结合公司2025 年三季报，维持盈利预测，维持"买入"评级。结合公司2025 年三季报，预计公司2025E- 2027E 归母净利润为6.72、8.18、10.26 亿元，对应PE 分别为14/11/9倍。维持密尔克卫"买入"评级。 风险提示：政策风险；安全运营风险；第三方危化品物流需求不及预期风险。 事件：密尔克卫发布2025 年三季报，2025 年前三季度，公司营收同比增长11.7%，业务规模稳健扩 张；归母净利润同比增长7%，增速有所放缓。业绩略低于预期。 25Q3 单季度利润承压，看好化工品反内卷大背景下公司业绩同比改善。前三季度累计实现收入106.7 亿 元，同比增长 11.7%，公司主营业务持续扩张。同期，归属于上市公司股东的净利润为5.25 亿元，同比 增长7.04%。其中，25Q3 单季度归母净利润同比下滑3.51%。 伴随化工品反内卷，我们认为公司化工品货代、仓储、配送、分销等业务毛利率均有改善空间。公司持 续践行出海战略，海外业务拓展有望打开公司中长期发展格局。 ...

公司概况与市场地位 - 公司成立于1990年7月19日，于1993年5月5日在深圳证券交易所上市 [1] - 公司是全球领先的港口开发、投资和运营商，核心业务为港口投资与运营 [1] - 主营业务为集装箱和散杂货物的港口装卸、仓储、运输及其它配套服务 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为127.62亿元，在行业16家公司中排名第5，高于行业平均数95.28亿元和中位数70.44亿元 [2] - 主营业务构成中，港口业务收入80.78亿元，占比95.38% [2] - 2025年三季度净利润为74.63亿元，行业排名第2，高于行业平均数24.15亿元和中位数11.4亿元 [2] - 国联民生证券预计公司2025-2027年归母净利润分别为46.07亿元、48.13亿元、50.01亿元 [5] - 浙商证券预测公司2025-2027年归母净利润将分别达到48.0亿元、50.0亿元、52.48亿元 [6] 财务健康状况 - 2025年三季度毛利率为44.95%，远高于行业平均的30.73%，较去年同期的44.73%略有提升 [3] - 2025年三季度资产负债率为35.02%，略高于行业平均的34.25%，较去年同期的35.72%有所下降 [3] 业务亮点与发展战略 - 2025年上半年集装箱吞吐量稳健增长，同比增长5.7% [5] - 海外业务收入同比大幅增长15.38%，毛利率高达58.69% [6] - 2025年2月签约收购巴西Vast原油码头，外延并购拓展业务版图 [6] - 科技创新赋能，CTOS系统实现对国外系统替代，妈湾智慧港提升运营效率 [6] 股东结构与管理层 - 公司控股股东为布罗德福国际有限公司，实际控制人为招商局集团有限公司 [4] - 总经理陆永新2024年薪酬为246万元，较2023年的223万元增加23万元 [4] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为1.95万，较上期减少6.73% [5] - 香港中央结算有限公司位居第六大流通股东，持股888.90万股，相比上期减少171.95万股 [5]

股价表现与交易情况 - 10月27日盘中股价上涨2.00%至20.87元/股，成交金额为4751.34万元，换手率为0.13%，总市值为517.94亿元 [1] - 当日主力资金净流出58.66万元，特大单买入127.55万元（占比2.68%），大单买入550.12万元（占比11.58%）同时卖出736.33万元（占比15.50%） [1] - 公司今年以来股价上涨5.75%，近5个交易日上涨2.20%，近20日上涨0.34%，近60日上涨2.10% [1] 公司基本面与财务数据 - 公司2025年1-6月实现营业收入84.68亿元，同比增长6.19%，归母净利润为26.27亿元，同比增长3.13% [2] - 主营业务收入构成为港口业务95.38%，保税物流业务3.60%，物业开发及投资1.01% [1] - A股上市后累计派现70.61亿元，近三年累计派现44.15亿元 [3] 股东结构与机构持仓 - 截至6月30日股东户数为3.09万，较上期减少14.08%，人均流通股为83400股，较上期增加22.97% [2] - 香港中央结算有限公司为第六大流通股东，持股1060.85万股，相比上期增加459.69万股 [3] 行业与业务概况 - 公司主营业务涉及集装箱和散杂货物的港口装卸、仓储、运输及其它配套服务 [1] - 所属申万行业为交通运输-航运港口-港口，概念板块包括长期破净、低市盈率、破净股、港口运输、RCEP概念等 [1]

公司基本情况 - 公司主营业务为提供高度一体化的综合港口服务，包括装卸、堆存、仓储、运输及物流服务 [2][7] - 公司是全球最大的大宗干散货公众码头运营商，秦皇岛港曾是全球最大的公众煤炭码头，唐山曹妃甸港矿石吞吐量位列全国三甲，黄骅港煤炭吞吐量位列全国第二 [2] - 公司最终控制人为河北省人民政府国有资产监督管理委员会，属于国有企业 [2] - 公司主营业务收入构成为：煤炭及相关制品服务66.61%，金属矿石及相关制品服务21.36%，其他杂货服务8.80%，集装箱服务1.50%，其他(补充)1.25%，液体货物服务0.47% [7] 市场表现与交易数据 - 10月21日，公司股价涨0.85%，成交额9573.17万元，换手率0.57%，总市值199.47亿元 [1] - 当日主力资金净流出223.06万元，所属行业主力资金净流出1.62亿元，连续3日被主力资金减仓 [4] - 近20日主力资金净流出5690.37万元 [5] - 主力持仓占比低，筹码分布非常分散，主力成交额3163.62万元，占总成交额的0.96% [5] 股权结构与重要股东 - 近一年来，公司获长城人寿保险股份有限公司举牌，举牌人持股占总股本的5.00% [3] - 截至6月30日，公司股东户数为5.09万，较上期减少2.35% [8] 财务状况与经营业绩 - 2025年1月-6月，公司实现营业收入34.51亿元，同比减少0.30% [8] - 2025年1月-6月，公司实现归母净利润9.88亿元，同比减少2.22% [8] - A股上市后累计派现35.65亿元，近三年累计派现13.35亿元 [9] 技术面分析 - 公司股票筹码平均交易成本为3.25元，近期有吸筹现象但力度不强 [6] - 目前股价靠近压力位3.59元 [6] 行业与概念板块 - 公司所属申万行业为交通运输-航运港口-港口 [7] - 公司涉及的概念板块包括港口运输、低价、RCEP概念、京津冀、国资改革等 [7]

文章核心观点 - 金融支持对秋粮收获减损至关重要 需精准滴灌至设备升级和设施建设等关键环节 以推动颗粒归仓和保障国家粮食安全 [1][2] 金融支持领域 - 金融机构宜加大对购置先进高效低损收割机的信贷支持力度 通过提供优惠利率的农机购置贷款和融资租赁等服务降低购机门槛 [2] - 金融机构需重点支持粮食烘干仓储冷链等设施的建设 支持建设一批区域性和专业化的烘干中心和现代化粮库 [2] - 金融机构宜创新服务模式 开发覆盖收获烘干仓储运输的一揽子金融解决方案 并为小农户提供代收代烘代储等一条龙服务 [2] 行业需求与挑战 - 购买高效低损联合收割机 建设现代化烘干塔和仓储设施 升级改造运输工具均需要大量资金支持 [1] - 对于小农户和新型农业经营主体而言 一次性投入巨额资金往往力不从心 [1] - 粮食收获后 晒粮和储粮是导致损失的关键环节 [2]

股权质押情况 - 珠海实友累计质押股数1000万股 占其所持股份比例5.94% [1] - 张辛聿累计质押股数915万股 占其所持股份比例100% [1] 业务收入构成 - 仓储业务占比45.82% 为最大收入来源 [1] - 装卸业务占比34.87% 为第二大收入来源 [1] - 其他业务占比15.79% 管理服务占比3.52% [1] 公司市值 - 截至发稿时公司市值为32亿元 [1]

核心观点 - GXO物流因强劲Q2业绩被列为最佳货运股之一 多家机构上调目标价并重申评级 显示对公司增长前景的强烈信心[1][2][3] 财务表现 - Q2净收入达33亿美元 同比增长16%[2] - 净利润2600万美元 同比下降32%[2] - 每股收益0.23美元 低于去年同期的0.32美元[2] 机构评级 - 富国银行将目标价从57美元上调至60美元 维持超配评级[3] - Oppenheimer将目标价从55美元上调至62美元 维持跑赢大盘评级[3] 投资价值 - 49家对冲基金在2025年第二季度持有公司股票[4] - 股价上行潜力达15.9% 对收益型投资者具有吸引力[4] 公司背景 - 全球领先合同物流公司 2021年从XPO分拆成立[5] - 总部位于格林尼治 专业从事外包供应链管理、仓储和电子商务履约服务[5]

财务数据和关键指标变化 - 公司税后净亏损减少3250万美元至1560万美元[17] - 息税前利润同比增长61%[5][19] - 第四季度实现两年来最强的季度标准化息税前利润[5][19] - 毛利润率提高4.1个百分点[5][6][18] - 毛利润绝对值增长13.4%[6][18] - 运营费用减少2700万美元[7][17] - 其中劳动力成本节约约1500万美元[18] - 运输成本占货运收入比例同比下降5.1个百分点[18] - 运营现金流增长35%至2530万美元[21] - 调整后净运营现金流为30万美元[21] 各条业务线数据和关键指标变化 - 货运和燃料业务亏损改善90%[11] - 第四季度实现正向收益[11] - 仓储业务持续面临挑战[11][12] - 特种业务表现良好[14] - 国际业务表现疲软[15] - 跨塔斯曼航运服务表现良好[16] - 除仓储外所有部门标准化收益均增长[19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 加速转型计划进入第二年[6][7] - 重点从成本削减转向价值创造[7][23][24] - 业务重新调整为三个主要方向[6] - 通过新视野路线图规划到2028财年发展路径[22] - 加强客户基础多样性以降低生产风险[10] - 退出两个过剩物业[13] - 建立新的资金合作伙伴关系[20] - 将银行融资延长至2026年8月[20] - 投资技术和数据驱动决策能力[24] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 面临持续的经济逆风和低需求环境[8][9] - 新西兰经历多年经济衰退[8] - 竞争对手活动增加和不可持续的定价策略[9] - 极端天气事件和岛屿间渡轮服务中断影响业务[9] - 客户情绪开始略有提升[10] - 预计在2026财年恢复正向标准化息税前利润[25] - 经济复苏时间和速度仍不确定[24] 其他重要信息 - 公司一名司机因医疗事件不幸去世[2] - 燃油业务从仓储部门调整至货运部门[11] - 特种业务在太平洋岛屿开展更多工作[15] - 9月改用新船采用期租模式[16] - 处理前船产生110万美元成本[16] 问答环节所有提问和回答 问题: 预计2026财年哪个月份能实现税后净利润转正 - 公司无法确定具体月份 目前处于货运和物流行业的淡季(7-8月) 之后业务将开始回升[26] 问题: 是否可能进行融资 - 公司预计将实现正向息税前利润 但将继续关注资本结构以确保有足够资本支持业务运营和增长[27] 问题: 下一年度息税前利润指导范围 - 公司不提供具体指导 确认将在2026财年恢复正向息税前利润[28] 问题: 要求说明核心货运业务业绩 - 公司以燃油业务涉及单一客户为由拒绝提供详细信息[30]

财务数据和关键指标变化 - 税后净亏损减少3250万美元至1560万美元[17] - 正常化息税前利润同比增长61%[5] - 2025年第四季度实现两年来最强季度正常化息税前利润[5] - 毛利润率提高4.1个百分点[5][18] - 毛利润绝对值增长13.4%[6][18] - 运营费用减少2700万美元[17] - 其中人力成本节约约1500万美元[18] - 运输成本占货运收入比例同比下降5.1个百分点[18] - 运营现金流增长35%至2530万美元[20] - 调整后净运营现金流为30万美元[20] 各条业务线数据和关键指标变化 - 货运和燃料业务正常化亏损改善90%[11] - 2025年第四季度货运和燃料业务转为正收益[11] - 四个业务部门中有三个实现正常化收益同比增长[8] - 仓储业务持续面临挑战[12] - 仓储行业存储成本已低于疫情前水平[13] - 特种运输业务表现良好[14] - 特种运输业务未来两年项目储备非常健康[15] - 国际业务规模较小 今年表现较为疲软[15] - 跨塔斯曼航运服务表现良好[16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 实施加速转型计划已一年[6] - 转型计划三大重点：业务重新校准、驱动盈利收入增长、确保资产负债表韧性[6] - 已剥离过剩或老旧资产[7] - 优化网络规模[7] - 保留关键客户[7] - 退出两处过剩物业[13] - 加强客户伙伴关系和服务卓越性[14] - 战略扩展客户基础多样性[9] - 建立新的资金合作伙伴关系[19] - 银行融资期限延长至2026年8月[20] - 四年新视野路线图明确到2028财年的发展路径[21] - 重点成为新西兰首选物流提供商[21] - 从成本削减转向价值创造[22] - 继续投资人员和技术能力[23] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 新西兰经历多年经济衰退[8] - 持续的经济逆风、低商业和消费者信心、生活成本压力抑制需求[8] - 需求下降导致竞争对手活动增加[9] - 一些市场参与者采取激进且不可持续的定价策略[9] - 跨岛渡轮服务中断和极端天气事件进一步影响业务[9] - 与合作伙伴交流显示情绪开始略有提升[9] - 经济复苏时间和速度仍不确定[23] - 预计2026财年将恢复正正常化息税前利润[24] - 市场活动和客户需求提升将推动收益增长[24] 其他重要信息 - 公司一名司机在两週前的事故中不幸丧生[2] - 公司拥有广泛的全国性网络[3] - 提供端到端供应链解决方案[4] - 转型计划还剩一年[7] - 燃料业务与Z能源建立长期合作伙伴关系[11] - 仓储行业进入门槛低[12] - 疫情期间行业产能大幅扩张[12] - 客户回归准时制模式导致供应过剩[12] - 特种运输业务专注于基础设施项目[14] - 风电项目等能源发电项目正在增加[15] - 在太平洋岛屿开展更多业务[15] - 国际业务包含110万美元旧船处置成本[16] 问答环节所有提问和回答 问题: 2026财年是否会有月份实现税后净利润为正[25] - 无法确定具体月份 目前处于货运和物流行业淡季(7-8月) 之后业务将逐步回升[25] 问题: 鉴于公司权益侵蚀且税后净利润不确定为正 是否可能进行融资[26] - 预计将实现正息税前利润 但继续关注资本结构以确保有足够资本支持业务运营和增长[27] 问题: 未来一年的息税前利润指引范围[28] - 目前不提供具体指引 经济仍存在不确定性 但确认2026财年将恢复正息税前利润[28] 问题: 要求提供燃料业务调整后核心货运收入和利润率数据[29] - 由于燃料业务仅涉及单一客户 无法分享相关数据[30]

上市计划 - 公司计划于纳斯达克上市 成为今年第6家美股上市的浙江企业 [1] - 发行价格区间为每股4至5美元 发行规模160万股 最高募资额800万美元 [1] 资金用途 - 募集资金将用于东南亚物流业务发展 设备更新升级 运营效率提升 [4] - 部分资金将用于潜在收购并购 营运资金及其他一般公司用途 [4] 财务表现 - 截至2025年3月31日的十二个月营收4004万美元 较上年4044万美元略有下降 [4] - 同期净利润178万美元 较上年108万美元增长64.8% [4] 业务概况 - 公司总部位于杭州 主营业务涵盖境内外运输 仓储 城市配送 国际货代服务 [4] - 公司正式名称为浙江东源全球（天成智联） [1]