5库存，5月2日现货价5.24美元/磅 [18] 医用同位素业务 - 2025Q1回收研发数量镭 - 226，计划后续建立中试设施，2027 - 2028年开发商业化生产能力，申请镭 - 228生产许可证 [19] 财务业绩情况 - 2025Q1营收1689.8万美元，同比减少33.5%，净亏损2630万美元 [20] - 截至2025Q1，营运资金2.1461亿美元，无债务，产品库存市场价值约4639万美元 [21] 生产、销售和库存指导更新 |项目|Previous Guidance（Low）|Previous Guidance（High）|Revised Guidance（Low）|Revised Guidance（High）|Change in Midpoint（%）| |----|----|----|----|----|----| |Mined（contained pounds of U2O8）|730,000|1,170,000|875,000|1,435,000|22| |Alternate Feed Materials and other（contained pounds of U2Oo）(1)|160,000|200,000|160,000|200,000|-| |Processed（pounds of U2O8）|200,000|250,000|700,000|1,000,000|278| |Sales（pounds of U2Oo）(2)|200,000|300,000|220,000|220,000|(12)| |Finished goods（pounds of U2O8）|290,000|445,000|925,000|1,225,000|193| |Total inventories（contained pounds of U2O8）|1,655,000|2,340,000|1,985,000|2,585,000|14|[22]

报告行业投资评级 - 推荐 [4] 报告的核心观点 - 2025Q1报告研究的具体公司收入同比增长25%，但调整后EBITDA、调整后净亏损和净亏损同比有不同程度变化，各业务板块表现有差异，材料业务收入增长但调整后EBITDA下降，磁材业务有新进展 [3][5][6] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1生产经营情况 - 稀土精矿：产量12,213吨REO，同比增长10%、环比增长6%；销量6,264吨REO，同比减少33%、环比减少20%；实现价格4,808美元/吨REO，同比上涨12%、环比上涨2% [1] - 氧化镨钕（NdPr）：产量563吨，同比大幅增长330%、环比增长36%；销量464吨，同比大幅增长246%、环比减少1%；实现价格52美元/Kg，同比下跌16%、环比上涨2% [2] 2025Q1财务业绩情况 - 收入：同比增长25%，达到6081万美元，同比大幅增长因分离产品产量增加使镨钕氧化物和镨钕金属收入比例提升，且开始确认镨钕氧化物销售收入抵消稀土精矿收入下降 [3] - 调整后EBITDA：同比下降150万美元，降至 -270万美元，主要受销售成本上升和一般及行政费用略有上升影响，部分被稀土氧化物精矿销售减少和较低库存准备金抵消 [3][5] - 调整后净亏损：同比增加1240万美元，达到 -1990万美元，主要因调整后EBITDA下降、利息支出增加、利息收入减少和折旧支出增加，部分被税收优惠增加抵消 [5] - 净亏损：同比增加3910万美元，达到 -2260万美元，主要因2024Q1提前赎回可转换票据非现金收益及调整后净亏损增加因素，本季度非现金收益也影响业绩比较 [5] 2025Q1分业务业绩情况 - 材料业务：收入同比增长14%，达到5560万美元，因镨钕氧化物和镨钕金属销售额增长，但实际售价下降部分抵消增长，稀土精矿收入下降；调整后EBITDA同比下降360万美元，至380万美元，主要因分离稀土产品销售比例增加致生产成本上升 [6][7] - 磁材业务：本季度收入为519万美元，首批磁材前驱体产品3月交付，推动调整后EBITDA同比增长至49万美元 [8]

行业竞争格局 - 中国占据全球92%的稀土冶炼分离产能，技术源自上世纪70年代徐光宪院士的"串级萃取技术"，能实现17种稀土元素精准分离至小数点后五位纯度 [3] - 澳大利亚莱纳斯公司宣称"全球首家非中国重稀土分离商"，但其马来西亚工厂实际为轻稀土加工点改造，采用落后溶剂萃取法，分离纯度不足90% [1][3] - 中国稀土产业链控制力极强，从开采配额、冶炼专利到物流追踪形成闭环，第三方转售需经中国审查 [10] 技术对比 - 中国拥有4000多项稀土专利，包括独家的"原地浸矿技术"（不破坏山体提取稀土）和"钕铁硼永磁体晶界扩散技术" [10] - 莱纳斯技术来源存疑，2019年从江西破产企业挖走三名工程师，核心技术模仿中国北方稀土 [3] - 中国自动化生产线精度达0.01毫米，电费比澳洲低30%，包装材料可循环利用 [5] 成本与产能 - 莱纳斯氧化镝生产成本15美元/公斤，中国仅4美元/公斤，成本差异达275% [5] - 莱纳斯马来西亚工厂环保投入占总成本40%，废水处理费为中国5倍，工人薪资按澳洲标准发放 [5] - 中国江西赣州单车间重稀土年产量超1万吨，莱纳斯年产能仅1500吨，且中国再生稀土年产量相当于半个澳大利亚 [5] 地缘政治动态 - 美国MP Materials公司获白宫2.58亿美元建厂补贴，但仍将60%矿石运往中国加工 [8] - 沙特稀土储量仅占全球1.5%，矿石需运至中国提纯，供应链存在根本缺陷 [8] - 欧洲企业面临困境：法国卡雷斯特稀土回收厂拆解成本高于采购中国新品，德国大众因莱纳斯产品纯度不达标导致电机故障 [8] 市场影响 - 中国可通过调节出口量使稀土价格腰斩，直接冲击竞争对手生存能力 [12] - 西方"打破垄断"行动反而强化中国市场份额，客户因莱纳斯产品性价比低下转向中国订单 [12] - F-35战机所需钐钴合金库存仅够18个月，莱纳斯产能无法满足美国军工需求 [12]

最近，中美双方互降关税的消息令人振奋，但随之而来的却是西方媒体对中国稀土出口政策的种种猜测与解读。几乎所有人都在期待中国会不会一如既往地 放宽对这些稀缺资源的管控，将其慷慨地送到美国军火工厂。但现实却给了这些期待以沉重的打击：中国依然坚守自己的底线，毫不妥协。 中国并没有急于响应，而是采取了一种更为稳健的策略。英国《金融时报》试图抛出"中国有意控制审批速度"的说法，企图通过抱怨来施加压力，其实不过 是在掩饰自己对于中国稀土依赖的无奈。 一些西方企业宣称无法忍受中国的出口管制，然而他们似乎忘记了，全球供应链的形成并非偶然，而是市场选择的结果。中国掌握着70%的稀土资源和90% 的精炼产能，这都是靠实力和技术积累而来的。 如今，西方国家如同坐在火山口，心里明白自己离不开中国的稀土，却又不愿意承认这一点。你听听那些媒体的言辞，仿佛稀土资源是他们理所应当的权 利，居然指责中国不够迅速、不够慷慨。这其实是在用"我弱我有理"的逻辑试图反转局面。更有甚者，把稀土"武器化"的提法抛出来，似乎这样就可以让中 国妥协。但这有什么好奇怪的呢？在如今这个中美关系多变、局势扑朔迷离的时代，谁都明白，稀土不仅仅是一种资源，更是一张战略牌 ...

中国稀土行业整合与管控 - 中国近期加快整合和管控稀土出口步伐 对美西方及俄罗斯印度等国造成压力 [1] - 国有资本进一步介入稀土领域 中国稀土集团与中国国新集团签署战略协议 为行业提供资金和资产管理支持 [7] - 中国企业加速海外整合 收购澳大利亚PEK公司及背后的坦桑尼亚Ngualla稀土矿和英国精炼厂 [9] - 包头稀土研究院研发磁制冷技术 强化中国在稀土中下游技术专利的垄断地位 [9] 俄印稀土合作计划 - 俄罗斯与印度达成协议 加强稀土和战略金属领域技术合作 重点研发加工与开发技术 [3] - 合作旨在确保两国工业供给 扩大生产规模 减少对外依赖 [3] - 俄罗斯稀土储量380万吨 印度690万吨 但中下游加工技术被中国把控 两国严重依赖中国进口 [5] - 中国加强出口管控促使俄印寻求自主稀土能力 希望获取西方市场利润空间 [5] 中国稀土行业竞争优势 - 稀土产业具有长周期回报特性 中国持续保持竞争力使后发国家难以追赶 [11] - 中国通过技术研发和专利布局 使其他国家难以绕开中国技术发展稀土产业 [9] - 中国在稀土产业链各环节的整合和控制力持续增强 [7][9]

全球稀土资源分布 - 中国稀土储量高达4400万吨，占全球近40%，中重稀土垄断全球88%以上 [6] - 俄罗斯稀土储量380万吨，不足中国的十分之一 [4] - 美国稀土储量约190万吨，理论上可自给自足但实际依赖进口 [6] 中国稀土产业优势 - 拥有从挖矿到提纯再到应用的全产业链技术 [6] - 独创溶剂萃取法使稀土纯度达99.9999%，成本仅为西方三分之一 [6] - 2025年云南红河超大型稀土矿发现进一步巩固资源优势 [8] - 深海采矿技术领先，唯一拥有全链条深海采矿能力的国家 [22] 稀土应用领域 - 军事领域：F-35雷达涂层需铽元素，导弹制导依赖钕元素 [11] - 通信产业：光纤信号放大器需铒元素，中国专利占比超90% [13] - 新能源产业：永磁材料占全球60%市场，特斯拉电机依赖钕铁硼磁体 [14] 各国产业困境 - 俄罗斯：资源分布偏远，开采成本高，2024年产量仅7000吨 [4] - 美国：芒廷帕斯矿重启但精矿仍需运往中国加工 [6][17] - 欧盟：回收技术成本高昂难以规模化 [17] 中国政策导向 - 2024年《稀土管理条例》实施，开采指标增速从20%降至5.88% [20] - 中重稀土指标首次出现负增长，推动产业向高附加值转型 [20] 行业发展趋势 - 2024年全球稀土产量上涨近4% [27] - 未来人工智能、量子计算等领域将进一步提升稀土战略价值 [22] - 稀土竞争重点转向技术突破和资源高效利用 [25]