行业投资评级 - 基础化工行业评级为“增持” [5] 报告核心观点 - 供给端，环保政策驱动的制冷剂迭代已使第三代制冷剂（HFCs）进入配额生产时代，2024-2026年总产量配额保持大致稳定，且2026-2028年配额确定性依然较强，供给端将持续强约束 [1][21] - 需求端，下游空调、汽车等消费需求有望在政策支持下稳步增长，同时第二代制冷剂加速淘汰将释放可观的替代需求空间 [3][44] - 自2024年配额实施以来，HFCs产品价格与价差快速上行至历史高位，在低库存环境下，行业高景气度有望持续 [2][26] - 综合供给长期约束与需求稳步提升，报告继续看好HFCs行业维持高景气度 [4][50] 根据目录总结 1、供给端强约束有望持续，看好HFCs维持高景气 1.1 环保政策驱动制冷剂迭代，HFCs进入配额生产期 - 制冷剂已发展至第四代，零ODP和低GWP是发展方向 第一代CFCs已全球淘汰，发达国家已全面淘汰第二代HCFCs，发展中国家自2015年启动淘汰并于2030年完成制冷用途淘汰 第三代HFCs（ODP为零，但GWP高）也已处于淘汰初期，受《蒙特利尔议定书》及《基加利修正案》约束 第四代HFOs因成本较高仍处于起步阶段 [13][14] - 根据国际公约，我国作为发展中国家，需以2020-2022年HFCs使用量平均值为基线，自2024年起管控HFCs的生产和消费，并于2029年开始削减，最终在2045年后将使用量削减至基线值的20%以内 [16][17] 1.2 HFCs进入配额生产期，24-26年配额格局维持稳定 - 2024年起我国HFCs正式进入配额生产时代 2024-2026年HFCs生产配额总量设定为18.53亿tCO2，内用生产配额总量为8.95亿tCO2，进口配额总量为0.1亿tCO2，碳排放总量控制目标保持稳定 [19] - 以不同品种HFCs总产量配额口径计算，2024-2026年我国HFCs生产配额分别为74.85万吨、79.19万吨、79.78万吨，内用生产配额分别为34.23万吨、38.96万吨、39.41万吨，总产量配额保持大致稳定 [1][21] - 企业配额以2020-2022年（基线年）生产量为基准发放，2025-2026年根据HCFCs淘汰替代需求及半导体行业发展需求有小幅调整，但整体格局稳定 [20][21] - 2024-2026年，巨化股份、三美股份、永和股份、东岳集团、中化蓝天（昊华科技）等主要生产企业的市场份额保持大致不变，头部企业集中度较高 [1][22][23] 1.3 24年以来HFCs景气度大幅上行，低库存环境下高景气有望持续 - 2024年配额实施后，三代制冷剂价格快速上行 2024年末，R32、R125、R134a市场均价分别为43000元/吨、42000元/吨、42500元/吨，较2023年末分别上涨153%、53%、55% [26] - 2025年末，R32、R125、R134a市场均价进一步上涨至63000元/吨、48000元/吨、58000元/吨，较2024年末分别上涨47%、14%、36% 同期，R32、R125、R134a价差分别较2024年末上涨79%、37%、51%，均位于历史高位 [2][26] - 2026年以来，HFCs市场延续高位整理，供应受约束格局未变，供需紧张对价格形成强力托举 [26] - 库存方面，2024年实施配额生产后高库存快速消化，至2025年第一季度库存已降至历史低位，随后进入正常波动周期 预计在配额生产背景下，HFCs库存有望持续低位运行，助力主流产品景气度提升 [2][32] 2、下游消费提升叠加替代需求增长，需求有望稳步向好 2.1 下游消费稳健增长，有望受益于持续性政策支持 - HFCs下游需求中制冷剂占比高 R32、R125、R134a下游需求中，制冷剂的占比在2025年分别达到100%、70%、72% [3][36] - 下游主要应用于空调、冰箱、汽车等电器消费 R32是主流空调制冷剂，R410A（由R32和R125混合）也广泛用于空调，R134a主要用于汽车空调 [36] - 2023年以来，我国空调和汽车产量基本保持同比稳定增长，创造了稳定的增量需求 同时，空调和汽车保有量稳步增长，也带来了存量维修需求 [37][40] - 2026年国家持续推行家电以旧换新、汽车以旧换新等消费补贴政策，有望持续刺激空调、汽车销量增长，从而带动对应的制冷剂消费需求 [43] 2.2 二代制冷剂有望加速退出，需求替代空间有望逐渐释放 - 根据《蒙特利尔议定书》，2020-2030年是我国二代制冷剂（HCFCs）集中削减期 以用量最大的R22为例，其ODS用途生产配额已从2018年的27.4万吨削减到2026年的14.6万吨，2027-2030年配额将持续收缩直至2030年全面淘汰 [3][44] - 二代制冷剂供给端的强制淘汰有望为三代制冷剂释放替代需求空间 [3][44] - 2025年，R22用于空调新装机制冷剂、空调售后及冷冻冷藏的用量占比仅为25%，超过一半的R22用于制备含氟聚合物等非ODS领域 [44] 3、投资建议 - 报告认为，HFCs行业供给长期受配额刚性约束，需求端受益于下游消费稳步增长及二代制冷剂替代，高景气度有望持续 [4][50] - 建议关注相关龙头企业：巨化股份、三美股份、永和股份、东岳集团、昊华科技等 [4][50]

行业投资评级 - 基础化工行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 报告核心观点 - 报告认为三代制冷剂行业迎来“长周期景气”，核心驱动因素包括供给侧配额管理全面升级、节后市场复苏、低库存支撑以及内外需修复等多重利好 [1][6] - 在供给侧存在强配额约束、企业协同挺价意愿强、内需逐步修复、海外出口提升以及4月制冷展临近等因素激励下，持续看好核心三代制冷剂品种价格继续上探，行业景气度有望进一步提升 [6] 行业动态与价格分析 - 近期制冷剂市场呈现“二代持稳、三代普涨”行情 [1] - 2026年2月28日，三代制冷剂主流品种报价全面上调：R32、R32（外贸）调涨500元/吨至6.15-6.25万元/吨；R125调涨2000元/吨至5.1-5.6万元/吨；R134a调涨2000元/吨至5.7-5.8万元/吨；R410a调涨1000元/吨至5.5-5.6万元/吨；R143a、R507、R404价格均调涨1000元/吨至4.6-4.7、4.9-4.95、4.9-4.95万元/吨 [1] - 二代制冷剂R22及其衍生品价格维持稳定，R22、R22（原料）、R22（出口）含税出厂价分别为1.6-1.7、1.1-1.2、1.6-1.7万元/吨 [1] 供给侧与政策环境 - 2026年2月9日，生态环境部发布新规，自2026年3月1日起实施，进一步加强消耗臭氧层物质和氢氟碳化物（HFCs）全链条监管 [6] - 新规明确对HFCs原料用途生产单位实施配额许可管理，强化从生产、销售、使用到回收报废各环节的合规监管 [6] 市场供需与库存状况 - 供给端：行业处于节后复苏阶段，部分工厂未达满负荷生产，市场流动性预计元宵节后逐步回归，企业普遍存在惜售情绪 [6] - 库存端：截至2026年2月27日当周，国内主流品种工厂库存处于历史低位，R32工厂库存为3214吨，同比-12.66%，位于2021年以来9.7%分位；R134a库存为2804吨，同比+0.94%，位于25.5%分位；R125库存为2415吨，同比+7.24%，位于22.5%分位 [6] - 产品分析：R32因空调排产未明显提升，短期涨势支撑不足，但后续排产预计同比增长，短期可能出现供需错配；R134a企业有序控价，兼顾去库存与挺价目标 [6] - R125货源紧缺，多数企业优先用于自身混配生产，市场流通货源少 [6] 行业表现与估值 - 基础化工行业近期表现强劲：过去1个月绝对表现2.4%，相对表现4.5%；过去6个月绝对表现28.8%，相对表现23.3%；过去12个月绝对表现47.9%，相对表现29.5% [4] - 行业基本数据：股票家数496只，总市值64,480.26亿元，流通市值57,850.39亿元 [3] 重点公司分析 - 报告重点关注具备在手配额充沛、产业链配套竞争优势突出的头部企业，如巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技、东岳集团等 [6] - 以巨化股份为例，给出了盈利预测与估值：2026年3月4日收盘价40.87元，预测2025/2026/2027年EPS分别为1.62元、2.45元、3.08元，对应PE分别为25.24倍、16.66倍、13.26倍，PB为5.18倍，投资评级为“强推” [3]

氟化工行业周度行情回顾 - 本周（1月26日-1月30日）氟化工指数收于5062.85点，下跌4.98% [1][2] - 该指数跑输上证综指4.54%，跑输沪深300指数5.06%，跑输基础化工指数4.08%，但跑赢新材料指数0.31% [1][2] 主要产品价格动态 - 萤石97湿粉市场均价为3,314元/吨，较上周微涨0.15% [3] - 萤石1月均价（截至1月30日）为3,310元/吨，同比下跌9.61%；2026年至今均价较2025年全年均价下跌4.92% [3] - 三代制冷剂（R32、R125、R134a等）内贸与外贸价格本周全部持平，表现坚挺 [3] - 制冷剂R22内贸价格为17,500元/吨，外贸价格为14,500元/吨，价格亦持平 [3] 行业供需与市场展望 - 制冷剂市场进入需求淡季，年后出口逐步重启但受许可证办理时间长影响尚未完全恢复 [4] - 随着A5国家进入配额基线年尾声，其对高GWP制冷剂的进口需求有望集中释放，可能带动出口增长并拉动内贸市场 [4] - 在低库存和供给受限背景下，随着后续需求回暖及旺季来临，制冷剂价格上涨动能充足 [4] 重点公司业绩与事件 - 巨化股份2025年预计归母净利润为35.40~39.40亿元，同比增长80%~101% [4] - 昊华科技2025年预计归母净利润为13.8~14.8亿元，同比增长30.96%~40.44% [4] - 鲁西化工2025年预计归母净利润为8.5~11亿元，同比增长45.78%~58.10% [4] - ST联创2025年预计归母净利润为3000~4000万元，同比增长37.22%~82.96% [4] - 中欣氟材2025年预计归母净利润为1600~2000万元，实现同比扭亏为盈 [4] - 金石资源收购诺亚氟化工股权已完成交割，并已派出董事 [4][5] 研究机构推荐标的 - 推荐标的包括：金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技 [6] - 其他受益标的包括：东阳光、永和股份、东岳集团、新宙邦 [6]

核心观点 - 制冷剂R507和R404A价格在1月16日出现跳涨，分别达到46000-49000元/吨和43000-45000元/吨，较1月14日上涨3000元/吨 [1] - 价格上涨由海外需求集中释放与国内供给端双重收紧驱动，行业高景气度直接提升企业盈利，并向上游传导 [1] - 短期价格受成本与低库存支撑保持强势，中长期行业在配额管理下供给持续收缩，需求稳步增长，并向高端化、绿色化升级，头部企业优势凸显 [2] 价格动态与驱动因素 - **价格跳涨**：1月16日，制冷剂R507报价46000-49000元/吨，R404A报价43000-45000元/吨，均较1月14日跳涨3000元/吨 [1] - **海外需求驱动**：海外A5国家进入高GWP制冷剂配额基线年尾声，进口需求井喷，带动中国相关混配制冷剂出口增长 [1] - **国内供给收紧**：2025年底制冷剂行业配额资源已基本见底，主流工厂混配库存处于低位 [1] - **原料供给制约**：核心单工质制冷剂R125、R143a开工率仅为54%和60%，供给增量有限制约混配产品产能释放 [1] - **企业惜售**：企业普遍惜售，导致现货紧缺，进一步推高价格 [1] 行业与企业盈利影响 - **盈利直接提升**：价格上涨直接提升制冷剂生产企业的营收与毛利水平 [1] - **头部企业业绩高增**：2025年行业头部企业三美股份、永和股份归母净利润已分别实现155%和110%以上的同比增长 [1] - **盈利趋势强化**：价格上行将继续强化行业的盈利改善趋势 [1] - **产业链传导**：价格传导将带动氟化工上游萤石、氢氟酸等原料需求提升，产业链整体景气度向上 [1] 后市展望与行业趋势 - **短期价格支撑**：在2026年新配额产品大规模投放前，成本高企与低库存的格局将支撑制冷剂价格保持强势 [2] - **品种敏感性**：R507、R404A对原料R125价格高度敏感，若原料价格继续走强，产品仍有上行空间 [2] - **中长期政策约束**：行业将延续配额管理的政策约束，供给端收缩效应持续 [2] - **下游需求增长**：下游冷链、汽车空调等需求稳步增长 [2] - **产品结构升级**：四代HFOs制冷剂国产替代加速，行业将向高端化、绿色化方向升级 [2] - **头部企业优势**：头部企业的配额与技术优势将进一步凸显 [2] 资本市场影响 - **强化市场预期**：制冷剂价格大幅上涨强化了氟化工行业高景气的市场预期，为大盘提供结构性利好支撑 [2] - **资金流向**：资金向具备产能与配额优势的氟化工板块聚集 [2] - **盈利预期升温**：市场对化工细分赛道的盈利修复预期升温 [2] - **龙头企业受益**：制冷剂生产龙头企业直接受益于产品价格上行，盈利改善确定性提升 [2]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [10][112] 核心观点 - 公司是中国氟硅行业龙头企业，在制冷剂、有机硅、含氟聚合物三大板块均处于领先地位，行业格局优化下，公司有望迎来多点开花的发展机遇 [3][6][10] - 制冷剂行业：2024年三代制冷剂（HFCs）生产配额正式冻结，行业从供给过剩转为供需基本平衡，叠加高集中度与需求增长，行业有望开启长周期上行，形成新的商业模式 [7][40][47] - 有机硅行业：国内产能扩张进入尾声，海外产能退出，在“反内卷”政策引导下，行业从无序竞争转向“供给自律”，供需关系改善，行业景气有望从底部迎来反转 [8][84][89] - 含氟聚合物行业：低端产品（如PTFE）产能过剩价格触底，但高端应用（如5G线缆、PCB）需求增长，呈现结构性机会；PVDF受益于锂电（储能）需求超预期，行业有望从底部逐步修复 [9][92][105] 公司概况与业务结构 - 公司是氟硅材料龙头，构建了完整的氟、硅、膜、氢产业链，业务涵盖制冷剂、有机硅、含氟高分子材料等 [6][16] - 股权结构稳定：董事会主席张建宏及其子直接和间接持有公司15.35%股权，原大股东新华联的股权问题已通过回购和转让方式解决，公司持有核心子公司东岳高分子74.02%、东岳有机硅44.41%的股权 [21] - 公司拥有领先的产能与配额： - 制冷剂：拥有4.3万吨二代制冷剂R22配额（权益3.2万吨），排名第一；拥有8.6万吨三代制冷剂配额（权益6.3万吨） [6][18] - 有机硅：控股子公司东岳硅材拥有年产30万吨有机硅中间体产能（集团权益13.2万吨） [6][18] - 含氟聚合物：拥有PTFE年产能5.5万吨（权益4.1万吨），PVDF年产能2.5万吨（权益1.9万吨） [19] - 财务表现周期性明显，但制冷剂景气拐点已现：2024年公司实现营业收入141.8亿元，归属净利润8.1亿元（同比增长14.6%）；2025年上半年营业收入74.6亿元（同比增长2.8%），归属净利润7.8亿元（同比增长153.3%），盈利右侧向上 [24] - 2024年业绩主要由制冷剂业务贡献：制冷剂业务收入占比22.9%，但营业利润占比高达56.8% [29] - 公司注重研发，负债率低：2024年研发投入7.1亿元，占收入约5%；资产负债率仅为16.5% [35] 制冷剂板块深度分析 - **政策框架确立**：根据《蒙特利尔议定书》基加利修正案，中国作为发展中国家，于2024年将三代制冷剂的生产和使用冻结在基线水平（2020-2022年HFCs平均值+HCFCs基线值的65%），并规划了2029年起逐步削减的路线图 [40] - **配额管理严格且灵活**：生态环境部按品种分配生产配额和内用生产配额，并实行“按需分配”，2024-2026年配额方案有小幅调整空间（如2026年不同品种间调节比例由10%提升至30%），但总量控制框架不变 [7][41] - **行业集中度高且格局稳固**：三代制冷剂整体CR3达到65%，其中R32、R134a、R125、R143a的CR3分别为77%、86%、74%、87%。国家已明令禁止新建、扩建受控用途的三代制冷剂项目，行业无新进入者 [7][47] - **需求具备长期增长潜力**： - R32：除新装空调需求外，维修市场逐步起量，且在四代制冷剂混配方案（如R454B）中仍需大量使用，生命周期长 [7][48][62] - R134a：新能源汽车制冷剂充注量是燃油车的2-4倍，需求随新能源车发展而增长 [7][48] - **价格已大幅上涨，未来仍有空间**：截至2025年12月27日，R32、R134a、R125、R143a价格分别为6.30、5.80、4.75、4.10万元/吨，较2024年年初涨幅分别达265%、107%、71%、44%。历史高价（如R410a曾达6-7万元/吨）和四代制冷剂的高成本（R1234yf完全成本约8.4-13.9万元/吨）为三代制冷剂提供了涨价空间 [7][51][59][66] - **二代制冷剂（R22）价格有望重现弹性**：二代制冷剂配额持续削减，2026年R22生产配额为14.61万吨，较2025年减少2.1%，主要用于维修市场，需求刚性，价格有望随配额减量而上涨 [67][70][72] 有机硅板块深度分析 - **需求稳健增长**：有机硅下游应用广泛，包括建筑、电子电器等。2008-2024年，中国有机硅表观消费量从38.3万吨增长至208.5万吨，期间复合增速达11%；出口量从3.4万吨增长至54.6万吨，复合增速达19% [77][81] - **供给端持续优化**： - 海外产能退出：因成本高企，海外企业如陶氏化学计划在2026年中关闭英国14.5万吨DMC产能，全球产能向中国转移 [83][84] - 国内扩产进入尾声：2025年底中国有机硅中间体产能达335万吨/年，未来新增产能有限，2025-2026年产能增速大幅下降 [85] - 行业集中度提升：CR5从2017年的59.0%提升至2024年的63.2% [85][88] - **“反内卷”政策促进行业自律**：2025年政府会议强调治理“内卷式”恶性竞争，引导行业供给自律，负荷下降，有助于改善行业运行状况 [89] 含氟聚合物板块深度分析 - **PTFE：低端触底，高端向好**：低端PTFE产能过剩，价格承压，小企业盈利困难；但高端PTFE在5G线缆、PCB、航空密封等新兴领域需求增长，结构性机会利好东岳集团等具备技术和客户优势的龙头企业 [9][92] - **PVDF：受益锂电需求，供需有望优化**： - PVDF是锂电池正极主要粘结剂（市占率约90%），受益于动力电池和储能需求增长 [97][99] - 行业经历快速扩张后陷入低迷：产能从2021年的7万吨/年增至2024年的25.2万吨/年，开工率不足50%，价格从2021年高点49万元/吨回落至约5万元/吨 [100][105] - 新增产能放缓，需求持续增长：预计2025年后新增产能有限（约4.2万吨/年），而锂电相关需求预计从2024年的5.6万吨增长至2027年的14.2万吨，行业开工率有望从2024年的43.4%提升至2027年的66.2%，供需结构逐步改善 [103][105][108] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归属净利润分别为17.3亿元、25.3亿元、30.2亿元 [10][112] - 敏感性分析显示，在基准情形下，2025-2027年归母净利润同比增速分别为114.0%、45.7%、19.5% [117]

政策核心与行业影响 - 生态环境部公示2026年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额核发情况 政策延续并强化了制冷剂行业的总量控制与代际替代路径 为产品长期景气度提供明确支撑基础 [1] - 2026年配额方案以“总量控制、结构优化”为核心 二代制冷剂履约淘汰任务持续推进 生产配额总量为15.14万吨 较2025年减少1.21万吨 其中内用配额削减0.63万吨 占此次削减的52% [1] - 政策驱动下 二代制冷剂正加速退出主流市场 为三代产品腾出替代空间 [1] 二代制冷剂配额详情 - R22生产配额为14.61万吨 比2025年削减2.02% 内用配额为7.79万吨 比2025年削减3.60% [1] - R142b生产配额与2025年持平 [1] - R141b配额清零 [1] 三代制冷剂配额详情 - 2026年三代制冷剂整体配额总量保持稳定 生产配额总量达79.78万吨 比2025年增加5963吨 内用配额总量39.41万吨 比2025年增加4502吨 [2] - 主力品种配额均有不同程度增长 R32生产配额28.15万吨 比2025年增加1171吨 R134a生产配额21.15万吨 比2025年增加3242吨 R125生产配额16.76万吨 比2025年增加351吨 [2] - R143a、R152a、R227ea等品种配额则相应缩减 [2] 配额调整机制 - 本次配额调整机制更趋灵活 生产企业在满足“不增加总二氧化碳当量”且“累计调整增量不超过核定品种配额量30%”的双重前提下 可于2026年4月30日与8月31日前提交不同品种间的配额调整申请 [2] - 这一变化将显著利好具备多品种布局、高配额基数的头部企业 助力其优化产能结构、提升盈利弹性 [2] 下游传统应用需求 - 制冷剂下游呈现“传统领域稳增、新兴领域扩容”的双重支撑特征 [3] - 作为最大消费场景的空调行业已进入设备更新周期 持续释放制冷剂替换需求 [3] - 新能源汽车市场需求同比增长31% 带动汽车空调制冷剂需求稳步增长 [3] - 冷链物流、冰箱冷柜等领域需求平稳增长 形成有效补充 [3] 下游新兴应用需求 - 半导体制造对特种制冷剂的精细化需求凸显 推动专用品种配额定向增发 [3] - 高密度算力发展背景下 数据中心散热需求激增 兼具绝缘性与低全球变暖潜能值的制冷介质成为刚需 [3] - 液冷技术普及带动新型氟化液需求爆发 数据中心液冷市场规模持续扩容 [3] - 高端制造、绿色能源等领域的拓展 进一步拓宽制冷剂需求增量空间 为行业打开长期成长通道 [3]

2026年三代制冷剂配额与市场分析 - 2026年三代制冷剂生产配额总量为797,844吨，内用配额394,082吨，相较于2025年，生产配额总量增加5,962吨，内用配额增加4,502吨 [1] - 2026年生产配额增量主要来自R32增加1,171吨、R134a增加3,242吨、R245fa增加2,918吨，而R143a减少1,255吨、R227ea减少517吨、R152a减少63吨 [1] - 2026年配额核发相对2025年变化不大，配额政策延续 [1] 三代制冷剂价格走势 - 截至2025年12月12日，主流三代制冷剂及混配品种R134a/R125/R32/R410价格分别为57,500/45,500/62,500/54,000元/吨 [2] - 上述产品周涨幅分别为+1.77%/+1.11%/0.00%/+0.93%，月涨幅分别为+6.48%/+1.11%/+0.00%/+0.93% [2] - 上述产品季涨幅分别为+11.65%/+1.11%/+2.46%/+6.93%，年涨幅分别为+43.75%/+19.74%/+56.25%/+42.11% [2] 行业供需与景气度展望 - 供给端：自2024年国内三代制冷剂冻结期开始，在配额约束下供给呈现刚性 [3] - 需求端：空调、汽车等制冷设备保持增长，随着保有量持续增加，将持续拉动制冷剂需求 [1][3] - 2025年1-10月国内空调产量累计值23,034万台，同比增长3.00%，出口数量5,243万台，同比微降1.10% [3] - 2025年1-10月国内汽车产量累计值2,732.5万辆，同比增长11.00%，出口561.6万辆，同比增长15.66% [3] - 在配额约束供给刚性及下游需求增长的背景下，三代制冷剂预计将迎来景气上行周期 [1][3] 相关受益公司 - 研报提及的标的公司包括：巨化股份(600160.SH)、三美股份(603379.SH)、昊华科技(600378.SH)、永和股份(605020.SH) [4]

行业投资评级 - 对基础化工行业评级为“看好”（维持）[5] 报告核心观点 - 2026年三代制冷剂生产配额总量为797,844吨，内用配额394,082吨，相较于2025年，生产配额总量仅增加5,962吨，内用配额增加4,502吨，配额政策延续且变化不大[8] - 在配额约束下，三代制冷剂供给呈现刚性，而下游空调、汽车等制冷需求保持增长，预计三代制冷剂行业将迎来景气上行周期[8] - 报告看好配额份额居前的企业，并提及了巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份等相关标的[3] 行业动态与数据总结 - **配额核发情况**：2026年三代制冷剂生产配额增量主要来自R32（增加1,171吨）、R134a（增加3,242吨）和R245fa（增加2,918吨）；配额减少的品种包括R143a（减少1,255吨）、R227ea（减少517吨）和R152a（减少63吨）[8] - **价格走势**：截至2025年12月12日，主流三代制冷剂价格延续涨势，R134a、R125、R32、R410价格分别为57,500、45,500、62,500、54,000元/吨，周涨幅分别为+1.77%、+1.11%、0.00%、+0.93%，年涨幅分别达到+43.75%、+19.74%、+56.25%、+42.11%[8] - **下游需求数据**： - 空调：2025年1-10月国内空调产量累计23,034万台，同比增长3.00%；出口数量5,243万台，同比微降1.10%[8] - 汽车：2025年1-10月国内汽车产量累计2,732.5万辆，同比增长11.00%；出口561.6万辆，同比增长15.66%[8] - **其他行业动态**：报告还提及了亨斯迈欧洲MDI装置意外停产可能催动MDI价格反弹，以及印度取消BIS认证及反倾销税可能利好PVC等产品出口增长等近期行业事件[7]

文章核心观点 - 生态环境部公示2026年制冷剂配额核发情况，二代制冷剂生产与使用配额继续削减，三代制冷剂总配额微增但品种间有增有减，供给端受到长期约束，行业看好制冷剂产品长期景气度延续 [1][2][3] 二代制冷剂配额情况 - 2026年我国二代制冷剂（HCFCs）生产总量与使用总量分别削减至基线值的71.5%和76.1% [2][4] - 2026年二代制冷剂生产配额总量为15.14万吨，较2025年减少1.21万吨，其中内用配额减少0.63万吨，占削减总量的52% [5] - R22生产配额为14.61万吨，较2025年削减3005吨，同比削减2.02%；内用生产配额为7.79万吨，削减2914吨，同比削减3.60% [1][2][5] - R141b生产配额在2026年清零 [1][2][5] - R142b生产与内用配额与2025年保持一致 [5] - 在空调维修市场需求支撑下，R22供需关系预计将持续改善 [2][5] 三代制冷剂配额情况 - 2026年三代制冷剂（HFCs）生产配额总量为79.78万吨，相较2025年初生产配额增长5963吨 [1][2][3] - 三代制冷剂生产和使用总量控制目标保持在基线值，即生产配额总量18.53亿吨CO2当量、内用生产配额总量8.95亿吨CO2当量、进口配额总量0.1亿吨CO2当量 [1][3] - 内用生产配额总量为39.41万吨，较2025年初增加4502吨 [5] - 分品种看，R32生产配额28.15万吨，增加1171吨；R134a生产配额21.15万吨，增加3242吨；R125生产配额16.76万吨，增加351吨 [5] - R143a、R152a、R227ea等品种的生产配额与内用配额相比2025年初有所减少 [1][2][5] - 生产企业在满足总CO2当量不增加且累计调整增量不超过核定品种配额量30%的前提下，可在年中两次申请配额调整，品种齐全且配额量高的企业调整灵活性更强 [2][5] 行业影响与趋势 - 制冷剂配额约束收紧是长期趋势，供给端具备长期约束 [2][3] - 主流三代制冷剂（R32、R134a、R125）行业集中度高，预计2026年将保持供需紧平衡 [2][6] - 三代制冷剂品种间转化比例同比增长，企业生产调配灵活性提升 [2][6] - 看好R32、R134a、R125等主流制冷剂景气度延续，价格长期有较大上行空间 [2][6] - 制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平 [2][6] - 液冷产业的发展有望提升对氟化液与制冷剂的需求 [2][6] 投资建议与关注标的 - 建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头 [2][6] - 相关标的包括巨化股份、东岳集团、三美股份等公司 [2][6]

行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 2026年制冷剂配额核发情况公示，二代、三代制冷剂供给端具备长期约束，看好制冷剂产品景气度延续[3] - 制冷剂配额约束收紧为长期趋势方向，在此背景下，看好R32、R134a、R125等主流制冷剂景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间[3][20] - 对应制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平，此外看好液冷产业对氟化液与制冷剂需求的提升[3][20] - 建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头[3][20] 2026年配额核发总体情况 - 生态环境部受理了38家企业提交的2026年度二代制冷剂生产、使用配额申请，受理了65家企业提交的2026年度三代制冷剂生产、进口配额申请[2][4] - 二代制冷剂落实年度履约淘汰任务，R22生产配额削减了3005吨，R141b配额清零[2][4] - 三代制冷剂生产和使用总量控制目标保持在基线值，维持了2025年的生产配额总量为18.53亿吨CO2、内用生产配额总量为8.95亿吨CO2、进口配额总量为0.1亿吨CO2[2][4] - 2026年三代制冷剂生产配额总量为79.78万吨，相较2025年初生产配额增长5963吨[2][3][5][7] 二代制冷剂配额详情 - 2026年我国二代制冷剂生产配额总量为15.14万吨，相较2025年减少1.21万吨，其中内用配额减少0.63万吨，内用配额削减占此次削减的52%[6] - 2026年度我国HCFCs生产和使用量分别削减基线值的71.5%和76.1%[3] - R22生产配额为14.61万吨，相比2025年削减3005吨，同比削减2.02%[3][6] - R22内用配额为7.79万吨，相比2025年削减2914吨，同比削减3.60%[3][6] - R142b生产配额与内用配额与2025年保持一致[6] - R141b配额清零[2][3][6] - 在空调维修市场需求端的支撑下，R22供需持续改善[3][6] 三代制冷剂配额详情 - 2026年三代制冷剂内用配额总量为39.41万吨，较2025年初增加4502吨[7] - R32生产配额28.15万吨，增加1171吨，内用配额18.52万吨，增加770吨[7] - R134a生产配额21.15万吨，增加3242吨，内用配额8.16万吨，增加1235吨[7] - R125生产配额16.76万吨，增加351吨，内用配额6.13万吨，增加119吨[7] - R143a、R152a、R227ea相比2025年初配额有所减少[2][3][7] - 生产企业在满足不增加总CO2当量且累计调整增量不超过分配方法核定品种配额量30%的前提下，可在年中4月30日与8月31日前提交同一品种或不同品种的配额调整申请[3][7] - 品种齐全且配额量较高的企业拥有更强的调整灵活性[3][7] - 三代制冷剂品种间转化比例同比增长，企业生产调配灵活性提升[20] 行业格局与展望 - R32、R134a、R125等品种行业集中度高[3][20] - 预计2026年主流三代制冷剂将保持供需紧平衡[3][7][20] - 液冷产业有望提升对氟化液与制冷剂的需求[3][20] 投资建议与相关标的 - 建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头[3][20] - 相关标的：巨化股份、东岳集团、三美股份等公司[3][20] - 巨化股份（600160）2025年预测EPS为1.52元，对应PE为23.87倍；2026年预测EPS为1.79元，对应PE为20.27倍[21] - 三美股份（603379）2025年预测EPS为3.45元，对应PE为16.30倍；2026年预测EPS为4.13元，对应PE为13.61倍[21] - 东岳集团（0189.HK）2025年预测EPS为1.23元，对应PE为8.61倍；2026年预测EPS为1.48元，对应PE为7.16倍[21]