核心业务与战略 - 公司坚持空管、微波射频、智能终端三大主业协同发展战略，采取差异化布局推动多业务突破式发展 [2] - 空管业务聚焦主业、创新科技、产融结合，抢抓民品民机国产化和低空新基建发展机遇 [2] - 微波射频业务定位为射频芯片-模块-系统全栈解决方案提供商，巩固传统基本盘并拓展整机、系统集成及太赫兹等增长极 [3] - 智能终端业务定位科技型制造企业，以大规模制造为基础，以创新为驱动，构建差异化竞争优势 [3] - 2026年研发投入主要聚焦空管、射频、下一代通信等领域的关键技术和解决方案 [3][4] 财务与运营状况 - 2025年公司经营活动产生的现金流量净额为3.83亿元，比上年同期增长473.69% [3] - 现金流大幅增长主要得益于加大军品业务收款力度和对账期较长的海外客户采取收缩策略 [3] - 2025年公司对海外市场采取主动收缩策略，导致海外营业收入同比下降53.60% [4] 市场与未来发展 - 未来公司将加大对全球DVB/数通市场的开发力度，筛选高质量的客户合作 [4] - 公司积极布局低空新基建、低空运营及服务，核心聚焦低空领域标准建设 [4] - 公司加速构建“技术+标准+场景+服务”四位一体的低空经济产业布局 [4]

普源精电 2025年业绩及未来展望电话会议纪要 一、 公司及行业概述 * 涉及的行业为**电子测量仪器行业**，具体覆盖通信（特别是光通信/AI驱动）、新能源、半导体、教育科研等领域[13] * 涉及的**公司为普源精电**，是一家从电子测量仪器供应商向集仪器、解决方案及软件服务于一体的综合供应商转型的企业[7][21] 二、 2025年核心经营与财务表现 * 公司2025年实现**营业收入9亿元，同比增长16.04%**[3] * **归母净利润为8,608万元，同比下降6.74%**[3] * **产品毛利率为55.08%，较上一年度下降4个百分点**[3] * 费用结构持续优化，**研发费用率从年初约32%降至25%**，管理费用率为10.91%，销售费用率为13.6%[2][3] * 自研芯片产品销售收入同比增长18.61%，**占总收入比重提升至52.76%**[2][4] * **示波器产品线搭载自研平台的产品占比已达86.77%**，预计2026年将超90%[2][4] * **高分辨率示波器业务营收同比增长27.61%**，增速持续高于公司整体水平[4] * **大客户业务收入同比增长54.98%**，其中AI驱动的光通信核心客户收入增长70.45%，体量达数千万元[2][4] * **解决方案业务整体收入同比增长37.58%，达到近1.8亿元**[2][4] * 基于PXIe架构的SPQ解决方案产品收入**5,176.73万元，同比增长910%**[4][5] * **马来西亚普源工厂2025年实现营收7,000多万元**，但利润端略有亏损[11] 三、 2026年业绩展望与经营目标 * 基于2026年第一季度订单数据，市场需求回暖，**订单增速显著**，公司有信心实现优于2025年的业绩和利润成长[5] * **预计2026年利润增速将高于收入增速**[2][5][15] * **预计2026年收入将比2025年进一步提升**，确定性非常强[15] * **毛利率目标回升至60%以上**[2][18] * **解决方案业务整体体量在2026年将突破2亿元**[2][8] * **DS80,000系列2026年销售数量将超过去年**，实现进一步成长[14] * 期望在**2026年使马来西亚工厂的利润能够由负转正**[11] * 研发费用占比预计将随AI应用推广而进一步降低，销售和管理费用占比预计基本稳定[15] 四、 核心战略与业务布局 1. 自研芯片与核心技术 * 公司将**坚定执行自研芯片战略**，这是构建技术护城河、实现产品差异化、避免同质化竞争的关键[9] * 自研芯片能力已覆盖示波器核心芯片组（放大器、高速ADC）到微波射频领域的一揽子方案[9] * 针对AI及光通信测试所需的超高带宽产品，**自研芯片是必经之路**[9] * 未来将通过**自研芯片技术降维打击入门级市场**，以实现成本优势和毛利率优化[2][21] 2. AI领域布局与产品规划 * 公司在AI领域的布局覆盖 **“连、传、存、算”四个环节**[6] * 针对AI高速信号测试需求（如224Gbps向448Gbps发展），将陆续发布相关产品和解决方案[6] * **瞄准3.2T光模块市场进行布局**，该市场预计在2027年至2029年间迎来重要成长[2][17] * 对于GPU测试，目前主要需要110G带宽示波器，未来需求更高，是公司确定的发展方向[17] * AI相关新品（示波器、微波射频等）对2026年业绩提振作用相对有限，但预计在2027年将为AI应用类客户带来更好的业务收入[5] 3. 解决方案业务 * 解决方案是公司当前非常确定的战略方向，旨在提供基于仪器、硬件、软件及系统化的完整测试解决方案[8] * 未来将推出更多元化的解决方案，包括面向光模块测试的一揽子解决方案[8] * 计划引入具备重复性收入的订阅式服务[8] * 并购的耐数电子与公司解决方案战略产生协同效应，实现了从2000万到9000万量级的增长[8] 4. 高端化与新产品 * 公司坚持高端化产品战略，未来将推出更高分辨率和更高带宽的新产品[14][21] * **微波射频产品线在2025年取得重要突破**，推出的新一代实时频谱分析仪和矢量网络分析仪采用多颗自研芯片[16] * 2026年和2027年将持续发布微波射频领域新品，并切入AI相关应用（如高速连接器、线缆测试）[16] * **2026年微波射频业务的收入增速将快于公司整体增速**[16] * 高端产品成功放量取决于三个核心要素：业内领先的技术、稳固的客户基础、国际化的服务配套能力[10] 5. 全球化战略（GISA）与H股上市 * **H股上市预计将在2026年第二季度完成**，计划发行约2,200万股，预计募资超1亿美元[2][19] * 募集资金将用于**全球化2.0建设**，包括海外的研发、供应链、营销、股权激励及并购[2][7][19] * 全球化战略目标是**未来5年内将海外收入占比从目前的35%提升至45%-50%**，长远目标接近甚至超过50%[7] * 将通过“Local to Local”战略提升海外高端产品的销售和服务能力[7] * A+H股上市是公司全球化2.0战略在资本市场的重要布局[19] 五、 下游市场与客户分析 * 下游最显著的结构性变化是**AI带来的强化效应，尤其体现在光通信领域**[13] * 公司三大主力赛道是**通信、新能源和半导体**，2026年第一季度均呈现齐头并进态势[13] * **半导体领域已于2026年一季度获得来自大客户的千万级收入订单**[13] * 在光模块和光通信驱动下，**通信业务的整体占比可能会有所提升**[13] * **教育科研市场**（特别是高校基础教育）未来难以看到持续大规模放量，其收入比例呈下降趋势[13] * 公司自2018年推行核心大客户战略，已在通信、半导体、新能源等领域的核心头部客户中建立供应商地位[10] * 面向AI行业客户，当前最主要的合作产品是为光模块行业定制的电源[12] 六、 其他重要信息与风险提示 * 2025年毛利率下降受多重因素影响：解决方案业务中外采产品拉低毛利率、产品销售结构向毛利率较低的入门级12比特产品倾斜、马来西亚工厂产能爬坡期折旧成本高、运费及市场竞争等[18] * 公司预计未来两到三年毛利率将稳中有升，驱动力来自高端产品销售及解决方案业务的成长[18] * **DS80,000系列在2025年超额完成销售目标**，实际完成数量超出目标25%以上[14] * 高端产品在大客户处的验证时间通常在半年以上，之后获得小批量订单，通常在发布一年后能实现显著销量增长[10] * 公司未来的三大发展主线是：坚持高端化产品战略、向综合供应商转型、聚焦通信/新能源/半导体三大战略赛道[21]

投资评级 * 报告未明确给出具体的投资评级（如买入、持有、卖出）[1][2][3][4][6][7][8][9][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][25][26][27][29][30][32][33][34][36][37][38][39][40][41][42] 核心观点 * 睿创微纳通过持续的技术迭代（如将红外探测器像元尺寸缩小至8微米）在竞争激烈的红外热成像市场中建立了技术代差，从而维持了高毛利率和定价权，这是其业绩高速增长的核心驱动力[6][7][8][9] * 公司的成长逻辑已从单一的红外业务，扩展至“红外+微波+激光”的“多维感知”平台，并在车载、商业航天、低空经济等新兴领域进行了前瞻性布局，为未来增长打开了广阔空间[11][12][15][18][19][20][41] * 2025年公司业绩实现跨越式增长，预计全年营业收入突破60亿元，归母净利润约11.0亿元，同比大幅增长93%，同时自由现金流显著改善至4.2亿元，造血能力增强[2][3][26][40] 基本盘业务分析 * **红外热成像业务是公司的营收基石与利润支柱**：2024年该业务贡献了91%的营收，毛利率维持在53.6%的高位；2025年上半年，红外业务收入达24.0亿元，毛利率依然稳守在50%以上[6][7][9] * **技术迭代是维持高盈利的关键**：公司已完成8μm系列产品的量产，1920×1080等大面阵产品进入批量供应阶段，通过缩小像元尺寸提升晶圆切割效率并降低单颗芯片成本，以此对抗行业价格战[7][8] 新兴业务与战略布局 * **战略方向明确为“多维感知”**：公司布局“红外+微波+激光”技术，致力于打造综合感知解决方案平台[11][12] * **车载领域取得实质性突破**：公司已获得比亚迪、吉利、极氪、长城、广汽等头部车企的定点[16]；8μm热成像芯片和ISP专用芯片已通过AEC-Q100Grade2车规级认证；第一代车载4D毫米波成像雷达RA223F已获小批量订单并交付，第二代产品RA225F已启动研发[18] * **商业航天领域提前拿到“入场券”**：基于自研核心芯片，公司已开展Ku及Ka频段低轨卫通相控阵终端产品研制，并在整机测试中成功实现卫星连通，手机端可流畅刷短视频、打高清视频电话[19] * **全面切入低空经济领域**：业务覆盖无人机、飞行汽车等载具的红外热成像模组、激光测距模块、微波射频芯片，并扩展至无人机反制、低空安全监测等场景[20] * **新业务营收已有体现但占比尚小**：2024年微波射频业务营收为2.9亿元；2025年上半年，微波射频业务营收不到0.8亿元[12][14] 研发与财务状况 * **研发投入强度极高**：2025年前三季度，公司研发投入高达8.1亿元，研发投入占营业收入的比例接近20%[22][23] * **自由现金流大幅改善**：2025年前三季度，公司自由现金流高达4.2亿元，表明自身造血机能大幅提升[26] * **应收账款与存货规模较高**：截至2025年三季度末，公司应收票据及应收账款账面金额为16.3亿元，存货为21.2亿元[30] * **现金分红比例相对较低**：2024年公司现金分红总额为6016万元，股利支付率仅为10.6%[34]；基于公司当前的扩张态势，2025年大比例分红的可能性不大[36] 成长前景与行业展望 * **公司正处于高速成长阶段**：从年营收刚过10亿元的公司，到2025年预计营收突破60亿元，实现了跨越式发展[3][4][40] * **行业市场空间广阔**：防务市场需求旺盛，民用市场中车载、低空、卫星通信等领域均为千亿级市场，在“万物皆可感知”的AI时代，掌握核心传感器技术的公司站在了风口之上[41] * **未来增长依赖于新业务的成功接棒**：车载、卫星、低空经济等新业务前景广阔，但其在营收中占比仍较小，且微波射频业务营收在2025年上半年出现波动，这些业务能否在未来两三年内成为新的支柱尚需时间检验[38]

公司核心业务 - 公司始终深耕空管、智能终端、微波射频三大主业 [2] - 在持续做强做优核心主业的同时，精准把握市场机遇 [2] - 重点布局低空经济领域，并依托大规模精益制造优势拓展车载电子等新兴业务 [2] 公司发展战略 - 未来公司将坚守高质量发展导向，紧扣战略规划与主业方向 [2] - 围绕市场及客户需求推进产品创新与业务拓展 [2] - 持续提升发展质效、优化产业结构，更好地回报全体股东 [2]

文章核心观点 - 成都国家级中小企业特色产业集群数量增至8个，产业集聚效应显著增强 [1] 集群入选与复核结果 - 在2025年度第四批名单中，成都新增3个国家级中小企业特色产业集群，分别为成华区智能机器人产业集群、青白江区超高强度合金材料产业集群、崇州市板式家具产业集群 [1] - 在2022年度第一批名单复核中，成都青羊区航空配套产业集群和武侯区微波射频产业集群通过复核 [1] - 此次新增和复核通过后，成都国家级中小企业特色产业集群总数达到8个 [1] 集群定义与管理机制 - 中小企业特色产业集群定位在县级区划范围内，以中小企业为主体，主导产业聚焦且优势特色突出 [2] - 集群有效期为三年，期满后由工业和信息化部组织复核，复核通过的有效期可延长三年 [2]

公司概况与市场地位 - 公司是国内通用电子测试测量仪器行业龙头，产品性能领先并受益于国产替代加速[1] - 公司主营业务为通用电子测试测量仪器的研发、生产和销售[1] - 公司于2021年12月1日在上海证券交易所上市[1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为4.31亿元，在行业中排名26/61，高于行业中位数3.8亿元但低于行业平均数6.55亿元[2] - 2025年三季度净利润为1.11亿元，在行业中排名13/61，高于行业平均数5896.7万元和中位数4066.13万元[2] - 2025年第三季度单季营收达1.53亿元，创历史峰值，归母净利润为0.34亿元[5] 财务健康状况 - 2025年三季度资产负债率为7.57%，显著低于行业平均的27.43%，显示出良好的偿债能力[3] - 2025年三季度毛利率为61.13%，高于行业平均的43.50%，表明公司盈利能力较强[3] 产品与业务亮点 - 产品结构持续优化，2025年前三季度高端产品占比提升至30%，四大主力产品均价提升10%[5] - 时频域产品表现突出，高分辨率示波器收入同比增长95%，微波射频产品境内收入同比增长80%[5] - 高端产品加速迭代，2025年发布了SDS8000A示波器等新产品[5] - 2025年上半年高端产品营收同比增长71.92%，售价3万元以上和5万元以上产品销售额均大幅增长[6] 股东结构与市场关注度 - 截至2025年9月30日，A股股东户数为7271户，较上期增加39.69%[5] - 户均持有流通A股数量为2.19万股，较上期减少28.41%[5] - 香港中央结算有限公司位列第七大流通股东，持股210.16万股，较上期增加45.41万股[5] 机构观点与评级 - 华西证券指出公司毛利率提升，研发费用增加影响短期利润，维持“买入”评级[5] - 国信证券认为公司研发和销售费用投入为未来发展奠定基础，维持“优于大市”评级[6]

投资评级 - 维持买入评级 [8] 核心观点 - 2025年上半年海内外多领域需求同步释放，推动公司营收实现较快增长，产品技术迭代升级与产能扩张双轮驱动，促进经营提质降本，支撑毛利率水平持续保持在50%左右的高位，费用端良好控制助力业绩高增 [2][5][11] - 公司持续推进非制冷红外探测器芯片小型化、轻量化与高分辨率技术突破，加快毫米波雷达产品线在卫星互联网终端和4D车载成像雷达等领域扩展，前瞻部署多维感知+AI战略，并成立人工智能子公司，提升各业务领域AI应用能力，增强中长期竞争力 [2][11] - 预计2025-2027年实现归母净利润8.6/11.8/16.6亿元，对应PE分别为38/28/20倍，随着多维感知+AI战略深化牵引市场开拓，不排除上调盈利预测可能性 [11] 财务表现 - 2025年上半年实现营收25.44亿元，同比增长25.82%，归母净利润3.51亿元，同比增长56.47%，扣非归母净利润3.28亿元，同比增长57.96% [5] - 单Q2实现营收14.07亿元，同比增长38.67%，环比增长23.82%，归母净利润2.05亿元，同比增长114.25%，环比增长40.72%，扣非归母净利润1.96亿元，同比增长110.12%，环比增长47.77% [5] - 上半年销售毛利率为50.72%，同比提升1.26个百分点，单Q2销售毛利率为54.57%，同比提升2.31个百分点，环比提升8.61个百分点 [11] - 期间费用率为32.15%，同比降低1.81个百分点，销售净利率同比提升2.83个百分点至11.37%，其中销售费用率4.58%（同比降0.97个百分点）、管理费用率6.81%（同比降2.28个百分点）、研发费用率19.96%（同比升1.62个百分点） [11] 业务进展 - 红外热成像及光电业务收入同比增长36.56%至24.03亿元，毛利率52.93%（同比微降0.79个百分点），微波射频业务收入同比下滑65.88%至0.75亿元，毛利率9.53%（同比下滑9.76个百分点），其他主营业务收入0.66亿元，同比增加53.34% [11] - 在智能导引、光电吊舱、单兵装备、无人装备等多个领域承接诸多型号项目科研及生产任务，车载红外产品获十多家头部厂商定点，第二代4D成像雷达RA225F启动研发，技术指标国内领先，与合作伙伴联合开展K/Ka频段卫通相控阵终端地面测试取得关键进展 [11] - 已构建从红外芯片、探测器、机芯到整机的全产业链能力，在微波领域实现从核心芯片、组件到雷达整机的全链条布局，形成技术闭环，持续融入AI技术提升智能探测、识别算法精度，在机器人领域投入研发资源进行技术与产品升维 [11] 盈利预测 - 预计2025年营业总收入53.45亿元，2026年66.43亿元，2027年82.80亿元 [18] - 预计2025年归母净利润8.60亿元（对应EPS 1.87元），2026年11.79亿元（对应EPS 2.56元），2027年16.55亿元（对应EPS 3.60元） [18] - 对应2025-2027年PE分别为38倍、28倍、20倍，净利率预计从2024年13.2%提升至2027年20.0%，净资产收益率从2024年10.5%提升至2027年18.6% [11][18]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4] 核心财务表现 - 1H25实现营收25.4亿元，同比增长25.8%；归母净利润3.5亿元，同比增长56.5%；扣非净利润3.3亿元，同比增长58.0% [1] - 2Q25单季度营收14.1亿元，同比增长38.7%，创2018年以来单季度最高；归母净利润2.1亿元，同比增长114.3% [1] - 1H25毛利率同比提升1.3个百分点至50.7%；净利率同比提升2.8个百分点至11.4% [1] - 2Q25毛利率同比提升2.3个百分点至54.6%；净利率同比提升5.5个百分点至12.5% [1] - 1H25经营活动净现金流3.2亿元，较去年同期0.7亿元显著改善 [3] 业务板块分析 - 红外热成像业务1H25营收24.0亿元，同比增长36.6%，占总营收94%；毛利率52.9%，同比下滑0.77个百分点 [2] - 微波射频业务1H25营收0.7亿元，同比下降65.9%，占总营收3%；毛利率9.5%，同比下滑9.76个百分点 [2] - 境内营收占比75%，境外占比23% [2] - 子公司齐新半导体营收同比增长97.6%至0.62亿元；无锡华测营收同比减少65.6%至0.75亿元 [2] 费用与资产负债 - 1H25期间费用率同比减少1.8个百分点至32.2%：销售费用率4.6%（-1.0ppt）、管理费用率6.8%（-2.3ppt）、财务费用率0.8%（-0.2ppt）、研发费用率20.0%（+1.6ppt） [3] - 2Q25末应收账款及票据15.2亿元，较年初增1.8%；预付款项2.6亿元，较年初增42.4%；存货19.6亿元，较年初增12.5%；合同负债1.6亿元，较年初增12.6% [3] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.33亿元、8.97亿元、10.92亿元，对应增长率28.8%、22.5%、21.7% [4][5] - 预计2025-2027年营收分别为52.48亿元、63.03亿元、75.65亿元，增长率21.6%、20.1%、20.0% [5][11] - 当前股价对应2025-2027年PE为49x/40x/33x，PB为5.9x/5.2x/4.5x [4][5][11] 战略布局与发展方向 - 形成以红外业务为主，微波、激光等多维感知领域逐步突破的新格局 [4] - 通过收购无锡华测71.87%股权布局T/R组件，拓展微波领域业务 [2] - 组建MMIC技术和硅基毫米波芯片研发团队，推进从核心芯片到组件的全链条技术研制 [2] - 业务赋能工业制造、应急安全、智能汽车、户外消费、低空经济、卫星通信等领域 [4]

投资评级 - 推荐（维持）[1] 核心观点 - Q2业绩高增，持续看好公司发力低空领域，构建可落地商业闭环[1] - 公司软硬结合打造低空经济中的九洲样板，持续推荐[6] 财务表现 - 2025年上半年营业收入18.54亿元，同比增长5.53%[6] - 2025年上半年归母净利润0.73亿元，同比增长7.85%[6] - 2025年上半年扣非后归母净利润0.39亿元，同比增长10.93%[6] - 分季度看，25Q1-Q2营收分别实现8.13、10.41亿元，同比分别下降8.16%、增长19.42%[6] - 归母净利润分别实现0.22、0.51亿元，同比分别下降40.11%、增长63.82%[6] - 扣非净利润分别实现0.02、0.37亿元，Q2业绩高增长[6] - 预测2025-2027年营业总收入分别为4,649、5,324、6,209百万元，同比增速11.3%、14.5%、16.6%[2] - 预测2025-2027年归母净利润分别为224、275、333百万元，同比增速15.1%、22.7%、21.2%[2] - 预测2025-2027年每股盈利分别为0.22、0.27、0.33元[2] - 预测2025-2027年市盈率分别为83、68、56倍[2] - 预测2025-2027年市净率分别为5.8、5.6、5.3倍[2] 业务分析 - 2025H1智能终端产品实现营业收入11.82亿元，同比增长3.72%，毛利率11.46%，同比下降3.42pct[6] - 空管产品实现营业收入4.61亿元，同比增长10.07%，毛利率35.21%，同比提升3.71pct[6] - 微波射频实现营业收入1.72亿元，同比增长0.82%，毛利率42.76%，同比增长4.03pct[6] - 物业管理实现营业收入0.20亿元，同比增长0.17%[6] - 其他业务实现营业收入0.20亿元，同比增长124.15%[6] - 收入看，智能终端、空管产品占比分别为63.8%、24.8%[6] - 毛利看，智能终端、空管产品占比分别为35.3%、42.2%[6] - 公司子公司四川九洲空管科技上半年实现净利润0.46亿元[6] 低空经济布局 - 公司继续发力低空经济领域，与蜀道交通服务集团、中国移动通信集团四川有限公司绵阳分公司、丰翼科技等多家企业签订战略协议[6] - 积极参与深圳、东台、建德、绵阳等多地的低空管理、防控、协同监视、测试等示范建设，在手订单呈稳定增长态势[6] - 九洲空管参股成立绵阳科技城低空产业发展有限公司，以空管技术和产品优势做好支撑，深度参与绵阳低空飞行服务保障平台及地面基础设施建设[6] - 切入低空飞行检测领域，可快速形成商业闭环，预计第三方低空检验检测或迎战略机遇期[6] - 四川九洲以低空试验测试及其他增值服务为抓手，补强公司低空产业链测试业务，打通公司在低空经济方向的产业链[6] - 25年3月中标江苏东台项目（约2000万元），可视为公司在低空测试领域的重要突破[6] - 围绕低空新基建，打造样板工程，公司具备空管产品优势[6] - 公司强化低空数字化建设软实力，低空空域管理系统服务低空通航、无人机飞行等低空空域活动的空地一体化公共信息服务平台[6] - 2025年3月，九洲集团与顺丰速运达成合作，共筑低空经济产业新生态，共同建设低空物流混合运行应用示范项目[6] - 2025年7月30日，珠海-广州，大湾区首条跨城超长无人机物流航线正式开通，由九洲集团深度参与保障，九洲空管牵头的低空安全管理体系作为核心支撑[6] 公司基本数据 - 总股本102,280.66万股[3] - 已上市流通股102,280.66万股[3] - 总市值185.54亿元[3] - 流通市值185.54亿元[3] - 资产负债率53.57%[3] - 每股净资产2.94元[3] - 12个月内最高/最低价21.43/8.06元[3]

公司业务领域 - 公司的微波及空管产品在军工国防领域有广泛应用 [1] - 空管产品覆盖空管监视、通信、导航、信息化等领域，并提供综合解决方案 [1] - 微波射频产品应用于军用领域的通讯、雷达、电子对抗、测控等方面 [1] 产品应用行业 - 空管产品拓展低空经济新赛道，包括低空测试业务、基础设施建设、飞行安全运控整体方案及创新应用场景开发 [1] - 微波射频产品主要服务于航空、航天、电子、兵器、船舶等行业 [1]