报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今日贵金属震荡回调，沪金主力收跌1.40%，沪银主力收跌3.70% [1] - 预计贵金属短期震荡偏弱，中期高位震荡，长期阶梯上行 [1] - 黄金价格趋势是白银价格的锚，CFTC白银净多和iShare白银ETF小幅减仓，白银近期显性库存小幅降低 [5] - 黄金和白银策略均为稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 核心逻辑：短期避险方面，中美会谈利空兑现，地缘异动风险仍存；美国就业走弱通胀温和，联储官员偏鹰，降息预期回调 [1] - 避险属性：中美经贸磋商成果共识公布，俄乌、中东等地缘异动风险仍存 [1] - 货币属性：美国9月就业增长超预期，但失业率升至4.4%；美联储官员警示金融稳定风险，12月是否降息仍存分歧；许多官员认为2025年剩余时间内维持利率不变可能是合适之举；更多决策者暗示对12月降息持谨慎态度；美国政府结束停摆，市场等待更多经济数据指引；目前市场预期美联储12月降息25基点概率跌至30%附近；美元指数和美债收益率下行遇阻偏强 [1] - 商品属性：CRB商品指数震荡偏弱，人民币贬值利多内价格 [1] - 相关数据：国际价格方面，Comex黄金主力合约收盘价4076.70美元/盎司，较上日跌0.04%，较上周跌2.34%；伦敦金4090.60美元/盎司，较上日跌0.88%，较上周跌2.50%。国内价格方面，沪金主力收盘价926.94元/克，较上日跌0.91%，较上周跌2.75%；黄金T+D收盘价930.00元/克，较上日持平，较上周跌1.90%。基差与价差、比价方面，金银比80.45，较上日跌0.35%，较上周涨3.30%；金铜比8.23，较上日涨1.52%，较上周跌0.29%；金油比69.38，较上日涨1.07%，较上周跌2.61%。持仓量方面，Comex黄金493748手，较上周持平；沪金主力160306手，较上日涨4.60%，较上周涨41.12%；黄金TD45964手，较上日持平，较上周跌0.83%。库存方面，LBMA库存8598吨，较上周持平；Comex黄金1152吨，较上日持平，较上周跌1.08%；沪金18吨，较上日涨1.57%，较上周涨1.32%。CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓149311手，较上周减9305手。黄金ETF方面，SPDR952.53吨，较上日持平，较上周跌0.33%。期货仓单方面，沪金注册仓单数量18吨，较上周涨0.38% [2] - 上期所期货公司会员沪金净持仓排名前10：前5名合计62703.00，较上日增1036.00，日比19.04%；前10名合计89605.00，较上日减380.00，日比27.21%；前20名合计114525.00，较上日减579.00，日比34.78% [3] 白银 - 相关数据：国际价格方面，Comex白银主力合约收盘价50.36美元/盎司，较上日跌1.39%，较上周跌3.59%；伦敦银50.85美元/盎司，较上日跌2.60%，较上周跌5.62%。国内价格方面，沪银主力收盘价11680.00元/千克，较上日跌3.07%，较上周跌5.62%；白银T+D收盘价12030.00元/千克，较上日持平，较上周跌2.40%。基差与价差方面，沪银主力-伦敦银44.99元/克，较上日跌57.12%，较上周跌47.61%；沪银主力基差350元/千克，较上日增370，较上周增399。持仓量方面，Comex白银163837手，较上周持平；沪银主力5199570手，较上日跌0.85%，较上周涨10.44%；白银TD4118612手，较上日持平，较上周涨1.94%。库存方面，LBMA库存26255吨，较上周增1673，增6.81%；Comex白银14365吨，较上日减19，减0.00%，较上周减448，减3.02%；沪银519吨，较上周减58，减9.99%；白银（上金所）775吨，较上周减48，减5.80%；显性库存总计41972吨，较上日减19，减0.05%，较上周减542，减1.27%。CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓37250手，较上周减2815手。白银ETF方面，iShare15246.63吨，较上日持平，较上周增28.21，增0.19%。期货仓单方面，沪银注册仓单数量576894千克，较上周持平 [6] - 上期所期货公司会员沪银净持仓排名前10：前5名合计79044.00，较上日减16807.00，日比11.12%；前10名合计113812.00，较上日减18791.00，日比16.01%；前20名合计148297.00，较上日减13611.00，日比20.86% [7] 基本面关键数据 - 美联储：联邦基金目标利率上限4.00%，较上周降0.25%；贴现利率4.00%，较上周降0.25%；准备金余额利率3.90%，较上周降0.25%；美联储总资产66061.83亿美元，较上周减174.60亿美元，减0.00%；M2同比4.49%，较上周增0.07% [8] - 美债及美元：十年期美债真实收益率2.45，较上日涨0.01，涨0.41%，较上周涨0.05，涨2.08%；美元指数100.23，较上日涨0.10，涨0.10%，较上周涨1.05，涨1.06%；美债利差（3月-10年）0.39，较上日涨0.02，涨5.41%，较上周涨0.02，涨5.13%；美债利差（2年-10年）-0.16，较上日涨0.02，涨-11.11%，较上周涨-0.01，涨6.67%；美欧利差（十债收益率）1.54，较上日降0.03，降-1.92%，较上周涨1.53，涨100.00%；美中利差（十债收益率）2.85，较上日降0.03，降-0.95%，较上周涨0.01，涨0.31% [8][10] - 美国通胀：CPI同比3.00%，较上周持平；CPI环比0.30%，较上周持平；核心CPI同比3.00%，较上周持平；核心CPI环比0.30%，较上周持平；PCE物价指数同比2.74%，较上周增0.14%；核心PCE物价指数同比2.91%，较上周增0.05%；美国密歇根大学1年通胀预期4.70%，较上周增0.10%；美国密歇根大学5年通胀预期3.60%，较上周降0.30% [10] - 美国经济增长：GDP年化同比2.00%，较上周降0.30%；GDP年化环比3.80%，较上周增4.40%；失业率4.40%，较上周增0.10%；非农就业人数月度变化11.90万，较上周增1.23万；劳动参与率62.40%，较上周持平；平均时薪增速3.80%，较上周持平 [10] - 美国劳动力市场：每周工时34.20小时，较上周持平；ADP就业人数4.20万，较上周增7.10万；当周初请失业金人数22.00万，较上周降0.80万；职位空缺数723.50万，较上周持平；挑战者企业裁员人数15.31万，较上周增9.90万 [10] - 美国房地产市场：NAHB住房市场指数38.00，较上周增1.00，增2.70%；成屋销售410.00万套，较上周增10.00万套，增2.50%；新屋销售66.00万套，较上周持平；新屋开工113.30万套，较上周持平 [10] - 美国消费：零售额同比3.76%，较上周降0.26%；零售额环比0.72%，较上周降0.27%；个人消费支出同比5.55%，较上周增0.37%；个人消费支出环比0.62%，较上周增0.07%；个人储蓄占可支配比重4.60%，较上周降0.20% [10] - 美国工业：工业生产指数同比0.87%，较上周降0.39%；工业生产指数环比0.10%，较上周增0.47%；产能利用率77.38%，较上周降0.02%；耐用品新增订单767.06亿美元，较上周增4.70亿美元；耐用品新增订单同比4.17%，较上周增0.43% [10] - 美国贸易：出口同比-25.17%，较上周增1.86%；出口环比1.79%，较上周降6.77%；进口同比-22.84%，较上周降6.73%；进口环比-11.57%，较上周降-13.34%；贸易差额-5.96百亿美元，较上周持平 [10] - 美国经济调查：ISM制造业PMI指数48.70，较上周降0.40；ISM服务业PMI指数52.40，较上周增2.40；Markit制造业PMI指数0.00，较上周持平；Markit服务业PMI指数0.00，较上周持平；密歇根大学消费者信心指数50.30，较上周降4.80；中小企业乐观指数98.20，较上周降0.60；美国投资者信心指数4.00，较上周增4.30 [10] - 央行黄金储备：中国2304.46吨，较上周增2.18，增0.09%；美国8133.46吨，较上周持平；世界36362.76吨，较上周持平 [10][11] - IMF外储占比：美元57.80%，较上周增0.51，增0.88%；欧元19.83%，较上周降0.20，降-0.99%；人民币2.18%，较上周降-0.00，降-0.04% [11] - 黄金/外储：全球22.18，较上周增0.88，增4.11%；中国6.78，较上周增0.29，增4.40%；美国78.64，较上周增0.67，增0.86% [11] - 避险属性：地缘政治风险指数90.76，较上日持平，较上周降12.07，降-11.74%；VIX指数26.42，较上日增2.76，增11.67%，较上周增6.42，增32.10% [11] - 商品属性：CRB商品指数297.62，较上日降1.62，降-0.54%，较上周降4.73，降-1.56%；离岸人民币7.1175，较上日持平，较上周增0.0220，增0.31% [11] - 美联储最新利率预期：根据芝商所FedWatch工具，展示了2025年12月至2027年10月各利率区间的概率 [12]

技术革命与金融格局重塑 - 金融科技化和科技金融化进程加速，金融业是技术革命的坚定拥护者和推动者，技术创新亦依赖金融资源的持续大量投入[6] - 以人工智能、大数据、云计算为代表的新一代技术革命提升了金融服务的广度、深度和效率，缓解信息不对称并降低交易成本[6] - 人工智能是推动金融变革的重要技术，生成式人工智能已进入规模化应用阶段，金融业或将迎来根本性、颠覆性革新[6] - 截至今年6月末，科技贷款余额同比增长12.5%，比全部贷款增速高5.8个百分点；科技型企业平均获贷率为51.9%，比上年同期高2.3个百分点[7] - 未来五年人工智能总投资规模复合增长率预计超过30%，金融与技术的双轮驱动正加速重塑金融格局和服务模式[7] 金融边界演变趋势 - 技术浪潮下金融业呈现数字化、智能化、场景化趋势，金融业务范围、活动主体及服务边界从简单清晰向复杂模糊演变[9] - 新一轮技术革命催生新金融业态，历史上造纸术、印刷术、电报电话等均带来金融业务形态拓展，人工智能正迎来从技术突破到价值落地的关键拐点[9] - 技术推动金融供给方式和分工改变，金融机构与外部第三方科技公司合作成为必然，产品设计、风险管控、销售等业务分属不同单元，市场主体更加多元[10] - 公众金融消费行为呈现线上化、平台化、场景化特点，金融交易与客户非金融生活场景关联，金融与非金融产品服务相互嵌套，边界更加模糊[11] - 高频场景数据和金融行为数据积累使客户财务状况、信用状况和风险偏好更易分析，从数据处理者向金融服务提供者的转换仅"一步之遥"[11] 金融高质量发展路径 - 需坚持同类业务同等监管原则，依法将所有金融活动全部纳入监管，金融风险具有涉众性和外溢性，救助成本常由全社会承担[13] - 技术未改变金融风险本质，需以资金池和杠杆等本质特征进行金融业务的早发现、早认定、早监管，制定《金融法》有助于从顶层设计划定金融边界[13] - 需坚守风险底线，辨证看待技术应用，技术是"双刃剑"，金融创新活动更活跃的同时也使风险更具隐蔽性且传播迅速[13] - 针对大规模技术应用需预先设计容错试错机制，并与机构自身风险管理和承受能力相匹配，新技术应用并不必然带来金融创新[13] - 金融服务应坚持以客户为中心，践行金融为民，强化客户需求洞察与画像分析，精准匹配各层级需求，提升服务精准度、专业性和普惠性[14]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年11月21日A股市场主要指数下跌，两市A股成交金额为19839亿元，综合、有色金属、电力设备等行业跌幅靠前 [2][6] - 当日不同类型ETF表现有差异，股票ETF大多下跌，债券ETF有涨有跌，黄金ETF下跌，商品期货ETF下跌，跨境ETF下跌，货币ETF提及成交金额靠前的产品 [3][4][12][13][15][17] 根据相关目录分别进行总结 市场概况 - 上证综指下跌2.45%，收于3834.89点；深证成指下跌3.41%，收于12538.07点；创业板指下跌4.02%，收于2920.08点 [2][6] - 跌幅靠前的行业有综合（-5.50%）、有色金属（-5.26%）、电力设备（-5.17%） [2][6] 股票ETF - 成交金额靠前的易方达创业板ETF下跌4.03%，贴水率为-3.93%；华泰柏瑞沪深300ETF下跌2.40%，贴水率为-2.41%；华夏中证A500ETF下跌2.78%，贴水率为-2.77% [3][7] - 列出成交额前十股票ETF的代码、基金名称、价格、涨跌幅、跟踪指数等信息 [8] 债券ETF - 成交金额靠前的海富通中证短融ETF下跌0.00%，贴水率为0.00%；博时中证可转债及可交换债券ETF下跌0.77%，贴水率为-0.88%；中银上证AAA科创债ETF上涨0.02%，贴水率为-0.21% [4][9] - 列出成交额前五债券ETF的代码、基金名称、价格、涨跌幅、贴水率、成交额等信息 [10] 黄金ETF - 黄金AU9999下跌0.59%，上海金下跌0.88% [12] - 成交金额靠前的华安黄金ETF下跌0.84%，贴水率为-0.72%；博时黄金ETF下跌0.79%，贴水率为-0.68%；易方达黄金ETF下跌0.75%，贴水率为-0.66% [12][13] - 列出成交额前五黄金ETF的代码、基金名称、价格、涨跌幅、成交额、IOPV、贴水率等信息 [13] 商品期货ETF - 华夏饲料豆粕期货ETF下跌0.25%，贴水率为2.10%；建信易盛郑商所能源化工期货ETF下跌0.75%，贴水率为-0.76%；大成有色金属期货ETF下跌0.61%，贴水率为-0.93% [13][14] - 列出商品期货ETF一览，包含代码、基金名称、价格、涨跌幅、成交额、IOPV、贴水率、跟踪指数及跟踪指数涨跌幅等信息 [14] 跨境ETF - 前一交易日道琼斯工业指数下跌0.84%，纳斯达克指数下跌2.15%，标普500下跌1.56%，德国DAX上涨0.50%；当日恒生指数下跌2.38%，恒生中国企业指数下跌2.45% [15] - 成交金额靠前的华泰柏瑞恒生科技ETF下跌1.91%，贴水率为-2.39%；易方达中证香港证券投资主题ETF下跌3.74%，贴水率为-3.60%；华夏恒生科技ETF下跌1.87%，贴水率为-2.12% [15] - 列出成交额前五跨境ETF的代码、基金名称、成交额、涨跌幅、贴水率等信息 [16] 货币ETF - 成交金额靠前的货币ETF为银华日利ETF、华宝添益ETF、货币ETF建信添益 [17][19] - 列出成交额前三货币ETF的代码、基金名称、成交额等信息 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 沪铝基本面或处于供给稳定、需求受淡季影响小幅转弱局面，主力合约轻仓震荡交易 [4] - 氧化铝基本面或处于供给偏多、需求暂稳局面，主力合约轻仓震荡交易 [5] - 铸造铝合金基本面或处于供给收敛、需求略减阶段，主力合约轻仓震荡交易 [7] - 鉴于后市铝价震荡运行，波动率或收敛，可考虑构建双卖策略做空波动率 [73] 根据相关目录分别总结 周度要点小结 - 沪铝震荡偏弱，周涨跌幅 -2.29%，报 21340 元/吨；氧化铝震荡偏弱，周涨跌 -3.86%，报 2713 元/吨；铸铝主力合约震荡回落，周涨跌幅 -2.37%，报 20595 元/吨 [5][7] - 沪铝基本面供给稳定、需求小幅转弱，氧化铝基本面供给偏多、需求暂稳，铸造铝合金基本面供给收敛、需求略减 [4][5][7] 期现市场 - 截至 2025 年 11 月 21 日，沪铝收盘价 21300 元/吨，较 11 月 14 日跌 450 元/吨，跌幅 2.07%；伦铝收盘价 2806.5 美元/吨，较 11 月 14 日跌 70.5 美元/吨，跌幅 2.45%；电解铝沪伦比值 7.66，较 11 月 14 日降 0.19 [10][11] - 截至 2025 年 11 月 21 日，氧化铝期价 2706 元/吨，较 11 月 14 日跌 84 元/吨，跌幅 3.01%；铸铝合金主力收盘价 20595 元/吨，较 11 月 14 日跌 500 元/吨，跌幅 2.37% [14] - 截至 2025 年 11 月 21 日，沪铝持仓量 612209 手，较 11 月 14 日减 171370 手，降幅 21.87%；沪铝前 20 名净持仓 4602 手，较 11 月 14 日减 14758 手 [15] - 截至 2025 年 11 月 21 日，铝锌期货价差 1055 元/吨，较 11 月 14 日增 470 元/吨；铜铝期货价差 64320 元/吨，较 11 月 14 日减 740 元/吨 [20] - 截至 2025 年 11 月 21 日，河南、山西、贵阳地区氧化铝均价较 11 月 14 日跌 5 元/吨，跌幅 0.18%；全国铸造铝合金平均价 21350 元/吨，较 11 月 14 日跌 300 元/吨，跌幅 1.39% [22][23] - 截至 2025 年 11 月 21 日，A00 铝锭现货价 21360 元/吨，较 11 月 14 日跌 530 元/吨，跌幅 2.42%；现货贴水 10 元/吨，较上周涨 10 元/吨 [29] 产业情况 - 截至 2025 年 11 月 20 日，LME 电解铝库存 544075 吨，较 11 月 13 日减 9125 吨，降幅 1.65%；上期所电解铝库存 114899 吨，较上周增 1564 吨，增幅 1.38%；国内电解铝社会库存 566000 吨，较 11 月 13 日持平 [31][34] - 截至 2025 年 11 月 21 日，上期所电解铝仓单 69283 吨，较 11 月 14 日增 4541 吨，增幅 7.01%；LME 电解铝注册仓单 484800 吨，较 11 月 13 日减 36725 吨，降幅 7.04% [34] - 2025 年 10 月，当月进口铝土矿 1376.61 万吨，环比降 13.3%，同比增 12.31%；1 - 10 月，进口铝土矿 17095.96 万吨，同比增 30.05%；国内铝土矿九港口库存 2635 万吨，环比降 11 万吨 [37] - 截至本周，山东地区破碎生铝废料报价 16500 元/吨，较上周环比降 250 元/吨；2025 年 9 月，铝废料及碎料进口量 155414.4 吨，同比增 17.7%；出口量 68.54 吨，同比增 1.1% [43] - 2025 年 10 月，氧化铝产量 786.5 万吨，同比增 5.8%；1 - 10 月，累计产量 7634.4 万吨，同比增 8%；10 月，进口量 18.93 万吨，环比增 215.64%，同比增 2927.91%；出口量 18 万吨，环比减 28%，同比增 5.88%；1 - 10 月，累计进口 73.77 万吨，同比减 43.48% [46] - 2025 年 10 月，电解铝进口量 24.83 万吨，同比增 42.24%；1 - 10 月，累计进口 220.47 万吨，同比增 20.88%；10 月，出口量 2.46 万吨；1 - 10 月，累计出口 20.6 万吨；2025 年 1 - 8 月全球铝市供应缺口 -10.54 万吨 [49] - 2025 年 10 月，电解铝产量 380 万吨，同比增 0.4%；1 - 10 月，累计产出 3775 万吨，同比增 2%；10 月，国内电解铝在产产能 4443.4 万吨，环比减 0.12%，同比增 1.54%；总产能 4523.2 万吨，环比持平，同比增 0.5%；开工率 98.24%，较上月降 0.12%，较去年同期降 1.01% [53] - 2025 年 10 月，铝材产量 569.4 万吨，同比减 3.2%；1 - 10 月，累计产量 5524.3 万吨，同比减 0.4%；10 月，进口量 35 万吨，同比增 10.4%；出口量 50 万吨，同比减 12.8%；1 - 10 月，进口量 336 万吨，同比增 6.1%；出口量 502 万吨，同比减 8.6% [57] - 2025 年 10 月，再生铝合金当月建成产能 126 万吨，环比持平，同比增 15.96%；产量 60.83 万吨，环比减 7.35，同比减 1.83% [60] - 2025 年 10 月，铝合金产量 168.2 万吨，同比增 17.2%；1 - 10 月，累计产量 1576 万吨，同比增 15.7%；10 月，进口量 7.64 万吨，同比减 33.77%；出口量 3.09 万吨，同比增 50.65%；1 - 10 月，进口量 84.15 万吨，同比减 16.24%；出口量 22.87 万吨，同比增 13.81% [63] - 2025 年 10 月，房地产开发景气指数 92.43，较上月减 0.34，较去年同期增 0.05；2024 年 1 - 10 月，房屋新开工面积 49061 万平方米，同比减 19.87%；房屋竣工面积 34861 万平方米，同比减 16.31% [66] - 2024 年 1 - 10 月，基础设施投资同比增 1.51%；2025 年 10 月，中国汽车销售量 3322000 辆，同比增 8.81%；产量 3359000 辆，同比增 12.1% [69] 期权市场分析 - 鉴于后市铝价震荡运行，波动率或收敛，可考虑构建双卖策略做空波动率 [73]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周天然橡胶市场深浅色胶走势分化，胶价涨跌互现，进口胶市场买盘情绪弱，国产胶现货价格重心上行 [9] - 云南产区天气好转，冬储需求支撑浓乳厂提价抢收原料；海南产区加工厂进入冬储备货阶段，对原料加价收购；青岛港口总库存累库，保税库去库，一般贸易库累库 [9] - 轮胎企业订单不足，部分企业检修或降负，产能利用率走低，下周或恢复性提升，但整体需求提升空间有限 [9] - ru2601合约短线预计在15000 - 15700区间波动，nr2601合约短线预计在12150 - 12700区间波动 [9] 根据相关目录分别进行总结 周度要点小结 - 行情回顾：本周天然橡胶市场深浅色胶走势分化，进口胶市场贸易商轮换，买盘情绪弱；国产胶现货价格因期货盘面震荡走高而重心上行，下游询盘氛围略有改善，谨慎刚需采购 [9] - 行情展望：云南产区天气好转，冬储需求使浓乳厂提价抢收原料；海南产区加工厂进入冬储备货阶段，对原料加价收购；青岛港口总库存累库，保税库去库，一般贸易库累库；轮胎企业订单不足，部分企业检修或降负，产能利用率走低，下周或恢复性提升，但整体需求提升空间有限 [9] - 策略建议：ru2601合约短线预计在15000 - 15700区间波动，nr2601合约短线预计在12150 - 12700区间波动 [9] 期现市场 期货市场情况 - 价格走势：本周沪胶期货主力价格和20号胶主力合约价格均震荡收涨，周度涨幅均为0.16% [12] - 跨期价差：截至11月21日，沪胶1 - 5价差为 - 80，20号胶1 - 2价差为 - 15 [22] - 仓单变化：截至11月20日，沪胶仓单39600吨，较上周减少68870吨；20号胶仓单49795吨，较上周增加100吨 [27] 现货市场情况 - 价格走势：截至11月20日，国营全乳胶报14850元/吨，较上周增加50元/吨 [31] - 基差走势：截至11月20日，20号胶基差为773元/吨，较上周减少25元/吨；非标基差为 - 700元/吨，较上周减少90元/吨 [37] 产业情况 上游情况 - 泰国原料价格及利润：截至11月21日，泰国田间胶水57（ + 0.7）泰铢/公斤，杯胶52.95（ + 0.85）泰铢/公斤；标胶理论加工利润 - 32.2美元/吨，较上周减少18.6美元/吨 [40] - 国内产区原料价格：截至11月20日，云南胶水价格14100元/吨，较上周增加100元/吨；海南新鲜乳胶价格14300元/吨，较上周持平 [43] 进口情况 - 2025年10月中国天然橡胶进口量51.08万吨，环比减少14.27%，同比减少0.9%，1 - 10月累计进口数量522.81万吨，累计同比增加17.27% [47] 青岛地区库存变化 - 截至2025年11月16日，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量45.26万吨，环比增加0.31万吨，增幅0.70%；保税区库存6.66万吨，降幅1.76%；一般贸易库存38.6万吨，增幅1.13% [50] 下游情况 轮胎开工率 - 截至11月20日，中国半钢胎样本企业产能利用率为69.36%，环比减少3.63个百分点，同比减少10.40个百分点；全钢胎样本企业产能利用率为62.04%，环比减少2.25个百分点，同比增加1.56个百分点 [53] 轮胎出口量 - 2025年10月，中国轮胎出口量65.31万吨，环比减少5.05，同比减少6.79%，1 - 10月累计出口704.38万吨，累计同比增加3.68% [56] 国内需求 - 2025年10月，我国重卡市场销售9.3万辆左右，环比下降约12%，同比增长约40%；1 - 10月累计销量91.6万辆，同比增长约22% [59]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 煤炭行业吨煤综合成本呈现持续性、刚性攀升态势，夯实了煤价的底部位置 [5] - 成本上涨受政策要求、行业标准升级及要素市场供需格局等多重底层逻辑驱动，具有不可逆性，对成本端的支撑作用将长期存在 [7] - 叠加供给端偏紧、进口补充有限等因素，预计未来煤炭价格中枢将呈现稳步上移的运行态势 [5][7] 行业成本趋势深度分析 动力煤成本分析 - 2015-2024年，蒙/陕/晋/皖/豫样本动力煤企业完全成本均值由216元/吨增长至306元/吨，年化增幅（CAGR）4.0% [5] - 生产成本均值由161元/吨增长至231元/吨，主要增量来源于原材料及燃料成本（+11%）、人工成本（+39%）、折旧摊销（+21%）、其他成本（+65%）[5] - 2024年，标杆企业中国神华、陕西煤业、中煤能源完全成本分别为251、294、310元/吨 [5][29] - 资源税呈上升趋势，2024年晋陕蒙吨煤资源税分别为44/50/35元/吨；河南/安徽分别为10/12元/吨，伴随2024年山西资源税率上调，未来其他地区税率存在上调可能 [5] - 2024年样本煤企期间费用平均为40元/吨，近十年由45元/吨下降至40元/吨，较为稳定 [5][30] 焦煤成本分析 - 2015-2024年，晋/皖/豫/冀样本上市焦煤企业完全成本均值由546元/吨增长至1051元/吨，年化增幅7.6% [5] - 近十年样本上市公司焦煤吨煤生产成本由432元/吨增长至814元/吨，年化增幅7.3%，主因开采难度增加及井工矿掘进加强生产接续等 [5] - 样本焦煤企业资源税由13元/吨增长至51元/吨、期间费用由118元/吨增长至175元/吨 [5] - 2024年，晋/皖/豫/冀吨焦煤完全成本分别为845、1141、1317、1224元/吨 [75] 供给端与市场格局分析 国内供给趋紧 - 2025年1-10月全国原煤产量39.73亿吨，同比+1.5%，但7-10月产量同比分别下降3.8%、3.2%、1.8%、2.3% [89] - 2025年1-9月煤炭企业亏损面扩大至54.5%，亏损矿井生产意愿下降 [5][98] - 7月以来“反内卷”与查超产政策逐步落地，对实际生产形成扰动，例如内蒙古核查发现2024年超公告产能组织生产煤矿89处，占整体核查煤矿的30% [5][105] - 新批复产能主要在新疆等交通不便地区，外运量增量有限，难以补充晋陕蒙产量下滑，2025年1-9月晋陕蒙产煤量占比仍达70.22% [5][109] 进口补充有限 - 2025年1-10月煤炭进口量3.88亿吨，同比-11.0%；3-10月单月进口量同比持续下降 [5][115] - 进口焦煤质量指标较差，难以改变国内焦煤稀缺性，例如蒙古焦煤在挥发分、G值、最大流动度等关键指标上劣于国内主焦煤 [5][122] 价格与盈利展望 - 2025年上半年煤价承压下跌，6月中旬河南、山西、内蒙地区煤价迫近或低于现金成本线，企业经营压力较大 [65][66] - 至11月中旬，随着煤价反弹，主要产区煤企盈利能力显著修复，例如山西标杆煤企吨盈利回升至约225元/吨 [66] - 焦煤价格同样于6月中旬触底后回升，山西优质焦煤企业吨煤利润从59元/吨显著回升至568元/吨 [84] 投资分析意见 - 重点推荐稳定经营高分红高股息标的中国神华、陕西煤业、中煤能源 [5][6] - 建议关注动力煤弹性标的晋控煤业、华阳股份、特变电工、山煤国际；及成长性强的煤电联营标的新集能源 [5][6] - 推荐焦煤弹性标的山西焦煤、淮北矿业、潞安环能、兖矿能源 [5][6]

核心观点 - 华为发布AI容器技术Flex:ai，可将AI工作负载场景下的算力资源平均利用率提升30% [2] - 该技术将同步开源至魔擎社区，旨在构建完整的ModelEngine开源生态并加速AI行业化落地 [2][18] 技术定位与行业背景 - 在大模型时代，容器技术与AI是天然搭档，可将模型代码、运行环境打包成独立镜像，实现跨平台无缝迁移 [5] - 第三方机构数据显示，预计到2027年，75%以上的AI工作负载将采用容器技术进行部署和运行 [6] - 传统容器技术已无法完全满足AI工作负载需求，AI时代需要专用的AI容器技术 [6] 关键能力 - Flex:ai具备三大关键能力：算力资源切分、多级智能调度、跨节点算力资源聚合 [7] - 在算力资源切分方面，可将单张GPU/NPU算力卡切分为多份虚拟算力单元，切分粒度精准至10%，实现单卡同时承载多个AI工作负载 [7] - 通过智能调度技术，可自动感知集群负载与资源状态，结合工作负载优先级、算力需求等参数，进行全局最优调度 [11] 核心优势 - 相比英伟达Run:ai，Flex:ai具备两大独特优势：虚拟化与智能调度 [11] - 独有的"拉远虚拟化"技术可将集群内各节点的空闲XPU算力聚合形成"共享算力池"，为高算力需求工作负载提供支撑 [11] - 智能调度技术可确保高优先级任务获得更高性能算力支持，在资源占满时可抢占其他任务资源以保障最重要任务完成 [12] 生态构建与行业影响 - Flex:ai的开源将助力华为构建完整的ModelEngine开源生态，该生态包含Nexent智能体框架、AppEngine、DataMate、UCM等AI工具 [15] - 开源的Flex:ai可提供提升算力资源利用率的基础能力及优秀实践案例，与业界共同探索行业场景落地 [18] - 通过产学研开发者参与，共同推动异构算力虚拟化与AI应用平台对接的标准构建，形成算力高效利用的标准化解决方案 [18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年国内生猪供应压力逐步兑现，因前期能繁母猪存栏增加及行业生产效率提高 ；虽饲料成本下降使养殖多数时间微利，但三季度末供应超消费承接能力，进入全面亏损 ；据仔猪出生数据，到2026年二季度生猪供应增加，压制猪市，减轻供应压力需行业去产能 ；需求端消费疲软，猪肉消费长期趋势现拐点，多体现季节性及脉冲性 ；2026年上半年猪市供应压力大，价格难有强表现，下半年或季节性走强，需去产能加速配合，预计全年运行区间10500 - 14500元/吨 [1][32] 各部分总结 行情回顾 2025年生猪现货价格呈跌－稳－跌格局，基准地河南全年波动区间11000 - 17000元/吨 ；1 - 2月为季节性转换，3 - 5月窄区间震荡，5月后因政策扰动及供应压力价格波动放大 ；期货上半年平淡，有收基差行情，下半年市场结构转向升水，后因政策预期不及，期现货共振下跌 [3] 生猪供应分析 - 产能进入去化周期但速率偏慢：2024年11月能繁母猪存栏达4080万头高点后回落，2025年9月底为4035万头，同比降0.7%，较高点去化1.1% ；10月部分地区淘汰母猪屠宰量增加，但各机构统计去化速度未超前一轮月均1% ；行业规模化提升，需现金流压力加大或政策介入加速去产能 [5][6] - 生产效率继续提升增加供应潜力：2025年养殖企业挖掘潜力、提高管理，能繁生产效能上升 ；窝均健仔数小幅增长，预估全年MSY达21头，较上年增5.4%，生产效率提升带来供应增长 [6] - 中期标猪供应量充足春节后淡季压力较大：今年仔猪出生量大体连续增加，5 - 10月环比幅度高，意味着11月到明年4月标猪供应上升 ；今年5 - 10月仔猪环比增速未显著低于2023、2024年同期，猪价压力大 ；9月新增生猪注册及规模场新生仔猪数量增长，对应明年3月消费淡季出栏，猪价压力大 [10] - 集团猪企出栏占比继续提升旺季补充供应仍依赖中小散：2025年三季度主要上市猪企出栏占全国30%，较上年同期升4个百分点 ；大集团出栏计划调整影响上升，但传统旺季11月至次年1月，中小散猪源是供应补充 [13] - 猪价低位行业全面亏损：2025年前半段养殖因饲料成本下降盈利，9月后供应压力加大进入亏损 ；饲料价格下行空间减少，低猪价影响现金流促产能去化 ；行业需深度或长期浅亏损才会反转，预计产能退出速率不高，煎熬期长 [17] 生猪需求分析 - 经济放缓背景下总消费较为疲软：居民收入增速放缓、消费信心下降，国内消费偏弱，物价低迷 ；2025年多数时间消费者物价指数同比下降，餐饮消费收入同比增速低位运行 [20] - 后期需求或难对市场形成有效托举：2025年1 - 9月规模以上定点企业屠宰量增20.9%，上半年猪价未因屠宰量增加下跌或因冻品冲击减少 ；下半年屠宰量增加、猪价下跌，需求难承接供应 ；目前冻品库存高、白毛价差低，需求难托举市场 [22] - 二次育肥仍是影响阶段性供需的重要力量：二次育肥基于猪料比价、肥标猪价差及猪价预期决策 ；2025年多数时间饲料成本低、肥标猪价差高，上半年二次育肥增加托底行情，企业出栏均重上升 ；下半年政策限制二次育肥销售，但实际未明显减少 ；10月二次育肥栏舍利用率提升，预计11、12月出栏施压市场 ；2026年中小散二次育肥仍影响市场供需波动 [28] 结论及行情展望 2025年生猪供应压力逐步兑现，养殖多数时间微利，三季度末亏损 ；到2026年二季度供应增加压制猪市，减轻压力需去产能 ；需求疲软，猪肉消费趋势现拐点 ；2026年上半年供应压力大，价格难强，下半年或季节性走强，需去产能加速配合，预计全年运行区间10500 - 14500元/吨 [32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周矿价底部上涨，供给端扰动事件影响市场情绪，但进一步上涨空间有限，国内用钢需求下滑主导中期矿价，预计矿价高位偏空运行为主 [3] - 交易策略上，单边偏空思路对待，套利和期权观望 [3] 根据相关目录分别进行总结 综合分析与交易策略 - 矿价方面，本周底部上涨，受供给端扰动影响，但上涨空间有限，国内用钢需求下滑主导中期矿价，预计高位偏空运行为主 [3] - 交易策略上，单边偏空思路对待，套利和期权观望 [3] 铁矿核心逻辑分析 供应端 - 全球铁矿发运量环比较快回升，2025年至今周度均值3113万吨，同比增加2%/2800万吨，其中澳洲周度发运1785万吨，同比下降0.3%/200万吨，巴西周度发运760万吨，同比增加3.4%/1150万吨 [6][13] - 11月矿山发运维持高位，澳洲同比基本持平，巴西同比小幅增加，主流矿维持平稳 [13] - 非主流矿全球发运环比小幅回升，2025年至今非澳巴矿周度发运均值1870万吨，同比增加7.7%，普氏指数均值上升10美金对应非主流矿产量增加3000 - 4000万吨左右（年化），四季度发运环比三季度高位小幅回落，但同比仍有增量 [14][15] 需求端 - 2025年三季度至今，国内铁水产量同比增加3.3%/1130万吨，粗钢产量同比增加3%/1200万吨，但建材表需同比回落5.2%/930万吨，非建材表需同比回落1.6%/300万吨，国内粗钢消费量同比下降3.3%/1230万吨（不含出口），制造业用钢同比转为负增长 [30] - 海外铁元素消费量同比增加近4%/2760万吨，二季度至今处于高位，1 - 9月海外印度粗钢产量同比增加10%/1160万吨，全年预计贡献1500万吨增量 [30] 库存方面 - 本周进口铁矿港口库存环比小幅回落，钢厂库存小幅回落，压港小幅增加，国内进口铁矿总库存环比基本持平 [25] - 8月至今国内铁元素总库存持续增加，累库超1200万吨，处于过去5年高位，仅次于2021年水平，四季度铁水产量有望高位回落，国内钢厂减产可能逐步开启 [25] 价格与利润 - 进口铁矿港口价格方面，展示了62%普氏铁矿价格指数、青岛港PB粉价格等数据 [35] - 进口铁矿港口利润方面，展示了PB粉、卡粉等进口利润数据 [37] - 华东主流钢厂利润方面，展示了华东螺纹现金利润、华东热卷现金利润等数据 [40] 价差与基差 - 内外盘美金价差方面，展示了SGX主力与DCE不同合约折PB定价价差等数据 [43] - 铁矿主力基差有回落空间，展示了最优交割品与不同合约基差及合约间价差数据 [44][45] 矿山发运 - 全球四大矿山发运方面，展示了力拓、VALE等铁矿全球发运量及45港到港量数据 [46][47] 港口库存 - 进口铁矿港口库存方面，展示了粉矿、块矿等不同类型库存数据 [49][50]

投资评级 - 投资评级为买入，评级为维持 [7] 核心观点 - 锂价回暖显著改善公司盈利，民爆业务经营稳健，2025年第三季度公司业绩实现大幅提升 [1][2][4][11] - 公司锂和民爆两大主营业务均已迎来成长拐点，运营模式由过去各自发展转为协同并行，未来潜力可期 [11] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度公司实现归母净利润1.98亿元，同比增长278%，环比增长272% [2][4] - 2025年第三季度公司实现扣非归母净利润2.14亿元，同比增长478%，环比增长3058% [2][4] 锂业务分析 - 2025年第三季度电池级碳酸锂均价为7.3万元/吨（含税），环比上涨12%；电池级氢氧化锂均价为6.87万元/吨（含税），环比上涨6% [11] - 受江西部分锂矿停产整顿等因素影响，锂盐价格回升，公司管理层及时调整市场策略，积极对接下游需求，带动锂盐产品第三季度销量大幅增长并创下单季度销量新高 [11] - 公司优质头部客户订单稳定增长，同时积极拓展国内外新客户，客户结构持续优化 [11] - 公司津巴布韦卡玛蒂维锂矿所产出的锂精矿批量用于产品生产，带动公司锂矿自给率提升，为锂盐产品成本端带来积极影响 [11] - 公司第四季度锂盐在手订单充足 [11] 民爆业务分析 - 2025年前三季度民爆业务总体运行情况平稳可控，但受市场竞争加剧产品价格下跌影响，产销总值呈下滑态势 [11] - 公司持续拓展民爆产品销售渠道和终端客户，同时积极跟进爆破及矿山服务项目需求，前三季度爆破矿服业务收入同比取得增长 [11] - 公司民爆产品出口有较大增长，民爆业务整体盈利稳定，为公司提供了良好的业绩支撑 [11] 固态电池研发进展 - 公司高度重视固态电池行业发展，持续推进固态电池关键原材料的研发和产业化工作 [11] - 公司在固态电介质核心原材料硫化锂的合成工艺与量产技术上取得重要进展，成功开发出气固法合成硫化锂新工艺 [11] - 基于创新工艺，公司实验室制备的硫化锂产品关键指标达到行业领先水平：主含量不低于99.99%，杂相控制在PPM级且粒径分布D50控制在3微米以下 [11] - 公司将力争年内开始客户送样工作，预计将于2026年开展硫化锂中试线建设 [11] 财务预测指标 - 预测归属于母公司所有者的净利润：2025年为5.91亿元，2026年为8.26亿元，2027年为11.71亿元 [16] - 预测每股收益（EPS）：2025年为0.51元，2026年为0.72元，2027年为1.02元 [16] - 预测市盈率（PE）：2025年为49.21倍，2026年为35.18倍，2027年为24.84倍 [16] - 预测净资产收益率（ROE）：2025年为5.4%，2026年为7.0%，2027年为9.0% [16]