财务表现 - 第三季度营业收入同比增长15.86%，达到14.28亿元，创单季新高但增速较前两个季度有所回落 [2] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润同比下滑6.64%，至1.30亿元，呈现“增收不增利”现象 [2] - 年初至报告期末营业收入同比增长21.05%，达到38.60亿元，而归属于上市公司股东的净利润同比增长18.21%，至3.33亿元 [3] - 年初至报告期末归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比大幅增长33.50% [3] 费用与投入 - 前三季度销售费用高达4.62亿元，同比大幅增长38.62% [3] - 前三季度管理费和研发投入也分别增长59.44%和44.50%，远超营收增速，挤压了利润空间 [3] - 费用增加主要流向境内外的自主品牌宣传和员工激励计划 [4] 品牌与营销战略 - 公司正处在从代工向品牌转型的关键阶段，以“WANPY顽皮”、“Toptrees领先”和“ZEAL真致”为核心构建品牌矩阵 [4] - 通过签约欧阳娜娜代言、联名“武林外传”IP等多元化营销方式，拉近与年轻消费者的距离 [4] 全球化布局 - 公司在全球建立超过23间现代化宠物食品生产基地，产品出口至90个国家 [4] - 在北美市场成立北美总部，整合当地研发、销售及供应链，构建“全球研发+北美制造+全球销售”的协同运营模式 [4] - 全球化产能布局有助于抵御单一市场风险，并为自主品牌出海提供支撑 [4] 潜在风险与市场反应 - 前三季度资产减值损失同比增加77.02%，主要系存货跌价计提增加 [4] - 有息负债增至14.88亿元，有息资产负债率达到27.73% [4] - 财报发布次日，公司股价下跌近6% [2] 行业背景与未来展望 - 国内养宠渗透率提升和宠物食品国产替代趋势加速，为公司提供了广阔的市场前景 [5] - 公司当前的高投入能否在未来转化为稳定的盈利能力，以及自主品牌能否成为长期增长引擎，是投资者关注的核心 [5] - 随着宠物经济赛道日益拥挤，公司的战略调整与执行效率将至关重要 [5]

公司概况与业务模式 - 公司成立于1998年，深耕宠物食品行业近30年，采用OEM与自主品牌双轮驱动的发展模式 [1] - 截至2025年上半年，公司产品远销全球85个国家，外销收入达15.7亿元，占总收入的65% [1] - 截至2025年上半年，公司境内销售收入达8.6亿元，占总收入的35%，拥有以"WANPY顽皮"、"TOPTREES领先"、"ZEAL真致"为核心的三大自主品牌 [1] 外销业务分析 - 公司外销产能分布在中国、美国、加拿大、新西兰、柬埔寨、墨西哥6个国家，形成完善的全球供应链布局 [1][2] - 为应对贸易摩擦，公司前瞻性布局北美境外产能，例如2015年合资的美国Jerky工厂投产，当前国内直接出口至美国的营收占比较低，增强了抗风险能力 [2] - 公司已投产海外工厂盈利能力较优，2023年美国Jerky工厂、加拿大Jerky工厂、柬埔寨爱淘工厂、新西兰PFNZ工厂的净利率分别为21%、14%、19%、13% [2] 自主品牌出海 - 2024年公司自主品牌全球市场覆盖拓展至73个国家，新增进入9个国家，成功进入中东地区头部连锁超市 [3] - 产品出海取得进展，Zeal风干粮在美国亚马逊和Tiktok上线，自主研发的"膨化+烘焙"双拼营养干粮首次实现规模化出口，进入印尼、巴基斯坦、孟加拉等"一带一路"沿线市场 [3] - 东南亚及中东等新兴市场宠物食品行业增速较快，近双位数增长，拓展空间充足 [3] 内销业务与行业格局 - 国内宠物食品行业仍具备较大发展空间，当前竞争格局较为分散，头部国产品牌市占率有望持续提升 [3] - 公司自主品牌经过调整，"顽皮+Zeal+领先"三大主品牌产品矩阵逐步完善，营销打法更清晰，618期间线上排名显著提升 [3] 盈利能力与财务预测 - 2023年至今，公司毛利率持续提升，受益于原材料价格和汇率的利好，以及主粮占比提升带来的产品结构优化 [4] - 自主品牌拓展导致销售费用率提升，管理及研发费用率亦有所提升，但在毛利率改善带动下，毛销差和净利率实现提升 [4] - 预计公司2025-2027年营收分别为54.2亿元、65.4亿元、78.7亿元，同比增速分别为21.3%、20.8%、20.3% [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.7亿元、5.8亿元、7.4亿元，同比增速分别为18.3%、24.8%、27.2% [4]

核心观点 - 2025年9月中国进出口数据表现强劲，进口和出口金额均处于近五年同期高位，外贸结构持续优化[7][8][9] - 债市受"TACO"交易扰动后，在经济预期修正的背景下，债券收益率有望趋势性上行[10][11] - 汽车行业中的江淮汽车凭借尊界品牌快速放量，新能源车销量逆势增长，豪华车市场国产替代空间广阔[3][13][14][15] - 电力设备与新能源行业中的英维克受益于AIGC发展带动的数据中心液冷需求，新产品发布助力开拓国际市场[4][17][19][20] - 农林牧渔行业中的中宠股份营收创新高，品牌活力持续释放，全球布局稳步推进[5][22][23][24] 市场表现 - 近一年沪深300指数下跌32%，创业板指数下跌16%[1] - 昨日涨幅前五的行业为银行(+2.507%)、煤炭(+2.178%)、食品饮料(+1.692%)、交通运输(+0.504%)、公用事业(+0.485%)[1] - 昨日跌幅前五的行业为通信(-4.984%)、电子(-4.64%)、有色金属(-3.663%)、计算机(-2.981%)、电力设备(-2.363%)[2] 宏观经济与进出口 - 2025年9月进口同比+7.4%（前值+1.3%），环比+8.5%（前值-1.8%），进口金额处于近五年同期高位[7][8] - 2025年9月出口同比+8.3%（前值+4.4%），环比+2.1%（前值+0.01%），出口金额处于近五年同期高位，环比连续两个月保持增长[7][9] - 2025年前三季度进口同比-1.1%，出口同比+6.1%，贸易顺差同比+26.0%[7] - 出口结构优化，劳动密集型产品同比-4.0%，而机电产品同比+12.7%，高新技术产品同比+11.9%[9] - 对东盟出口总值同比+15.6%，对欧盟出口总值同比+14.2%，对中国香港出口总值同比+19.4%[9] 汽车行业与江淮汽车 - 江淮汽车9月汽车销量3.35万辆，同比-15.50%，但新能源乘用车销量+18.69%至0.36万辆[3][13] - 尊界S800上市4个月大定突破1.5万辆，9月作为首个完整交付月销量达0.23万辆[14] - 预计2025-2027年营收为515.6亿元/669.5亿元/879.5亿元，归母净利润为4.6亿元/15.8亿元/37.7亿元[3][13] - 豪华车市场消费能力强，受政策影响小，尊界有望以电动智能化技术优势实现国产替代[15] 电力设备与新能源行业与英维克 - 英维克2025年前三季度营收40.26亿元，同比+40.19%，归母净利润3.99亿元，同比+13.13%[17] - 2025年第三季度营收14.53亿元，同比+25.34%，归母净利润1.83亿元，同比+8.35%[17] - 发布符合谷歌标准的2MW液冷CDU产品，加速海外市场拓展和供应链建设[19] - 预计2025-2027年归母净利润为6.03亿元/11.10亿元/16.39亿元[4][17][18] 农林牧渔行业与中宠股份 - 中宠股份2025年前三季度营收38.60亿元，同比+21.05%，归母净利润3.33亿元，同比+18.21%[5][22] - 2025年第三季度营收14.28亿元，同比+15.86%，归母净利润1.30亿元，同比-6.64%[5][22] - 2025年前三季度毛利率30.54%，同比+2.99个百分点[5][22] - 预计2025-2027年归母净利润4.78亿元/5.81亿元/7.12亿元[5][22] - 产品已出口至全球90个国家，自主品牌出口至全球77个国家[24]

公司财务业绩 - 前三季度实现营业收入38.6亿元，同比增长21.05% [1] - 前三季度净利润3.33亿元，同比增长18.21% [1] - 第三季度实现营收14.28亿元，同比增长15.86% [1] - 第三季度扣非净利润1.2亿元，同比增长18.9% [1] 公司业务与战略 - 核心自主品牌包括WANPY顽皮、Toptrees领先、新西兰ZEAL真致，均实现较好增长 [1] - WANPY顽皮品牌入驻北美最大宠物电商平台CHEWY，并成立北美总部以整合研发、销售及供应链 [1] - 推进全球产业链布局，构建“全球研发+北美制造+全球销售”的协同运营模式 [1] - 三季度在全球推进新建与扩建项目，包括中国烟台新高端宠物湿粮智能工厂和与日本凸版共建彩印包装工厂 [2] - 海外工厂项目如美国二期、加拿大二期、墨西哥生产基地、柬埔寨二期等加速建设 [2] - 公司在全球拥有超23间现代化宠物食品生产基地，产品出口至全球90个国家，自主品牌出口至77个国家 [2] 行业发展态势 - 国内宠物经济快速发展，宠物食品行业保持高速增长态势 [1] - 业内企业以自主品牌建设为核心聚焦国内市场，支撑增长 [1] - 据毕马威中国报告，中国宠物经济产业规模预计2025年达8114亿元，较2023年的5928亿元显著增长，年复合增长率25.4% [2] - 行业从“功能性消费”转向“情感性消费”，智能化、高端化、国际化成为长期增长主线 [2]

投资评级与股价信息 - 投资评级为买入，且维持该评级 [1] - 当前股价为56.68元，一年内最高价为74.00元，最低价为24.76元 [1] - 公司总市值和流通市值均为172.52亿元，总股本和流通股本均为3.04亿股 [1] - 近3个月换手率为166.35% [1] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司营收38.60亿元，同比增长21.05%，归母净利润3.33亿元，同比增长18.21% [3] - 2025年单三季度营收14.28亿元，同比增长15.86%，创历史新高，但归母净利润1.30亿元，同比下降6.64% [3] - 2025年前三季度毛利率为30.54%，同比提升2.99个百分点，净利率为9.32%，同比微降0.16个百分点 [3] - 报告维持2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为4.78亿元、5.81亿元、7.12亿元，对应EPS分别为1.57元、1.91元、2.34元 [3] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为36.1倍、29.7倍、24.2倍 [3] 费用投入与品牌运营 - 公司重视研发创新，2025年前三季度研发费用为0.74亿元，同比大幅增长44.50% [4] - 2025年前三季度销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为11.97%、5.49%、0.41%，同比分别+1.52、+1.32、-0.13个百分点 [4] - 旗下WANPY顽皮品牌在2025年第三季度获得美团闪购2025年唯一宠物品牌最佳增长奖，并成功入驻北美最大宠物电商平台CHEWY [4] - Toptrees领先品牌与IP武林外传进行跨界联名合作，亚宠展期间线上曝光量近202万 [4] - 新西兰ZEAL真致品牌自行研发的帝王鲑系列周边产品首发破圈，带动亚宠展品牌展位客流增长200% [4] 全球产能布局与市场拓展 - 公司全球布局稳步推进，美国二期、加拿大二期、墨西哥生产基地、柬埔寨二期等海外工厂同步加速建设 [5] - 研发中心3.0、三期原料库项目、烟台新高端宠物湿粮智能工厂建设亦在稳步推进 [5] - 截至2025年9月末，公司在全球拥有超过23间现代化宠物食品生产基地，产品出口至全球90个国家，自主品牌出口至全球77个国家 [5] 历史与预测财务数据 - 公司2023年营业收入37.47亿元，2024年增长至44.65亿元，预计2025年至2027年将分别达到52.86亿元、64.49亿元、77.68亿元 [6] - 归母净利润从2023年的2.33亿元增长至2024年的3.94亿元，预计2025年至2027年将分别达到4.78亿元、5.81亿元、7.12亿元 [6] - 毛利率呈现持续改善趋势，从2023年的26.3%提升至2024年的28.2%，并预计在2025年至2027年分别达到29.9%、30.5%、30.6% [6] - 净资产收益率从2023年的12.1%提升至2024年的15.9%，预计2025年至2027年将维持在17.4%至17.8%的水平 [6]

核心财务表现 - 2025年第三季度营业收入为14.28亿元，同比增长15.86% [1] - 2025年第三季度归母净利润为1.30亿元，同比下滑6.64%，呈现增收不增利态势 [1] - 2025年前三季度累计营业收入为38.60亿元，同比增长21.05% [1] - 2025年前三季度累计归母净利润为3.33亿元，同比增长18.21% [1] 费用支出分析 - 2025年前三季度销售费用为4.62亿元，同比大幅增长38.62%，主要因境内外自主品牌宣传投入增加 [2][4] - 2025年前三季度管理费用为2.12亿元，同比增长59.44%，主要因员工持股计划费用摊销及职工薪酬增加 [4] - 2025年前三季度研发费用为7363.37万元，同比增长44.50%，主要因研发投入增加 [4] - 销售、管理、研发三项费用前三季度合计超过7.47亿元 [4] 其他影响利润因素 - 2025年前三季度资产减值损失达到1685.58万元，同比增加77.02%，主要因存货跌价计提增加 [4] - 第三季度扣除非经常性损益后净利润为1.24亿元，增速为18.86%，显著低于前三季度33.50%的增速 [3] 业务与市场战略 - 公司持续推进全球化发展战略，坚持全球共享同一品质理念，业务覆盖犬用及猫用宠物食品的主粮、湿粮、零食、保健品等多个品类 [1] - 销售模式兼顾海内外，海外业务以OEM/ODM方式与当地知名厂商合作并推广自主品牌，国内市场通过线上、专业渠道和商超渠道全面覆盖 [2] - 公司成功塑造以WANPY顽皮、TOPTREES领先、新西兰ZEAL真致为核心的自主品牌矩阵 [2] - 2025年上半年宠物主粮业务收入达7.83亿元，同比增长85.79% [2]

行业整体表现 - 2025年上半年A股宠物食品上市公司营收均实现增长 乖宝宠物 中宠股份 路斯股份营收分别为32.21亿元 24.32亿元 3.91亿元 同比增幅分别为32.72% 24.32% 11.32% [1] - 乖宝宠物和中宠股份净利润实现增长 分别为3.78亿元和2.03亿元 同比增幅分别为22.55%和42.56% 路斯股份归母净利润3046.15万元 同比下降12.07% [1] - 2024年中国城镇宠物(犬猫)消费市场规模达3002亿元 较2023年增长7.5% 宠物犬数量5258万只增长1.6% 宠物猫数量7153万只增长2.5% [1] 乖宝宠物业务分析 - 公司营收净利规模居行业首位 自有品牌业务占比提升至67.59% 2024年自有品牌产品营收35.44亿元同比增长29.14% [2] - 麦富迪品牌国内市占率从2015年2.4%提升至2024年6.2% 位列国产品牌第一 [3] - 2025年上半年主粮业务营收18.83亿元同比增长57.09% 零食业务营收12.94亿元同比增长8.34% [3] 中宠股份业务布局 - 公司海外产能布局优势显著 拥有美国 加拿大 柬埔寨 新西兰和墨西哥工厂 2025年上半年墨西哥工厂建成投产 [4][5] - 境外业务营收15.75亿元占总营收64.75%同比增长17.61% 境内营收8.57亿元同比增长38.89% [4] - 宠物零食业务营收15.29亿元占比62.89%同比增长6.37% 主粮业务营收7.83亿元同比增长85.79% [4] 路斯股份发展策略 - 公司外销收入占比63.92% 同比增加3966.41万元增长19.25% 肉干产品营收2.2亿元占比57.75% [6] - 境外收入增长主要来自肉干产品增加900.48万元增长4.97% 罐头产品增加1384.99万元增长102.2% 主粮产品增加766.97万元增长146.22% [6] - 实施双品牌战略 新推"妙冠"品牌主打高性价比 "路斯"品牌向高附加值产品系列升级 [6]

泉果基金调研中宠股份核心观点 - 泉果基金对中宠股份进行调研，该基金管理规模达163.96亿元，旗下最佳基金近一年收益33.58% [1] - 中宠股份2025年上半年营收24.32亿元（+24.32%），净利润2.03亿元（+42.56%），境内业务增速38.89%显著高于境外17.61% [2] - 宠物主粮业务同比大增85.79%至7.83亿元，成为增长最快品类 [3] 全球化产能布局 - 公司在全球建成22个生产基地，另有10余个新项目推进中，形成美国、加拿大、墨西哥三国协同的北美生产体系 [4] - 墨西哥工厂投资1亿元建成，是中国宠物食品行业首个在墨布局项目，将强化北美供应链协同 [5] - 加拿大工厂新增第二条产线，2026年美国第二工厂投产后将显著提升北美市场响应能力 [4] 自主品牌发展 - 出海品牌矩阵包括WANPY顽皮等6大品牌，其中WANPY占比最高成为国际代表品牌 [8] - WANPY顽皮通过明星代言+透明工厂直播等营销组合，实现品牌力跃升，产品斩获抖音爆款榜TOP1等荣誉 [10][11] - 品牌文化方面开展人宠摄影展等创新活动，强化"视宠物为家人"理念 [12] 行业竞争格局 - 国内宠物食品行业集中度仍低但正加速向头部集中，消费者更注重品牌/品质/安全等要素 [9] - 公司凭借全球化产能+品牌矩阵+稳定供应链，有望在行业整合中提升市场份额 [9] 2025年战略规划 - 坚持自主品牌建设为核心，同步拓展海内外市场，巩固代工业务规模 [13] - 深化全球产业链布局，持续提升产品力/渠道力/品牌力三大核心竞争力 [13]