文章核心观点 - 全球疫苗产业正经历深度调整，四大疫苗巨头2025年第三季度疫苗业务集体失速 [1][2] - 业务下滑的共同关键因素是棘手的“宏观因素”，即美国卫生政策变动引发的疫苗信任危机 [2][7] - 信任危机已导致公共卫生代价，美国出现大规模麻疹疫情及死亡病例，预示行业面临更深远影响 [2][9] 四巨头业绩表现 - 2024年全球十大疫苗销售额合计384亿美元，较2023年下降19% [4] - 赛诺菲三季度传统疫苗业务收入下降8%至33.6亿欧元，流感疫苗销售额同比下滑17% [4] - GSK三季度疫苗业务收入26.78亿英镑同比增长2%，但明星产品Shingrix在美国市场下滑15% [4] - 默沙东王牌产品9价HPV疫苗Gardasil/GARDASIL 9三季度销售额17.5亿美元，同比下滑24% [5] - 辉瑞新冠疫苗Comirnaty全球销售额下降20%，美国市场暴跌25% [5] - 辉瑞13价肺炎疫苗三季度销售收入17.42亿美元同比下滑3%，RSV疫苗同比下滑22% [5][6] 宏观因素分析 - 美国卫生部长小罗伯特·肯尼迪推行削弱疫苗公信力的政策，如取消对健康儿童和孕妇的新冠疫苗接种建议 [7] - 解散CDC免疫实践咨询委员会全部17名成员，换上持反疫苗观点的顾问 [7] - 终止与Moderna达成的7.6亿美元mRNA禽流感疫苗合同 [7] - 美国疫苗怀疑论处于历史最高水平，30%美国人对疫苗持怀疑态度 [2][8] - 认为儿童疫苗极其重要的美国人比例从2019年的58%下降到2024年的40% [8] 公共卫生后果 - 2025年美国麻疹确诊病例超1600例涉及40多个州，而去年全年仅285例 [2][9] - 疫情导致三名未接种疫苗者死亡，相当于美国过去25年麻疹死亡人数的总和 [2][9] - 美国2000年已消除麻疹，卷土重来主因是部分地区疫苗接种率下降 [9] 行业前景与历史参照 - 美国疫苗接种率可能会继续下降，直接导致疫苗生产商收入缩水 [3][8] - 当前局面与日本疫苗产业衰退历程相似，日本因信任危机导致疫苗自给率不足30% [10][11] - 行业走向取决于市场对未来的预期和信心，而非行政命令 [11]

文章核心观点 - 三叶草生物公布其基于Trimer-Tag平台研发的呼吸道联合疫苗候选产品的两项I期临床试验取得积极初步数据 [1] - 在澳大利亚的试验数据显示，联合疫苗SCB-1022和SCB-1033在老年受试者中诱导了强劲的免疫反应且安全性良好 [2][4] - 在美国的试验中期分析显示，其RSV候选疫苗SCB-1019作为异源重复接种，免疫反应优于GSK的AREXVY同源重复接种 [5][6] - 公司计划于2026年上半年将联合疫苗推进至II期临床试验，并公布更多重复接种试验数据 [4][8] 澳大利亚I期临床试验（呼吸道联合疫苗） - 试验设计为在60-85岁老年人群中头对头比较SCB-1022、SCB-1033与SCB-1019，涉及144例受试者 [2] - RSV免疫反应：SCB-1022和SCB-1033诱导的RSV-A和RSV-B中和抗体均值倍增率约为6-8倍，与SCB-1019对照组相当，且未观察到新增抗原对RSV的免疫干扰 [2] - hMPV免疫反应：SCB-1022和SCB-1033诱导的hMPV-A和hMPV-B中和抗体均值倍增率分别约为6-7倍和8-9倍 [2] - PIV3免疫反应：仅SCB-1033诱导总PIV3中和抗体均值倍增率约为4倍，其PreF特异性抗体提升≥10倍，在基线水平较低的受试者中倍增率可达约6倍 [3] - 安全性与反应原性：疫苗总体耐受性良好，不良事件通常为轻度，与SCB-1019相当，未报告严重不良事件等 [4] 美国I期临床试验（RSV疫苗重复接种） - 试验针对曾接种过GSK AREXVY的60-85岁老年人群，比较SCB-1019异源重复接种、AREXVY同源重复接种及安慰剂 [5] - 中期分析涵盖34例受试者，SCB-1019组RSV-A和RSV-B中和抗体均值倍增率约为3.0-3.3倍，显著高于AREXVY组的1.8-1.9倍 [6] - SCB-1019组约有69-75%的受试者中和抗体水平提升≥2倍，约为AREXVY组（33-40%）的两倍 [6] - 受试者基线特征具有高度可比性，重复接种前的基线RSV中和抗体滴度约为未接种人群的2-3倍 [7] 市场背景与潜在影响 - 美国60岁及以上老年人中已有超过40%（约1500万剂次）接种过重组蛋白RSV疫苗，但当前获批疫苗缺乏重复接种的官方指引 [7] - 公司数据表明其联合疫苗有望在已接种RSV疫苗的人群中恢复并重建针对RSV的保护效力，并提供针对hMPV和PIV3的广谱保护 [7]

临床试验进展 - 公司公布其呼吸道联合疫苗候选产品两项I期临床试验的积极初步数据 [1] - 临床试验基于公司自研独有的Trimer-Tag疫苗研发平台 [1] 澳大利亚I期临床试验 - 试验在澳大利亚开展 评估SCB-1022和SCB-1033两款联合疫苗与SCB-1019进行头对头比较 [1] - SCB-1022为RSV+hMPV联合疫苗 SCB-1033为RSV+hMPV+PIV3联合疫苗 [1] - 受试人群为此前未接种过任何RSV疫苗的老年人群 [1] 美国I期临床试验 - 试验在美国开展 用于头对头评估公司RSV候选疫苗SCB-1019与GSK的RSV疫苗AREXVY的重复接种效果 [1] - 受试人群为在入组前至少两个流行季曾接种过首针AREXVY的老年人群 [1]

新产品和新技术研发 - 呼吸道联合疫苗RSV+hMPV±PIV3 I期临床试验在澳开展，每组48例，共144例受试者[3] - 2026年上半年计划将SCB - 1022和SCB - 1033推进至II期临床试验[6] - 接种28天后，SCB - 1022和SCB - 1033诱导的RSV - A和RSV - B中和抗体均值倍增率约6 - 8倍[5] - SCB - 1022和SCB - 1033诱导的hMPV - A中和抗体均值倍增率约6 - 7倍，hMPV - B约8 - 9倍[5] - SCB - 1033诱导的总PIV3中和抗体均值倍增率约4倍，PIV3 PreF特异性抗体提升≥10倍[5] - SCB - 1019异源重复接种诱导的RSV - A和RSV - B中和抗体均值倍增率约3.0 - 3.3倍，AREXVY组为1.8 - 1.9倍[9] - SCB - 1019组约69 - 75%受试者RSV中和抗体水平提升达2倍或以上，AREXVY组为33 - 40% [9] 用户数据 - 美国60岁及以上超40%老年人曾接种过重组蛋白RSV疫苗，约1500万剂次[10] 其他 - AREXVY同源重复接种仅能将RSV中和抗体水平提升至首针接种后诱导峰值水平的60 - 65%左右[7] - 美国重复接种临床试验中，16例接种SCB - 1019，15例接种AREXVY，3例接种生理盐水安慰剂[8] - 公告日期为2025年10月14日[12] - GSK ACIP展示材料资讯日期为2025年4月16日[13] - 美国疾控中心RSV疫苗数据表截止至2025年4 - 5月[13] 董事会成员 - 执行董事梁朋博士及梁果先生[12] - 非执行董事王晓东博士及Donna Marie AMBROSINO博士[12] - 独立非执行董事吴晓滨博士、廖想先生、Jeffrey FARROW先生及Thomas LEGGETT先生[12]

上市表现与市场反应 - 中慧生物以12.9港元/股发行价登陆港交所 首日收盘价33.28港元/股 较发行价上涨157.98% 市值超130亿港元 [2] - 暗盘交易收报33.38港元/股 涨幅近160% 位居年内新股首位 反映市场对创新药概念及生物科技行业的高度关注 [2] - 公司原计划在A股科创板上市 后因时间表不确定性和国际市场机遇转向港股 募资将投向核心产品注册、临床推进及产能升级 [2] 财务与商业化进展 - 2023年至2024年收入从5216.8万元增至2.6亿元 2025年Q1收入41.3万元 同比增长34.97% 净亏损从4.25亿元收窄至2.59亿元 [4] - 核心产品四价流感疫苗"慧尔康欣"2023年5月获批 2023-2025年Q1分别贡献收入5220万元、2.6亿元及40万元 成为主要收入来源 [4][5] - 受季节性影响 2025年Q1仍净亏损8730万元 且面临流感疫苗市场竞争加剧及价格下行压力 [5][6] 行业竞争与市场格局 - 中国流感疫苗市场接种率仅3.8%（2022-2023年）远低于美国49.3% 但国内已有26种上市流感疫苗和19种在研品种 竞争激烈 [5] - 四价流感疫苗批签发占比52.21%（2024年） 但2025年Q1三价疫苗签发量显著增加 WHO建议或推动三价疫苗份额上升 [6] - 行业平均投标价格从2022年126元/剂降至2024年93元/剂 裂解疫苗价格降幅达30% 而中慧生物产品定价319元/剂 需加大市场教育投入 [6] 研发管线与国际化布局 - 在研管线覆盖狂犬疫苗（2025年Q3进入III期）、RSV疫苗、带状疱疹疫苗等 其中RSV疫苗因临床需求迫切存在蓝海机会 [9][10] - 国内RSV疫苗领域有14款在研产品 带状疱疹疫苗14款在研 肺炎球菌疫苗22款在研 同质化竞争显著 [10] - 国际化方面 四价流感疫苗已在澳门获批 计划2025-2026年在印尼、加拿大等6国提交注册申请 推动全球化布局 [11] 行业趋势与挑战 - 中国人用疫苗市场产值（不含新冠）从2019年535亿元增至2023年1205亿元 预计2032年达3431亿元 但同质化与价格战加剧企业压力 [8] - 分析师建议通过研发差异化产品（如带状疱疹/RSV疫苗）及国际合作破局 疫苗行业"品种为王"特征显著 需储备重磅管线 [8][9] - 预计2029年中国流感疫苗接种率将达9%-9.5% 价格稳定在85-88元/剂 2033年接种率升至15%-15.5% 价格80-85元/剂 [7]

疫苗行业基本面与投资机会 - 行业短期面临业绩压力、价格战和政策扰动，但长期增长驱动力清晰，由政策、技术迭代、全球化及需求共同驱动 [3] - 短期关注基孔肯雅热疫情扩散（北半球夏季蚊媒活跃）及中报业绩披露，超预期表现或成催化因素 [4] - 政策聚焦创新高价药品（如肿瘤疫苗、基因疗法），医保目录调整后创新药销量平均增长300%，峰值渗透率达非医保品种5倍 [4] - 肿瘤疫苗（HPV疫苗、癌症治疗性疫苗）及多联苗（肺炎多糖结合疫苗）有望通过商保支付突破价格瓶颈，加速市场渗透 [4] 中长期技术发展与全球化 - mRNA技术平台推动肿瘤疫苗研发，成本低、周期短，可扩展至呼吸道病毒和肿瘤疫苗领域 [5] - 重磅新品种如带状疱疹疫苗（全球市场260亿元）、RSV疫苗、新型PCV疫苗上市将提升防护边界 [5] - 国内疫苗企业增量空间来自国产替代和技术迭代，"一带一路"国家是出海重点市场 [5] - WHO-PQ认证推动国产疫苗国际化，头部企业海外布局可分散国内集采风险，增强供应链韧性 [5] 长期需求驱动因素 - 老龄化及健康意识提升带动成人疫苗需求，中国50岁以上人群带状疱疹病例超300万 [5] - 国内流感疫苗渗透率仅3%（欧美40%+），HPV疫苗渗透率约12%，重点人群接种率不足5% [5] - WHO推荐目标接种率75%，长期接种意愿增强支撑需求 [5] 疫苗ETF与行业指数 - 疫苗ETF（159643）跟踪疫苗生科指数，覆盖疫苗研发、生产全产业链企业，具行业代表性 [6] - 指数成分股聚焦生物医药行业，反映疫苗与生物科技上市公司整体表现 [6]

市场表现 - 7月24日上证指数涨0.65%报3605.73点，深证成指涨1.21%，创业板指涨1.5%，北证50涨1.1%，科创50涨1.17%，万得全A涨1.08%，万得A500涨1%，中证A500涨0.92% [1] - A股全天成交1.87万亿元，较上日1.9万亿元小幅缩量 [1] - 疫苗ETF（159643）单日涨幅达6.33%，疫苗、医美等超跌行业放量大阳 [1][3] 上涨驱动因素 - 消息面：佛山市5个区累计报告基孔肯雅热确诊病例3195例，全球119个国家和地区面临基孔肯雅病毒传播风险，约550万人暴露 [4] - 技术面：Bavarian Nordic公司的基孔肯雅疫苗（VIMKUNYA）单剂接种后中和抗体应答率高达97.8%，引发国产替代预期 [4] - 资金面：疫苗板块较2022年高点回撤超60%，机构持仓比例低，资金进行高低切换 [4] 行业基本面 - 短期：25Q1疫苗行业整体批签发次数为697批次，同比下降14%，反映库存调整和自费需求疲软 [5] - 研发：国内肿瘤疫苗研发处于起步阶段，海外mRNA巨头布局领先，传统重磅疫苗管线竞争激烈 [5] - 调整：企业正聚焦技术迭代及创新疫苗，加大多联多价品种研发力度，探索肿瘤治疗性疫苗等新领域 [5] 后市展望 短期维度 - 事件催化：北半球夏季蚊媒活跃，若基孔肯雅热扩散或触发二次行情，中报业绩披露期关注企业经营效率改善 [7] - 政策催化：10-11月将公布创新药医保目录，过去进入医保的创新药平均销量增长达300%，肿瘤疫苗等品种有望加速渗透 [7] 中长期维度 - 技术迭代：mRNA技术平台有望扩展至呼吸道病毒和肿瘤疫苗领域，带状疱疹疫苗（全球市场260亿元）、RSV疫苗等新品种将提升防护边界 [8] - 全球化：一带一路国家是重要海外市场，WHO-PQ认证推动国产疫苗出海，头部企业国际化突破可分散国内集采风险 [8] - 需求驱动：中国50岁以上人群带状疱疹病例超300万，流感苗渗透率仅3%（vs欧美40%+），HPV苗渗透率约12%，接种意愿长期有望增强 [9]

疫苗概念股市场表现 - 广东省佛山市顺德区报告基孔肯雅热确诊病例2934例，均为轻症病例，主要集中在乐从镇、北滘镇、陈村镇 [1] - 疫苗概念龙头股因疫情消息刺激出现涨停潮 [1] - 投资者可通过疫苗ETF（159643）布局疫苗概念股 [1] 疫苗行业研发动态 - 2025H1疫苗临床试验申请及上市申请数量合计57项，同比增长58.3% [1] - 上市申请12项，同比增长100% [1] - 临床试验申请45项，同比增长50% [1] - 流感疫苗及带状疱疹疫苗申报数量最多，各有11项 [1] - RSV疫苗、人用狂犬病疫苗、破伤风疫苗各有5项申报 [1] - 肺炎球菌疫苗有4项申报 [1] - 脑膜炎球菌疫苗、百白破各有3项申报 [1] - 疫苗研发技术路线中重组和mRNA疫苗占比增加，部分品种聚焦多价苗 [1] 疫苗ETF产品信息 - 疫苗ETF（159643）跟踪疫苗生科指数（980015） [2] - 疫苗生科指数由中证指数有限公司编制，聚焦A股疫苗研发、生产及相关生物科技业务上市公司 [2]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [1][8][24] 报告的核心观点 - 2025H1疫苗临床试验申请及上市申请数量保持快速增长，合计57项获受理，同比增长58.3%，申报疫苗在数量、领域和技术路线上体现企业研发迭代升级 [3] - 疫苗行业2024及2025Q1业绩承压，供需不平衡影响整体业绩，企业正调整管线布局，短期库存和回款待改善，长期创新+出海值得关注 [7][8][24] - 政策、需求、技术是行业发展三大驱动因素，维持“增持”评级，推荐康希诺和康华生物 [8][24][26] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 市场表现：上周医药板块延续上涨态势，疫苗上涨3.61%，涨幅位居第二，2025年以来疫苗累计跌幅收窄至6.18% [4] - 公司表现：上周疫苗行业表现居前的公司有康华生物、康泰生物等，靠后的有万泰生物、华兰生物等 [5] - 估值：上周疫苗板块PE（ttm）为75.17X，PB（lf）为1.83X，PE处于2013年以来44.33%分位数，PB处于1.68%分位数 [6] 投资建议 - 供需不平衡阶段性影响行业业绩，企业正调整管线布局，短期库存和回款待改善，长期关注创新+出海 [7][8][24] - 维持行业“增持”评级，政策、需求、技术驱动行业发展，推荐康希诺和康华生物 [8][24][26]

疫苗咨询委员会改组事件 - 美国CDC疫苗咨询委员会(ACIP)17位成员于6月9日被全部解除职务 由卫生与公众服务部新任部长罗伯特F肯尼迪做出该决定 [1] - 被解职委员在JAMA发文警告 改革将严重削弱美国疫苗计划并影响民众获得救命疫苗的机会 [1] - 过去一周疫苗公司股价表现：莫德纳下跌9.2% 诺瓦瓦克斯下跌12.4% 默沙东下跌1.4% 辉瑞微涨0.1% [1] 解职原因与争议 - 肯尼迪指控原委员会与疫苗企业存在利益关系 疫苗审批流于形式 并以1997年轮状病毒疫苗Rotashield事件为例 [2] - 被解职委员否认指控 强调ACIP是联邦委员会中最严格透明的机构之一 委员需在每次会议前申报利益关系 [2] - ACIP委员任期通常为4年 被解职17人中有13位是2024年初由拜登政府任命 原定任期至2028年 [2] 行业反应与影响 - 22家公共卫生组织联合发声 呼吁维持ACIP独立性与专业性 指出撤职损害对长期安全疫苗的信心 [3] - 肯尼迪任命8名新委员 其中超过半数曾公开质疑新冠疫苗安全性 至少两名曾起诉制药公司疫苗危害 [3] - 改组后ACIP将于6月25日至27日召开会议 对COVID-19 HPV 流感等疫苗建议进行投票 [3] 肯尼迪背景与政策 - 肯尼迪长期持反疫苗立场 缺乏医疗专业背景 曾发表"自闭症由疫苗引发"等争议言论 [4] - 上任后推动多项改革 包括HHS大规模重组 计划裁员2万人 NIH与CDC预算面临30%-40%削减 [5] - 曾绕过CDC程序将COVID-19疫苗从儿童与孕妇推荐接种计划中剔除 引发学界批评 [5]