投资评级 - 报告维持小商品城“买入”评级 [6] - 报告日收盘价10.75元，市净率2.6，股息率5.58%，流通A股市值589.48亿元 [1] - 维持公司26-28年归母净利润预测为47.72/55.85/62.02亿元，对应26-28年PE分别为12/11/10倍 [6] 核心观点 - 公司发布2026年三季度报告，业绩符合预期，26Q1-3实现营收153.19亿元，同比+17.29%，归母净利润34.61亿元，同比+0.09%，归母扣非净利润34.28亿元，同比+1.08% [4] - 26Q3单季营收50.38亿元，同比-5.81%，归母净利润14.81亿元，同比-16.14%，归母扣非净利润16.05亿元，同比-6.87%，季度业绩下滑主因25Q3集中交付全球数贸中心商业街一楼及写字楼等配套房产形成高基数 [4] - 26Q3非经常性损益主要系持有沐曦股份等交易性金融资产公允价值变动损失1.89亿元 [4] - 26Q3单季毛利率40.75%，同比-4.66pct、环比+15.5pct，Q3归母净利率29.40%，同比-3.62pct [6] - 26Q3期间费用1.74亿元，同比-34.31%，费用率3.45%，同比-1.49pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.17%/1.84%/0.38%/0.07%，分别同比+0.10/-0.85/-0.90/+0.15pct，费用管控效率持续优化 [6] - 26Q1-3经营活动现金流净额11.26亿元，同比-88.27%，主因上年同期集中收取数贸中心商位招商及商业街、写字楼销售款项形成高基数；购建长期资产支付39.86亿元，同比+138%，系新市场项目投入加大，项目建设稳步推进 [6] - 1-9月义支付跨境支付交易额突破75.10亿美元，同比+98%，Q3单季约50亿美元，较上半年25.1亿美元明显提速，全年100亿美元目标可见度提升 [6] - Chinagoods平台1-9月新增注册采购商超58万人，累计超608万人；新增“数据洞察”“电商通”“AR空间”等AI应用16项、累计30项，服务用户超31.6万人 [6] - 前三季度我国货物贸易进出口39.94万亿元，同比+18.8%，其中出口同比+16.4%，进口同比+22.3%；8/9月进出口分别同比+19.8%/+27.5%，出口分别同比+18.6%/+29.6%，月度增速明显加速 [6] - 宁波出口集装箱运价指数10月9日较9月11日下降约5.8%，货运成本下降有望推动出口加速修复 [6] - 9月28日商务部公布中美“300亿对300亿”对等降税框架最新情况，美方将对玩具、家电、婴儿用品、厨卫用品、节日礼物等约300亿美元自华进口商品降低关税，降税品类中包含较多义乌优势出口品类，有望推动义乌对美出口修复 [6] 财务数据与盈利预测 - 营业总收入：2025年199.27亿元（同比+26.6%），2026Q1-3为153.19亿元（同比+17.3%），2026E/2027E/2028E分别为237.24/271.88/303.78亿元，同比增长19.1%/14.6%/11.7% [5] - 归母净利润：2025年42.04亿元（同比+36.8%），2026Q1-3为34.61亿元（同比+0.1%），2026E/2027E/2028E分别为47.72/55.85/62.02亿元，同比增长13.5%/17.0%/11.0% [5] - 每股收益：2025年0.77元/股，2026Q1-3为0.63元/股，2026E/2027E/2028E分别为0.87/1.02/1.13元/股 [5] - 毛利率：2025年31.4%，2026Q1-3为32.9%，2026E/2027E/2028E分别为31.1%/31.9%/31.6% [5] - ROE：2025年18.3%，2026Q1-3为15.0%，2026E/2027E/2028E分别为19.1%/20.5%/20.9% [5] - 资产负债率47.21%，每股净资产4.20元，总股本/流通A股54.84亿股 [1] - 营业成本：2024A/2025A分别为107.98/136.61亿元，2026E/2027E/2028E分别为163.39/185.19/207.66亿元 [7] - 主营业务利润：2024A/2025A分别为47.25/59.29亿元，2026E/2027E/2028E分别为69.84/82.10/90.99亿元 [7] - 经营性利润：2024A/2025A分别为36.98/48.16亿元，2026E/2027E/2028E分别为56.97/67.81/75.64亿元 [7] - 净利润：2024A/2025A分别为30.78/42.16亿元，2026E/2027E/2028E分别为47.82/55.97/62.17亿元 [7] - 少数股东损益：2024A/2025A分别为0.05/0.12亿元，2026E/2027E/2028E分别为0.10/0.12/0.15亿元 [7]

投资评级 - 报告给予小商品城"买入"评级，当前价格10.94元，合理价值16.31元，前次评级为买入 [5] - 估值依据为给予公司2026年19xPE估值，对应合理价值16.31元/股 [2] 核心观点 - 26Q3业绩受高基数及投资损益扰动，但义支付跨境支付交易额近翻倍，数贸生态持续扩容，费用管控形成部分对冲 [1][2] - 25Q3全球数贸中心部分商位完成入驻与商品展陈，相关收入集中体现，当季营收同比+39.02%，形成较高基数 [1] - 26Q3金融资产公允价值变动及处置损益为-1.89亿元，非经常性损益合计-1.24亿元，导致归母净利润降幅大于扣非 [1] - 跨境支付、采购商资源与AI工具协同推进，为传统市场经营之外打开增长空间 [2] - 持续分红体现股东回报，2025年度现金分红比例65.23%，2026年中期分红方案为每10股派现1元、合计约5.48亿元 [2] 业绩表现 - 26Q1-3实现营收153.19亿元，同比+17.29%；归母净利润34.61亿元，同比+0.09%；扣非归母净利润34.28亿元，同比+1.08% [1] - 26Q3营收50.38亿元，同比-5.81%；归母净利润14.81亿元，同比-16.14%；扣非归母净利润16.05亿元，同比-6.87% [1] - 测算26Q3毛利率40.75%，同比-4.66pct；期间费用率3.45%，同比-1.49pct，其中管理、研发费用率分别同比-0.85、-0.90pct [1] 业务经营 - 26Q1-3义支付跨境支付业务交易额突破75.10亿美元，同比+98%，依托义乌贸易场景拓展支付服务成效持续显现 [2] - 同期Chinagoods新增注册采购商超58万人，累计超608万人 [2] - 商贸大模型APP累计用户超7万人，新增AI应用16项、累计30项，服务用户累计超31.6万人 [2] 盈利预测 - 预计2026-2028年营业收入232.7/259.7/293.6亿元，同比增长16.8%/11.6%/13.1% [2] - 预计2026-2028年归母净利润47.1/54.0/60.8亿元，同比增长12.0%/14.6%/12.7% [2] - 预计2026-2028年EPS分别为0.86/0.98/1.11元/股 [4] - 预计2026-2028年ROE分别为19.1%/20.4%/21.2% [4] - 预计2026-2028年毛利率分别为32.3%/32.5%/32.4%，净利率分别为20.3%/20.8%/20.8% [10] - 预计2026-2028年PE分别为13.0/11.4/10.1倍，EV/EBITDA分别为8.9/7.7/6.6倍 [4] 财务概况 - 2025A营业收入199.27亿元，同比增长26.6%；归母净利润42.04亿元，同比增长36.8% [4] - 2025A经营活动现金流净额105.29亿元，2026E预计为66.83亿元 [11] - 2026E资产负债率46.2%，有息负债率8.0%，流动比率0.9 [10] - 2026E每股经营现金流1.22元，每股净资产4.49元 [10]

投资评级 - 报告维持小商品城“买入”评级 [1][5][7] - 目标价为人民币14.80元，前值为19.50元 [5][7] - 收盘价为人民币10.94元（截至10月21日），市值为人民币59,990百万元 [7] 核心观点 - Q3收入同降5.8%至50.4亿元，归母净利同降16.1%至14.8亿元，扣非归母净利同降6.9%至16.1亿元，业绩短期承压主因去年同期全球数贸中心选位费集中确认带来高基数 [1][2] - 剔除交易性金融资产公允价值变动等一次性扰动后，核心盈利能力基本稳健，Q3扣非净利率31.9%仅同降0.4pct [1][3] - 义乌进出口仍保持较高景气度，全球数贸中心市场板块于25Q4开业，26H1数贸港及其余功能板块陆续投入运营，后续经营贡献有望逐步释放 [1][2] - 看好实体市场扩容与Chinagoods、义支付等数字贸易服务协同释放增长潜力 [1] - 下调26-28年归母净利润预测11%/15%/16%至47.7/54.7/61.3亿元，主因收入确认节奏变化及收入结构变化影响毛利率 [5] - 给予26年17x PE（前值20x），参考可比公司iFind预期中值26年26xPE [5] 经营业绩与财务状况 - Q3毛利率40.8%，同比下降4.7pct，主因高毛利率的选位费相关收入占比下降 [3] - Q3销售/管理/研发费用率分别为1.2%/1.8%/0.4%，同比+0.1/-0.9/-0.9pct，管理和研发费用率优化明显 [3] - Q3持有交易性金融资产公允价值变动损失约1.9亿元，预计主因所持沐曦股份股权市场价值波动 [3] - Q3归母/扣非净利率分别为29.4%/31.9%，同降3.6/0.4pct [3] - 截至26Q3末合同负债82.1亿元，较年初增长10.0%，预收资源保持较高水平，为后续收入结转提供支撑 [2] - 2025年营业收入19,927百万元，同增26.62%；归母净利润4,204百万元，同增36.76% [10] - 2026E-2028E营业收入分别为22,717/25,671/28,494百万元，同增14.00%/13.00%/11.00% [10] - 2026E-2028E归母净利润分别为4,771/5,473/6,128百万元，同增13.51%/14.70%/11.98% [10] - 2026E-2028E EPS分别为0.87/1.00/1.12元，ROE分别为19.91%/20.82%/20.97% [10] - 2026E-2028E PE分别为12.57/10.96/9.79倍，PB分别为2.40/2.17/1.94倍，股息率均为4.77% [10] 新兴业务与数字贸易生态 - Chinagoods：1-9月新增注册采购商超58万人，累计超608万人；“世界义乌”商贸大模型APP累计用户超7万人，新增AI应用16项，累计增至30项、服务用户超31.6万人，持续向采购、寻店、营销等实体贸易场景渗透 [4] - 义支付：1-9月跨境支付业务交易额突破75.1亿美元，同增98%；H1取得香港MSO及TCSP牌照、落地数字人民币跨境电商支付解决方案，跨境支付网络进一步完善 [4] - 物流服务协同推进，依托智捷元港等物流服务，推动交易、支付、物流等贸易履约环节协同发展，全球贸易综合服务能力持续强化 [4] 可比公司估值 - 可比公司海宁皮城2026E PE为56.8倍，农产品为25.4倍，居然智家为25.7倍 [12] - 可比公司2026E/2027E/2028E PE中值分别为25.7/24.3/22.3倍 [12]

证券研究报告 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 2026-10-22 [Table_MacroStrategy] 宏观深度报告 20261020：基于宏微观的权益月度择时模型 我们对比因子打分、因子回归、事件冲击和美林时钟四类常见模型后，选 择逻辑透明、对样本依赖较小的因子打分模型。 五大维度、12 个指标： 模型从基本面（经济、货币、信用）、资金面（杠杆、期货、期权）、国际 面（利差、汇率）、估值面（ERP）和技术面五个维度选取 12 个指标，每 个指标给出+1 或-1 的信号，五个维度的权重分别为 30%、30%、20%、 10%和 10%，综合评分区间为-10 至+10 分。 指标筛选兼顾逻辑与定量： 每个入选指标既要有清晰的经济学逻辑，又要在训练集中满足胜率高于 50%、超额收益尽量高的要求；信号规则只与上月值、近 3 个月均值或历 史分位数比较，不针对单个指标优化参数，以降低过拟合风险。 固收金工 行业 [Table_Industry] 食品饮料行业跟踪周报：9-10 月食品饮料板块尤其白酒板块表现复盘 宏观策略 [Table_FixedGain] 固收点评 20261021：航亚转债：全球商用航 ...