行业投资评级 - 行业评级：推荐 [3] 报告核心观点 - 2026年钨价格继续新高，看好价格重估背景下的关键金属全面行情 [1][25] - 关键金属（镍、钴、锑、锂、稀土、锡、钨、铀）普遍面临供应端收紧或不确定性，叠加需求支撑，价格有望保持强势或继续上涨 [1][16][17][18][19][20][21][22] 分行业关键要点总结 镍行业 - **印尼镍供应收缩预期强烈，支撑镍矿价格**：印尼能源与矿产资源部表示2026年镍矿开采配额（RKAB）目标为约2.5至2.6亿吨，低于市场预期，且审批存在不确定性 [1][16][27] - **政策加税增加成本**：印尼计划对镍矿中的钴、铁等伴生矿征收1.5%-2%特许权税，预计每年增收约6亿美元，增加矿商成本 [1][16][27] - **短期价格表现分化**：截至1月16日，LME镍价报17625美元/吨，周跌0.28%；沪镍报14.4万元/吨，周涨5.01%；硫酸镍报33250元/吨，周涨11.39% [1][27] - **库存与情绪**：上游镍盐厂库存指数由5.2天降至5天，下游采购情绪因子由2.9微降至2.8 [1][27] - **受益标的**：格林美、华友钴业 [16][29] 钴行业 - **刚果金出口管制导致长期结构性供应偏紧**：刚果金政府明确2025-2027年钴出口配额分别为1.81/9.66/9.66万吨，2025年暂停出口约减少16.52万吨供给，占2024年全球产量57% [5][33] - **预计钴价仍有上涨空间**：未来两年社会库存耗尽及供需缺口将导致供应越来越紧张，利好钴资源企业 [5][33] - **短期价格涨跌互现**：截至1月16日，电解钴报45.5万元/吨，周跌1.30%；硫酸钴报9.51万元/吨，周涨1.77% [2][31] - **受益标的**：洛阳钼业（2026-2027年获刚果金出口配额3.19万吨，占36.7%）、华友钴业、力勤资源、格林美 [17][38][39] 锑行业 - **供应长期紧张，海内外价差大支撑国内锑价**：中国锑产量占全球60%，冬季北方矿山停产加剧供应紧张；欧洲锑现货价达3.75万美元/吨历史高位，国内锑锭价16.05万元/吨，价差显著 [6][41] - **出口管制暂停有望提振出口需求**：商务部暂停对美相关物项出口管制至2026年11月27日，有望带动国内锑产品出口恢复，推动国内锑价向海外高价靠拢 [6][18][43] - **短期价格止跌上涨**：截至1月15日，国内锑精矿均价14.25万元/吨，周涨1.42%；锑锭均价16.05万元/吨，周涨1.26% [6][41] - **受益标的**：湖南黄金、华锡有色、华钰矿业 [18][45] 锂行业 - **碳酸锂价格大幅上涨，短期仍看涨**：截至1月16日，国内电池级碳酸锂均价15.79万元/吨，周涨12.72%；氢氧化锂均价14.89万元/吨，周涨12.75% [8][60] - **需求端获政策支撑**：电池产品增值税出口退税率将于2026年4月起由9%下调至6%，可能引发短期“抢出口”，支撑一季度锂盐需求 [8][59][67] - **供应端存在不确定性**：宁德时代旗下宜春枧下窝锂矿复产进程仍存不确定性；行业维持去库趋势，截至1月8日样本库存总计10.97万吨，周去库263吨 [8][60] - **上游锂矿价格跟涨**：锂辉石精矿（CIF中国）均价1880美元/吨，周上调332美元/吨 [8][60] - **受益标的**：大中矿业、天华新能、国城矿业、盛新锂能、雅化集团、永兴材料、中矿资源、天齐锂业、赣锋锂业、华友钴业 [19][67] 稀土磁材行业 - **现货供应偏紧，镨钕价格大幅上涨**：截至1月16日，氧化镨钕均价68.25万元/吨，周涨8.76%；氧化镨、氧化钕价格周涨幅均近8% [9][71] - **全球供给收紧预期增强**：越南禁止稀土原矿出口；澳洲Lynas因停电可能损失约1个月产量，凸显海外供应链脆弱性 [9][71] - **中国主导全球稀土供应链**：2024年中国稀土储量占全球48.41%，产量占68.54%；中国冶炼分离产品产量占全球92%，稀土永磁产量占全球91.62% [10][71] - **政策环境缓和但供给侧管控预期仍在**：中美暂停部分出口管制措施；国内《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》可能引发供给收紧预期 [10][71][79] - **受益标的**：中国稀土、广晟有色、北方稀土、盛和资源、金力永磁、正海磁材、宁波韵升、中科三环等 [20][79] 锡行业 - **沪锡价格创历史新高，海外供应不确定性支撑锡价**：截至1月16日，沪锡加权均价42.41万元/吨，周涨21.72%；LME锡价49425美元/吨，周涨11.01% [11][81] - **主要产区供应问题频发**：缅甸矿区复产缓慢；刚果金矿山供应担忧仍存；印尼打击非法采矿，预计2026年锡生产配额约6万吨，较往年收缩 [11][12][81] - **库存增加但未改强势**：LME锡库存5935吨，周增9.60%；沪锡库存9549吨，周增37.69% [11][81] - **受益标的**：兴业银锡、华锡有色、锡业股份、新金路 [21] 钨行业 - **矿端供应紧张态势凸显，看好钨价进一步上涨**：国内实行开采总量控制，2025年第二批指标下发延迟且总量难超2024年（11.4万吨），导致供应偏紧 [13] - **短期价格持续上涨**：截至1月16日，白钨精矿报价50.55万元/吨，周涨5.20%；仲钨酸铵报价74.85万元/吨，周涨5.65% [13] - **全球供需矛盾突出**：海外越南矿山减量，欧盟及美国将钨列为战略金属，需求增量，短期难以缓解 [13] - **受益标的**：章源钨业（2025H1钨精矿产量1849.93吨）、中钨高新、翔鹭钨业、厦门钨业（现有年产量约1.2万吨）、洛阳钼业（2025H1钨金属产量3948吨） [21][22] 铀行业 - **供给偏紧预期持续发酵，支撑铀价高位运行**：12月全球铀现货价63.51美元/磅，虽较2024年2月高位回落，但仍远高于2016年低位18.57美元/磅 [14] - **供应端不确定性大，多个项目延迟或减产**：Boss Energy的Honeymoon矿场产量低于预期；Lotus resources项目延迟至2026年Q1投产；Cameco下调产量预测；哈原工计划2026年减产约10%，或致全球供应减少约5% [14][15] - **需求端核电发展态势积极**：哈原工与关西电力签署供应协议，加快日本核电重启，加剧供需偏紧格局 [15][22] - **受益标的**：中广核矿业 [22]

核心观点 - 宏观层面美联储降息预期升温支撑有色金属价格 美国11月失业率4.6%超预期且CPI低于预期 市场对美联储明年降息预期升温 对铜铝等大宗金属价格形成支撑 [1][2] - 铜矿供应偏紧格局凸显 加工费降至零 中国铜冶炼厂代表与Antofagasta敲定2026年铜精矿长单加工费Benchmark为0美元/吨与0美分/磅 2025年分别为21.25美元/吨与2.125美分/磅 凸显铜矿端供应紧张 [1] - 锂行业供需格局反转 价格进入上行周期 碳酸锂价格本周上涨3.33%至9.77万元/吨 期货主力合约大涨14.00% 库存连续18周去化 在锂电需求高增背景下 锂盐进入去库周期 供需迎来反转 [3] - 铝与钴供应端存在约束 支撑价格预期 国内电解铝运行产能接近天花板 海外项目进度缓慢 钴原料因出口配额制及假期影响预计结构性偏紧将持续至明年3月后 [2][4] 铜市场 - **价格表现**：本周伦铜涨0.36% 沪铜跌0.96% 美铜涨2.33% [1] - **宏观支撑**：美国11月失业率4.6%超预期 CPI低于预期 美联储明年降息预期升温 支撑铜价上行 [1] - **供应格局**：2026年铜精矿长单加工费Benchmark降至0美元/吨 2025年为21.25美元/吨 显示铜矿供应紧张 铜矿资本开支不足 供给端扰动频发 供需格局或由紧平衡转向短缺 [1] - **库存情况**：伦铜库存16.0万吨 环比减少3.32% 纽铜库存46.2万短吨 环比增加2.57% 沪铜库存9.6万吨 环比增加7.18% 国内电解铜社会库存16.6万吨 环比增加1.72% [1] - **需求情况**：电解铜杆周度开工率63.06% 环比减少1.48个百分点 [1] - **行业展望**：铜冶炼利润周期有望见底 叠加美联储进入降息周期 铜价有望突破上行 [1] - **关注公司**：紫金矿业 洛阳钼业 中国有色矿业 五矿资源 铜陵有色 江西铜业 金诚信 西部矿业 [1] 铝市场 - **价格与利润**：本周沪铝跌0.54%至2.20万元/吨 电解铝毛利6057元/吨 环比减少2.76% [2] - **宏观影响**：美国失业率超预期与CPI低于预期 美联储降息预期升温 提振铝价 [2] - **氧化铝市场**：氧化铝价格本周下跌1.08%至2750元/吨 期货主力合约涨0.44% 冶金级氧化铝运行产能达8808.5万吨/年 开工率79.85% 供需维持过剩格局 库存持续累积 [2] - **库存情况**：伦铝库存51.96万吨 环比微减0.01% 沪铝库存12.05万吨 环比增加0.43% 国内现货库存59.7万吨 环比增加2.40% [2] - **供需展望**：国内电解铝运行产能接近天花板 海外在建项目进度缓慢 需求端维持稳定增长 电解铝明年或出现短缺格局 铝价有望迎来上行周期 [2] - **关注公司**：中孚实业 宏创控股 云铝股份 电投能源 天山铝业 神火股份 中国铝业 焦作万方 [2] 锂市场 - **价格表现**：碳酸锂价格上涨3.33%至9.77万元/吨 锂辉石精矿上涨8.03%至1318美元/吨 碳酸锂期货主力合约上涨14.00%至11.14万元/吨 [3] - **价格上涨催化**：期货价格大涨或主要受宁德枧下窝锂矿复产时间可能延后的催化 [3] - **供给与库存**：本周碳酸锂产量2.20万吨 环比微增0.2% SMM周度库存11.04万吨 环比减少0.9% 实现连续18周去库 [3] - **需求表现**：磷酸铁锂11月产量41.3万吨 同比增长44% 环比增长5% 锂电正极材料需求维持高增 [3] - **行业展望**：在锂电需求增长超预期背景下 锂盐进入去库周期 碳酸锂供需迎来反转 锂价有望进入由需求驱动的上行周期 锂板块公司有望迎来利润拐点 [3] - **关注公司**：雅化集团 中矿资源 大中矿业 赣锋锂业 永兴材料 盛新锂能 天华新能 天齐锂业 [3] 钴市场 - **价格表现**：本周MB钴上涨0.51%至24.45美元/磅 国内电钴价格上涨1.93%至42.2万元/吨 [4] - **供应格局**：刚果（金）自10月16日起解除钴出口禁令 改为实施钴出口配额制 部分海外矿企成为试点获批发运 其余企业出口流程进度仍偏慢 [4] - **供应展望**：考虑到船期及圣诞节、春节假期影响 预计国内钴原料或将在明年3月后才能陆续到港 钴原料结构性偏紧逻辑不变 钴价有望延续上涨 [4] - **关注公司**：华友钴业 洛阳钼业 腾远钴业 力勤资源 寒锐钴业 [4]

市场行情与指数表现 - 2025年12月2日盘中，稀有金属板块震荡下行，截至10:44，中证稀有金属主题指数下跌1.57% [1] - 成分股表现分化，西部材料领涨，三祥新材、中钨高新跟涨；金力永磁领跌，中国稀土、雅化集团跟跌 [1] - 截至2025年11月28日，中证稀有金属主题指数前十大权重股合计占比59.05%，主要权重股包括洛阳钼业、北方稀土、盐湖股份、华友钴业、赣锋锂业等 [1] 新能源车材料价格动态 - 电碳价格已攀升至9.21万元/吨，创近16个月新高，环比上涨4.3% [1] - 氧化镨钕价格报566.92元/公斤，环比上涨3.4%，处于19个月以来高位 [1] - 在供给端约束和需求回暖双重驱动下，锂、稀土等关键材料价格表现坚挺，行业景气度显著回升 [1] 钴市场供需与价格展望 - 刚果（金）钴原料出口恢复进度低于预期，结构性紧缺格局仍在延续 [1] - 尽管该国已于10月实施钴出口配额制，但相关许可流程尚未完成，中间品发运仍处于停滞状态，预计国内原料到港最快需至2026年一季度 [1] - 在此期间，钴原料供应偏紧对价格形成有力支撑，叠加下游采购积极，钴价具备进一步上行动力 [1] 相关投资工具 - 稀有金属ETF（562800）跟踪中证稀有金属主题指数，是布局稀有金属板块的便利工具 [2] - 场外投资者还可以通过稀有金属ETF联接基金（014111）关注稀有金属板块投资机遇 [3]

核心观点 - 稀有金属产业链在供给约束与需求回暖的双重驱动下，多个关键材料价格持续上涨，行业景气度显著回升，产业链盈利修复趋势明确 [1][2] - 政策引导与行业自律有望加速供需回归平衡，叠加库存去化与需求超预期，锂等核心品种的供需格局正由宽松转向反转，价格进入新一轮上行周期 [2] - 市场资金积极布局，相关主题ETF表现强势，规模与资金流入显著增长，反映投资者对稀有金属及材料板块前景的看好 [3][4] 锂产业链供需与价格 - **价格表现强劲**：电碳价格攀升至9.21万元/吨，创近16个月新高，环比上涨4.3%[1] 电池级碳酸锂均价达9.38万元/吨，环比上涨1.6%[1] - **供给端多重约束**：核心矿山枕下窝矿短期复产无望，澳洲及国内部分矿山项目因低价减产[1] 智利盐湖受水资源短缺影响，产能利用率仅75%[1] 澳大利亚锂辉石矿受环保政策限制，产量同比下降[1] 2025年全球碳酸锂新增产能仅8万吨，远低于年初预期的12万吨[1] - **需求端支撑有力**：锂电池产业链呈现“淡季不淡”特征，下游需求旺盛[1] 储能与电动车双轮驱动，电池材料环节供不应求[1] 磷酸铁锂产量同比增长44%，需求端表现超预期[2] - **库存与格局转变**：碳酸锂仓单持续注销，反映出货源偏紧的“强现实”局面，库存已实现连续15周去化[2] 碳酸锂供需格局正由宽松转向反转，锂价有望进入新一轮上行周期[2] 稀土与其他关键材料市场 - **稀土价格高位运行**：氧化镨钕价格报566.92元/公斤，环比上涨3.4%，处于19个月以来高位[1] - **电解液材料价格大涨**：六氟磷酸锂价格达16.75万元/吨，环比上涨6.7%[1] 六氟磷酸锂、VC添加剂等环节价格分别较下半年低点上涨215%和245%[2] - **钴供应结构性紧缺**：刚果（金）钴原料出口恢复进度低于预期，中间品发运仍处于停滞状态，预计国内原料到港最快需至2026年一季度[2] 钴原料供应偏紧对价格形成有力支撑[2] 政策与行业动态 - **政策引导科学布局**：工信部明确提出治理“内卷式”竞争，加强产能调控与质量监管，引导企业科学布局[2] - **行业回归供需平衡**：部分材料价格已显著回升，涨幅超200%，龙头企业产能利用率提升，行业有望加速回归供需平衡，迎来业绩反转窗口期[2] 资本市场表现 - **指数与ETF强势上涨**：截至2025年12月1日13:20，中证稀有金属主题指数强势上涨1.71%，稀有金属ETF(159608)上涨1.72%，盘中最高涨超3%[3] 材料ETF(159944)盘中最高涨近3%，冲击3连涨[3] - **成分股表现活跃**：稀有金属ETF前十大权重股合计占比59.05%，其中天华新能上涨8.26%，洛阳钼业上涨5.05%，北方稀土上涨4.91%[3] 材料ETF成分股和邦生物、白银有色10cm涨停[3] - **资金持续流入**：截至2025年11月28日，稀有金属ETF近2周规模增长6294.79万元[3] 近10个交易日内有6日资金净流入，合计“吸金”1.19亿元[3] - **指数构成聚焦**：中证稀有金属主题指数第一大权重行业为有色金属，行业权重占比超76%，其中稀土、锂含量均超16%[3] 中证全指原材料指数“反内卷”含量超90%，覆盖有色金属(权重49%)、基础化工(权重27%)等7个核心板块[4]

纪要涉及的行业与公司 * 钴行业：核心议题围绕刚果金钴出口配额政策及其对全球钴市场的影响 [1][2][3] * 公司：提及中国头部钴企如华友、中伟 [4]，以及海外企业如嘉能可、欧亚资源 [11] 核心观点与论据 刚果金政策影响：市场转向供应紧缺，价值中枢系统性提升 * 刚果金将钴出口禁令延长至2025年10月15日，并计划实施出口配额制度，标志着钴市场从过剩周期转向紧缺周期 [3] * 配额制度旨在强化资源主权，预计将系统性提升钴的市场价值中枢 [2][3] * 2026年公布的配额量以及2025年后三个月允许出口的1.88万吨，远不能满足中国钴企70%-80%的产能需求 [2][4] * 中国钴产业链已进入供应紧缺状态，即使每年9万多吨的配额全给中国，加上印尼4万吨和回收2万吨，也无法满足中国约17万吨的总需求 [4][5] 政策具体细节与执行 * 刚果政府可能收取监管费用和预付费用，27家含钴开采项目公司需获得出口许可证 [6] * 配额将按季度调整以应对市场失衡，供应短缺时增加配额的可能性大于因过剩而减少 [6] * 政策执行初期态度强硬，战略矿产管理局权力较大，违规行为可能导致配额终止及罚没 [10] * 两家刚果本土企业在手抓矿和小规模采矿方面获得特许，允许加工成终端产品，并享有一定豁免权 [8] 市场供需与价格动态 * 钴原料价格从去年底5.4美元/磅涨至15.5-16美元/磅，涨幅近三倍 [4][11] * 硫酸钴价格从最低2.67万元/吨涨至6.8-7.1万元/吨，金属钴从最低15万元/吨涨至35万元/吨 [11] * 自2025年6月起，中国钴行业加速消化库存，6月消耗约3000-4000吨，7月约7000吨，8月约8000吨，预计未来仍需处理约4万吨库存 [22] * 中国每月钴消费量维持在1.3-1.4万吨，当前供应下每月存在约2000吨缺口，配额制度实施后价格难以下滑，可能持续上涨 [23] * 钴价未来三个月预计在35万至40万元/吨之间波动 [24] 中国企业应对与挑战 * 中国矿企正积极游说刚果政府争取更多配额，预计10月中旬有初步结果 [7] * 从获得许可到货物运抵国内工厂需90至120天，即使顺利，供应压力最早也要到明年初才能缓解 [7] * 没有自有矿山的纯冶炼企业难以获得配额，部分企业可通过租赁矿山进行半手工开采获得少量配额（约1000吨） [26][27] * 中国企业需规避国际供应链合规认证风险，这些制度多由外国制定 [12] 其他重要市场参与者与因素 * 欧美企业如嘉能可、欧亚资源在初期配额分配中获得较大比例，中方货运量是否能超过50%需关注 [11] * 美国每年消耗约1万吨钴，2025年预计可达1.2-1.3万吨，计划收购7500吨金属钴但每年仅收购1500吨 [15] * 印尼正在建设新能源电池正极材料产业链，但到2028年预计提供的8万吨原料供应难以满产，不太可能成为刚果钴原料的有效补充 [20][21] * 每年中国回收钴总量约2-2.5万吨，对供应有补充但成本较高，对整体需求影响不大 [28][29] * 钴价高企可能影响三元材料电池消费，但目前无钴化电池尚未成功推出，三元材料仍是主流 [12]

核心观点 - 刚果金钴出口政策从禁令转向配额制 有望维持钴价长期稳定 公司正积极沟通配额分配并保有安全库存 若获得配额叠加产能扩张与钴价支撑 有望为业绩提供保障 [1] 政策变化 - 刚果金从2025年10月16日起以出口配额制取代持续数月的钴禁令 [1] - 配额制度实施有望维持未来钴价长期稳定 [1] 公司应对措施 - 密切关注配额分配细则 与当地监管部门积极沟通 [1] - 钴原料保有安全库存储备 [1] - 若获得相应配额 叠加产能扩张与释放 以及钴价维持较好水平 有望为整体业绩提供可靠保障 [1]

腾远钴业对刚果（金）钴出口禁令延长的回应 - 公司存有一定的安全库存，短期内不会影响正常生产经营 [1] - 原料方面可以通过贸易商购买一定的钴原料，压力不是特别大 [1] - 二次资源是公司战略发展的重要组成部分，已经形成良好紧密的渠道合作，可以获取一定的份额做为补充 [1] - 公司会密切关注事件进展，并做好相应的准备 [1]

纪要涉及的行业 钴行业 纪要提到的核心观点和论据 - **刚果金政策影响**：刚果金延长禁止出口钴的禁令三个月，旨在消化库存、促进钴价上涨。第一次禁令使钴原料价格涨幅近100%，金属钴涨幅约50%，原料价格上涨快于成品。预计7月后中国企业或面临原料短缺，中小企业可能率先停产，大中型企业降低产能[1][2] - **钴价走势**：分两阶段，短期内受政策影响电子盘和现货市场价格波动；7月底至8月中旬企业原料库存不足或推高价格并引发产业链调整。目前供应增速大于需求增速，短期内供需基本面无显著变化[1][4] - **库存情况**：行业库存约七八万吨，原料端占比约50%。若无锡电子盘涨至24 - 25万元可能获利了结影响工期，原料端价格预计涨幅大于金属钴[1][7] - **供应压力与需求**：7 - 8月末进口归零后供应压力显现，钴资源价超25万对三元需求压力明显，仅3C领域能接受高价，动力电池难接受涨价[9][10] - **配额与供需平衡**：刚果金每月1万吨钴矿出口配额偏少，应增至1.2 - 1.3万吨或通过印尼MHP补充。2025年印尼MHP产量预计4万多吨，2027年可能达八九万吨[13][15] - **三元材料影响**：价格上涨对下游产业负面影响大，低镍产量受影响，短期内增长可能性降低，适用于中高端车[12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 刚果金早在几年前就禁止钴矿出口，目前政策未立法，价格合适可能放开，当地产品因成本高对国内市场不划算[14] - 3C需求增速稳步提升，预计年复合增长率约3%，乐观达5%[16] - 钴分离后富余部分在矿权管理落实前可能暂存矿石加工区或露天，出口禁令持续库存会增加[17] - 国内隐性库存集中在电解钴领域，约15000吨，可用于生产钴盐，政策变化会影响价格[18] - 刚果金原加丹加金属厂已停产，国内无精炼钴产能也不允许出口[20] - 硫酸钴生产四氧化三钴加工费约11000 - 12000元，因颗粒度和应用方向而异[21] - 2024年刚果金产量约22万个金属吨，中长期人民币价格预计30 - 31万元[22] - 从印尼进口低成本对中菲和华友等企业有利，可降低成本[23]

钴出口禁令延长 - 刚果(金)将钴出口临时性全面禁令再延长三个月 旨在缓解"库存高企"的市场压力并为下一阶段市场调控和政策更新创造条件 [1] - 刚果(金)钴资源储量占比超过全球50% 产量占比超过全球70% 2024年以来钴矿产量保持较快增长 [1] - 洛阳钼业2024年钴金属产量达11.42万吨 同比增长106% 实际产量高出名义产能约31% [1] 全球钴消费结构 - 电动车领域钴消费量约9.5万吨 同比增长21% 占比约43% [1] - 消费电子领域钴消费量约6.7万吨 同比增长12% 占比约30% [1] - 高温合金领域占比约8% 硬质合金领域占比约4% 催化剂领域占比约3% [1] 钴价走势 - 供需失衡导致钴价持续下行 国内电钴价格年初最低跌至约15万元/吨 [1] - 刚果(金)2月22日宣布暂停钴原料出口4个月 短期内使国内电钴价格重回20万元/吨上方 [1] - 若禁令持续7个月 预计影响全球钴原料供应达10万金属吨以上 国内电钴价格有望重回25万元/吨上方 [2] 公司动态 - 腾远钴业铜钴产能同步扩张 [3] - 华友钴业去年钴产品出货量约4.68万金属吨 [4]