投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 核心财务表现 - 2025年前三季度营业总收入为905.64亿元，同比增长1.71% [2][4] - 2025年前三季度归母净利润为104.26亿元，同比下降4.07% [2][4] - 2025年前三季度扣非净利润为101.03亿元，同比增长18.73% [2][4] - 2025年第三季度营业总收入为286.31亿元，同比下降1.7% [2][4] - 2025年第三季度归母净利润为32.26亿元，同比下降3.35% [2][4] - 2025年第三季度扣非净利润为30.86亿元，同比下降3.08% [2][4] 分产品业务表现 - 液体乳收入549.39亿元，同比下降4.49%，其中第三季度下降8.83% [5] - 奶粉及奶制品收入242.61亿元，同比增长13.74%，其中第三季度增长12.65% [5] - 冷饮产品收入94.28亿元，同比增长13%，其中第三季度增长17.35% [5] - 其他产品收入9.76亿元，同比增长65.12%，其中第三季度大幅增长219.35% [5] 分渠道表现 - 经销渠道收入864.52亿元，同比增长1.29%，但第三季度下降2.88% [5] - 直营渠道收入31.53亿元，同比增长29.44%，其中第三季度大幅增长55.87% [5] 盈利能力分析 - 2025年前三季度归母净利率同比下降0.69个百分点至11.51% [6] - 2025年前三季度毛利率同比提升0.45个百分点至35.48% [6] - 2025年前三季度期间费用率同比下降1.04个百分点至21.97%，其中销售费用率下降0.99个百分点 [6] - 2025年第三季度毛利率同比下降1.13个百分点至33.92% [6] - 2025年第三季度期间费用率同比下降0.34个百分点至21.99% [6] 资本开支与股东回报 - 公司资本开支呈趋势性减少，2024年度为39.78亿元，2023年度为69.56亿元 [7] - 2025年前三季度资本开支进一步降至22.23亿元，低于2024年同期的29.5亿元 [7] - 公司拟进行中期派息30.36亿元，占前三季度归母净利润的29.12% [7] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年每股收益为1.80元，对应市盈率15倍 [7] - 预计公司2026年每股收益为1.95元，对应市盈率14倍 [7]

投资评级 - 报告对伊利股份的投资评级为“推荐”，并予以“维持” [3][5] 核心观点 - 报告认为伊利股份多元业务具备韧性，并发布了中期分红 [1] - 公司行业领先地位稳固，长期有望穿越周期，中短期有望实现收入端修复 [5] - 预计2025-2027年归母净利润将实现持续增长，市盈率呈现下降趋势，投资价值凸显 [2][5] 主要财务指标预测 - **营业收入**：预计从2024年的1157.80亿元增长至2027年的1277.31亿元，2025-2027年增长率分别为2.15%、4.00%、3.85% [2] - **归母净利润**：预计从2024年的84.53亿元显著增长至2027年的129.30亿元，2025年预计同比大幅增长32.50%，随后两年增速分别为7.84%和7.05% [2] - **盈利能力**：毛利率预计从2024年的33.88%稳步提升至2027年的34.24%；摊薄每股收益从1.34元提升至2.04元 [2] - **估值水平**：市盈率从2024年的20.26倍下降至2027年的13.24倍 [2] 2025年三季度业绩表现 - **整体业绩**：2025年前三季度实现营收905.6亿元，同比增长1.7%；归母净利润104.3亿元，同比小幅下降4.1%；但扣非归母净利润101.0亿元，同比增长18.7% [5] - **单季度表现**：第三季度营收286.3亿元，同比下降1.7%；归母净利润32.3亿元，同比下降3.3% [5] - **分红方案**：公司进行中期分红，A股每股派发现金红利0.48元 [5] 分业务与渠道表现 - **产品收入**：第三季度液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品收入分别同比变化-8.8%/+12.6%/+17.4%，奶粉与冷饮业务延续高增长 [5] - **渠道表现**：第三季度经销渠道收入同比下滑2.9%，直营渠道收入同比大幅增长55.9%；经销商数量为17,779个，环比减少1.8% [5] - **区域表现**：第三季度华北地区收入同比增长3.1%，其他地区增长12.8%，而华南、华东地区收入有所下滑 [5] 盈利能力分析 - **利润率**：第三季度归母净利率为11.3%，同比微降0.2个百分点 [5] - **费用与成本**：第三季度毛利率为33.8%，同比下降1.1个百分点；销售费用率为18.3%，同比下降0.7个百分点，显示费投效率较高；管理费用率为4.0%，同比上升0.4个百分点 [5] - **资产减值**：第三季度资产减值损失同比收窄1.56亿元 [5] 行业展望与公司战略 - **行业趋势**：上游原奶持续出清，供需关系逐步改善；液奶行业有升级空间，奶粉行业向龙头集中，高附加值的深加工产品成为增量方向 [5] - **公司战略**：伊利股份作为领军企业，将持续通过产品创新、渠道和场景拓展引领行业增长，并积极探索海外市场与新业务曲线 [5]

行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“强于大市” [1] 核心观点 - 报告核心观点为“茅台降速纾压，白酒加速出清”，指出白酒行业正处于业绩快速出清通道，行业底部愈发清晰 [1][4] - 食品饮料行业当前估值位于近15年20%分位数，处于估值低位，悲观预期充分 [13] - 头部酒企带动提高分红比例，股息率提升，筹码结构优化，具备配置吸引力 [4] 周度市场表现 - 本周（10月27日-10月31日）食品饮料行业指数下跌0.23%，表现弱于上证指数（上涨0.11%），在31个申万一级行业中排名第25 [3] - 子板块表现分化：预加工食品（上涨3.78%）、零食（上涨2.66%）、烘焙食品（上涨1.50%）领涨；软饮料（下跌4.65%）、其他酒类（下跌2.88%）、调味发酵品（下跌0.42%）领跌 [3] - 个股方面，日辰股份（上涨17.79%）、有友食品（上涨10.47%）、盐津铺子（上涨7.72%）涨幅居前；*ST春天（下跌7.92%）、麦趣尔（下跌7.13%）、东鹏饮料（下跌6.89%）跌幅居前 [3] 白酒行业分析 - 贵州茅台25年第三季度实现营收390.64亿元，同比增长0.56%，归母净利润192.24亿元，同比增长0.48% [3] - 分产品看，茅台酒营收349.24亿元，同比增长7.26%；系列酒营收41.22亿元，同比下降34.00% [3] - 分渠道看，批发代理收入同比增长14.39%；直销收入同比下降14.87%，其中i茅台平台收入同比下降57.24% [3] - 贵州茅台25年第三季度毛利率为91.44%，同比上升0.21个百分点；净利率为49.21%，同比基本持平 [3] - 贵州茅台25年第三季度合同负债为77.49亿元，环比增加22.42亿元，考虑此因素后第三季度营收同比增加6.51% [3] 乳品行业分析 - 伊利股份25年第三季度实现营收285.64亿元，同比下降1.63%，归母净利润32.26亿元，同比下降3.35% [3] - 分品类看，液态乳营收188.14亿元，同比下降8.83%；奶粉及奶制品营收76.83亿元，同比增长12.65%；冷饮产品营收11.99亿元，同比增长17.35% [3] - 伊利股份25年第三季度毛利率为33.92%，同比下降1.13个百分点；净利率为11.27%，同比下降0.19个百分点 [3] - 伊利股份首次派发中期分红，每股拟派0.48元（含税），分红比例达29.12% [3] 美妆行业分析 - 丸美生物25年第三季度单季度实现营收6.86亿元，同比增长14.28%，归母净利润0.69亿元，同比增长11.59% [3] - 分品牌看，25年前三季度主品牌丸美营收同比增长33.93%，营收占比达72.47%；恋火品牌营收同比增长8.21% [3] - 分产品看，25年第三季度眼部/护肤/洁肤/美容品类营收同比分别增长57.03%/27.25%/15.06%/7.90% [3] - 丸美生物25年第三季度单季度毛利率为75.72%，同比提升1.20个百分点；净利率为10.49%，同比上升0.25个百分点 [3][4] - 25年前三季度线上渠道营收21.49亿元，同比增长30.81%，其中抖音自播在第三季度实现翻倍增长 [3] 投资建议 - 白酒行业：长期关注业绩确定性强的优质头部公司，如贵州茅台、山西汾酒；短期关注前期报表出清较多、积极改革的舍得酒业 [4] - 大众品行业：聚焦高景气的成长主线，建议关注增长态势较好的万辰集团、东鹏饮料 [4]

经济与行业动态 - 国家移民管理局推出10项创新举措以支持扩大开放和服务高质量发展，包括扩大往来港澳人才签注试点、实施大陆居民赴台探亲签注“全国通办”等 [1] - 财政部、税务总局公告明确通过上海黄金交易所、上海期货交易所交易标准黄金免征增值税 [1] - 中国人民银行宣布将恢复公开市场国债买卖操作，体现货币政策调控向“结构化管理”转型 [1] - 上市券商2025年前三季度融出资金规模较去年同期增长七成，利息净收入同比增长五成，信用业务成为重要业绩引擎 [1] - 五部门联合印发通知完善免税店政策，自2025年11月1日起从优化退免税管理、支持国产品销售、扩大经营品类等方面发力 [1] - 2025年10月多家车企销量表现强劲，零跑汽车、小鹏汽车、蔚来汽车、小米汽车月交付均超过4万辆，新能源汽车全年销量有望超过1600万辆 [1][5] - 2025年前三季度规模以上电子信息制造业增加值同比增长10.9%，增速高于同期工业和高技术制造业，集成电路产量同比增长8.6% [5] - 中国上市公司协会报告显示，2025年三季报上市公司整体业绩持续改善，科创引领作用凸显 [5] - 基金基准新规设定过渡期，近75%基金或需调整基准，新基准更侧重投资策略和风格清晰化 [5] 重点公司动态 - 赛力斯H股发行价定为每股131.5港元，预计2025年11月5日在香港联交所主板上市 [6] - 万科与主要股东深圳地铁集团订立贷款框架协议，后者同意提供本金总额最多为人民币220亿元的贷款 [6] - 维信诺正在筹划向特定对象发行A股股票，可能导致公司控制权发生变更 [6] - 涛涛车业已向香港联交所递交H股上市申请 [6] - 长城科技实际控制人正在筹划股份协议转让事宜，可能导致公司控制权发生变更 [7] 涪陵榨菜 (002507.SZ) 研究报告摘要 - 公司2025年前三季度营收20亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.7亿元，同比增长0.3% [8] - 2025年第三季度营收6.86亿元，同比增长4.48%，连续两个季度收入增速转正 [8] - 公司“榨菜+”战略取得突破，萝卜、海带、肉菜结合三大品类销售额均突破千万元，新推老重庆杂酱与肉末豇豆线上成交额合计近1500万元 [8] - 2025年第三季度毛利率为52.9%，同比下降3.23个百分点，主要因成本红利消退及促销增加 [9] - 2025年第三季度销售费用率为18.08%，同比上升0.84个百分点 [9] - 公司积极切入餐饮渠道，三季度餐饮板块销售额近1亿元，同比增长近40% [9] - 公司设立大客户群营业部，实现与山姆、盒马等大型商超直营合作，抖音等新兴电商平台成为新品推广核心阵地 [9] - 公司终止收购味滋美，未来不排除收购其他调味品公司可能 [9] - 预期2025年公司实现营业收入增长2.98%，归母净利润增长2.69%，EPS为0.71元，给予“强烈推荐”评级 [10] 中矿资源 (002738.SZ) 研究报告摘要 - 公司2025年前三季度营业收入48.18亿元，同比增长34.99%，归母净利润2.04亿元，同比下降62.58% [10] - 2025年第三季度营业收入15.51亿元，同比增长35.19%，归母净利润1.15亿元，同比增长58.18% [11] - 报告期内公司生产锂盐3.14万吨，销售锂盐3.05万吨 [12] - 2025年第三季度锂盐销量1.26万吨，同比增长13.37%，较上半年季度均值上涨40.78%，产销率升至158% [12] - 受益于锂行业“反内卷”政策，2025年第三季度碳酸锂季度均价环比上涨13% [12] - 公司计划于2025年底建成7.1万吨锂盐产能，较当前在产产能提升73% [12] - 公司铯铷板块前三季度营收超9亿元，毛利超6亿元，毛利率约为66.67% [13] - 公司计划于2025年底建成1500吨铯铷盐产能，较2024年增加50% [13] - 公司在赞比亚的铜矿建设进度正常推进，预计2026年建成阴极铜产能6万吨 [14] - 公司纳米比亚多金属项目一期锗产能预计于2025年底建成，设计产能为锗锭33吨/年 [14] - 2025年第三季度销售期间费用率降至11.33%，同比优化7.1个百分点 [15] - 2025年第三季度销售毛利率为23.24%，同比提升0.78个百分点，销售净利率为6.88%，同比提升0.74个百分点 [15] - 预计公司2025年归母净利润5.61亿元，EPS为0.78元，维持“推荐”评级 [16] 邮储银行 (601658.SH) 研究报告摘要 - 2025年前三季度实现营业收入2650.8亿元，同比增长1.8%，归母净利润765.65亿元，同比增长1.0% [17] - 净利息收入同比下滑2.1%，非息收入同比增长20.2%，手续费净收入同比增长11.5% [18] - 9月末总资产同比增长11.1%，贷款同比增长10.0%，对公贷款同比增长19.9%，零售贷款同比增长2.9% [19] - 前三季度净息差为1.68%，同比下降21个基点，负债成本率环比下降3个基点 [19] - 9月末不良贷款率0.94%，环比上升2个基点，拨备覆盖率240.2% [20] - 公司依托“自营+代理”运营模式，零售战略定力强，对公业务与资金资管增长较快 [21] - 预计2025年归母净利润增速为1.5%，对应BVPS为7.59元/股，维持“强烈推荐”评级 [21] 常熟银行 (601128.SH) 研究报告摘要 - 2025年前三季度营收90.5亿元，同比增长8.2%，归母净利润33.6亿元，同比增长12.8% [22] - 净利息收入同比增长2.4%，非息收入同比增长35.3% [23] - 9月末总资产同比增长10.9%，贷款同比增长7.1%，零售贷款单季度增量呈逐季上升趋势 [24] - 前三季度净息差2.57%，同比下降18个基点，但第三季度单季度净息差环比提升7个基点 [24] - 9月末不良贷款率0.76%，环比持平，拨备覆盖率463% [25] - 预计2025-2027年归母净利润年均增速超12%，维持“强烈推荐”评级 [25] 兰剑智能 (688557.SH) 研究报告摘要 - 2025年第三季度营业收入5.08亿元，同比增长62.62%，净利润5238.71万元，同比增长97.12% [26] - 2025年前三季度营业收入11.31亿元，同比增长35.68%，净利润9374.97万元，同比增长47.54% [26] - 销售毛利率24.62%，同比下降4.03个百分点，但第三季度销售净利率10.32%，同比提升1.81个百分点 [27] - 公司与山东大学共同成立“物流具身智能机器人研究院”，布局具身智能技术 [28] - 公司与SGS达成战略合作，以加速智能物流机器人产品的国际认证和全球化布局 [28] - 预计公司2025年归母净利润1.62亿元，EPS为1.58元，维持“强烈推荐”评级 [29] 金诚信 (603979.SH) 研究报告摘要 - 2025年前三季度营业收入99.33亿元，同比增长42.50%，归母净利润17.53亿元，同比增长60.37% [31] - 矿山服务业务前三季度营业收入52.64亿元，同比增长7.92%，毛利率22.72% [32] - 矿山资源开发业务前三季度营业收入45.67亿元，同比增长131.26%，毛利率48.94% [33] - 报告期内铜金属累计产量6.41万吨，同比增长100.63% [33] - 2025年第三季度销售毛利率34.75%，同比提升2.23个百分点，销售净利率17.41%，同比提升1.67个百分点 [35] - 销售期间费用率降至6.89%，同比优化2.39个百分点 [35] - 预计公司2025年归母净利润23.36亿元，EPS为3.75元，维持“推荐”评级 [36] 伊利股份 (600887.SH) 研究报告摘要 - 2025年前三季度营业收入903.41亿元，同比增长1.81%，归母净利润104.26亿元，同比下降4.07% [36] - 第三季度液体乳收入同比下滑8.83%，奶粉及奶制品收入同比增长12.65%，冷饮产品收入同比增长17.35% [37] - 前三季度毛利率35.32%，同比提升0.52个百分点，但第三季度毛利率33.76%，同比下降1.09个百分点 [38] - 前三季度销售费用率18.28%，同比下降0.98个百分点 [38] - 预计公司2025年归母净利润114.33亿元，EPS为1.80元，维持“推荐”评级 [38] 东兴证券金股推荐 - 东兴证券研究所2025年10月29日推荐的金股包括：北京利尔、美格智能、金银河、圆通速递、伊利股份、中国神华、邮储银行、浙江仙通、派克新材、金山办公、沪硅产业、精智达 [3]

策略观点 - 牛市进入第二阶段，从“科技牛”向“财富牛”过渡，当前是做多顺周期的最佳窗口 [1][6] - 提出五个做多顺周期的理由：顺周期是“时间的朋友”（股价落后于基本面改善）[6]；“十五五”规划潜在要求GDP实际增长4.1%以上 [7]；跨境资本回流将反哺内需 [8]；公募新规推动持仓从TMT向顺周期“再平衡” [9]；增量资金流入放缓，市场进入博弈深水区 [10] - 配置建议沿“有新高”思路：有色金属（金/银/铜）、新消费（零食/宠物/美护/旅游出行）、高端制造（新能源/化工/医疗器械/工程机械/国产算力链）[10] A股盈利状况 - A股剔除金融25Q3累计收入同比增速0.35%（25Q2为-0.57%），累计利润同比增速1.64%（25Q2为0.62%）[2][13] - 创业板和科创板25Q3累计利润同比增速分别为17.11%和-5.03%（25Q2为9.20%和-26.25%）[2][13] - 预计26年A股剔除金融利润同比增速11%，市场将从估值驱动转向盈利驱动，进入牛市第二阶段 [14] - 25Q3制造/TMT/金融利润同比增速改善明显，可选消费利润增速持平，必需消费利润增速转负 [18] 行业资本开支与现金流 - TMT行业25Q3购建资产支付现金同比增速2.5%（25Q2为4.8%），自由现金流同比减少928亿元，CAPEX扩张侵蚀现金流 [15] - 通信设备/半导体行业CAPEX扩张且自由现金流改善，处于供需共振高景气阶段 [15] - 材料与制造业CAPEX保持收缩，自由现金流明显改善，三季度同比分别改善1100亿元和1732亿元 [16] - 新能源（光伏/风电/电网设备）、化工（塑料/橡胶/玻纤/化学纤维）、装备制造（航海/航空装备/工程机械）等细分行业CAPEX收缩修复现金流 [16] 宏观数据 - 10月制造业PMI回落0.8个百分点至49%，生产指数回落2.2个百分点，受关税威胁和假期因素扰动 [4][23] - 10月制造业PMI原材料购进价格回落0.7个百分点至52.5%，出厂价格指数回落至47.5%，预计PPI下跌接近尾声 [4][24] - 非制造业PMI总体平稳，服务业PMI回升0.1个百分点至50.2%，建筑业PMI回落0.2个百分点至49.1% [24] - 5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放，支持项目总投资约7万亿元，重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施等领域 [25] 债券市场 - 25年9月债券托管量环比少增，中债登和上清所托管量合计175.5万亿元，较8月增0.9万亿元（环比减0.6万亿元）[27] - 商业银行9月增持利率债5654亿元（8月增持12979亿元），广义基金增持利率债504亿元（8月增持1207亿元）[29] - 25年9月银行间杠杆率小幅升至107.2% [30] - 9月商业银行增持7211亿元国债，与7284亿元的国债净融资额接近 [31] 计算机行业 - 2025年前三季度计算机行业总营收8329.43亿元，同比增长10.50%；归母净利润102.91亿元，同比增长47.77%；扣非归母净利润29.35亿元，同比增长535.39% [19] - 整体法下毛利率20.73%（同比-2.26pct），中位数毛利率47.34%（同比+7.45pct）；三费合计费用率19.64%（同比-2.08pct）[20] - 应收账款占营收比例37.75%（同比-4.02pct），经营活动现金流量净额-341.36亿元，同比收窄22.72% [21] - 大市值公司营收增速18.45%，扣非归母净利润同比+20.69%至78.94亿元；智驾板块业绩亮眼，AI应用板块营收稳健增长 [21] 重点公司业绩 - **华大九天**：25年前三季度营收8.05亿元（同比+8.2%），归母净利润906万元（同比-84.5%）；Q3单季营收3.03亿元（同比+1.2%），研发费用率69.2% [46][47] - **九洲药业**：25年前三季度营收41.60亿元（同比+4.92%），归母净利润7.48亿元（同比+18.51%）；毛利率37.55%（同比+2.8pcts），CDMO业务毛利率约40% [50] - **新乳业**：25Q1-3营收84.34亿元（同比+3.49%），归母净利润6.23亿元（同比+31.48%）；毛利率29.47%（同比+0.4pct），净利率7.39%（同比+1.6pcts）[53] - **伊利股份**：25Q1-3营收905.64亿元（同比+1.71%），归母净利润104.26亿元（同比-4.07%）；Q3液体乳营收同比-8.83%，奶粉及奶制品营收同比+12.65% [61][62] - **格力电器**：25Q1-3营收1371.8亿元（同比-6.5%），归母净利润214.6亿元（同比-2.3%）；Q3营收同比-15.1%，宣布中期分红55.9亿元 [83][84] - **海尔智家**：25Q1-3营收2340.5亿元（同比+10.0%），归母净利润173.7亿元（同比+14.7%）；内销Q3同比+10.8%，卡萨帝品牌Q1-Q3增长18% [86][87] - **华宝新能**：25Q1-Q3营收29.42亿元（同比+37.95%），归母净利润1.43亿元（同比-10.62%）；欧洲市场同比增长132.30%，家庭应急绿电解决方案营收突破2亿元 [90][91]

投资评级 - 报告对伊利股份维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 公司2025年第三季度营收同比下降1.70%至286.31亿元，归母净利润同比下降3.35%至32.26亿元，收入利润表现符合市场预期 [1] - 公司宣布中期分红30.36亿元，占2025年前三季度归母净利润的29.12% [1] - 液体乳需求短期承压，但公司优先保障渠道健康，奶粉及奶制品、冷饮等品类延续较好增长势头 [3] - 预计公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为1.75元、1.91元、2.05元 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司营收同比增长1.71%至905.64亿元，归母净利润同比下降4.07%至104.26亿元，扣非归母净利润同比增长18.73%至101.03亿元 [1] - 2025年单第三季度，公司扣非归母净利润同比下降3.08%至30.86亿元 [1] - 单第三季度公司毛利率同比下降1.09个百分点至33.76% [3] - 单第三季度公司销售费用率同比下降0.73个百分点至18.23%，管理费用率同比上升0.44个百分点至3.98% [3] - 单第三季度公司净利率为11.27%，同比小幅下降0.19个百分点，在去年高基数背景下实属不易 [3] 分产品与地区表现 - 2025年第三季度，液体乳营收188.14亿元，同比下降8.83%；奶粉及奶制品营收76.83亿元，同比增长12.65%；冷饮产品营收11.99亿元，同比增长17.35%；其他产品营收5.90亿元，同比大幅增长219.35% [2] - 液体乳营收下滑主要因需求承压，公司未向经销商压货以保障渠道健康和经营质量 [2] - 分地区看，第三季度华北地区营收81.63亿元，同比增长3.07%；华南地区营收68.86亿元，同比下降8.69%；华中地区营收53.31亿元，同比下降0.89%；华东地区营收42.76亿元，同比下降7.14%；其他地区营收36.31亿元，同比增长12.77% [2] - 截至三季度末，公司华北/华南/华中/华东/其他地区经销商数量分别为4828家、5527家、3597家、2866家、961家，较上年同期分别净增加356家、602家，净减少33家，净增加87家，净减少482家 [2] 财务预测与估值 - 预测公司2025年至2027年营业总收入分别为1155.82亿元、1177.16亿元、1203.10亿元，增长率分别为0.2%、1.8%、2.2% [5] - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为110.42亿元、121.04亿元、129.42亿元，增长率分别为30.6%、9.6%、6.9% [5] - 预测公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为1.75元、1.91元、2.05元 [5] - 对应2025年至2027年预测市盈率（P/E）分别为15.7倍、14.3倍、13.4倍；市净率（P/B）分别为3.0倍、2.9倍、2.7倍 [5] - 预测公司2025年销售净利率为9.5%，2026年提升至10.2%，2027年进一步提升至10.7% [11] - 预测公司2025年净资产收益率（ROE）为20.1%，2026年、2027年分别升至20.7%、20.9% [11]

公司业绩概览 - 前三季度营业总收入905.64亿元，同比增长1.71% [1] - 扣非归母净利润首次超过百亿，达到101.03亿元，同比增长18.73% [1] 分业务板块表现 - 液体乳业务营收549.39亿元，同比下降4.49% [3] - 奶粉及奶制品业务营收242.61亿元，同比增长13.74% [5] - 冷饮产品营收94.28亿元，同比增长12.99% [5] 行业竞争与公司策略 - 乳制品行业处于周期性供过于求的调整阶段，商超酸奶、鲜奶打折常态化，面临“量价齐跌”局面 [3] - 公司竞争策略转向从消费者需求出发，而非单纯降价 [3] - 公司对下游经销商给予费用支持，并为零食折扣、山姆会员店等新兴渠道开发不同产品以应对竞争 [3] 新兴渠道与非乳业务发展 - 新兴渠道目前整体已实现盈利，但各渠道利润结构不同 [3] - 公司对非乳板块（如矿泉水、茶饮）的探索是长期规划，希望五年后能有一两款产品达到一定规模 [5] 具体业务举措与成效 - 液体乳业务市场需求未见明显改善，公司已主动调整发货和库存，业务压力最大的阶段已过去 [3] - 公司于4月启动16亿生育补贴计划，加码婴幼儿奶粉市场 [5] - 截至第三季度，生育补贴计划已吸引超80万名消费者参与申领，会员数量同比提升20%，并带动金领冠配方奶粉市场份额同比提升1.1个百分点 [5]

投资评级 - 报告对伊利股份维持"买入"评级 [3] 核心观点 - 公司业务多元，整体趋势向好，作为头部乳企中长期优势明晰 [1][3] - 公司经前期渠道调整，液奶渠道健康，其他品类有望延续良好增长势头，整体盈利能力有望增强 [1][2] 财务业绩总结 (2025年三季报) - **营业收入**：2025年前三季度实现营业收入905.64亿元，同比增长1.71%；其中第三季度单季收入286.31亿元，同比下降1.70% [1] - **归母净利润**：2025年前三季度为104.26亿元，同比下降4.07%；第三季度单季为32.26亿元，同比下降3.35% [1] - **扣非归母净利润**：2025年前三季度为101.03亿元，同比增长18.73%；第三季度单季为30.86亿元，同比下降3.08% [1] 分业务表现 (2025年第三季度) - **液体乳**：实现收入188.14亿元，同比下降8.83%；主要因公司为应对终端动销偏弱，在双节期间采取更理性的备货策略，主动减少经销商库存以提升其盈利能力；产品终端价格和新鲜度表现持续向好 [1] - **奶粉及奶制品**：实现收入76.83亿元，同比增长12.65%；婴配粉延续增长态势，成人营养粉高端功能产品表现良好，奶酪业务B端拓展保持较快增长 [1] - **冷饮产品**：实现收入11.99亿元，同比增长17.35%；渠道调整和产品推新后表现良好，市场地位稳固 [1] 盈利能力分析 - **毛利率**：2025年前三季度/第三季度毛利率分别为35.48%/33.92%，第三季度同比下降1.13个百分点，环比下降0.45个百分点，部分受对经销商支持政策影响 [2] - **费用率**：2025年第三季度销售费用率为18.23%，同比下降0.73个百分点，环比下降1.64个百分点，反映费用使用效率提升；管理费用率为3.98%，同比上升0.44个百分点 [2] - **净利率**：2025年前三季度/第三季度归母净利率分别为11.51%/11.27%，第三季度同比微降0.19个百分点，但环比显著提升3.22个百分点；扣非归母净利率分别为11.16%/10.78% [2] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：基本维持2025-2027年归母净利润预测，对应每股收益（EPS）分别为1.80元、1.94元、2.10元 [3] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为15倍、14倍、13倍 [3] - **预测财务指标**：预计营业收入增长率2025-2027年分别为1.77%、4.16%、4.41%；归母净利润增长率预计分别为34.81%、7.69%、8.02% [4] - **盈利能力展望**：预测毛利率从2024年的34.1%稳步提升至2027年的35.2%；摊薄净资产收益率（ROE）预计从2024年的15.89%回升至2027年的19.99% [12]

投资评级与目标 - 报告对伊利股份的投资评级为“强推”，并维持该评级 [2] - 报告给出的目标价为36元 [2] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收903.41亿元，同比增长1.81% [2] - 2025年前三季度归母净利润为104.26亿元，同比下降4.07% [2] - 2025年前三季度扣非归母净利润为101.03亿元，同比增长18.73% [2] - 2025年单三季度实现营收285.64亿元，同比下降1.63% [2] - 2025年单三季度归母净利润为32.26亿元，同比下降3.35% [2] - 2025年单三季度扣非归母净利润为30.86亿元，同比下降3.08% [2] - 公司拟派发中期分红，A股每股派发现金红利0.48元，合计派发30.36亿元，对应前三季度分红率为29.12% [2] 分业务表现 - 2025年第三季度液体乳营收188.1亿元，同比下降8.8% [6] - 2025年第三季度奶粉及奶制品营收76.8亿元，同比增长12.6% [6] - 2025年第三季度冷饮产品营收12.0亿元，同比增长17.4% [6] - 2025年第三季度其他业务营收5.9亿元，同比增长219% [6] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率为33.76%，同比下降1.09个百分点 [6] - 2025年第三季度销售费用率为18.27%，同比下降0.75个百分点 [6] - 2025年第三季度管理/研发/财务费用率分别为3.99%/0.87%/-1.08%，同比变化+0.44/+0.13/-0.17个百分点 [6] - 2025年第三季度资产减值损失占收入的比重同比下降0.53个百分点 [6] - 2025年第三季度净利率为11.15%，同比下降0.3个百分点 [6] - 报告预计公司全年9%的净利率目标超额达成无虞 [6] 财务预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业总收入分别为1177.11亿元、1213.29亿元、1255.37亿元，同比增速为1.7%、3.1%、3.5% [2] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为113.94亿元、122.92亿元、133.02亿元，同比增速为34.8%、7.9%、8.2% [2] - 预测公司2025-2027年每股盈利分别为1.80元、1.94元、2.10元 [2] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为15倍、14倍、13倍 [2] - 报告上调公司2025-2027年业绩预测至113.9亿元、122.9亿元、133.0亿元 [6] 资本开支与股东回报 - 2024年公司以10亿元金额进行回购 [6] - 公司首次发布中期分红，未来将以70%的分红率为底线 [6] - 以分红率70%的底线保守测算，当前2025年股息率达4.6% [6] - 2024年起公司资本开支已明显回落，现金流状况稳步改善 [6] 行业与公司展望 - 在液奶终端需求持续疲软背景下，公司通过推出高性价比产品消化过剩奶源，坚守市场份额 [6] - 公司奶粉、冷饮业务发力，对营收及盈利能力形成有力支撑，平台型企业的经营韧劲凸显 [6] - 渠道库存健康，上游存栏稳步去化，前期大额减值基本计提到位 [6]

业绩总结 - 2025年7 - 9月主营业务收入282.86亿元，1 - 9月为896.05亿元[2][5][6] - 2025年7 - 9月经销收入270.94亿元，1 - 9月为864.52亿元[2] - 2025年7 - 9月直营收入11.92亿元，1 - 9月为31.53亿元[2] 业务收入 - 2025年7 - 9月液体乳收入188.14亿元，1 - 9月为549.39亿元[5] - 2025年7 - 9月奶粉及奶制品收入76.83亿元，1 - 9月为242.61亿元[5] - 2025年7 - 9月冷饮产品收入11.99亿元，1 - 9月为94.28亿元[5] 地区收入 - 2025年7 - 9月华北地区收入81.63亿元，1 - 9月为253.03亿元[4] - 2025年7 - 9月华南地区收入68.86亿元，1 - 9月为219.65亿元[4] 用户数据 - 报告期末经销商总数17779个，较上年同期增加530个[7] - 华北地区报告期末经销商4828个，较上年同期增加356个[7]