行业与公司概览 * 本次会议纪要涉及**金属行业**，涵盖贵金属（黄金、白银）、工业金属（铜、铝、锡）、能源金属（锂、镍、钴）、战略金属（稀土、钨、铀、钽、铌）以及钢铁等多个子板块[1] * 会议核心观点认为，金属板块处于**上行周期**，短期地缘扰动提供逢低布局机会，中长期逻辑由传统周期转向**新能源与 AI 双轮驱动**[1] 核心观点与论据 市场整体观点与投资策略 * 短期波动主要受**中东局势**影响，进而影响油价、通胀预期及货币政策流动性[2] * 金属板块上行周期未结束，建议关注局势变化，**逢低布局**有成长性或核心的资源品[2] * 未来半个月到一个月是逢低布局的机会，若短期局势结束，流动性回归，板块可能形成V型反转；若进入持久状态，逻辑将回归到需求和供给基本面[2] * 驱动金属板块的核心逻辑未变且增强：**需求侧**从传统周期性需求切换至由**新能源和 AI** 双轮驱动的中长期成长性需求结构[3]；**供给侧**受地缘政治扰动和长周期资本开支不足的刚性因素支撑[3] 贵金属（黄金、白银） * **长期支撑**：央行购金行为（剔除个别情况）和美元及美债的长期问题[4] * **短期因素**：地缘政治冲击已告一段落，流动性危机可能趋于结束[4]；近期价格波动主要受土耳其央行抛售（3月13日和20日合计出售约**58吨**）和北美地区黄金ETF资金流出（3月6日、13日和20日三周分别流出**33.8吨、10.6吨和26.4吨**）影响[6] * **当前策略**：是增持黄金及黄金股票的较好时间点，推荐**中金黄金、山东黄金**等高弹性标的[1][4]；白银方面推荐**盛达资源和锡业股份**[5] 工业金属（铜、铝） * **铜**： * 供需基本面为铜价提供向上支撑，全球显性库存合计去库约**4万吨**[11] * 近期铜价波动主要受宏观因素（中东局势、美联储政策预期）压制[11] * 中长期看，**AI投资和电网更新换代**将显著拉动铜需求，推动铜价中枢抬升[11] * 投资推荐矿端占比较大、冶炼以湿法为主的企业，如**紫金矿业、中国有色矿业**[11] * **铝**： * 中东局势威胁全球电解铝供应，巴林和阿联酋受袭击铝厂剩余产能合计约**290万吨**，占全球供给近**4%**[15]；若计入前期已停产产能，中东地区供应扰动影响全球**4%至5%**的产能[16] * 供给端极度脆弱，国内产能利用率已高达**99.5%**，全球供给可能出现零增长甚至负增长[16] * 在成本下行和铝价上行的背景下，电解铝企业有望维持较好利润，分红比率和股息率优势显著[16] * 投资推荐高分红、高股息标的，如**中国宏桥、宏创控股、云铝股份、天山铝业**；产量增长方面推荐**创新新材和南山铝业**[16] 能源金属（锂、镍、钴） * **锂**：预计**4月份**供给扰动加大，核心关注**津巴布韦**出口政策（2026年月均产量约**1.2-1.3万吨**），若供给出现大幅下降，现货价格可能迅速上升[7]；推荐国内锂资源标的，如**盐湖股份、永兴材料、赣锋锂业**等[1][7] * **镍**：印尼政府长期目标是推高镍价，**2026年配额趋紧**，镍价将呈中长期逐渐上升趋势[8]；核心标的是**华友钴业**[8] * **钴**：需求好于预期，只要供需缺口存在，未来钴价仍会逐渐上行[8]；相关标的推荐**华友钴业和格林美**[8] 战略金属（稀土、钨、铀、钽、铌） * **稀土**： * 近期价格下降（氧化钕镨从接近**90万元/吨**降至约**70万元/吨**），但本周已开始企稳小幅回升[21][23] * 中长期看好价格中枢上移，核心驱动在于**供给端刚性**（国内配额增速降至个位数、灰色产量管控趋严、冶炼分离环节集中度提升）和**需求端增长**（机器人、低空经济等新兴领域成为第二增长极）[24][25] * **钨**： * 本周国内价格下行（钨精矿周跌幅约**1.76%**），海外价格上涨（鹿特丹APT价格周涨幅接近**6%**）[14] * 中长期供给端配额管控和环保约束趋势未变，需求结构优化升级（军工、半导体、光伏等领域）[14] * 投资推荐**厦门钨业**（注入两座矿山）、**翔鹭钨业**和**中钨高新**[14] * **天然铀**： * 现货价格最新为**84美元/磅**，2月份最新长协价为**90美元/磅**，环比1月提升**1美元/磅**[17] * 供需格局乐观，需求端“三倍核能”宣言增强确定性，供给端弹性低[17] * 投资标的关注**中国铀业**和**中广核矿业**[17] * **钽与铌**： * 钽精矿价格最新为**260美元/磅**，相较于年初涨幅高达**160%**，主因刚果（金）的供给扰动（全球**40%**以上供应来自该地）[19] * 价格上涨已沿产业链传导，终端钽电容巨头已多次提价（幅度**20%-30%**），但尚不能完全覆盖上游涨幅[20] * 铌供应相对稳定（**90%**来自巴西），价格相对稳定，3月保持在**73.5万元/吨**[20] 钢铁 * 行业数据整体转暖，产量、需求和盈利均在恢复，247家钢企盈利率增长至**43.3%**[27] * **中东冲突**导致伊朗核心钢厂停产（影响其实际产量约**50%**），若波及周边国家，全球或产生**3,400万吨**供给缺口，利好中国钢材出口承接（有望承接约**2000万吨**出口增量）[1][28][29] * 行业过去四年持续处于底部，2026年随着政策推进和需求触底，存在底部反转可能性[4] 其他重要内容 锡市场 * 供给边际趋宽，需求表现平淡，下游采购谨慎[12] * 投资标的可关注**锡业股份、华锡有色和兴业银锡**[13] 铜市场短期基本面 * 进入2026年第二季度，印尼Grasberg铜矿将阶段性启动复产，矿端供应将呈现边际宽松态势[9] * 国内部分冶炼厂检修计划增加，冶炼厂有控量增库计划，预计对加工费和冶炼利润形成向上支撑[10]

宏观与策略 - 2月制造业PMI环比回落，主要受春节长假扰动，但回落幅度小于历史季节性，新出口订单下滑尤为明显，反映外需有所降温[7] - 原材料购进价格和出厂价格仍位于扩张区间，近期美伊冲突升级导致国际油价飙升，布伦特原油突破83美元/桶，油价上涨将推升通胀，上半年PPI转正概率进一步提高[7] - 后续关注3月5日全国人大会议政策定调，预计全年目标增速4.5%-5.0%，财政广义赤字提高5000亿上下，货币政策维持积极，或于下半年降息10-15BP[7] - 地缘冲突演化需密切关注，若油价持续高企，美联储的降息进程可能有所波折[7] 化工行业 - 中东局势紧张中期抬升原油风险溢价及运保成本，原油中枢价格将抬升[8] - 卡塔尔能源设施遭伊朗无人机袭击，导致全球最大LNG出口设施停产，欧洲天然气价格近期暴涨，将冲击欧洲化工行业[8] - 由于原油库存较为充裕，国内炼油企业短期受伊朗冲突影响较小[8] - 建议关注油气生产公司（如中国石油、中国海油、中曼石油）、油服公司（如中海油服、海油发展、中油工程）以及因欧洲能源价格上涨而竞争力相对提升的国内化工企业（如新和成、万华化学、宝丰能源、卫星化学）[8] 金属行业 - 地产领域对铜铝的拖累已大幅减少，表现为铜棒材、建筑铝型材、建筑模板、建筑装饰铝板同比减量收窄，一旦地产相关数据止跌反弹，可能推动铜和铝需求增长[9] - 新兴领域如新能源汽车、动力及储能电池、电子、电气设备仍然是增量需求来源[9] - 部分下游消费板块仍然偏弱，表现为3C铝型材、易拉罐料、车身铝板产量增长放缓，铜管产量下滑等，未来扩内需政策持续发力，将有效提振相关领域需求[9] 海外市场与港股策略 - 伊朗局势的演绎将对今年的经济周期引发重要影响，其后续发展将通过对油价、通胀的预期影响经济周期的进程[10] - 美国方面，美元指数上半年依然是在一个走弱的框架里，伊朗局势成为最大扰动，设定三个预警线：美长债利率4.5%，WTI原油价格突破80美元且迟迟不回落，美元指数重返100[10] - 国内方面，年初PPI链走势更强，A股呈现宽基指数与风格、行业指数分化的走势，体现了资金面的多元化特征[11] - 港股方面，恒生科技指数估值很低，已接近去年4月启动点，需密切跟踪其业绩底，年报发布后部分大公司将重启回购以及南向资金加仓将改善流动性[11] - 看好能源海运（受地缘影响走高，可作为对冲）、原材料与工业（PPI弹性大，商品表现强势）、AI方向（长期性价比优质，关注半导体、光模块、大模型等）、消费领域（估值处于历史低位，走势相对独立）以及创新药（业绩上修，后续有上行空间）等板块[11] 公司研究：伟星股份 - 2025年全年营收47.87亿元，同比增长2.41%，归母净利润6.42亿元，同比下降8.38%[13] - 第四季度收入端复苏，2025Q4实现营业收入11.55亿元，同比增长5.50%，环比Q3的0.86%增速有明显改善；但归母净利润0.58亿元，同比下降24.03%，利润端承压主要受汇兑损失增加、利息收入减少及折旧上升影响[14] - 自2025年Q3起经营情况开始回暖，Q4营收增速回升主要由10月底开始的国内冬装补单驱动，验证了订单复苏的趋势[14] - 预计2025-2027年净利润分别为6.4亿、6.8亿、7.5亿元，同比增速分别为-8.4%、+6.3%、+10.2%[14] 公司研究：MINIMAX - 2025年收入达7904万美元，同比增长159%，其中AI原生产品收入5307万美元，同比增长143%，占比67.2%[16] - 开放平台及其他基于AI的企业服务收入2595万美元，同比增长198%，海外收入占比73%[16] - 2025年经调整利润为-2.5亿美元，亏损率收窄为317%，同比收窄483个百分点，毛利率提升至25%，同比提升13个百分点[16] - 截至2025年底，现金余额为10.5亿美元[16] - 2026年2月平均单日token消耗量已增长至2025年12月的超过6倍，其中编程套餐的token消耗量增长超过10倍，2026年2月ARR（年化经常性收入）超过1.5亿美元[17] - 预计2026-2028年收入分别为2.5亿、6.5亿、12.9亿美元[18] 金融工程与市场数据 - 截至2026年3月4日，主要股指期货年化贴水情况：IH主力合约贴水1.54%，IF主力合约贴水5.76%，IC主力合约贴水8.08%，IM主力合约贴水8.54%[20] - 截至2026年3月4日，主要指数剩余股息率：上证50为2.80%，沪深300为2.14%，中证500为1.14%，中证1000为0.89%[20] - 2026年3月4日市场全线下跌，连板率7%，较前日下降33个百分点，创近一个月新低[20] - 截至2026年3月3日，两融余额为26513亿元，占流通市值比重为2.6%[21] - 近一年以来上证50、沪深300、中证500、中证1000股指期货主力合约的年化贴水率中位数分别为0.70%、3.90%、11.01%、13.39%[21] - 近一周内调研机构较多的股票包括百济神州-U（被196家机构调研）、斯菱智驱、威胜信息等[22] - 2026年3月4日龙虎榜数据显示，机构专用席位净流入前十的股票包括石化油服、中海油服、通鼎互联等[22]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为有色金属行业，具体包括贵金属、能源金属、战略金属和工业金属（铜、铝等）[1] * 纪要涉及的公司众多，包括港股及A股市场的有色金属板块上市公司，例如潼关黄金、赤峰黄金、紫金矿业、赣锋锂业、天齐锂业、五矿资源、江西铜业、中国宏桥、洛阳钼业等[1] 核心观点与论据 * **整体观点**：看好贵金属 > 能源金属 > 战略金属 = 工业金属[1] * **市场表现**：2月23日港股有色板块大涨，香港有色金属指数上涨4.51%，呈现贵金属领涨、基本金属与新能源金属共振的格局[1] * **贵金属（黄金）上涨核心逻辑**：地缘避险、金价修复、央行购金、降息预期[1] * **能源金属（锂）上涨核心逻辑**：节前持续去库、需求预期较好、板块估值修复、大盘反弹[1] * **基本金属（铜铝）上涨核心逻辑**：关税扰动暂缓、油价上行、经济复苏预期、美元走弱[1] * **美国关税政策变化**：2月24日起，旧的IEEPA额外20%关税取消，新增15%全球临时关税，最终平均税率约21–25%，相对利好工业金属铜铝等[1] * **美伊局势升级影响**：提升避险需求，原油航运等成本上行可能拉高通胀，利多贵金属[1][2][3][4] * **铜供需更新**：英美资源下调26年铜生产指引至70-76万吨，较此前指引中值减少6万吨，预计26年全球矿端供给增速下调至2%，全球全元素平衡表显示缺口60万吨以上[4] * **锂供需更新**：SMM数据显示锂库存降至10.29万吨，库存周转天数不到20天；宜春矿复产节奏可能延后；天华与PLS签署锂精矿承购协议，价格不设上限且提供1亿美元无息预付款，凸显锂矿年度级别稀缺性；国电投储能电芯集采报价达0.325-0.355元/Wh，显示央企大客户逐步接受涨价[5] * **黄金市场数据**：假期期间COMEX黄金价格上涨4.5%至5173美元/盎司，SPDR黄金持仓微增至1079吨；市场预计美联储年内降息2次[5] * **铝行业更新**：莫扎尔铝厂计划于2026年3月15日停产，26财年产量指引24万吨，较25财年下降32%[6]；世纪铝业冰岛铝厂计划提前约6个月至4月底复产，若顺利则26年产量减量将由11万吨下修至4-5万吨[7] 其他重要内容 * **标的选择建议**： * **贵金属**：黄金关注紫金黄金国际、山东黄金、招金矿业等；白银关注盛达资源、兴业银锡等[1] * **能源金属**：核心弹性标的如国城矿业、盛新锂能等；龙头白马如盐湖股份、赣锋锂业、天齐锂业等[1] * **战略金属**：稀土、钨、锡锑铟、钽铌、锆铪、铼、铀、锗等细分领域对应公司[1] * **工业金属**：铜优先资源侧如紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业等；铝关注业绩弹性、一体化高分红及成长弹性标的[1] * **关税事件影响**：2月13日关于特朗普拟缩减钢铝关税的乌龙消息导致铝相关资产大跌，后已迎来修复[6]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：大宗商品行业，具体涉及黄金、铜、铝、锡、镍等金属[3][5][7] * 公司：未提及具体上市公司名称，但讨论了相关资源类股票[5][8] 核心观点和论据 * **市场回调本质**：近期市场暴跌是前期急涨、快涨后的反向调整，风险是涨出来的[1][2] * **黄金核心逻辑**： * 黄金是应对“百年未有之大变局”的唯一资产[3] * 过去6年全球最大黄金ETF基金SPDR的持仓量未超过2020年3月的高点（1200吨），表明居民和机构投资者过去6年一直在减配[3] * 未来随着价格回落，居民和央行会加速配置[4] * 基于规则的秩序正在崩塌，将促使投资者降低信用资产配置，增加黄金等避险资产配置[4][5] * 维持黄金价格无上限、最大跌幅10%、长期将逐渐回到5000美元以上的判断[3][5] * **基本金属（铜、铝）核心逻辑**： * 铜、铝是供给真正具备约束的品种，未来价格中枢一定上行[5] * 对于股票而言，1.2万美元/吨的铜价比1.5万美元/吨更好，价格中枢逐渐上移且可持续时间长更有利于股票[5] * 商品价格的“久期”（可持续时间）比短期价格空间对股票市盈率（PE）的驱动更为关键[5] * 价格的慢涨好于快涨、急涨[6] * **战略金属核心逻辑**： * 战略资源的价值将决定资源股的价值，价格是战略金属价值的外在表现[7] * 继续看好具有战略意义的资源，例如2026年的锡和镍[7][8] * **投资策略与选股**： * 市场进入去伪存真阶段，需淘汰“伪价值”[8] * 股票投资应“去除杂毛，留下龙头”，保留真正受益于商品价格中枢上移的公司[8] * 选择或保留公司的标准是估值，建议按铜价1.1万美元、黄金5000美元、铝价2.3万美元计算估值，若估值在15倍以内则无需担心[8] * 当前的情绪宣泄是中长期布局和收集筹码的最佳时机[8] 其他重要内容 * **安抚投资者心态的方法**：一看核心逻辑是否破坏；二看估值[8] * **宏观背景判断**：认为当前是“百年未有之大变局”和“基于规则的秩序崩塌”的丛林法则世界[3][4] * **对资源国的看法**：认为资源国只能牢牢抓住资源这张牌，无需为其执行力担心[7] * **风险提示**：高速运行的列车也需要刹车，此时跳车可能再也上不去[9]

2025年四季度公募基金业绩与规模概览 - 截至1月21日，全市场已有逾3300只基金完成四季报披露，披露进度显著提速 [1] - 在已披露的主动权益型基金中，超四成产品实现单季度正收益，显著跑赢基准 [1] - 2025年四季度A股市场在化债政策落地、美联储预防性降息预期升温及企业盈利边际改善三重共振下，结构性行情持续演绎，科技与有色金属板块领涨 [1] - 受益于净值增长与增量资金的双重驱动，45只基金规模单季翻倍，部分“迷你基”规模增幅甚至突破40倍 [3] 明星基金业绩与规模表现 - 任桀管理的永赢科技智选A全年获得233.29%的累计回报，最新合计规模达到154.68亿元，环比增长34.26% [2] - 规模跃升的产品普遍呈现三个共性：一是前期规模基数较小；二是行业配置高度集中，精准卡位AI算力、半导体设备、铜铝等主线；三是基金经理操作果断，在行情启动初期快速建仓 [3] - 规模激增也为后续管理带来挑战，部分产品已开始限购以控制规模过快增长，避免策略容量超限导致收益稀释 [4] 行业配置主线与调仓动向 - 科技板块成为基金经理共识度最高的核心主线 [5] - AI产业链持仓结构出现明显分化：部分基金减持了前期涨幅过大、估值进入合理区间上沿的龙头标的，转而增配具备技术突破可能的二线标的及上游设备材料环节 [5] - 以永赢科技智选A为例，其股票仓位从94.41%降至80.34%，单季减少超过14个百分点 [5] - 该基金对算力核心标的“易中天”配置谨慎，如对中际旭创减仓约17%，对新易盛和天孚通信仅小幅加仓2.14%、5.81% [5] - 基金经理冯炉丹管理的中欧数字经济股票仓位略有减少，在重仓股中新纳入了东山精密、深南电路，同时加仓了27.45%的沪电股份；同时减仓了三成有余的中际旭创，新易盛同样遭遇22.69%的减持 [6] - 基金经理提醒，经过前期较大幅度的上涨，AI板块整体估值已不再处于低位区间，部分热门概念股的估值甚至包含了对未来多年高速成长的乐观预期 [7] 分析基金季报的关键方法 - **第一步：透视“隐形重仓股”**：真正的线索藏在年报、半年报附录里的第11–20大持仓（部分数据商归类为“隐形重仓”）[8] - 若前十大重仓清一色为AI龙头，而第11–20位却出现医药、消费或周期制造，且合计权重持续抬升，往往预示基金经理已在左侧布局高低切换 [8] - 连续两期对比，若隐形仓位占比由8%升至15%，且新增标的行业离散度扩大，即可视为风格漂移的“先遣部队” [8] - **第二步：跟踪“机构占比”突变**：季报中“机构投资者份额占比”是聪明钱的投票器 [8] - 若该比例单季跳增10个百分点以上，且同时伴随份额显著放大，通常映射保险、社保、年金等长期资金的认可 [8] - **第三步：拆解“小作文”——运作分析段落**：“报告期内基金投资策略与业绩表现”是整份报告唯一可能流露真话的角落 [9] - 应聚焦三类表述：认错型、预警型、调仓型 [9] - 敢于公开承认误判并给出量化修正动作的基金经理，其风控意识与迭代能力远胜“一直唱多”的选手 [9]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告对经济增长、通货膨胀两方面进行分析，经济增长方面生产端电厂日耗、高炉开工率等有不同表现，需求端新房销量、车市零售等呈现走弱态势；通货膨胀方面CPI猪价反弹力度趋弱、农产品价格指数下跌，PPI油价升至高位、铜铝持续上涨等 [2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 经济增长：30城新房销量环比走弱 生产：电厂日耗高于去年同期 - 电厂日耗高于去年同期，1月13日6大发电集团平均日耗82.6万吨，较1月6日下降2.7%；1月6日南方八省电厂日耗227.8万吨，较12月30日上升9.6% [5][12] - 高炉开工率总体温和回升，1月9日全国高炉开工率79.3%，较1月2日上升0.4个百分点；产能利用率86.1%，较1月2日上升0.8个百分点；唐山钢厂高炉开工率90.0%，较1月2日下降3.7个百分点 [5][15] - 轮胎开工率连续两周回落，1月8日汽车全钢胎开工率58.0%，较1月1日下降0.1个百分点；汽车半钢胎开工率65.9%，较1月1日下降2.4个百分点；江浙地区织机开工率持续回落，1月8日江浙地区涤纶长丝开工率90.5%，较1月1日上升0.4个百分点，下游织机开工率57.9%，较1月8日下降1.7个百分点 [5][18] 需求：水泥价格再创新低 - 30城新房销量环比走弱，1月1 - 13日30大中城市商品房日均销售面积为15.2万平方米，较12月同期下降44.9%，较去年1月同期下降41.8%，较2024年1月同期下降40.8%，较2023年1月同期下降63.6%；分区域一线、二线和三线城市销售面积分别同比下降47.7%、37.2%、41.5% [5][23] - 车市零售增长偏弱，1月零售同比下降32%，批发同比下降40% [5][26] - 钢价震荡偏强，1月13日螺纹、线材、热卷、冷轧价格较1月6日分别上涨0.6%、1.3%、下跌0.3%和上涨0.1%；1月以来环比分别上涨0.2%、下跌0.2%、下跌0.03%和下跌0.7%，同比分别下跌1.9%、1.5%、4.1%和8.7%；钢材转向累库，1月9日五大钢材品种库存865.2万吨，较1月2日上升14.4万吨 [5][33] - 水泥价格再创新低，1月13日全国水泥价格指数较1月6日下跌1.1%；华东和长江地区水泥价格分别下跌0.5%和0.6%；1月以来水泥均价环比下跌0.9%，同比下跌19.3% [5][34] - 玻璃价格反弹力度扩大，1月13日玻璃活跃期货合约价报1119元/吨，较1月6日上涨0.8%；1月以来环比上涨9.6%，同比下跌18.2% [5][39] - 集运运价指数近跌远涨，1月9日CCFI指数较12月26日上涨4.2%；SCFI指数下跌0.5%；1月以来CCFI指数同比下跌22.6%，环比上涨6.1%；SCFI指数同比下跌26.6%，环比上涨7.8% [5][43] 通货膨胀：猪价反弹力度趋弱 CPI：猪价反弹力度趋弱 - 猪价反弹力度趋弱，1月13日猪肉平均批发价为18.0元/公斤，较1月6日上涨0.3%；1月以来环比上涨2.0%，同比下跌21.3% [5][47] - 农产品价格指数温和下跌，1月13日农产品批发价格指数较1月6日下跌0.9%；分品种鸡蛋上涨3.4%、水果上涨1.0%、猪肉上涨0.3%、鸡肉下跌0.1%、羊肉下跌0.6%、牛肉下跌0.8%、蔬菜下跌1.6%；1月以来同比上涨4.0%，环比下跌0.6% [5][52] PPI：油价升至10月以来高位 - 油价升至10月以来高位，1月13日布伦特和WTI原油现货价报68.8和61.2美元/桶，较1月6日分别上涨8.4%和7.0%；1月以来布伦特和WTI现货月均价环比分别上涨2.0%和0.7%，同比分别下跌19.2%和22.5% [5][55] - 铜铝持续上涨，1月13日LME3月铜价和铝价较1月6日分别上涨0.1%和2.3%；1月以来LME3月铜价环比上涨10.4%，同比上涨43.0%；LME3月铝价环比上涨7.0%，同比上涨20.2%；国内商品指数环比转涨，1月13日南华工业品指数较1月6日上涨1.2%，CRB指数较1月6日下跌1.5%；1月以来南华商品指数环比上涨3.7%，同比下跌5.3%；CRB指数环比上涨0.4%，同比上涨0.7% [5][59] - 工业品价格环比涨跌不一，1月以来玻璃、焦煤、焦炭、动力煤价格环比上涨，其它工业品价格环比下跌，其中水泥、冷轧板跌幅居前；同比跌幅多数收敛，冷轧板、动力煤价格同比跌幅走阔，其他工业品价格同比跌幅普遍收窄 [63]

2026年全球宏观与政策环境 - 2026年全球进入财政与货币政策的双重宽松周期，为周期板块带来新的发展机遇 [1] - 市场预期美联储在2026年仍将有2至3次降息，进一步推动全球货币宽松预期 [1] - 发达国家通过财政扩张加速再工业化进程落地，AI科技革命驱动新基建资本开支增加 [1] 大宗商品与上游资源品展望 - 大宗商品价格有望获得宏观层面和行业基本面的双重利好支撑 [1] - 铜、铝行业在供给偏紧与需求稳健增长的驱动下，价格中枢有望持续上移 [1] - 上游资源品有望迎来景气持续 [2] 贵金属投资价值 - 贵金属具有长期配置价值，特别是黄金在全球秩序不稳定及债务增长背景下，其作为避险资产的功能日益凸显 [1] 中国周期板块基本面与政策影响 - 中国中央经济工作会议对供给侧改革的深化及物价回升的关注，为中游周期板块探明了底部、迎来了修复空间 [2] - 国内“反内卷”政策约束供给，结合需求侧托底政策，周期行业供需格局有望显著改善 [2] - 新能源、化工等行业被提及为例 [2] - 地产销售加速探底，其产业链的利空因素逐渐递减，行业有望在年底迎来修复的可能性 [2] 2026年周期板块整体投资机遇 - 在全球“宽财政”和“宽货币”的双宽预期驱动下，以及国内“反内卷”的政策推动下，周期板块有望迎来上游资源品的景气持续和中游制造业的景气反转 [2] - 中游制造业有望迎来景气反转 [2] - 市场将提供很多难得的投资机遇 [2]

2025年A股市场回顾 - 全年成交额突破420万亿元，日均成交额超过1.7万亿元 [1] - 上证指数全年上涨18.41%，年内6次冲上4000点，年末收于3968.84点 [1] - 创业板指全年暴涨49.57% [1] - 有色金属板块全年暴涨94.73%，通信板块大涨84.75%，电子、电力设备、机械设备等板块涨幅均超过40% [1] - 食品饮料板块逆势下跌9.69%，煤炭板块下跌5.27% [1] - 市场领涨板块从金融、地产转变为科技和高端制造，由“科技革命”和“资源重估”双轮驱动 [1] - 驱动因素包括AI产业链爆发、上市公司盈利拐点出现（尤其是科创板和创业板业绩增速快）以及“国家队”资金、保险长线资金、借道ETF进场的居民储蓄等“稳定器” [1] 2026年A股市场展望 - 市场游戏规则改变，核心问题转向“凭什么涨、怎么涨” [2] - “慢牛”格局大概率延续，但节奏和驱动力将切换，从2025年涨“预期”和“估值”转向2026年看“业绩”和“盈利” [2] - 全年可能呈现“指数温和震荡向上，但行业内部激烈分化”的特征，普涨行情难现 [2] - 市场普遍预计2026年全部A股上市公司盈利增速有望回升至5%-8% [2] - 盈利改善的两大引擎：全球制造业周期可能复苏及国内政策推动工业品价格走出低谷；人工智能、商业航天等新兴产业进入关键业绩兑现期 [2] 市场估值与资金面 - 当前万得全A市盈率在22倍左右 [3] - 资金活水源源不断：居民资金继续从房子、存款流向股市，保险资金年初有巨大配置需求，各类宽基ETF持续被买入 [3] 2026年行情节奏与主线 - **一季度（春季躁动）**：产业政策和宏观政策密集出炉，叠加美联储降息预期炒作，市场风险偏好高，科技成长板块（如AI、半导体）可能再次活跃 [4] - **二季度（业绩验证）**：4月一季报发布，前期热点赛道需业绩验证，同时关注PPI等经济数据能否持续回升，5月美联储换主席可能扰动全球市场情绪 [4] - **三季度（风格均衡）**：7、8月半年报发布，前期涨幅大的科技股面临考验，业绩稳定、前期滞涨的消费板块可能迎来补涨机会，市场风格更均衡 [4] - **四季度（估值切换）**：机构为下一年布局，偏好业绩确定性和高分红板块，如部分公用事业、必选消费 [4] 2026年三大投资主线 - **科技主线（产业化浪潮）**：人工智能重点从算力转向商业应用落地，商业航天可能被写入“十五五”规划，成为年度最强产业主题之一 [6] - **高端制造主线（智能化+全球化）**：人形机器人从概念走向现实，核心零部件国产替代空间大，工程机械、汽车零部件等“出海”逻辑带来扎实业绩增长 [6] - **顺周期主线（回归与新需求）**：铜、铝等工业金属因AI数据中心、新能源电网等新需求被重塑，化工行业在供给侧改革下部分细分领域格局优化，价格可能回升 [6] 消费板块展望 - 必选消费（柴米油盐）需求稳定、股息率高，是市场不佳时的“避风港” [5] - 可选消费（汽车、家电等）的表现很大程度上取决于房地产是否有更大力度的支持政策出台 [5]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[2] 报告核心观点 - 宏观情绪与政策共振，金属价格持续上行[2] - 有色金属行业指数表现强劲，截至报告期近12个月绝对涨幅达90.7%，相对基准指数涨幅达73.9%[8] 工业金属板块观点总结 - **贵金属**：美元走弱、避险需求及供需紧张带动价格大幅上行[3] - 截至12月26日，国内黄金价格1016元/克，周环比上涨3.71%[3] - 国内白银价格18308元/千克，周环比上涨19.07%[3] - NYMEX铂金价格2534.7美元/盎司，周环比上涨29.37%[3] - NYMEX钯金价格2060.5美元/盎司，周环比上涨27.03%[3] - 核心驱动：美元兑人民币即期汇率接近7，创2023年6月以来新低，美元贬值叠加全球不确定性及地缘政治风险[3] - 长期看好黄金的避险与投资需求，央行购金需求仍有上行空间[3] - 白银价格突破75美元/盎司创历史新高，工业需求爆发、库存挤兑及金融属性共振，ETF需求大增加剧现货挤兑担忧[3] - 铂钯市场规模小，受供应趋紧等因素影响，预计价格波动加剧，高位震荡[3] - **铜冶炼行业**：2026年铜精矿TC长单为0，凸显冶炼产能过剩与分散格局，将严重影响冶炼利润率[4] - 国家鼓励大型铜冶炼企业兼并重组，提升规模化与集团化水平，以增强进口铜精矿议价能力[4][10] - **氧化铝行业**：行业已进入传统过剩阶段，全国冶金级氧化铝运行产能开工率约80%，社会库存维持高位[5] - 某大型企业2026年一季度矿石长协价格下调至66.5美元/吨，且远期国内仍有千万吨级项目建设[5] - 发改委发文鼓励氧化铝产能兼并重组，价格短期或受政策影响反弹，但考虑矿石成本下降，现货价格仍有下行空间[5][10] - 后续需关注政策走向及因利润压缩导致的减产动向[5] - **电解铝行业**：铜铝比再创年内新高，SHFE铜铝价格比为4.41，LME铜铝价格比为4.13[6] - 基本面：截至12月25日，国内铝锭现货库存61.2万吨，周环比增加5.1万吨；铝棒库存13.6万吨，周环比增加0.65万吨[6][11] - 全球铝安全库存维持低位，海外项目因电力问题减产，印尼增量释放缓慢，未来2-3年全球供需或维持紧平衡，支撑铝价[11] - 金融属性：铝补涨空间仍存，美国铝升水接近70%，若缺电逻辑导致美国减产，铝价弹性或更强[11] - 红利属性：预计电解铝行业平均利润在5700-5800元/吨附近，未来利润有望维持高位[11] - 行业资本开支强度低，上市公司现金流修复、盈利稳定性提升，具备提高股东回报的能力和意愿，红利资产属性凸显[11] 新能源金属及小金属板块观点总结 - **钴**：原料紧缺预期持续强化，钴价稳步上行[13] - 截至12月26日，电解钴现货均价报42.8万元/吨，周环比上涨3.51%[13] - 钴中间品（CIF中国）现货均价报24.88美元/磅，周环比上涨0.12%[13] - 硫酸钴现货均价报9.19万元/吨，周环比上涨0.05%[13] - 核心驱动：刚果金出口审批慢于预期，市场对明年一季度中国钴原料供应紧缺预期强化[13] - 冶炼厂挺价，贸易商出货意愿减弱，需求维持刚需采买[13] - 预计电解钴现货价格将稳步上行，伴随库存消耗及新一轮采购开启，钴价上行弹性将逐步显现[13] - 长期看，刚果金对钴资源价值重视长期不变，拥有绝对控制权，钴价中枢将维持高位[14] 股票投资观点总结 - **看好板块**：贵金属、铜、铝板块的表现[12] - **贵金属股票**：推荐中金黄金、赤峰黄金、山金国际[12] - **白银股票**：推荐兴业银锡，建议关注盛达资源[12] - **铜板块股票**：重点推荐紫金矿业、金诚信、藏格矿业、西部矿业，建议关注洛阳钼业、五矿资源、中国有色矿业[12] - **铝板块股票**：建议关注中国宏桥、宏创控股、天山铝业、神火铝业、云铝股份、中孚实业、南山铝业、焦作万方、华通线缆[12] - **锂钴板块股票**：建议关注盛新锂能、大中矿业、国城矿业、雅化集团、天华新能、天齐锂业、赣锋锂业、中矿资源、永兴材料、华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、寒锐钴业[15] 本周金属价格行情回顾 - 主要金属价格普遍上涨，贵金属及部分新能源金属涨幅显著[21] - SHFE铜：98720元/吨，周涨幅5.95%[21] - SHFE铝：22405元/吨，周涨幅0.99%[21] - SHFE镍：126750元/吨，周涨幅8.17%[21] - 碳酸锂：111900元/吨，周涨幅14.59%[21] - 氢氧化锂：102000元/吨，周涨幅18.22%[21] - 锂辉石：1340美元/吨，周涨幅13.56%[21] - 1电解锰：18500元/吨，周涨幅9.47%[21]

报告行业投资评级 - 有色金属行业评级为“推荐（维持）” [2] 报告核心观点 - 核心观点认为美国通胀数据虽好于预期，但因数据统计受政府停摆影响，市场可信度有限，贵金属价格短期或维持震荡，但长期在全球不确定性下，黄金的避险和投资需求以及央行购金需求将持续，白银则因工业需求爆发、库存挤兑及金融政策转向，价格弹性更强，已突破65美元/盎司创历史新高 [3] - 核心观点认为铜精矿加工费长单价格降至0美元/吨，凸显矿端供应增速下降与冶炼产能扩张（2025年预计超200万吨，2026年预计超100万吨）的矛盾，冶炼减产预期大增（国内CSPT小组或降低10%产能负荷，涉及近100万吨），将支撑铜价走高 [3] - 核心观点认为海外铝厂（如南非South32旗下莫扎尔铝业）因电力问题减产确定性增强，叠加国内铝锭持续去库（截至12月18日库存56.1万吨，环比下降1.8万吨），全球铝库存低位（LME+国内总计121万吨），供需紧平衡将支撑铝价，且电解铝行业利润有望维持高位（预计约5500元/吨），企业分红意愿和能力提升，红利属性凸显 [4][9] - 核心观点认为新能源金属方面，宜春枧下窝锂矿复产进度或低于预期，可能延后至2026年上半年，加剧供应紧张，支撑锂价上涨 [12] - 核心观点认为钴盐价格受刚果金出口审批慢于预期、原料供应结构性偏紧（预计2026年Q1前维持）及成本支撑影响，价格或小幅上行，且刚果金对钴资源价值的重视将长期维持钴价高位 [13][14] 根据相关目录分别进行总结 一、工业金属 - **贵金属**：报告认为美国11月CPI同比上涨2.7%，低于9月的3%，但数据因政府停摆可信度有限，贵金属短期震荡，长期看好黄金的避险、投资及央行购金需求，白银因供需连续5年缺口、低库存及被列入美国关键矿产清单，价格更具弹性，本周白银价格首次突破65美元/盎司 [3][8] - **铜**：报告指出2026年铜精矿长单加工费Benchmark敲定为0美元/吨（2025年为21.25美元/吨），TC价格自今年4月持续维持在-40美元/吨以下，矿冶矛盾突出，叠加2025-2026年冶炼产能大幅增加，国内铜粗炼产能近1000万吨，CSPT小组提出的降低10%产能负荷或涉及近100万吨，冶炼减产预期大增，支撑铜价 [3] - **铝**：报告指出南非South32宣布其莫桑比克莫扎尔铝业将于2026年3月15日左右停产维护，主因电力供应协议未达成，基本面看，截至12月18日国内铝锭现货库存56.1万吨，环比下降1.8万吨，铝棒库存12.95万吨，LME库存51.96万吨，全球铝库存（LME+国内）总计仅121万吨，处于低位，未来2-3年供需或维持紧平衡，支撑铝价，同时国内外铜铝价格比维持高位（SHFE为4.2，LME为4.02），铝有补涨空间，美国铝升水接近70%，若缺电导致减产，铝价弹性或更强，电解铝行业平均利润预计在5500元/吨附近，企业现金流修复、盈利稳定且资本开支强度低，分红意愿强，红利属性凸显 [4][9] - **公司动态（洛阳钼业）**：报告指出洛阳钼业拟以10.15亿美元收购EQX旗下资产，获得Aurizona、RDM、Bahia等金矿100%权益，合计黄金资源量501.3万盎司，储量387.3万盎司，预计交易完成后公司黄金年产量达8吨，黄金业务再获成长 [10] - **股票观点**：报告看好贵金属、铜、铝板块，推荐贵金属板块的中金黄金、赤峰黄金、山金国际，白银推荐兴业银锡，建议关注盛达资源，铜板块重点推荐紫金矿业、金诚信、藏格矿业、西部矿业，建议关注洛阳钼业、五矿资源、中国有色矿业，铝板块建议关注中国宏桥、宏创控股、天山铝业、神火铝业、云铝股份、中孚实业、南山铝业、焦作万方、华通线缆 [11] 二、新能源金属及小金属 - **锂**：报告指出宜春枧下窝锂矿采矿项目进行第一次环评公示，但采矿许可证已于8月9日到期，复产进度或低于预期，可能延后至2026年上半年，加剧当前锂供应紧张局面，强势支撑锂价上涨 [12] - **钴**：报告指出截至12月19日，电解钴现货均价报41.35万元/吨，较12月12日上涨3000元/吨，涨幅0.73%，硫酸钴均价报91850元/吨，涨幅0.11%，氯化钴均价报110750元/吨，上涨750元/吨，涨幅0.68%，当前刚果金出口审批慢于预期，原料到港时间或再延后（预计明年3、4月陆续到港），2026年第一季度前中国钴原料供应维持结构性偏紧，钴盐价格或小幅上行，电钴价格短期震荡，后续随着库存消耗和采购开启，上行弹性将显现，且刚果金对钴资源价值的重视是长期定位，将维持钴价中枢高位 [13][14] - **公司动态（天齐锂业）**：报告指出天齐锂业旗下泰利森第三期化学级锂精矿扩产项目已建设完成并正式投料试车，项目投产后，泰利森锂精矿总建成产能将达到214万吨/年，有助于为公司提供充足原料保障，提高盈利能力 [15] - **股票观点**：报告看好锂钴板块表现，建议关注受益于价格弹性的盛新锂能、大中矿业、国城矿业、雅化集团、天华新能、天齐锂业、赣锋锂业、中矿资源、永兴材料、华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、寒锐钴业 [15] 三、本周行情回顾（基于图表数据） - **价格表现**：本周（数据截至报告期）金属价格涨跌不一，其中SHFE白银上涨3.25%至15376元/千克，SHFE锡上涨3.02%至343040元/吨，SHFE黄金上涨0.95%至979.9元/克，NYMEX铂金上涨14.27%至2016美元/盎司，NYMEX钯金上涨15.88%至1795.5美元/盎司，碳酸锂上涨3.33%至97650元/吨，氢氧化锂上涨3.91%至86280元/吨，硫酸钴上涨2.46%至91700元/吨，锂辉石上涨4.89%至1180美元/吨，1电解锰上涨6.96%至16900元/吨，钨精矿上涨5.29%至367900元/吨，SHFE铜下跌0.96%至93180元/吨，SHFE锌下跌2.25%至23075元/吨 [21]