险资属性特征 - 保险资金负债端久期长（10-30年），偏好基础设施、不动产、PE/VC基金等长周期资产，典型场景为投资5-10年期私募股权基金以匹配现金流 [7] - 险资对收益稳定性要求高，需覆盖保单成本（如预定利率），倾向"固定收益+"策略（优先股、夹层投资），对IRR波动容忍度低 [8] - 单笔出资额大（亿元级起步），常作为基金基石LP并要求优先分配权（如优先回报率、保本条款） [10] 保险资产配置现状 - 截至2023年末，债券投资规模11.86万亿元（占比45.36%），保险资管产品3.80万亿元（14.53%），银行存款4万亿元（15.29%），股权投资占比下降0.9个百分点 [12] - 债券、公募基金和银行存款增速较快，显示对稳健型资产的偏好 [12] - 2024年政策推动培育"耐心资本"，拟畅通险资流入股权投资市场通道 [12] 险资出资动态 - 2024年险资为最活跃金融机构，累计出资规模超777亿元，资产管理公司和信托次之，大额投资多与地方政府合作 [15] - 险资抱团出资特征显著：近2年合作LP中50%为其他保险机构，其余为政府引导基金、地方国资、市场化母基金及少量CVC [17] - 2025年部分大规模出资案例：人保资本100亿（中诚资本）、太平洋保险98亿（太保资本）、友邦人寿49.5亿（锐凯达私募）等 [25] 政策与行业影响 - 2024年4月金融监管总局上调权益类资产配置比例上限5%，放宽创业投资基金集中度及税延养老比例要求 [18] - 政策利好包括：拓宽投资空间缓解"资产荒"、提升投资收益缓解利差损、负债端协同创新、加速行业向"股权+证券化"转型、服务新质生产力 [19] 配置方向与GP偏好 - 前五大配置行业：信息技术、医疗健康、电子信息产业、生产制造、企业服务 [21] - GP筛选标准：产业聚焦深度（1）、退出能力（2）、严格风控（3）、团队稳定性（4）、投后赋能（5）、协同生态构建（6） [23] - 险资内循环现象普遍，倾向出资保险体系内GP [23] 活跃险资名录 - 近两年出资主体涵盖北大方正人寿、北京人寿、渤海人寿等全国性及区域性机构，分布集中于上海（23家）、北京（20家）、广东（14家） [27][28][29]

业绩概览 - 公司2025年上半年收入总额173.36亿元人民币，同比减少3.88% [1] - 公司普通股持有人应占溢利21.64亿元，同比增长3.77% [1] - 基本每股收益0.51元 [1] 金融业务表现 - 金融及咨询分部营业收入110.90亿元，同比增长2.10% [1] - 金融业务生息率保持稳定，主要受益于综合服务及普惠金融业务带动 [1] - 不良资产率维持稳定，资产质量安全可控 [1] - 私募股权基金等财务性投资项目公允价值修复，同比增加3.6亿元 [1] 经营策略与市场环境 - 公司强调经营质量，以安全稳健为首要任务，租前审核更严格，客户资质优良 [2] - 产业运营分部因市场环境变化及竞争加剧，经营贡献下降 [2]

保险资管业务重心变化 - 保险资管公司业务重心从债权投资计划转向股权投资计划和资产证券化业务，反映出险资服务实体经济方式的调整 [1] - 债权投资计划登记数量和规模连续第四年下滑，而股权投资计划和私募股权基金均实现大幅增长 [1] - 资产支持计划等资产证券化业务继续快速增长，成为保险资管的重要业务方向 [1] 债权投资计划现状 - 2024年上半年债权投资计划登记137只，规模2122亿元，同比分别减少23%和24.5% [2] - 债权投资计划登记量从2021年高峰528只、9600多亿元降至2024年375只、6177亿元 [2] - 债权计划收益率显著下降，新登记债权计划平均收益率降至"3%+"水平，优质资产项目收益率降至"2%+" [3] 债权计划下滑原因 - 新增基建及债权类融资需求项目减少 [3] - 资金面宽松导致债权计划在融资成本方面不具优势 [3] - 保险资金角度而言，债权计划收益率下降导致合意资产稀缺 [3] 资产证券化业务发展 - 资产支持计划规模从2021年1500多亿元增至2023年近4600亿元，2024年上半年登记103只，规模近4200亿元 [5] - 保险资管机构开展资产证券化业务需从信用分析转向关注底层资产现金流 [6] - 资产证券化业务主要包括资产支持计划和交易所ABS及REITs业务 [5] 股权投资业务增长 - 2024年上半年股权投资计划登记11只，规模268亿元，同比分别增长120%和188% [7] - 保险私募股权基金登记3只，规模250亿元，同比分别增长50%和524.9% [7] - 股权投资计划投向主要集中在金融"五篇大文章"、新质生产力、新经济等方向 [9] 股权投资业务特点 - 国寿资产将股权业务作为未来重要资产配置方向，预计将成为保险资管机构核心竞争力 [9] - 股权投资业务难点在于优质资产筛选、交易结构设计和投后跟踪管理 [9] - 保险资金对期间稳定收益要求高，需通过交易结构设计匹配资金偏好 [9] 业务转型方向 - 新登记债权计划资金更多投向绿色、新型基建、新经济类项目 [4] - 保险资管围绕盘活存量需求开展资产证券化业务 [5] - 行业共识是在资产证券化业务上加快能力建设 [6]

行业基准报告核心观点 - 2024年私募股权基金业绩基准显示，行业大部分基金需9年实现DPI=1，优秀基金7年可达标，下四分位基金需13年回本[14] - 成立5年的基金中，优秀案例DPI可达50%，但下四分位基金回本周期显著拉长[14] - 中美市场对比显示，美国优秀VC基金同样需7-8年回本，中位数基金9年达标，尾部基金需12年，证明长期性是全球行业共性[16] - 行业体感DPI变缓可能源于投资人预期时间框架缩短，与基金固有运作规律形成错配[18] 数据方法论 - 国内私募基金业绩透明度低，数据获取依赖GP尽调及分析师交叉核验，样本具有抽样特性[7][8] - 2024年报告首次引入双维度聚类分析，尝试建立二维业绩分布可视化模型[10] - 美国市场因养老金机构受FOIA法令约束，数据披露更完善，基准代表性更强[7] 业绩兑现分析 - 引入DPI/TVPI指标衡量业绩兑现度，中国基金整体兑现程度高于同期美国基金[22] - 2009-2012年Vintage的美国基金兑现度偏低，推测因金融危机后部分资产估值仍停留账面未变现[22] - 数据显示账面价值(TVPI)与现金回报(DPI)存在显著差异，强调现金流兑现才是价值创造闭环[28] 历史业绩表现 - 2008年Vintage基金上四分位DPI达2.03，中位数1.36，下四分位0.99，体现早期基金分化[15] - 2016年Vintage基金上四分位7年实现DPI=1.30，但中位数仅0.62，尾部低至0.28[15] - 2017年后成立基金整体DPI表现较弱，2020年Vintage基金上四分位DPI仅0.15[15] 行业价值主张 - 基准数据揭示7年DPI=1为优秀标杆，9年为常态，13年需警惕，建议建立理性预期管理[27] - 提升数据透明度是构建行业信任基础，呼吁更多LP/GP贡献数据完善基准体系[12][28] - 中国基金在业绩兑现韧性上的表现值得持续关注，可能反映本土化运作优势[22][28]

保险资管业务转型趋势 - 保险资管公司业务重心从债权投资转向股权投资和资产证券化业务，折射出险资服务实体经济方式的调整 [1] - 债权投资计划登记数量和规模连续第四年下滑，2025年上半年同比分别下降23%和24.5%至137只和2122亿元 [1][2] - 股权投资计划和私募股权基金登记量大幅增长，2025年上半年同比分别增长120%和50%，规模达268亿元和250亿元 [1][6] 债权投资计划现状 - 债权计划登记量从2021年高峰528只、9600多亿元持续下滑至2024年的375只、6177亿元 [2] - 新登记债权计划平均收益率降至"3%+"水平，优质项目收益率甚至低至"2%+" [3] - 债权计划萎缩原因包括基建项目减少、融资成本优势减弱以及收益率下降导致合意资产稀缺 [2] 资产证券化业务发展 - 资产支持计划规模从2021年1500多亿元快速增长至2023年近4600亿元，2024年登记103只规模近4200亿元 [5] - 保险资管开展资产证券化业务需从信用分析转向底层资产现金流分析，对能力建设提出新要求 [5] - 新登记债权计划资金更多投向绿色基建、新型基建和新经济类项目如风光电基础设施、物联网等 [4] 股权投资业务动态 - 2025年上半年8家保险资管机构登记11只股权计划，中保投资、中意资产分别登记3只和2只 [6] - 太保资本和平安基础产业登记3只私募股权基金，规模250亿元 [7] - 国寿资产将股权业务作为未来重要配置方向，认为股权投资将成为行业核心竞争力 [7][8] 行业转型驱动因素 - 经济发展模式从负债驱动转向权益驱动，要求保险资金投资方式适应新要求 [8] - 股权投资面临优质资产筛选、交易结构设计和投后管理三大难点，需匹配保险资金低风险偏好 [8] - 行业正围绕金融"五篇大文章"、新质生产力等方向增加项目落地，服务国家战略 [7]

资本市场支持科技创新 - 2024年科创板、创业板、北交所新上市公司中超九成属于战略性新兴产业或高新技术企业 [1] - 全年A股上市公司研发投入达1.88万亿元占全社会研发投入一半以上 [1] - A股战略性新兴产业上市公司数量占比过半 [1] - 科创板允许未盈利科技创新企业按第五套标准上市已有20家生物医药企业通过该标准融资 [2] 政策与制度改革 - 2024年出台《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》《关于资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》等文件 [2] - 2025年陆家嘴论坛宣布深化科创板改革"1+6"政策并启用创业板第三套上市标准支持未盈利创新企业 [2] - 2024年9月发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》明确支持科技创新和产业升级 [3] - 2025年5月修订《上市公司重大资产重组管理办法》简化审核程序提升监管包容度 [3] 并购重组与产业整合 - 上市公司并购重组案例中产业协同特征显著增强 [3] - 纵向并购聚焦战略性新兴产业和未来产业补链强链 [3] - 横向并购推动传统行业整合提升产业集中度 [3] 立体化融资工具创新 - 科创板已上市企业中约九成在上市前获私募股权基金投资 [4] - 全市场已发行超200只科创债实际规模超4000亿元 [4] - 私募股权基金、科创债、REITs等工具构建"股权+债权""场内+场外"融资体系 [3][4] 资本市场生态建设 - 推动社保基金、保险资金、产业资本参与私募股权投资拓宽资金来源 [4] - 优化基金份额转让、实物分配股票试点等机制畅通退出渠道 [4] - 债券市场"科技板"落地增强对科技产业链上下游融资覆盖 [4]

私募股权基金管理费核心观点 - 广东省新规要求管理费优先从基金收益或利息支付，仅允许未产生收益时从本金预支并后续补回，引发行业对管理费模式重构的讨论[1] - 管理费是基金出资人购买管理人服务的基础费用，涉及组织形式、计算方法、来源等多维度设计[1] - 行业正呈现管理费与绩效挂钩的新趋势，政府引导基金成为推动管理费模式创新的主力[32][33] 基金组织形式与管理费 有限合伙型基金 - 采用GP+LP结构，管理费依据合伙协议从基金资产计提，通常按固定周期划拨给管理人/执行事务合伙人[2] - 存在管理人与GP分离架构，管理费支付给外部管理人，GP则享有超额收益[2] 公司型基金 - 自我管理型将管理费内化为公司运营成本，委托管理型则按协议支付给外部机构[3] - 母基金常见公司型，国外市场化母基金采用"1+10"费率（1%管理费+10%超额收益）[6] 契约型基金 - 通过基金合同设立，管理费从基金资产计提，但因"三类股东"问题在股权基金中较少采用[4] - 深圳等地试点契约型基金商事登记，效果待观察[4] 管理费计算方法 费率设计 - 直投基金行业基准为"2+20"模式（2%管理费+20%超额收益），产业基金费率较低（1%-1.5%），早期基金较高（2%-2.5%）[6][7][8] - 存续期分阶段调整：投资期费率最高（如2%），退出期下调（如1.5%），延长期可能免收[10][11] - 常青基金可能采用单一固定费率、分级费率或价外收费等特殊模式[12] 计费基数 - 认缴规模：国外主流，国内因管理人信用问题减少使用，优点为资金效率高但需频繁请款[13][14] - 实缴规模：国内常见，平衡资金可靠性与管理人运营压力，但存在前低后高现象[15][16] - 实投规模：完全挂钩投资进度，可能诱发管理人短期行为[17][18][19] 支付安排 - 起算时间可选择实际到账日或缴付通知书规定日，后者更易平衡多方诉求[21][22] - 支付周期包括年度/半年度计提（主流）或一次性支付（项目基金常见）[23][24][25] 管理费来源与监管要求 - 价内收取（从基金财产计提）是主流，符合中基协合规要求；价外收取（出资人额外支付）较少见且增加违约风险[26][27][28] - 中基协明确管理费需合理，禁止变相保本或非管理人主体收费，双GP模式下仅管理人可收取管理费[29][30][31] 管理费创新趋势 - 政府引导基金推动管理费与返投等绩效指标挂钩，如江苏实行基础+浮动管理费机制[32] - 广东新规要求管理费优先从收益支付，倒逼管理人提升投资效能，打破行业惯例[33]

政策支持险资私募股权投资 - 中共中央办公厅、国务院办公厅印发《意见》，明确支持保险资金依法合规投资在深圳发起的私募股权基金和创业投资基金[1] - 金融监管总局4月发布通知，调整险资权益类资产监管比例，允许保险公司投资单一创投基金的账面余额占比上限为30%[3] - 金融监管总局3月发布通知，支持险资投资金融资产投资公司发行的私募股权基金、债券或参股金融资产投资公司[4] 险资私募股权投资规模与趋势 - 今年前5个月，险资机构作为LP共向私募股权基金出资289.71亿元[1] - 5月份金融机构向私募股权基金出资213.05亿元，其中保险业出资104.5亿元，占比49%[6] - 中国平安人寿保险5月份以90亿元出资额居首，分别向3只私募股权基金各出资30亿元[6] 险资设立私募股权基金案例 - 中国太保设立总规模300亿元的太保战新并购基金，聚焦上海国资国企改革和现代化产业体系建设[7] - 太保寿险认缴出资8亿元参与设立上海科创三期基金，投资方向为新一代信息技术、生物医药、先进制造、环保新能源等领域[7] - 人保资本、中意资产、中诚资本共同出资130.01亿元设立北京保实诚源股权投资合伙企业[7] 险资私募股权投资领域与模式 - 险资重点投资领域包括战略性新兴产业、硬科技、大数据产业等国家支持的战略性新兴产业[3][7] - 深圳尝试政府与险资合作共设基金模式，如深圳市引导基金与太平保险集团合作设立股权投资基金[2] - 政府引导基金与险资合作模式可提高财政资金利用效率，并可能获得地方税收等政策扶持[3] 私募股权投资市场环境 - 私募股权基金退出渠道更为畅通，包括探索份额转让、港股IPO活跃等[4] - 险资通过私募股权基金进行长期投资，是利率下行背景下重要的资产配置方式[5][8]

一级市场回暖趋势 - 2025年4月机构LP出资活跃度环比增长23%，同比增长38%，预计将进一步增长[3][4] - 新备案私募股权、创投基金417只，环比增18.80%，同比增17.46%，其中创业投资基金占比65.7%（274只）[6] LP类型结构变化 政策型LP主导 - 政策型LP出资占比41.38%，认缴规模占比超68%（3月为63%），政府出资平台增长最显著[8][10] - 典型案例：浙江省新能源汽车产业基金规模70.06亿元，覆盖新能源车全产业链及交叉领域[11] - 成都交子工融股权基金（首期10亿元）为AIC试点政策下银政合作产物，由交子金控管理[12] 金融机构与财务型回升 - 财务型LP出资占比22.19%，偏好AI等流动性强赛道，采用"平行投资"策略分散风险[14][15] - 金融机构出资环比涨52%，总额超百亿元，保险机构贡献60亿元，中邮人寿单笔出资27.49亿元至招银国际基金[15] - 银保合作深化，如招银国际与中邮人寿在项目筛选、投管环节协同[16] 产业型收缩 - 产业型LP出资占比32.18%，但认缴额下降29%，主因经济周期下主业现金流优先及风险偏好保守化[17] 区域资本运作特征 江苏模式 - 出资活跃度断层领先，通过"省级+市级"母基金群形成矩阵，如第二批战新基金408亿元覆盖11市[19][21] - 苏州市战新基金105亿元聚焦AI、低空经济，叠加"新千亿"产业基金群（首批700亿元）形成乘数效应[21][22] - 江苏省战新母基金500亿元定位"耐心资本"，覆盖10大战略性产业集群[27] 浙江模式 - 平均单笔出资额大，杭实智投基金（99.99亿元）、台州金投母基金（50亿元）等三只基金占全省52%出资[25] - 浙江绿色新能源汽车基金69亿元体现独立操盘特点，精准锚定前沿领域[25] 重点基金动态 - 重庆产业投资母基金规模2000亿元，采用"母子基金+直投"模式推动先进制造业发展[28] - 金融机构与产业资本合作案例：Hines汉斯参与招银国际私募基金，体现跨境联动[15] 行业趋势总结 - 政策引导（68%政策型出资）、金融跟进（百亿险资）、产业协同（银保深度合作）形成多元资本格局[30] - 政府基金矩阵（江苏）、大规模独立基金（浙江）共同激活产业动能[21][25]

险资出资动态 - 2024年初以来已有近20家险资出手参与投资 [1][8] - 2024年险资出资私募股权基金规模明显下降 单笔最大出资从2023年100亿降至40亿 [6] - 人保资本联合中意资产等设立130亿元股权基金 人保资本出资100亿占比76.9% 中意资产出资30亿占比23.1% [3] 行业募资环境 - 国资LP成为募资主力 但存在返投、注册等硬性要求限制 [5] - 长期资本匮乏制约创投市场发展 险资配置呈现集中化特征 [6] - 2024年险资抱团出资现象减少 无5家以上联合出资案例 [6] 政策导向 - 国家政策明确鼓励长期资金进入创投领域 2023年以来多次提及发展"耐心资本" [7] - 保险资金权益类资产配置上限提高5% 创投基金集中度比例从20%提升至30% [7] - 政策放宽有望增加险资一级市场参与度 但短期内仍偏好流动性更好的存量份额 [7] 市场趋势 - AI、机器人、低空经济等赛道升温带动VC/PE投资热情 [8] - 两家险资130亿出资打破一级市场沉寂 为行业注入信心 [2][5] - 险资与股权投资周期天然匹配 但受风险收益平衡及内部决策限制 [6]