研报核心观点 - 国投证券国际维持长城汽车目标价26港元及“买入”评级 公司各品牌新车矩阵持续丰富 坦克新车表现强势 魏牌与欧拉销量改善显著 产品结构持续改善 [1] 2025年销量表现 - 2025年12月公司实现批发销量12.4万辆 同比下降8.3% [1] - 2025年1-12月累计销量132.4万辆 同比增长7.3% [1] - 2025年1-12月新能源车型累计销售40.4万辆 [1] - 2025年1-12月海外累计销售50.6万辆 [1] 分品牌销量表现 - **坦克品牌**：12月销量2.1万辆 同比/环比分别下降3.4%和12.1% 1-12月累计销量23.3万辆 同比增长0.7% 主力车型保持稳定交付节奏 [2] - **哈弗品牌**：12月销量6.7万辆 同比/环比分别下降20.3%和11.3% 1-12月累计销量75.9万辆 同比增长7.4% 哈弗H6、大狗等核心车型持续支撑品牌基盘销量 [2] - **魏牌(WEY)**：12月销量1.3万辆 同比增长46.5% 环比持平 1-12月累计销量10.2万辆 同比增长86.3% 高山系列延续此前市场热度 贡献主要销量 [2] - **皮卡**：12月销量1.5万辆 同比/环比分别下降5.6%和4.4% 1-12月累计销量18.2万辆 同比增长2.6% 2026款长城炮上市后 产品矩阵竞争力持续释放 [2] - **欧拉品牌**：12月销量0.8万辆 同比/环比分别增长71.6%和62.0% 1-12月累计销量4.8万辆 同比下降23.7% 欧拉5带动品牌关注度提升 推动月度销量回暖 [2] 未来产品规划与技术平台 - 公司打造了能够覆盖汽油、柴油、纯电、油电混动、插电式混动以及氢能的原生多动力平台 实现“一车多动力、一车多品类、一车多姿态”体系化能力 [3] - 全新平台将带来更高的零部件通用率、更强的规模化效应 以及更稳定的全球化品质和成本优化能力 [3] - 2026年公司计划推出至少10款新车 其中魏牌至少有4款SUV新品 将成为销量与利润变动最大的品牌 [3]

核心观点 - 国投证券国际维持长城汽车“买入”评级及26港元目标价 公司各品牌新车矩阵持续丰富 产品结构持续改善 2026年将开启强势新车周期 [1][3] 2024年销量表现 - 2024年全年累计批发销量达132.4万辆 同比增长7.3% [1] - 2024年全年新能源车型累计销售40.4万辆 [1] - 2024年全年海外市场累计销售50.6万辆 [1] - 12月单月批发销量为12.4万辆 同比下降8.3% [1] - 12月单月新能源车型销售3.9万辆 [1] - 12月单月海外销售5.7万辆 [1] 分品牌销量表现 - **坦克品牌**：12月销量2.1万辆 同比/环比分别下降3.4%和12.1% 2024年累计销量23.3万辆 同比增长0.7% 主力车型交付稳定 [2] - **哈弗品牌**：12月销量6.7万辆 同比/环比分别下降20.3%和11.3% 2024年累计销量75.9万辆 同比增长7.4% 哈弗H6、大狗等核心车型支撑基盘销量 [2] - **魏牌(WEY)**：12月销量1.3万辆 同比增长46.5% 环比持平 2024年累计销量10.2万辆 同比大幅增长86.3% 高山系列贡献主要销量 [2] - **皮卡品牌**：12月销量1.5万辆 同比/环比分别下降5.6%和4.4% 2024年累计销量18.2万辆 同比增长2.6% 2026款长城炮上市后竞争力持续释放 [2] - **欧拉品牌**：12月销量0.8万辆 同比/环比分别大幅增长71.6%和62.0% 2024年累计销量4.8万辆 同比下降23.7% 欧拉5带动品牌关注度提升及月度销量回暖 [2] 未来产品规划与平台战略 - 公司打造了覆盖汽油、柴油、纯电、油电混动、插电混动及氢能的原生多动力平台 具备“一车多动力、一车多品类、一车多姿态”的体系化能力 以适配全球市场 [3] - 全新平台将带来更高的零部件通用率、更强的规模化效应以及更稳定的全球化品质和成本优化能力 [3] - 2026年公司计划推出至少10款新车 其中魏牌将至少有4款SUV新品 预计将成为销量与利润变动最大的品牌 [3]

核心观点 - 公司2025年11月及1-11月累计销量保持稳健增长 高端车型占比提升 海外销量创历史新高 成为重要增长引擎 公司全球化与高端化战略稳步推进 未来业绩增长具备多重驱动力 [1][2] 月度及累计销量表现 - 2025年1-11月公司累计完成汽车销量120.0万辆 同比增长9.3% [1] - 2025年11月公司完成汽车销量13.3万辆 同比增长4.6% 环比下降6.9% [1] - 11月销量环比小幅回落主要因年末消费者购车意愿偏谨慎 公司主动调整发货节奏以控制终端库存 [1] 分品牌销量分析 - WEY牌11月销量1.3万辆 同比大幅增长81.1% 环比微增0.5% 高山系列持续热销 [1] - 哈弗品牌11月销量7.5万辆 同比下降3.8% 环比下降14.6% 同环比下滑主要受发货调控影响 [1] - 欧拉品牌11月销量0.5万辆 同比下降17.0% 环比下降14.6% 新车型欧拉5已于11月12日开启预售 [1] - 坦克品牌11月销量2.4万辆 同比增长19.5% 环比增长8.2% 2026款坦克400于11月6日上市带动销量 [1] - 长城皮卡11月销量1.6万辆 同比增长1.0% 环比增长13.6% 增长主要源于2026款长城炮上市 [1] 销售结构变化 - 2025年11月 WEY与坦克品牌合计销量占比达到27.7% 环比提升3.2个百分点 高单价车型占比提升 [1] 海外市场表现与战略 - 2025年11月公司海外销量达5.7万辆 创历史新高 同比增长32.7% 环比增长0.3% [2] - 11月单月海外销量占比达43.0% 海外市场成为销量增长重要引擎 [2] - 2025年1-11月公司累计海外销量44.9万辆 同比增长8.9% [2] - 核心出海市场俄罗斯显著回暖 2025年10月当地车市销量达18.3万辆 环比增长35% 为出海销量提供支撑 [2] - 公司“生态出海”战略稳步推进 11月魏牌高山右舵版进军泰国市场 山海炮Hi4-T在智利上市 乌兹别克斯坦KD工厂第10,000辆新车下线 [2] - 展望2026年 公司预计将加大新品投放力度 欧拉5将陆续登陆欧洲、澳洲、南美、非洲等主要市场 并依托巴西、泰国等本地化产能辐射对应市场 [2] 业绩与估值展望 - 公司出海端利润稳健 高端化方面WEY牌销量表现出色 [2] - 预计公司2026年出海端将延续增长 新品加速落地 直营渠道持续建设 多重驱动有望推动业绩上行 [2] - 根据Wind一致预期 公司2025年/2026年预测市盈率仅13.9倍/11.3倍 显著低于行业平均水平 [2] - 预计公司2025-2027年实现营收2271.0亿元/2740.6亿元/3224.0亿元 同比增长12.3%/20.7%/17.6% [3] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润139.3亿元/168.0亿元/195.4亿元 同比增长9.7%/20.6%/16.3% [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 公司正处于强势新车周期起点 预计2025-2027年将实现显著增长 [6] - 2025Q2业绩表现亮眼 销量环比增长22%至31.30万辆 归母净利润环比大幅提升162%至45.86亿元 [4] - 多品牌新车及改款推动销量增长和毛利率提升 Q2毛利率环比提升1个百分点至18.8% [6] - 智能化投入持续加大 蓝山智驾版已搭载Coffee Pilot Ultra系统 实现全场景NOA功能 [6] - 海外市场加速扩张 巴西工厂已投产 年产能5万辆 生产哈弗H6系列等主力车型 [6] 财务表现 - 2025年上半年总销量56.98万辆 同比增长2% 总收入923亿元 同比增长1% 归母净利润63.37亿元 同比下降10% [4] - 2025Q2单季总收入523亿元 同比增长8% 环比增长31% [4] - 预计2025年全年总收入2241亿元 同比增长10.8% 归母净利润129亿元 同比增长1.7% [5][6] - 预计2026年总收入2880亿元 同比增长28.5% 归母净利润171亿元 同比增长32.1% [5][6] - 预计2027年总收入3381亿元 同比增长17.4% 归母净利润211亿元 同比增长23.7% [5][6] 品牌表现 - 哈弗品牌Q2销量17.68万辆 环比增长3.22万辆 主要受猛龙燃油版及新款枭龙上市推动 [6] - 坦克品牌Q2销量6.17万辆 环比增长1.97万辆 得益于新款坦克300推出及出海加速 [6] - 魏牌Q2销量2.12万辆 环比增长0.78万辆 来自高山系列推出及蓝山销量回升 [6] - 坦克品牌和魏牌占比分别环比上升3.4和1.6个百分点至19.7%和6.8% [6] 产品规划 - 高山7将于9月10日上市 高山8、9月销表现强劲 预计将贡献可观销量 [6] - Q4新平台推出将开启魏牌强势新车周期 [6] - 多款新车型将推向海外市场 助力海外销量增长 [6] 市场数据 - 当前收盘价26.28元 市净率2.7倍 股息率1.71% [1] - 流通A股市值163,179百万元 总股本8,559百万股 [1]

公司业绩表现 - 2025年第二季度营业收入达523.48亿元，创历史最佳第二季度营收表现 [1] - 净利润45.86亿元，同比增长19.46%，环比增长161.91%，创单季度净利新高 [1] - 业绩回暖源于产品结构价值上移，体现为平均售价（ASP）和毛利率显著改善 [1] 品牌战略与产品布局 - 哈弗品牌通过二代枭龙MAX、猛龙燃油版覆盖家庭出行与户外探索高价值场景 [2] - 魏牌聚焦高端智能新能源赛道，MPV高山系列标配高阶智能驾驶辅助技术 [2] - 坦克品牌全球累计销量突破70万辆，主导高利润越野细分市场 [2] - 长城皮卡国内市占率近50%，通过山海炮Hi4-T等高端化车型提升价值 [2] 供应链与生态体系 - "森林生态"体系涵盖三电系统、智能驾驶到核心零部件的垂直整合 [3] - 蜂巢能源、蜂巢汽车等子公司保障核心部件供应与成本优势 [3] - 蜂巢汽车、精诚工科、诺博汽车跻身全球汽车零部件百强榜，为外部客户供货 [3] 全球化进展 - 第二季度海外销量10.68万辆，占总销量超三分之一 [4] - 在泰国、巴西等地建立全工艺整车生产基地，实现"生态出海"模式 [4] - 海外布局带来风险对冲和更高利润空间 [5] 行业竞争与战略方向 - 行业分化明显，主流模式为水平分工与平台化联盟 [5] - 公司选择"森林生态"重资产路径，实现全链路自主可控 [5] - 该模式潜在回报包括成本控制能力、协同效率与差异化产品能力 [6]

销量增长 - Q2总销量达31.30万辆，环比增长21.87%，主要受益于多款新车及改款车型推出 [1] - 哈弗品牌销量17.68万辆，环比增加3.22万辆，主要因猛龙燃油版及新款枭龙上市 [1] - 坦克品牌销量6.17万辆，环比增加1.97万辆，得益于新款坦克300推出及海外市场加速拓展 [1] - 魏牌销量2.12万辆，环比增加0.78万辆，主要受高山系列推出及蓝山销量回升带动 [1] 财务表现 - Q2非经常性收入约25亿元，主要来自俄罗斯报废税返还，预计未来每季度将常态化收到此类返还 [2] 未来产品规划 - 下半年魏牌蓝山将进行产品力升级，高山7上市后预计带动高山系列月销突破1万辆 [2] - 坦克品牌将推出400、500、700智驾版及Hi4-Z版本，目标用户群体有望显著扩大 [2] - 欧拉品牌计划推出两款新车型（紧凑两厢轿车+A级SUV） [2] - 哈弗品牌将继续推出新车型及现有车型改款 [2] 行业动态 - 主机厂电芯采购策略注重性能与成本平衡 [7] - 比亚迪在东南亚市场加速布局 [7] - 宁德时代储能市场增速高于动力电池领域 [7]