涉及的行业与公司 * 行业：互联网平台、在线视频、游戏、广告 * 公司：哔哩哔哩（B站）[1] 核心观点与论据 **财务表现与盈利预期** * 公司于2024年第三季度实现历史上首次单季度扭亏为盈[5] * 2025年前三季度无论营收还是净利润均表现亮眼[5] * 预计2026年调整后的净利润约为**33-34亿元**，对应估值约**27-28倍**[13] * 预计从2025年起进入利润加速释放期，其利润增速和潜在空间在互联网平台中最具成长性[2][3] * 如果广告和游戏业务逻辑得到验证，三年内有望成为**百亿级别利润体量**的平台型互联网公司，并成长为市值**两三千亿规模**的平台[13] * 自2023年以来，公司现金流显著改善[5] **业务结构与增长驱动力** * 核心变现主要来自广告、增值服务、游戏和IP衍生品，其中增值业务、广告和游戏是核心驱动力[2][5] * **广告业务**：自2022年以来整体增长保持较高增速，在主流平台中位居前列[5]；2024年广告营收为**82亿元**，而小红书达到**200亿元**，增长潜力巨大[12]；用户日均使用时长是小红书的两倍，但广告营收远低于小红书[4]；与快手相比，无论是广告加载率还是eCPM都有显著折价，提升空间很大[12] * **游戏业务**：以二次元游戏为主，在国内市场占比不到**10%**[11]；2024年游戏营收在上市公司中排名大约第十位[4][11]；已证明拓展二次元之外品类的潜力，例如2024年上线并大获成功的《三谋》[5] * **AI技术影响**：AI对平台流量和广告变现有正向影响，不会冲击其内容生态，反而会促进商业化[2][3]；AI能够更好地理解用户兴趣，提高个性化广告展示效果，从而加速释放广告营收潜力[12]；公司将在AI应用落地过程中受益最大[12] **成本控制与运营效率** * 在内容成本控制方面优于爱奇艺等长视频平台，内容成本绝对值及占收入比重体现出巨大差异[2][6] * 与快手相比，公司在费用绝对值及销售收入占比上显著低于快手，反映出其PUGV（专业用户生成视频）内容形态对于费用降低及用户留存提升的重要作用[2][6] * 员工人均收入贡献自2020年持续上升，四年间整体增长了两倍[2][10] * 研发费用占比从2022年的**22%** 下降到2026年中期的**12%**，显示出公司经营绩效和效率的显著提升[2][10] **用户结构与社区生态** * 用户年龄结构逐渐成熟，从2018年的平均**21岁**左右，增长到目前的**26-27岁**，未来将达到**30岁**左右[2][7] * 用户进入消费黄金期，将带来更高质量的消费潜力[7]；用户知识结构较好，当这些人群进入大规模消费年龄阶段后，其变现深度将显著提升[8] * 作为国内最大的UP主生态社区，无论是MAU（月活跃用户）还是DAU（日活跃用户），一直保持正向增长[3] 其他重要内容 * 公司近期市场表现受海外SaaS软件和maTech技术公司市场环境波动影响，出现了一定程度的调整[3] * 评估管理能力可以通过人员绩效和研发费用支出占比来衡量，公司管理能力稳健[9] * 公司有机会在国内游戏发行和研发市场中占据关键位置[4][11] * 若广告业务在未来三至五年内追上2024年的小红书水平，将带来**100多亿**的广告营收增量，这部分收入毛利率可达**90%** 以上[12]

腾讯控股业绩预期 - 预期腾讯控股2026年游戏业务将保持双位数增长 [1] - 预期腾讯控股2026年广告业务增长约20% [1] - 重申公司“高度确信跑赢大市”评级 [1] 腾讯控股近期财务预测 - 预计公司去年第四季度总收入同比增长13.5%至1957亿元人民币 [1] - 预计公司去年第四季度经调整EBIT同比增长20.6%至718亿元人民币 [1] - 线上游戏业务可能为公司带来惊喜 [1]

市场传言与官方辟谣 - 2月3日市场传言称金融业及互联网增值服务（如游戏内购、广告）因利润率高、税负轻，可能成为下一个税率调整目标，并类比白酒行业，税负可能从6%向白酒行业32%靠拢 [1] - 该传言导致腾讯等互联网公司股价出现较明显异动 [1] - “人民鉴真”资本市场信息服务平台从相关游戏公司处获悉，该消息不实 [1] 税收政策与行业对比 - 税收行业相关人士指出，游戏公司目前相关业务涉及的税收规则主要是增值税，而白酒行业则主要是消费税，二者并无可比性 [1] - 2026年1月1日正式实施的《中华人民共和国增值税法》规定，纳税人销售服务、无形资产（除另有规定外）税率为6% [1] - 相关人士明确指出“所谓32%税率是无稽之谈”，增值税税率只有6%、9%、13%这三档，并且增值税已立法，税率无法随便调整 [1] - 除非把游戏的商品属性从服务改成货物，否则税率无法改变 [1] 税率调整可能性分析 - 对于未来相关税率是否会从6%调整到9%乃至13%，相关人士坦言“比较难” [1] - 原因在于6%、9%、13%的税率设定有规则，互联网增值服务行业的主要成本是人力资源等一些无法取得进项的成本，因此适用低税率 [1] 市场异动背景解读 - 有互联网行业人士指出，此事件的背景是最近外围股市剧烈震荡影响了港股 [1] - 同时，电信运营商税率调整被过度解读，引发了恐慌性效应 [1] - 此类“小作文”常年被一些机构用作做空物料，以操纵股价 [1]

市场传言与股价波动 - 2月3日，市场传言金融业及互联网增值服务（如游戏内购、广告）可能成为下一个税率调整目标，并类比白酒税率，引发腾讯等互联网公司股价集体下挫 [1] - 同日，A股游戏板块一度集体跳水，世纪华通股价跌幅超过9%，恺英网络、巨人网络、三七互娱、吉比特等主要游戏股同步跟跌 [1] - 截至发稿，游戏股集体反弹，顺网科技大涨14.65%，迅游科技、浙数文化、完美世界等涨幅5%以上 [1] - 网络游戏指数(884080)当日上涨231.78点，涨幅2.84% [2] 行业税率现状与政策背景 - 中国移动、中国联通、中国电信三大运营商已同步公告，将按照2026年第9号公告有关规定，将增值税税率由原有的6%调升至9% [3] - 现行税率下，金融业、游戏、广告等均属于增值税“现代服务”下的细分项目，法定税率为6% [6] - 自2026年1月1日起施行的《中华人民共和国增值税法》明确规定了三档税率：13%、9%、6%，金融服务、现代服务适用6%税率 [7] - 近期财政部、税务总局2026年第9号公告仅针对基础电信服务进行了税率调整（6%→9%），并未涉及金融及互联网增值服务 [7] 对传言的核实与专业分析 - 针对游戏税率调整的传言，多位业内人士表示未收到任何渠道关于税率调整的消息，认为该传言可信度较低 [6] - 有上海游戏公司公共关系负责人表示，未收到任何主管部门的正式文件，近期也未召开相关座谈会征求意见 [6] - 广东一家头部游戏企业相关负责人明确表示，该传言为不实消息 [6] - 光大证券研报指出，传言在税种、法律及政策逻辑上均站不住脚，可信度极低 [6] - 传言存在税种混淆的常识性错误，白酒32%是消费税，而游戏内购、广告服务适用的是增值税，两者税种、征税逻辑、法律依据完全不同 [6] - 税率调整需严谨的立法或行政程序，绝非市场臆测般随意 [7] - 当前政策重心在于“稳增长、促创新、支持产业升级”，互联网平台经济、游戏出海等均是重点支持领域，此时对关键行业进行“一刀切”式加税与整体政策导向相悖 [7] - 金融业税负问题的监管思路更倾向于优化抵扣规则等结构性调整，而非简单粗暴提高税率 [7] - 未来更可能出现的税收规范，是针对部分企业税收优惠资格的核查与清理，而非直接上调法定税率 [7] - 互联网龙头公司的股价核心驱动力仍是自身业务增长、AI商业化进程及盈利能力提升，短期情绪扰动不改长期逻辑 [7]

市场事件概述 - 2月3日，网络流传关于游戏行业税率上调及寒武纪业绩指引的“小作文”，导致市场出现剧烈波动 [1][4] - 恒生科技指数一度跳水跌超3%，随后跌幅收窄 [1][7] - 腾讯、阿里巴巴、百度等互联网巨头股价一度暴跌 [1][8] - 寒武纪股价也因不实信息出现暴跌 [4][13] 关于“游戏行业增税”传言的解读与驳斥 - 传言核心内容：游戏等行业增值税率可能从6%向白酒行业的32%靠拢，若上调将挤压腾讯等平台企业利润空间 [1][10] - 光大证券从三大维度驳斥该传言可信度极低 [2][11] - **税种混淆**：传言存在常识性错误，白酒32%是消费税，而游戏内购、广告服务适用增值税，两者税种、征税逻辑和法律依据完全不同，不存在“靠拢”可能 [2][11] - **法律刚性约束**：自2026年1月1日起施行的《中华人民共和国增值税法》明确规定三档税率（13%、9%、6%），金融、现代服务（含游戏、广告）适用6%税率 [3][11] - 近期财政部、税务总局2026年第9号公告仅将基础电信服务税率从6%调整至9%，未涉及金融及互联网增值服务 [3][12] - 税率调整需严谨的立法或行政程序，绝非市场臆测般随意 [3][12] - **政策逻辑相悖**：当前政策重心在于“稳增长、促创新、支持产业升级”，互联网平台经济、游戏出海是重点支持领域，“一刀切”式加税与整体政策导向相悖 [3][12] - 对金融业税负的讨论，监管思路更倾向于优化抵扣规则等结构性调整，而非简单粗暴提高税率 [3][12] 市场观点与公司回应 - 市场人士指出未听闻任何可信渠道传播该消息，呼吁投资者理性，并提及几年前雪球造谣腾讯导致股价下跌的先例 [4][13] - 金融业和互联网服务目前适用6%的增值税税率，为三档税率中最低的一档，且很难想象2026年1月出台的文件会被快速调整 [4][13] - 寒武纪方面，传言称其董秘小范围交流指引2026年营收200亿元，大幅低于市场300亿元以上的预期 [4][13] - 寒武纪午间紧急声明，否认近期组织任何小范围交流及出具营收指引数据，称网络信息为不实信息，公司研发进展顺利，经营稳步推进 [4][13] 分析师核心观点总结 - 该传言属于典型的市场噪音，可能源于对单一政策文件的过度解读与误传，在情绪脆弱时被放大 [3][12] - 未来更可能出现的税收规范是针对部分企业税收优惠资格的核查与清理，而非直接上调法定税率，此类影响范围有限且可控 [3][12] - 互联网龙头公司的股价核心驱动力仍是自身业务增长、AI商业化进程及盈利能力提升，短期情绪扰动不改长期逻辑 [3][12]

市场事件与反应 - 2026年1月30日，港股市场因税收传闻突遭抛售，恒生科技指数盘中一度大跌3.37%，午盘收跌1.31% [1] - 互联网科技股集体跳水，快手一度跌超7%，哔哩哔哩、百度、腾讯控股一度跌超6%，阿里巴巴一度跌近5% [1] - 市场恐慌源于一则关于“中国将调整高新技术企业认定及相关税收新政”的传闻，涉及金融业及互联网增值服务（如游戏内购、广告）税率可能上调 [3][4] 传闻内容与历史背景 - 传闻将金融业及互联网增值服务可能面临的增值税率上调，与白酒行业32%的高税率进行类比 [4][5] - 此类税收相关“小作文”自2019年起已有多个版本流传，包括去年外媒的类似报道，但均未最终落地 [4] 机构对传闻的驳斥：法律与税种层面 - 多家券商迅速发声，认为相关传闻属过度推演，在税种、法律及政策逻辑上均不成立，可信度极低 [1][3] - 光大海外指出，将游戏税率向白酒32%靠拢是常识性错误，白酒适用的是消费税，而游戏内购、广告服务适用的是增值税，两者征税逻辑和法律依据完全不同 [5][6] - 金融业、游戏及广告等属于增值税“现代服务”项目，法定税率为6% [6] - 根据2026年1月1日起施行的《中华人民共和国增值税法》，税率档位明确为13%、9%和6%，近期财政部与税务总局的2026年第9号公告仅涉及基础电信服务税率调整，未提及金融及互联网增值服务 [6] - 税率调整需严谨的立法或行政程序，无政策依据将上述行业归入更高档位 [6] - 未来可能的税收规范更多是针对部分企业税收优惠资格（如高新技术企业资质）的核查与清理，而非直接上调法定税率，影响范围有限且可控 [6] 机构对传闻的驳斥：政策逻辑层面 - 华创证券认为，若互联网企业加税，成本可能直接传导至消费者，这与目前促进消费的大方针相悖 [3][7] - 光大海外分析称，当前宏观政策重心在于“稳增长、促创新、支持产业升级”，互联网平台经济和游戏出海是重点支持领域，此时对关键行业进行“一刀切”式加税与整体政策导向相悖 [7] - 金融业税负问题虽存讨论空间，但监管思路更倾向于优化抵扣规则等结构性调整，而非简单粗暴提高税率，以免冲击信贷供给和金融稳定 [7] 市场估值与机构展望 - 截至2026年1月30日，恒生指数的PE、PB分别为12.47倍、1.27倍，分别处于2010年以来82%、63%分位数水平，同时恒生指数的风险溢价率为3.76% [8] - 银河证券认为，科技板块仍是中长期投资主线，在产业链涨价、国产化替代及AI应用加速推进的背景下，有望震荡上行 [8] - 广发证券建议，在美元周期回落和人民币温和升值的背景下，中国权益资产处于有利的再定价窗口，港股方面可侧重把握南向资金流入与估值折价的机会，优先布局兼具分红能力与成长属性的科技龙头及互联网平台 [8]

宏观与策略观点 - 2025年中国经济实现5.0%增长，呈现“前高后低”走势，四季度增速回落至4.5%，当前有效需求支撑的合意增长区间在4.5%-5.0% [8] - 2025年经济结构呈现积极转换，第二产业增速回落，第三产业增速回升，形成对冲，但内需整体仍处于历史相对低位 [8] - 展望2026年，经济预计在“反内卷”框架下延续结构优化，全年增速或小幅回落至4.8%左右，并逐渐走出通缩区间 [8] - 美国1月FOMC会议维持政策利率在3.50-3.75%不变，降息暂停 [9] - 2025年12月一般公共预算收入当月同比大幅下滑25%，税收收入当月同比-11.5%，非税收入当月同比-47.9%，全年收入增速-1.8%，欠收3805亿元 [9][10] - 2025年12月广义财政收入当月同比增速-18.5%，全年广义财政收入增速为-2.9% [11] - 1月制造业PMI环比回落至荣枯线以下，呈现“量跌价升”特征，购进价格指数上行3个百分点 [12] - 1月30日贵金属价格大幅回调，金价单日跌幅一度扩大至12%，录得1983年以来最大单日跌幅，直接导火索是美联储主席提名事件 [13] - 本周（1月17日至1月24日）资产表现：沪深300下跌0.63%，伦敦金现上涨7.27%，伦敦银现上涨9.04%，WTI原油上涨2.75% [14] - 短期债市震荡概率较大，一方面政府财政发力有限，另一方面利率绝对水平偏低，叠加“股债跷跷板”效应 [16] - 25Q4主动偏股公募基金的港股仓位有所回落，持有港股重仓股市值占比为16.2%，较25Q3的19.3%回落，超配比例回落至4.9个百分点 [17][18] - 25Q4主动偏股公募增配港股有色金属（持仓占比环比+2.3个百分点）、非银金融（+3.2个百分点）、石油石化（+2.1个百分点）较多 [19] - 25Q4主动偏股公募前三大港股重仓股为腾讯控股（持仓规模578亿元）、阿里巴巴（310亿元）、中芯国际（187亿元） [20] - 最近一周（2026/1/26-2026/1/30）北向资金估算净流出9亿元，前一周净流出93亿元 [21] - 最近一周（2026/1/21-2026/1/27）南向资金（港股通）净流入港股126亿港元，外资合计流入59亿港元 [22] - 近期A股行业轮动明显，风格收益差距收敛，春季行情进入下半场后市场结构分化趋于收敛，配置思路应转向均衡 [24][25] - 历史上春季行情期间成长与价值风格均有表现，国证成长/国证价值指数最大涨幅均值分别为24.0%/23.5% [26] - 本轮春季行情仍有向上空间，上证指数自2025/12/17以来最大涨幅为9.8%，低于历史约20%的涨幅空间 [27] 化工行业（磷化工） - 磷化工产业链中，湿法磷酸因设备简、能耗低，或逐步替代高耗能的热法工艺 [28] - 安全环保政策趋严，“三磷”整治导致磷矿落后产能加速退出，行业供需格局持续优化 [28] - 中国以全球5%的磷矿储量支撑近半产量，资源保障压力突出，预计磷矿价格中枢长期高位运行，龙头企业磷矿石毛利率在80%左右 [29] - 磷肥需求占比由2015年的78%降至2024年的54%，而湿法磷酸消费占比从2021年的7%跃升至2024年的17%，部分得益于新能源需求驱动 [29] - 预计全球储能电池出货量在2025-2027年分别达600/800/983 GWh，对应磷矿石需求量占中国预测产量比重将达约4.7%/5.9%/7.0% [29] - 磷化工产品格局分化，工业级磷酸一铵（尤其是消防级）因高壁垒、强需求存在结构性紧缺支撑高溢价 [30] - 报告推荐具备资源壁垒与产业链优势的磷化工核心标的：川恒股份、云天化、兴发集团、云图控股 [31] 电子行业（LCD面板） - 2025年12月至今面板(申万)指数上涨11.55%，跑赢沪深300指数7.30个百分点，其中京东方A上涨15.28% [31] - 2025年12月全球大尺寸LCD面板月度营收64.23亿美元，环比增长15.52%，其中京东方、TCL华星、惠科营收分别环比增长8.11%、0.11%、22.71% [32] - 2026年1月，32、43、50、55、65英寸LCD TV面板价格环比分别上涨3.0%、1.7%、1.1%、0.9%、0.6% [33] - Omdia预计2026年2月各尺寸LCD TV面板价格将继续环比上涨，涨幅在1.2%至5.9%之间 [33] - 预计2026年一季度整体LCD电视面板稼动率将季减3.5个百分点至87.7%，供需格局偏紧 [33] - 2025年12月全球大尺寸LCD面板出货面积同比增长8.82%，其中笔记本电脑面板出货面积同比增长13.27%，平板电脑面板同比增长21.30% [35] - 行业产能逐步稳定，份额集中，周期属性淡化，成长属性显现，面板企业盈利稳定性有望逐步强化 [35] - 投资建议重点推荐京东方A，并推荐康冠科技、视源股份等 [35] 农业行业 - 生猪：2026年1月23日生猪价格12.87元/公斤，周环比+1.42%；“反内卷”政策有望支撑猪价中长期表现 [36] - 肉牛：看好牛周期反转上行，2026年1月23日国内育肥公牛出栏价为25.66元/kg，同比+9.47% [37] - 橡胶：景气底部回升，2026年1月23日国内天然橡胶现货价为15900元/吨，周环比+1.92% [38] - 核心观点为掘金牧业景气大周期，把握养殖龙头估值切换，看好肉牛、原奶、生猪、禽等板块 [39] - 投资建议推荐牧业（优然牧业、现代牧业）、生猪（华统股份、牧原股份等）、禽（立华股份、圣农发展等）、饲料（海大集团）及宠物（乖宝宠物）等标的 [39] 医药行业（家用医疗器械） - 家用医疗器械是银发经济下的高增长潜力赛道，国内市场增速有望高于全球，呈现“低渗透率+高成长性”特征 [44] - 健康监测类产品如血压计、体温计是居家健康管理关键切入点，高端市场仍有增长潜力，连续血糖监测(CGM)市场增速亮眼 [45] - 呼吸治疗类产品（制氧机、家用呼吸机等）渗透率提升空间广阔，国内制氧机市场前三品牌份额超35% [45] - 报告建议关注健康监测领域的鱼跃医疗、三诺生物，以及呼吸治疗领域的鱼跃医疗、可孚医疗、瑞迈特等公司 [45] 公司研究 - **菜百股份**：预计2025年归母净利润10.6-12.3亿元，同比增长47.43%-71.07%；其中第四季度归母净利润预计4.13-5.83亿元，同比增长150.48%-253.52% [46][47] - **菜百股份**：业绩增长受贵金属投资产品（受益于金价上涨）和首饰金产品（消费复苏）双推动 [47] - **微软**：FY26Q2收入813亿美元，同比+17%；智能云收入329亿美元，同比+29%；其中Azure收入同比+39%，增速较上季度的40%边际放缓 [49][50] - **微软**：指引FY26Q3 Azure收入增速为同比+37%-38%（固定汇率），资本开支预计环比下降 [50] - **Meta Platforms**：25Q4营收599亿美元，同比+24%；广告收入581亿美元，同比+24% [52] - **Meta Platforms**：广告量价齐升，广告展示量(Ad impressions)同比+18%，平均价格+6%；并大幅上调2026年资本开支指引至1150-1350亿美元 [53][54] 金融工程与市场动态 - 截至1月30日，创新高个股数量达1606只，其中机械、电子、基础化工行业创新高个股数量最多 [56] - 本周（1月30日当周）市场大部分指数下跌，通信、电子、农林牧渔行业表现较好，有色金属、钢铁行业表现较差 [70] - 市场情绪方面，1月30日有59只股票涨停，61只跌停，连板率创近一个月新低 [70] - 截至1月29日，两融余额为27394亿元，占流通市值比重2.6% [70] - 主动量化策略表现：成长稳健组合年内绝对收益12.89%，在主动股基中排名前11.99%分位点（446/3721） [57][59] - 多因子选股方面，最近一周股息率因子在多个选股空间中表现出色 [65] - 指数增强组合表现：沪深300增强组合年内超额收益3.00%，中证1000增强组合年内超额收益2.17% [63][69]

行业与公司运营策略 - 行业内的公司（青岛市消防救援支队轨道交通大队与青岛地铁集团）创新消防安全宣传模式，依托轨道交通客流量大、覆盖面广、曝光频次高等优势，启动全方位宣传行动[1] - 公司整合全线资源，在辖区地铁站台、站厅LED屏、电视终端以及车厢内移动电视等数千个宣传载体上滚动播放消防安全内容，实现重点区域全覆盖[1] - 宣传精准覆盖乘客候车、乘车全流程，从早晚高峰到平峰时段，以每3分钟一次的频率循环播放，使轨道交通成为流动的“消防安全课堂”[1] 市场反馈与用户接受度 - 用户反馈显示宣传内容简单易懂、出现频次高且不枯燥，有助于在候车及乘车期间将消防知识印在心里[1] - 具体案例显示，通勤市民与儿童能通过宣传记住关键信息，表明宣传策略在提升公众安全意识方面取得初步成效[1] 未来战略与规划 - 公司（轨道交通大队）表示将持续优化宣传策略，依据效果动态调整内容与频次[1] - 公司计划结合应急演练等线下活动，构建“线上+线下”联动格局，以进一步营造“人人关注消防、人人参与消防”的社会氛围[1]

公司第四季度财务表现 - 第四季度营收为598.9亿美元，同比增长24% [1] - 第四季度广告收入为581.4亿美元，同比增长24% [1] - 第四季度经营利润为247.5亿美元，同比增长5.9% [1] - 第四季度每股收益为8.88美元，上年同期为8.02美元 [1] 公司未来业绩指引 - 公司预计第一季度销售额将达535亿美元至565亿美元 [1]

Meta第四季度及全年财务与运营表现 - 第四季度营收为598.9亿美元，同比增长24%，超出市场预估的584.2亿美元 [1] - 第四季度广告收入为581.4亿美元，同比增长24%，超出市场预估的567.9亿美元 [1] - 第四季度每股收益为8.88美元，高于上年同期的8.02美元 [1] - 第四季度经营利润为247.5亿美元，同比增长5.9% [1] 公司未来业绩指引与资本支出计划 - 公司预计2025年第一季度销售额将在535亿美元至565亿美元之间，超过分析师平均预期的513亿美元 [1] - 公司预计2025年全年资本支出将在1150亿美元至1350亿美元之间，超过分析师平均预期的1106亿美元 [1] 市场反应 - 公司发布财报及业绩指引后，股价在盘后交易时段大涨超过9% [1]