纪要涉及的公司 耐世特 纪要提到的核心观点和论据 - **新一代线控转向产品带来新周期**：新一代线控转向产品研发落地，获业内龙头客户定点，标志新一轮产品周期到来，有望提升公司竞争力[2]。 - **经营改善盈利能力增强**：今年上半年 EBITDA margin 预计维持双位数，去年不到 5%，盈利能力显著增强；预计 2025 - 2027 年营收分别为 46 亿、51 亿、56 亿美金，每年双位数增长，利润分别为 1.5 亿、1.9 亿、2.4 亿美金，同比去年显著增长，得益于经营改善、新订单获取、新技术投放及不利因素消除[2][3][9]。 - **制动产品拓展成长空间**：公司发布制动产品 EMB，与现有电动助力和线控转向能力重合，若成功攻克将扩展产品线，打开长周期成长空间[2][4]。 - **关税对北美业务影响有限**：中国直接向北美出口仅约 1000 万美金，北美业务 60%收入来自美国本土，40%来自墨西哥且大部分符合美墨加贸易协定，今年北美营业利润率预计从去年 8%提升至双位数[2][5][6]。 - **亚太业务订单增长盈利稳定**：今年第一季度亚太地区订单量达 8 亿美金，同比增长 80%，全年经营展望恢复到双位数 EBIT margin，通过设计优化、供应链管理及新工厂投产，盈利能力保持稳定[2][7]。 - **SBW 项目前景良好**：SBW 项目定点情况好，蔚来 ET9、Cybertruck 等车型采用，有望成旗舰车型标配并渗透至中端市场，公司已获海外及国内头部品牌定点[2][8]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 耐世特是产品驱动型周期股，上一轮投资周期是产品从液压助力向电动助力转型，现处于液压助力转向产品成熟期，国内竞争对手增多，利润趋于正常制造业毛利[4]。 - 亚太地区第一季度订单包含 Repsol 新单及后轮转向、SBW 等新订单[7]。 - 公司在后轮转向、线控制动 EMB 领域具备高协同效应，延续在 EPAS EPS 领域竞争优势[8]。

2024 年三季报后，主粮价格下跌抑制农户购机需求，公司渠道库存偏 高，潍柴动力价格补贴导致毛利率下降 2-3%，多重因素导致公司基本 面恶化。 2025 年一季度大中拖销量同比下降 10%，四月单月销量同比下降 20% 左右，与农机流通协会指数匹配，反映行业景气度不佳。 2025 年三大主粮价格企稳反弹，公司内部及经销商库存回落至合理水 平，价格战趋于平稳，新任董事长推动出海战略，公司业绩有望筑底回 升。 第一拖拉机股份 H 股折价明显，仅相当于 A 股的 40%多，账上现金及 理财资产约 60 多亿，与 H 股市值接近，大量现金资产对 ROE 形成拖累。 公司计划回购并注销不超过 10%的 H 股，预计最快 2025 年 7 月开始， 需通过股东大会流程并完成外管局换汇，此举有望提升市场信心和公司 价值。 公司 H 股股息率超过 4.4%，现金流良好，具备提高分红的基础，但尚 未发布相关公告，建议关注后续公告。 预计 2025 年第二季度发货量仍为负，下半年有望同比转正，粮价触底 回升，渠道库存合理，行业或处于最差时期，即将迎来见底改善。 Q&A 港股依托第一拖拉机股份的投资机会如何？ 目前基本面仍然处于 ...

涉及的行业和公司 - **行业**：电影行业、演唱会行业、游戏行业、线下演出市场、区域型体育赛事、潮玩行业 - **公司**：阿里影业、猫眼娱乐、巨人网络、电魂网络、恺英网络、完美世界、吉比特、友谊时光、泡泡玛特 核心观点和论据 阿里影业和猫眼娱乐投资逻辑 - 阿里影业发布财报及改名公告后股价上涨，市场对其演唱会赛道长期逻辑认可度高，5 月 22 日至今又有涨幅[3] - 阿里影业旗下灯塔专业版更新月度数据，可作判断演唱会行业景气度的重要参考[3][8] - 疫情修复后演唱会和线下演出快速发展，市场规模达五六百亿，互联网售票平台分配比例增大，提供增量空间[3] 演唱会行业发展趋势 - 处于类似 2016 - 2017 年电影票务阶段，格局稳定，主要收入为票务提成，未来互联网平台将向上游发展，成为主办方或承办方，分润比例增加[4][5] 电影行业挑战与机遇 - 4、5 月票房不佳，进口片减少致整体票房仅 10 多亿，不及院线盈亏平衡线，但暑期档内容丰富，端午档已增长 20%，低预期下有反转机会[6][7] 线下演出市场发展趋势 - 增速维持较高水平，灯塔数据显示 40%以上增长，是新消费领域一部分，年轻人偏好驱动市场发展[12] 演出市场票房增长因素 - 主要驱动因素是场次数增加，自 2023 年年中以来票价恢复正常波动，行业增加场次吸引观众，推动票房增长[15] 演唱会市场需求与供给 - 需求强劲但未充分满足，大麦购票成功率不足 20%，潜在市场规模千亿级别，需从供给端增加艺人场次，挖掘中腰部艺人潜力[16][17] 中腰部艺人推动供给端增长方向 - 海外艺人到国内开演唱会、网红艺人开线下小型剧院演唱会、老牌艺人通过宣发复活、地方政府举办拼盘型音乐节或大型活动[19] 演唱会市场增长动力 - 主要来自中腰部艺人，需求端强劲，供给端驱动行业增长，预计未来演出市场同比增速 15% - 20%[21] 区域型体育赛事对票务公司影响 - 如村 BA 和中超比赛增长潜力大，市场规模可观，为大麦和猫眼带来增量[22] 阿里影业 2024 年业绩拆分 - 报表净利润 3.3 亿元，加回投资处理后主营业务净利润 8.8 亿元，剧集业务可忽略，电影业务受《封神》影响，大麦和 IP 业务贡献超 8.8 亿元净利润，预计达 10 亿元左右[28] 泡泡玛特股价创新高原因 - 由 EPS 上修和高频数据支持，当前估值 30 倍刚出头，不建议追高[38] 游戏行业变化 - 竞争格局趋缓，中小体量产品盈利能力提高，需求稳定长久，买量成本未大幅提升，各公司明确赛道优势[45] 其他重要内容 - **电影行业观众和供给情况**：需求韧性强，优质供给能吸引观众，3 - 5 月票房差因进口片未补充，暑期档有大制作定档，行业预期票房高，供给充足有望推动行业恢复[9][10][11] - **线下演出市场票房增长拆分**：从量价角度拆分，平均票价自 2024 年 1 月起在 550 - 650 元波动，与活动类型有关，整体平均票价稳定[13] - **影视公司投资建议**：当前是布局影视公司最佳时机，建议关注猫眼娱乐、阿里影业、上海电影等公司股价催化潜力并积极布局[14] - **大麦技术优势**：在高流量下保证平台稳定性，能整合渠道资源，利用阿里集团地推资源优势，为区域性体育赛事提供技术支持[23][24] - **猫眼娱乐发展状况**：主营业务核心业绩来自电影票务，暑期档有两部头部电影主发，有望带来票房收益，有信心全年票房达 450 - 500 亿元，市占率 60%稳定，拓展线下演出市场和海外业务[25] - **阿里影业在区域型体育赛事角色**：通过大麦平台为赛事提供售票服务和技术支持，承办大型活动售票，确保小程序售票系统稳定，整合资源为地方活动提供支持[26] - **猫眼在国内演出市场表现及潜力**：受益于行业趋势，获头部资源，体量小但预计增长不错，计划拓展海外业务[27] - **大麦网发展潜力**：短期关注线下演出市场，增速 15% - 20%，中长期在本地演出市场市占率低，需整合票务资源，已接入体育赛事有望扩展[29] - **阿里影业 IP 业务情况**：分为阿里鱼和锦鲤拿去，阿里鱼是核心贡献者，2024 年 14 亿总收入中占 12 亿，通过授权运营提升 IP 商业潜力，进行版权管理维持合作关系[30] - **阿里鱼业务增长点**：2025 年主要增量来自齐咔王和三丽鸥等 IP，对外授权合作方数量增长驱动业务增长[34] - **阿里影业业绩预期**：2024 年业绩由大麦和 IP 贡献，2025 年大麦预计保持增速，阿里鱼预期增速更高，电影业务战略收缩，暑期档表现超预期将上修整体业绩[35][36] - **泡泡玛特催化点**：7 月底发布中报预告，8 月中下旬披露中报并给出全年指引，二季度收入同比增速加速，中报优异有望上修盈利预测[39] - **泡泡玛特市场发展情况**：美国市场发展良好，门店数不超 40 家，单店表现好明年开店数短期目标达 100 家左右，带动日韩地区；欧洲市场受北美影响提升，明年注重艺术性和潮流性运营，有望提升单店水平[40][41] - **泡泡玛特平台优势**：平台属性明显，头部 IP 带动二线 IP 趋势增强，促进整体销售额增长，今年新 IP 市场反应积极，接受度加快[42][43] - **泡泡玛特发展策略**：短期关注中报预告和正式中报及经营指引，产品有新糖胶和猫眼娱乐 3.0；中期布局北美店铺，提升欧洲单店运营效率；长期根据高频数据调整盈利预测，推荐逢低加仓或买入[44] - **游戏行业新产品**：未来几个月腾讯无畏契约手游、凯德石英信长之野望 SLG 产品、三七互娱斗罗大陆、金山软件解神机、电魂网络修仙时代、完美世界年底新品等值得关注[46] - **游戏公司推荐标的**：推荐巨人网络、电魂网络、恺英网络、完美世界、吉比特，港股推荐友谊时光，其爆炒萌厨手游有较大 DAU 潜力[48]

涉及的公司 布鲁可、泡泡玛特、阿里影业（大麦娱乐）、卡游 核心观点和论据 布鲁可 - **销售情况**：2025 年一季度营收超 7 亿，同比增超 60%，国内 6 亿多，海外 8000 多万；二季度延续增长，4 月超 3 亿，5 月预计近 5 亿，上半年预计 20 亿，全年目标 40 - 45 亿；纳入港股通后股价涨超 20% [1][2] - **IP 商业化**：奥特曼 IP 收入占比预计从 2024 年的 50%降至 2025 年的 45% - 50%，变形金刚有望达 25%，英雄无限和假面骑士预计均超 10%；新 IP 小黄人、柯南、宝可梦二代等逐步上架 [1][4] - **推新策略**：2025 年 3 月以来上新加速，预计全年超 500 个 SKU；经典 IP 升级迭代，新 IP 表现良好 [1][5] - **区域扩展**：2024 年海外收入占比 3%，2025 年预计提至 10%，主要在东南亚，北美和欧洲合计不到一半，计划拓展 [1][7] - **用户拓展**：通过新 IP 和老 IP 迭代提升 SKU 数量，巩固老用户；成人向和女性向市场有拓展成效，16 岁以下低龄用户占比从 80%降至 75% [8] - **业绩预期**：预计 2025 年收入 40 - 45 亿，同比增超 90%；2026 年超 60 亿，同比增超 40%；2025 年利润约 11.5 亿，2026 年 16 - 17 亿 [10] - **后续增长与风险**：后续增长依赖新 IP 或爆品；6 月推女性向三丽鸥新 IP，暑期上线侏罗纪世界等产品；风险是 7 月 9 日解禁比例达 90%，基石投资人解禁 30% [11] 泡泡玛特 - **销售情况**：2025 年一季度国内销售同比接近翻倍，海外增长四五倍，美洲和欧洲增长八至九倍；二季度国内外增速更好，预计二季度收入 80 亿以上；全年收入有望达 270 - 300 亿，利润 80 - 100 亿 [2][22] - **IP 战略**：不过分消耗 IP，用拉布布带动其他 IP 销售，对标 Hello Kitty 运营；拉布布未来两到三年有望达百亿级别；新兴 IP 如 crybaby、星星人有增长潜力 [17][18] - **终端销售**：国内一季度强劲，同比接近翻倍；海外更出色，同比增长四五倍，美欧达八至九倍；2025 年 4 月国内线下同店同比增 50%，一季度约 23%；线上三大渠道 4 月同比增速 287%，一季度 223% [19][20] - **海外市场**：2025 年计划建 100 家海外门店，截至 5 月底超 140 家；美国一季度同比增近 900%，欧洲超 600%；二季度仍加速增长 [21] - **估值水平**：作为 IP 潮玩龙头，可给估值溢价，对标可达 40 倍 PE，按 100 亿利润市值可达 4000 亿 [23] 阿里影业（大麦娱乐） - **股价上涨原因**：发布 2025 财年业绩报告，表现良好；战略调整，淡化传统影视，发展 IP 娱乐和演出业务；人员调整，影视人员流向相关板块；新消费资金偏好带来高估值；受布鲁可入通催化 [13] - **IP 市场重视原因**：2025 财年 IP 衍生业务占收入 20%，2024 年收入 14.3 亿；锦鲤拿去开发影视剧衍生品年收入约 1 亿；阿里鱼业务 2024 年收入超 12 亿，同比增 90% [14] - **成长亮点**：演出票务贡献超 70%收入，IP 衍生品占 20%；大麦与阿里鱼资产估值重塑；计划尝试泡泡玛特模式开发内部孵化品牌 [15] - **业绩预期与估值**：2025 年 IP 衍生品调整后 EBITDA 预计 3.5 亿，大麦收入预计增 15%，利润 8.5 - 9 亿；两块业务预计调整后 EBITDA 约 12 亿，给予 25 倍估值合理，上探 30 倍可能，有 20%上升空间 [16] 卡游 - **收入情况**：2021 - 2024 年收入波动，2024 年达 100 亿；2025 年一季度销售增长不乐观，二季度仍有下滑压力 [26][27] - **IP 贡献**：2024 年小马宝莉占七至八成，奥特曼约 10% - 20%；2025 年一季度哪吒占比约五成，小马宝莉下滑 [28] - **未来预期**：业绩有不确定性，新产品和活动或弥补销量，悲观情况收入下滑 [29] - **未来增长点**：品类扩张，涉足文具、人偶、拼搭积木等；海外市场拓展，布局东南亚 [30] 其他重要但可能被忽略的内容 - 布鲁可产品价格带主要集中在 29 - 49 元区间，占比约七八成；90%销售渠道为流通渠道，KA 客户渠道去年仅占 10%，今年发力 [4] - 泡泡玛特二季度头部 IP 持续推尖货，高客单价产品如搪胶、毛绒类频繁上市 [17] - 阿里影业阿里鱼业务包括 B2B 转授权，运营线上旗舰店，通过快闪店拓展线下渠道 [14] - 卡游利润率高但历史收入波动大，未上市需观察招股书评估潜力 [24]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：电视行业、光伏行业、互联网业务 - 公司：TCL 电子 纪要提到的核心观点和论据 销售表现 - 2025 年第一季度，TCL 电子整体销量符合全年预期，国内市场增长 10.8%，主要因 TCL 主品牌增长 15%-20%，国补政策刺激二级能效以上产品销售，国内 Mini LED 出货量同比增长 300%，占比提至 18%，预计全年国内高个位数增长，Mini LED 出货量达 150 万台，占比 20%-25% [2][3] - 海外市场第一季度整体销量增长 11.6%，欧洲增长 16%，新兴市场增长 20%-25%，北美微跌 4%，但大尺寸高端产品销量提升，渠道结构改善，预计海外 2025 年实现 10%以上增长，动力来自欧洲和新兴市场 [2][4] 国补政策影响 - 国补政策加速国内消费者对 Mini LED 技术认可，TCL 推行千级分区以上技术，满足国补要求且画质更好，618 期间主品牌 Mini LED 产品高双位数增长，消费者更看重画质，国补延续时间不影响公司国内市场销量提升信心 [5] - 部分地区国补中断未影响 TCL 品牌 Mini LED 产品销量，今年国内市场预计销量 150 万台，占比提升至 20%-25% [9] - 国补对 TCL 和雷鸟销售影响小，TCL 主品牌走中高端路线，雷鸟走性价比路线，雷鸟自去年 8 月国补退出后销售未受负面影响，预计未来雷鸟增长趋于平稳 [30][31] 海外关税影响及应对 - 北美关税多变，公司全球产能布局完善，总产能超 3000 万台，过半来自海外，提前运货至美国库存可支持至 6 月底，目前从墨西哥和越南发货，未来根据关税灵活调整产能布局，自有及代工厂产能充足，巴西产能可复用 [6] - 公司通过全球化产能调配应对关税，欧洲、新兴市场和国内市场 TV 出货量增长符合预期，北美注重利润率，全年出货量目标 10% [36] 美国市场情况 - 2024 年美国市场收入约 100 亿，占整体收入 1/10，未实现盈利，公司调整渠道和产品结构改善利润，目标 2025 年扭亏为盈 [2][8] - 今年北美销量预期持平，均价提升，大尺寸高端产品量增加，中高端渠道收入占比提升改善盈利表现 [13] 各市场发展情况 - 欧洲市场一季度增长 15%以上，市占率接近 10%，通过品牌营销等抢夺份额，同类产品比三星便宜约 3%，未来提升空间大，预计今年开始有更大收入贡献 [13][15][20] - 新兴市场如亚太和拉美地区趋势良好，通过本地团队拓展线下渠道，预计全年双位数增长 [13] - 国内市场 2025 年预计维持高个位数增长，二三季度可能减缓，第四季度通常是旺季，今年国内 Mini LED 目标销量 150 万台，均价和毛利率预期不变 [12] Mini LED 情况 - 海外市场 Mini LED 增长迅速，2025 年第一季度欧洲占比 11%-12%，北美从 1%提至 6%，与 OLED 相比质价比高，推动销量增长，明年海外增长以 Mini LED 产品为驱动因素 [22][23] - 国内有信心全年 Mini LED 渗透率达 20%-25%，聚焦千级分区以上高端产品，通过技术迭代和成本控制保持毛利率优势 [25] 品牌毛利率情况 - 2024 年国内市场电视产品平均毛利率 19.8%，TCL 品牌高于此水平，雷鸟品牌在 15%-18%之间，主品牌比雷鸟高七到八个百分点，2025 年预计不会因品牌占比影响整体毛利率下降 [16] 互联网业务和光伏业务情况 - 国内互联网业务使用自有系统，变现方式可持续，去年 18 亿收入中九成以上来自内容用户付费收入分成，毛利率约 50%，经营利润率稳定在 20%以上；海外互联网业务搭载 Roku 等系统，无成本，毛利率超 90%，经营利润率达 70%以上 [34][35] - 2024 年光伏业务收入 129 亿元，同比增长翻倍，毛利率约 10%，2025 年预计收入 40%左右高单位数增长，毛利率平稳，探索海外光储一体化市场 [35] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 二股东持股比例降至 3.5%左右，过去一年多在公开市场缓慢减持，对公司股价影响较小 [3] - 公司有海外并购计划，新任独立董事具备深厚海外并购背景，与公司现阶段需求匹配 [3][10] - 墨西哥自由和代工产能合计约 600 万台，巴西约 400 万台，北美拉美地区产能布局完善，可应对关税变化 [33] - 雷鸟品牌系统无开关机广告，是吸引消费者购买的卖点之一 [28]

纪要涉及的公司 速腾聚创 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩表现** - 2025 年第一季度激光雷达总出货量约 11 万台，ADAS 占 97,000 台，机器人领域占 12,000 台[3] - 总收入约 3.3 亿元人民币，同比略有下降，去年同期为 3.1 亿元[3] - 毛利率显著提升，从去年同期的 12.3%提升至 23.5%[2][3] - 机器人领域销售表现突出，销量从去年同期的 4,200 台增至 12,000 台，实现三倍增长[2][3] 2. **出货量预期** - 2025 年激光雷达总出货量可能翻一番达到 300 万台，速腾聚创希望保持约 33%的市场份额[2][5] - 机器人领域预计 2025 年实现 20 万台左右的销量，比去年的 2 万台大幅增长[5] 3. **车载市场渗透率** - 2024 年激光雷达在车载市场渗透率为 15%，2025 年预计增加到 20%[2][8] 4. **产品情况** - EMX 是 MX 的升级换代产品，通过自主研发芯片降低成本，探测距离从 200 米提升至 300 米，线数从 128 线提升至 192 线，价格维持在 1,200 元左右，已获得 17 个定点订单[2][10] - 2025 年上半年至 2026 年主打 EM4 和 EMX 两款面向乘用车的产品，EM4 专为海外市场设计，具备 L3 智能驾驶功能[4][20] 5. **价格与毛利率** - 未来一年激光雷达价格可能进一步下降，2025 年价格在 2024 年已确定，明年车型价格预计降至 1,000 元左右[11][12] - 目前毛利率约 18%，二季度有望提升至 20%-25%，但 OEM 厂商对毛利率有严格控制，量大时可能适当降低毛利率[12] - 机器人市场毛利率可达 40%以上，通过扩大业务范围和优化成本结构，有信心实现更高利润水平[4][13] 6. **核心竞争力** - 研发能力强，拥有约 1,600 名员工，其中 700 人从事研发工作，包括硬件、芯片和算法开发[4][14] - 积极招募产品经理，及时响应市场需求并推动产品更新换代[4][14] 7. **机器人领域情况** - 与 KUKA 合作三年内提供 150 万台激光雷达系统，机器人市场潜力巨大，可能超过车载应用[2][6] - 已与多家物流公司展开合作，包括大新淼、多 Dush、CoCo、美国 Crompco、京东和菜鸟等[7] - 市场需求广泛且多样化，提供定制化硬件和软件解决方案，竞争较为激烈[15] - 去年在美国市场收入占总收入不到 5%，关税问题影响美国市场，关注日本和韩国市场[18][19] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 今年下半年比亚迪电动汽车上车，预计 EV 出口量将增加，但 EMS 单价约 1,000 - 1,200 美元，会导致平均单价下降[20] 2. 近期没有进一步扩充股本或配售计划[22] 3. 2025 年 1 月全球机器人发布会上发布多款人形机器人相关产品，未来一两年重点商业化 ACME 和灵巧手，今年下半年进行小批量产线设置，ACSL 已开始小批量供货[22]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国互联网及其他服务行业[78][79] - **公司**：同程旅行控股（0780.HK）、阿里巴巴集团控股、百度、哔哩哔哩、满帮集团、Hello集团、虎牙、爱奇艺、京东、欢聚集团、看准网、贝壳找房、快手科技、美团、拼多多、腾讯控股、携程集团、汽车之家、唯品会、微博等[34][79] 纪要提到的核心观点和论据 同程旅行控股评级及目标价调整 - 目标价从26港元上调至28港元，上调8%，主要因纳入新的外汇假设（人民币兑美元汇率从7.5调整为7.15），盈利预测和其他关键假设不变[1] - 牛市情景价值升至36港元，熊市情景价值升至18港元，与基础情景变化基本一致[2] 看好同程旅行控股的原因 - 预计2025年中国旅游需求保持强劲，消费者将支出从购物转向旅游体验，同程旅行凭借下沉市场、交叉销售、新业务和国际扩张持续扩大市场份额[13] - 2025年预期市盈率为13倍，2024 - 2026年预期收入复合年增长率超25%，摊薄后非国际财务报告准则每股收益复合年增长率超10%，估值具有吸引力[13] 不同情景下的业绩预期 - **牛市情景**：国内业务强于预期，由更多被压抑的需求和宏观环境改善驱动，2025年预期收入增长17%，非国际财务报告准则净利润率17%，对应23倍2025年非公认会计准则每股收益[16] - **基础情景**：月活跃用户持续增长，交叉销售货币化成功，2025年预期收入增长14%，非国际财务报告准则净利润率17%，对应18倍2025年非公认会计准则每股收益[19] - **熊市情景**：国内业务弱于预期，因中国宏观经济疲软，2025年预期收入增长12%，非国际财务报告准则净利润率14%，对应14倍2025年非公认会计准则每股收益[18] 风险因素 - **上行风险**：被压抑的需求强劲释放，下沉市场竞争缓和，补贴减少，利润率提升[21] - **下行风险**：中国宏观经济增长放缓，影响下沉市场对价格敏感的用户；下沉市场竞争加剧[26] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 摩根士丹利对同程旅行控股的加权平均资本成本为11.5%，略高于携程，与其他中国互联网股票一致；终端增长率为3%，与长期GDP增长目标一致；外汇汇率为7.15，与宏观团队估计一致[9] - 摩根士丹利对同程旅行控股的评级为“增持”，行业观点为“有吸引力”[4] - 截至2025年4月30日，摩根士丹利实益拥有阿里巴巴集团控股、百度等多家公司1%或以上的普通股权益证券[34] - 过去12个月内，摩根士丹利为阿里巴巴集团控股、百度等公司管理或共同管理公开发行证券；从阿里巴巴集团控股、百度等公司获得投资银行服务报酬；预计未来3个月从阿里巴巴集团控股、同程旅行控股等公司获得或寻求投资银行服务报酬[35][36] - 摩根士丹利研究报告的更新政策、分发方式、使用条款、风险提示等相关信息[55][58][59]

纪要涉及的公司 保利物业 纪要提到的核心观点和论据 - **科技应用**：科技应用能降低物业管理成本，是中长期趋势 保利物业采取战略跟随态度，引进成熟技术，确保投入有产出效应 应用包括升级管理系统、作业端技术，探索机器人与人机协同作业及AI赋能办公客服等，优化商业模式，对行业有积极影响[4] - **物业费定价与竞争策略**：虽有物业费限价舆论，但质价相符是市场规律，优质优价有市场机会 保利物业住宅业务来自保利发展一二线优质项目，定位中高端，拓展公共设施、国资商办和存量住宅项目[5] - **应收账款与减值准备**：2024年应收余额约29亿，经营性现金流23亿多，覆盖净利润倍数超1.5倍 2025年1 - 4月回款稳定，全年回款率预计逐步爬坡，截至6月底应收账款预计承压但问题不大 减值准备政策稳定，2024年平均计提比例约4%，一年内账龄分布达93%，今年保持严格回款[6] - **非住宅业态增值服务**：受地产周期影响，今年非住宅业态增值服务下滑，2024年总体回款率同比降约2个百分点，住宅板块下滑明显，工服提升1.4个百分点，商办提升0.2个百分点[7] - **非住宅领域成绩原因**：2016年起拓展公共服务项目，积累珠三角和长三角优质客户 近年严格筛选客户，深耕核心城市、业态及大型客户，多元化服务培育粘性，加强回款管理 2024年主动退出风险项目，分层分类管理项目[8] - **退场机制与收缴率**：2024年集中清退中小开发商新盘和表现不佳项目 2024年收缴率超85%[9] - **社区增值服务**：分为到家服务和资产管理板块，到家服务企稳，资产管理有波动 中长期看好社区增值业务，关注存量家居装修、社区便利消费等细分市场机会[10] - **便利消费领域竞争策略**：物业公司有场地和人员优势，可改善商业模型 不与垂直强者直接竞争，中长期培育产业能力推进业务[11] - **收并购计划**：持有100亿现金用于并购，关注住宅及国企两非剥离方向 慎重规划，找与业务融合度高、提升品牌美誉度和区域密度的标的[12] - **外拓效果**：2025年上半年外拓淡季，新拓当年合同额同比增长，业态以公共设施和国资商办为主，住宅占比约10%，业委会项目拓展提速且质量高 公服和国资商办表现符合预期[13] - **非业主增值服务调整原因**：非业主增值服务与地产开发、交付、销售规模相关，业务规模变化导致调整，与母公司背景无关[14][15] - **城市服务业务前景**：非住市场市场化程度提高、竞争结构变化，整体增长 头部企业竞争优质项目，保利物业有先发优势、丰富经验、标杆案例和国央企背景优势[16] - **业务拓展策略与市场增长机会**：拓展业务聚焦优质城市和客户，深耕单个客户拓展服务 市场增长来自物业管理费板块，有广阔叠加空间[17] - **分红率**：从2022年25%提升到2024年50%，美股分红增加 现金充足，有能力稳定并提升分红比例，每年底综合评估，有提升空间[18] - **配合母公司业务**：保利发展重视商业资产运营和物业服务，保利物业目标做大做强，支撑开发产品品质提升 研讨十四五规划，承接优质项目，精进市场化拓展和产业能力建设[18] - **收入增长预期**：2025年预计收入和归母净利润均增5%，核心驱动是基础物管，母公司物管收入高个位数增长，第三方中低双位数增长 非业主增值服务预计下滑，社区增值企稳改善 收入增速5%问题不大，毛利端承压，压降销管费用稳净利润[19][20] - **老旧小区物业项目拓展**：城市更新改造是增量，关注盘规模及定价，利润率有保障、回款风险不大时乐意承接，目前落地项目不多[21] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2024年非住宅业态增值服务总体回款率同比下降约两个百分点，其中工服提升1.4个百分点，商办提升0.2个百分点[7] - 2025年1 - 4月回款率低于全年水平，同比略有下滑但可控[6] - 2024年应收账款一年内账龄分布达93%，属于行业优秀水平[6]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：核电、天然铀行业 - 公司：中广核矿业、中矿资源、华虹公司、合机公司、帕拉丁 纪要提到的核心观点和论据 新框架协议调整 - 核心观点：新三年关联交易框架协议在固定价格和浮动价格比例上调整，旨在平衡稳定性与市场弹性，享受现货上涨收益[2][3][5] - 论据：固定价格参考 UXN 和 TradeTech 长期油价预测并增加通胀系数，未来三年分别调为 94、98 和 102 美元；浮动价格比例从 60%提至 70%，参考现货指数价格[2][3][5] 市场对核电信心提升 - 核心观点：美国积极核电政策、新兴国家核电规划及 AI 用电需求增长提升市场对核电信心[2][6] - 论据：美国计划到 2050 年将核电产能增四倍；中国、印度等有明确核电发展规划；AI 推动小堆技术发展，油价及相关股价上涨[2][6] 天然铀市场走势 - 核心观点：2025 年上半年天然铀现货交易平稳，中长期看涨[2][7][8] - 论据：上半年成交量不大，截至 4 月成交约 3000 吨，去年全年 1.6 万吨，目前约 8000 吨，价格在 65 - 70 美元波动；供需关系紧张[7][8] 长贸价格与现货指数区别 - 核心观点：长贸价格波动小，现货指数波动大且上行时涨幅大，中长期市场前景好[9] - 论据：长贸价格反映核电站稳定性需求，稳居 80 美元以上；现货指数受短期因素影响，今年交易活跃度低使其平稳，但供需紧张局面持续[9] 集团协定目的及资源进展 - 核心观点：集团通过协定稳定资源保障，推动找矿和项目并购，但部分项目有困难[13] - 论据：非洲剑湖山项目因估值问题有难度，哈萨克矿山因制裁风险未注入上市公司，公司内部正协调方案[13] 产量预期及产能空间 - 核心观点：中广核矿业部分矿产量将减，中矿资源和渣矿有增量空间[4][16][17] - 论据：中广核矿业预计 2030 年前后退役，2028 年产量预计 300 吨后减少；中矿资源产能利用率 80%，总产能 2000 吨；渣矿 2027 年一阶段达 500 吨产能[4][16][17] 成本影响因素 - 核心观点：硫酸价格上涨、税率上调和通胀影响成本，但部分可对冲[20][21] - 论据：硫酸价格上涨使原材料成本大增；MT 税率从 6%调至 9%，成本增约 50%占 20%；现货价格下降或对冲成本上涨；人工成本或涨但不超去年[20][21] 其他重要但可能被忽略的内容 - 控股股东减持：减持股东是集团下属财务公司港投，与大股东独立，减持是其退出计划，与销售框架协议无关[15] - 硫酸供应问题：哈萨克斯坦硫酸供应 2027 年有望通过新建厂解决，2025 年供应不受重大影响[18] - 公司控股帕拉丁：2024 年换股获 2.61%股份，关注 Fission 项目包销权，项目预计 2028 - 2030 年出产品[19] - 核电业主采购：核电业主倾向与生产商签合同，现货采购量小，2028 年天然气需求未满足，生产商产量规划不确定致长贸合同保守，市场活跃度低，核电站观望[24]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：天然铀行业、核电行业 - 公司：中广核矿业、哈萨克斯坦国家原子能工业公司（Kazatomprom）、帕拉丁能源、加拿大凯梅科公司 纪要提到的核心观点和论据 中广核矿业业务情况 - **业务模式与资产结构**：作为中广核集团燃料板块上市平台，业务分资源和贸易板块。资源板块通过合资企业在哈萨克斯拥有四个铀矿，2024 年投资收益 10 亿港币；贸易板块通过伦敦大型贸易公司进行现货交易，该公司 2024 年参与近三分之一现货交易[2][4][5]。 - **产量预期**：预计 2025 年权益包销量约 1300 吨金属铀（约 340 万磅），产量受硫酸供应影响，若充足有望提高 20%。还计划收购海外项目增加资源储备[2][6]。 - **销售协议**：2026 - 2028 年新销售协议巩固国际地位，提高资源包销量和供应稳定性。制定原则基于市场需求预测、资源禀赋分析及与 Kazatomprom 合作[3]。 - **价格机制**：基准价由 UXN 和 Trade Tech 长贸价格预测算术平均得出，2025 年为 66.17 美元，2024 年为 63.94 美元。固定价格比例从 40%调至 30%，浮动比例增至 70%[2][11][14][15]。 - **分红政策**：JV 公司可分配现金不小于 75%，剩余 25%并入下一年滚动分红[2]。 行业供需与市场情况 - **需求**：全球核电装机 2020 - 2024 年复合增长率约 14%，亚洲积极建设核电机组，发达国家通过延寿计划维持市场，未来天然铀需求预计稳定增长[4][28][29]。 - **供给**：哈萨克斯坦铀产量占全球 40%以上，后期产量可能下滑。中国国内天然铀资源禀赋较差，公司积极拓展海外市场[4][8][31]。 - **市场前景**：长期看好，中国投资者 2023 年铀价暴涨后开始关注，港股通开放增加投资机会，欧美市场成熟活跃[31]。 成本与税收情况 - **成本**：全球矿山生产成本因地质而异，公司项目因硫酸价格上涨成本压力增大，2024 年原材料价格增长 69%，超 75%受硫酸价格影响[34]。 - **税收**：2025 年哈萨克斯坦矿税为 9%，2026 年起实行阶梯式税率，预计未来几年趋于稳定。2024 年分红预提税从 5%提至 15%，公司积极跟进[25][38][26]。 其他重要但可能被忽略的内容 - **贸易公司库存计量问题**：采用加权平均法在油价剧烈波动时可能导致贸易亏损，但通常在年度报告中恢复正常[9]。 - **2024 年净利润下降原因**：补缴过去三年税款 1.24 亿港币，被帕拉丁能源收购项目浮亏 1.7 亿港币，剔除后利润约 6.4 亿港币[27]。 - **三矿产能情况**：设计产能 900 吨，后续有增量，预计 2030 年实现全部增量，26 年底具备 500 吨生产能力，27 年按此节奏生产[20][21]。 - **公司生产现状**：目前处于试生产阶段，产量约 100 多吨，预计 2027 年缓解硫酸供应问题实现全产能生产[22]。 - **集团优质铀矿资产**：拥有纳米比亚湖山铀矿，设计产能 6500 吨，2023 年稳产 4500 吨金属铀和 5000 多吨八氧化三铀；子公司 2024 年收购哈拉桑项目 30%股权，权益资源量 13000 吨[23]。 - **市值管理与投关工作**：2024 年进行近 1000 场市场交流活动，与兴业证券团队合作进行持续性教育与沟通[36]。