宏观经济 - 美国经济上半年表现超出预期但关税压力将在下半年显现 预计年底前同比增幅放缓至1.6%并在2026年维持在低于趋势水平 [1][2] - 美国消费及全球经济增长可能受压 前置需求效应对亚洲出口的提振作用正在减弱 但中国及印度韧性较强 [2] - 美国通胀回升促使企业转嫁成本 亚洲(日本除外)面临通胀放缓压力 宽松政策或在年底前缓和相关压力 [2] - 美联储可能在年底前减息25至50个基点 亚洲央行预计将放宽政策 美元料将在未来6至9个月贬值3%至5% [2] 资产配置 - 关税对经济的影响较早前评估轻微 对风险资产采取更正面的战术性立场 尤其是股票及信贷 [4] - 全球采购经理指数及企业盈利预测修订等关键指标支持短期正面展望 [4] 投资偏好 - 偏好新兴市场及亚洲股票多于美国市场 因其估值及宏观环境更吸引 [1][5] - 美国高收益债券收益率达7%仍具吸引力 新兴市场债券因美元贬值提供上行潜力 [1][5] - 看好美国国债 提供收益机会并能对冲美国经济增长放缓风险 [1][5]

美国企业信贷市场现状 - 美国企业信贷市场自满情绪超过股市 公司债估值逼近数十年来高位 [1] - 美国高收益债券风险溢价仅比十年低点高出不到0 5个百分点 [1] 市场预期与风险 - 高收益债券投资者押注2024年全球经济增速超5% 远高于其他市场隐含预期 [4] - 瑞银预测2025年全球经济增速2 7% 股市隐含增速4 5% 外汇利率及大宗商品市场预示增速更低 [4] - 信贷市场未充分计价经济下行风险 投资级债券利差上周创4月初以来最大涨幅 [4] 潜在波动分析 - 历史数据显示美国信贷市场对劳动力市场波动有韧性 但近期案例表明投资级和高收益债券利差可能分别扩大20个基点和75个基点 [4] - 若叠加持续高通胀 风险溢价跃升幅度可能更大 [4] 机构行为观察 - 信贷基金管理人当前持仓"贝塔系数"普遍高于均值 显示部分机构为追求超额收益加码风险 [4] - 今年迄今此类高风险策略回报率始终低于历史平均水平 [4]

新兴市场经济与策略展望 - 新兴市场受美国关税、地缘政治和全球经济放缓影响，但被大宗商品出口价格上涨和投资者分散美国投资的行为部分抵消，本地及信贷市场前景保持强劲[1] - 美元自年初持续走弱，4月2日后加速，美元走弱对新兴市场非不利因素，若资金配置进一步分散美元资产或对冲美元敞口，可能利好新兴市场[1] - 新兴市场资产波动主要受美国新闻冲击和经济数据驱动，前者影响已消退，贸易谈判进行中使全球经济尾部风险下降，市场对财政恶化有准备，关税短期难引发大波动[1] 新兴市场货币与利率 - 市场观望态度利好新兴市场货币，美元走弱及波动下降尤其利好套利交易，美国风险变化推动利差收窄，新兴市场利率对美国利率敏感度降低[2] - 新兴市场利率与美国期限溢价在两年同步波动后年初脱钩，因全球避险资产安全性下降[2] - 投资者对新兴市场信贷热情不高，资金流出趋势暂停但流入集中于本币基金，持仓信心适中，主权信贷利差仅比2月低点高15基点，展现韧性[2] 新兴亚洲市场表现 - 尽管美国4月关税政策影响，新兴亚洲出口仍稳健，主因贸易前置效应，差异存在但效应或持续至Q2，下半年或回调[3] - 新兴亚洲核心通胀上升但能源通胀低位，布兰特原油走低，若地缘政治推高油价通胀趋势或难持续，2025年CPI通胀预测均值降至1.5%（2024年为2.2%）[3] - 关税政策方向趋正面且经济增长负面影响未显，政策制定者在通胀温和下可对货币政策宽松更审慎[3]

纪要涉及的行业和公司 行业：股票、债券、对冲基金、科技、房地产、再保险、并购、欧洲股市、中国股市、日本股市 公司：甲骨文（ORCL）、博通（AVGO） 纪要提到的核心观点和论据 1. **市场整体表现**：本周市场表现参差不齐，标普500指数微幅下跌，较2月峰值仍有3%的差距；全球股市是猎场良机，但要对全球债券市场保持警觉 [1][2][3] 2. **债务和赤字问题**：日本债券市场长端和英国债券市场过去几年遭遇大规模抛售，美国利率曲线扭曲式陡峭化，黄金、比特币、白银等价值储存工具表现良好，说明债务可持续性正成为更重大的结构性风险；但风险资产表现依然稳健，股市可能在反映人工智能推动生产力大幅增长、特朗普2.0政府刺激经济、财政慷慨等因素 [4][5][6] 3. **美国经济增长**：校准美国经济潜在轨迹仍具挑战，Q1 GDP下降0.2%，Q2预计增长3.8%；可对美国消费和企业保持信心，预计2025年GDP增长约1.25%，2026年为1.8% [12][13] 4. **资金流向与仓位布局**：近期业务资金流动反复无常，实钱投资者、对冲基金群体、企业资金流均呈现双向波动；期权做市商持有正伽马仓位，预计夏季为市场提供稳定支撑；标普500指数距高点一步之遥，对冲基金持仓低于2月和去年7月高点时，总风险敞口接近高点时或成隐患 [14][15][16][17][18][19] 5. **美国科技股**：延续涨势，纳斯达克100指数较4月低点反弹26%，半导体板块涨幅达44%，但科技板块内部领涨个股不断轮动；生成式人工智能主题能见度持续延伸至2026年及以后，甲骨文上调2026财年资本支出至超250亿美元，并指引营收增速加快 [20] 6. **日本股市**：对日本股市风险回报比无明确观点，虽有看涨理由，但日本国债收益率上升有风险，且在相对表现竞赛中迷失；仍看好日本市场，但会通过东证指数高位看涨期权收紧风险敞口 [20][21] 7. **中国股市**：股东回报主题已蔓延至中国，政府持有约半数A股市场，乐见企业加大分红力度，这能为国内养老金和家庭提供房产之外的资产选择；2024年股息支付率升至39%，股东总收益率达3.4%，高于中国十年期国债收益率 [22][23] 8. **其他要点**：美国高收益债券近期表现亮眼，过去15个交易日里垃圾债券仅有一个下跌日，收益率接近三个月低点，利差徘徊在300个基点附近；欧洲股市经历高速上涨后陷入停滞，本地市场出现短线资金撤离迹象；大规模并购市场依然活跃，全球5亿美元以上交易量同比增幅约15% [25][26][27] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 推荐阅读《说谎者的扑克牌》和最新的《Top of Mind》笔记；关注史蒂夫·科恩谈对冲基金行业演变、迈克·卡希尔关于美元前景展望的两场对话 [8][11][12] 2. 住宅建筑商板块引发大量反馈；人工智能技术未来几年的强大程度无人知晓；研究本周伊朗新闻与油价的关联性报告可查看链接 [24][27] 3. 展示标普500指数的盈利情绪指标和实际盈利增长与市场预期共识图表；再保险类股票过去五年表现超越标普500和纳斯达克100指数 [28][30][34] 4. 白银价格近几周已悄然突破关键点位；美国实际利率与黄金相关性断裂，实际利率上行但黄金持续上涨 [35][37] 5. 由通胀保值国债、黄金和比特币构成的基础投资组合过去十年实现150%回报率，夏普比率亮眼，比特币贡献最大，仅配置黄金回报率略高但波动性更高，TIPS回报率30%但波动性最低 [38]

全球经济展望 - 全球经济增长下行风险上升 美国近期加征关税导致对美股持审慎立场 [1] - 欧洲及新兴市场可能继续跑赢美国 因经济数据胜预期且相对估值更吸引 [1] - 特朗普政府政策预计将导致今年美国经济增长率下降至1%以下 [1] - 美国关税措施造成供应冲击 可能导致美国通胀短期内显著上升 [1] - 预计美国整体消费物价指数在今年四季度同比升至4.5%或以上 [1] 亚洲市场分析 - 美国关税对亚洲国家(中国除外)形成负面需求冲击 阻碍经济增长并压抑通胀 [1] - 燃料及硬商品价格下跌加剧亚洲通胀下行压力 [1] - 亚洲通胀率低 具备降息及降低收益率的空间 [1] 资产配置策略 - 看好政府债券及现金作为对抗经济衰退的避险工具 [1] - 若经济数据清晰显示衰退 考虑增加存续期配置 [1] - 经济前景显著恶化时 企业债券将表现落后 [1] - 预计美国投资级别债券将跑赢美国高收益债券 [1] - 短期偏好新兴市场美元债券多于美国信贷 因估值吸引且可能受惠于美元贬值 [2] - 亚洲美元债券可能因基本因素稳定及2025年债券净负供应而受支持 [2] 中期投资观点 - 全球环境动荡加剧 预测市场结果变得更加困难 [2] - 对风险资维持防守立场 更看好政府债券以对冲经济衰退风险 [2]

美国高收益债券市场表现 - 2025年第一季度美国高收益债券市场表现韧性 绝对回报为正值但低于存续期中性的美国国债回报率113个基点 [1] - 高收益债券领域出现明显分叉 BB级债券表现优于较低评级债券 反映投资者因经济不确定性转向优质债券类别 [1] 宏观经济与政策影响 - 特朗普政府新一轮关税政策引发市场波动 关税规模公布令市场惊讶 [1] - 国际货币基金组织估计若平均关税率增幅达公布水平 2025年美国GDP将降低0.9% 通胀率将上升1% 增加滞胀风险 [2] - 2025年第一季度5年期美国国债收益率下跌43个基点至3.95% 10年期收益率下跌36个基点至4.20% 反映投资者对经济增长前景恶化忧虑加剧 [2] 劳动力市场与企业信心 - 美国劳动力市场信号混杂 整体申领失业救济人数平稳但针对性裁员增加 失业率预估达4.5% [3] - 全美独立企业联盟小型企业乐观指数从2024年12月的105.1降至2025年3月的97.4 小型企业占美国就业机会50% 悲观情绪上升引发就业前景担忧 [3] 美联储政策与市场预期 - 美联储维持政策利率不变 中值点阵图显示2025年将减息2.5次 2026年减息2次 联邦基金利率终值为3.0% [3] - 投资市场预期改变 共识认为若通胀保持高水平同时经济增长衰退 2025年底将减息3次 2026年仅减息1次 [3] 投资级企业债券市场 - 2025年第一季度投资级企业债券信用利差从年初80个基点扩大至93个基点 仍低于123个基点的长期中位数及145个基点平均值 [4] - 2024年第四季美国企业EBITDA同比增长3.5% 利息涵盖率稳企9.3倍 显示企业韧性 资本支出录得11%按年增长但预期将平稳 [4] 投资者需求与海外资金流入 - 美国投资级债券对寻求高品质美元计价收入来源的海外投资者吸引力增加 海外需求上升可能提升债券价格 [5] 高收益债券市场技术面支持 - 高收益债券违约率受抑制 再融资日程表推迟至2029年 为市场提供缓冲 [6] - 证券化债券市场复杂性显著 2025年第一季度因关税预期导致利率波动 影响MBS和ABS表现 [6] 资产抵押证券与按揭抵押证券偏好 - 优质汽车贷款结构资产抵押证券维持良好 尽管消费者还款能力恶化忧虑上升 AAA评级市场受结构强化保护 [6] - 按揭抵押证券因收益率高且品质优良受偏好 但若投资级企业债券利差持续扩大 资金可能转向企业信贷 [7] - 银行对优质资产需求增加可能抵消按揭抵押证券市场资金外流 较低收益率可能引发抵押贷款提前还款量增加 [7]

据德意志银行研究部称，尽管金融市场近期波动较大，但与以往衰退时期相比，当前股市及其他主要资 产的表现显示，交易员尚未充分计入衰退风险。 这是来自德意志银行策略师亨利·艾伦（Henry Allen）的好消息，但也是某种意义上的坏消息。他说 道， 至于油价，这一资产类别更为复杂，因为油价有时会因过高而成为衰退诱因。但艾伦着眼于反映经济下 行的油价走势，并指出自"解放日"以来布伦特原油价格仅下跌了10%，远低于新冠疫情和金融危机时期 三分之二的跌幅。艾伦提到： 尽管市场已对关税可能带来的经济影响作出反应，但艾伦指出，投资者仍不愿完全接受经济将陷入衰退 的前景。 "市场显然不认为衰退是不可避免的，尤其是在关税在最新的90天延期之后仍未正式实施的 情况下……毕竟，股市的跌幅比近几次衰退要浅，信用利差的扩大和油价的下跌幅度也更温 和。" 坏消息在于，这意味着一旦真正发生衰退，市场可能面临"显著的下行风险"，因为"目前主要资产类别 的走势还未显现出与过去几次衰退一致的迹象"。 "油价走势受到诸多混杂因素影响，但目前油价仅出现温和下跌，表明投资者尚未预期全球 经济将出现大幅放缓。" 在美国股市方面，标普500指数截至周三相较 ...