业绩表现 - 裕元集团及宝胜国际第二季业绩大致符合富瑞预期但较市场普遍预测低超过10% [1] - 裕元2026年每股盈利预测下调5%至0.18港元 [1] - 宝胜2024年及2025年每股盈利预测分别下调30%及18%至各0.07元及0.09元人民币 [1] 目标价与评级调整 - 裕元目标价由8港元下调至7.4港元并给予跑输大市评级 [1] - 宝胜目标价由1港元下调至0.84港元但维持买入评级 [1] 利润率压力 - 代工业务利润率受压主因订单分配不均及劳动成本上升 [1] - 第三季预期出货量同比跌幅达高单位数百分比 [1] - 毛利率跌幅较上半年更显著 [1] 订单前景 - 管理层对下半年订单前景转趋审慎 [1] - 第四季订单存在不确定性主因品牌客户延迟落单 [1] - 未来6个月订单情况或较疲弱 [1] 运营状况 - 期内产能利用率已有所提升 [1] - 第三季属传统淡季 [1]

财务表现 - 第二季度收入同比增长1% [1] - 第二季度净利润同比增长13% [1] - 净利润较预期高出19% 主要因税率较低及金融工具公允值收益 [1] 产品定价趋势 - 第一季度产品平均售价同比上升2.5% [1] - 第二季度产品平均售价同比上升3.9% [1] - 预测全年产品平均售价将录得低单位数增幅 已考虑关税政策影响 [1] 投资评级与目标价 - 目标价由14港元上调至16港元 [1] - 评级维持"买入" [1] - 调升目标价反映明年更高的订单增长预期 [1]

财务表现 - 公司第二季收入同比增长1%，净利润同比增长13% [1] - 净利润较预期高出19%，主要因税率较低及金融工具公允值收益 [1] - 收入表现符合预期 [1] 产品定价 - 产品平均售价第一季同比上升2.5%，第二季同比上升3.9% [1] - 瑞银预测全年产品平均售价将录得低单位数增幅，已考虑关税政策影响 [1] 目标价与评级 - 瑞银将公司目标价由14港元上调至16港元，反映明年更高订单增长预期 [1] - 评级维持"买入" [1]

核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入40.6亿美元 同比增长1.1% [1] - 股东应占溢利1.71亿美元 同比下降7.2% [1] - 整体毛利下降5.8%至9.19亿美元 整体毛利率下降1.7个百分点至22.6% [6] - 每股基本盈利10.67美仙 低于去年同期的11.44美仙 [6] - 现金及现金等价物8.32亿美元 较2024年年报的8.81亿美元减少 [6] 制造业务表现 - 鞋履出货量上升5.0%至1.267亿双 平均售价上升3.2%至每双20.61美元 [3] - 制鞋业务营业收入26.11亿美元 同比增长8.3% [3] - 运动及户外鞋类占鞋履制造营业收入的83.4% [3] - 制造业务毛利率下降1.4个百分点至17.7% [3] - 制造业务人数同比上升6.6% 人工成本显著上升 [3] - 直接劳工成本及制造费用合计13.07亿美元 高于去年同期的12.07亿美元 [3] - 主要材料成本总额9.95亿美元 高于去年同期的9.25亿美元 [3] - 产能负载不均 部分产线生产效率未达标准 [3] 零售业务表现 - 宝胜营业收入91.59亿元人民币 同比下降8.3% [4] - 宝胜拥有人应占溢利1.876亿元人民币 同比下降44.1% [4] - 大中华地区直营零售店铺3408间 较2024年底净减少40间 [4] - 中国大陆运动用品市场消费信心低迷 库存偏高导致折价竞争严峻 [4] - 线下直营及加盟渠道显著下滑 [4] - 线上销售趋势稳健 全渠道销售同比增长约16% [4] - 直播销售录得逾倍增长 [4] 未来战略规划 - 在印尼及印度进行制造产能的多元化配置 [6] - 推动以快速反应为核心指导原则的综合计划 [6] - 审慎评估人力编制及扩产时程表 [6] - SAP ERP系统及一体化作业平台预计2025年年底全面上线 [6] - 未来将通过AI代理及生态智能模组工具打造卓越制造体系 [6] 经营环境挑战 - 对等关税相关挑战及通胀影响 [6] - 宏观经济不确定性导致消费者信心放缓 [6] - 地域冲突影响航运物流稳定性 [6] - 短期经营环境及订单能见度波动 [6]

核心观点 - 花旗维持裕元集团"买入"评级 但将目标价从16.5港元微降至16.3港元 主要因零售利润收缩及制造业务毛利扩张速度低于预期 [1] - 该行下调公司2025至2027年盈利预测9%至10% 并延展估值基础至预测明年市盈率8倍 [1] - 在内地中型收益股偏好排序中 九兴控股居首 其次为晶苑国际、裕元 伟易达位列最后 [1] 盈利预测调整 - 2025至2027年盈利预测下调幅度达9%至10% [1] 业务表现 - 零售业务利润出现收缩 [1] - 制造业务毛利扩张速度较预期缓慢 [1] 估值调整 - 估值基础延展至预测明年市盈率8倍 [1] - 目标价从16.5港元微调至16.3港元 [1] 行业偏好排序 - 内地中型收益股中偏好顺序为：九兴控股首选 其次晶苑国际 随后裕元 伟易达居末 [1]

公司业绩表现 - 裕元集团截至2025年6月30日止6个月营业收入40.6亿美元，同比增加1.1% [1] - 公司拥有人应占溢利1.71亿美元，同比减少7.2% [1] - 每股基本盈利10.67美仙，拟派发中期股息每股0.4港元 [1] - 制鞋活动营业收入同比增加8.3%至26.11亿美元 [1] - 鞋履出货量上升5.0%至1.27亿双 [1] - 平均售价上升3.2%至每双20.61美元 [1] 产能与市场分布 - 公司对美国出口占比29% [1] - 印尼/越南/中国内地产量占比分别为53%/32%/10% [1] - 越南及印尼产能可基本覆盖加征关税影响 [1] 行业展望 - 短期下半年订单受关税、通胀等因素影响承压 [1] - 中期管理改善后重启产能扩张 [1] - 明后年订单有望恢复低至中单增长 [1] - 增长动力来自扩产、价格增速转正、阿迪及ASICS驱动 [1]

股价表现 - 裕元集团绩后股价上涨5.81%至13.11港元 成交额达4256.28万港元 [1] 财务业绩 - 营业收入40.6亿美元同比增长1.1% [1] - 公司拥有人应占溢利1.71亿美元同比下降7.2% [1] - 每股基本盈利10.67美仙 拟派发中期股息每股0.4港元 [1] 制鞋业务表现 - 制鞋活动营业收入26.11亿美元同比增长8.3% [1] - 鞋履出货量1.27亿双同比增长5.0% [1] - 平均售价提升3.2%至每双20.61美元 受益于优质订单组合 [1] 产能布局与市场结构 - 美国出口占比29% 印尼/越南/中国内地产能占比分别为53%/32%/10% [1] - 海外产能可覆盖关税影响 有望通过扩产进一步拓展市场份额 [1] 订单展望 - 短期受关税及通胀影响下半年订单承压 [1] - 中期通过管理改善重启产能扩张 明后年订单预计恢复低至中单位数增长 [1] - 增长动力来自产能扩张、价格增速转正及阿迪达斯、ASICS品牌驱动 [1]

沽空比率排行 - 安踏体育-R以100%沽空比率位居首位 沽空金额9.78万元[1][2] - 中国海洋石油-R沽空比率达90.59% 对应沽空金额130.50万元[1][2] - 腾讯控股-R以87.99%沽空比率位列第三 沽空金额112.50万元[1][2] - 百度集团-SWR及商汤-WR分别以86.07%和84.83%的沽空比率进入前五[2] 沽空金额排行 - 美团-W以11.36亿元沽空金额居首 沽空比率23.98%[1][2] - 小米集团-W沽空金额达10.40亿元 沽空比率16.20%[1][2] - 腾讯控股沽空金额10.07亿元 沽空比率15.29%[1][2] - 阿里巴巴-SW以8.05亿元沽空金额位列第四 沽空比率15.83%[2] 沽空偏离值分析 - 腾讯控股-R以45.57%偏离值居首 显示沽空比率显著高于30日均值[1][2][3] - 中国海洋石油-R偏离值达42.14% 反映沽空活动异常活跃[1][2][3] - 中国建筑国际偏离值34.50% 其2560.45万元沽空金额为R股中最高[1][2] - 裕元集团偏离值34.33% 沽空金额3148.18万元[2]

重大事项 - 天岳先进(02631)于8月11日-8月14日招股 拟全球发售4774.57万股H股 [1] - 恒瑞医药(01276)注射用瑞康曲妥珠单抗和阿得贝利单抗注射液纳入拟突破性治疗品种公示名单 [1] - 首程控股(00697)投资南方万国数据中心REIT和南方润泽科技数据中心REIT [1] - 博雅互动(00434)被纳入MSCI全球小型股指数成份股 [1] 经营业绩 净利润相关 - 百胜中国(09987)中期净利润5.07亿美元 同比增加1.6% [1] - 康师傅控股(00322)中期股东应占溢利22.71亿元 同比增长20.5% [1] - 丘钛科技(01478)中期溢利3.08亿元 同比增加167.59% [1] - 珩湾科技(01523)中期净利润约2166.5万美元 同比增加约13.4% 每股派12.34港仙 [1] - 瑞浦兰钧(00666)中期毛利约8.29亿元 同比增长177.8% [1] - 金蝶国际(00268)上半年收入31.92亿元 同比增加11.24% 云业务表现突出 [1] - 裕元集团(00551)中期股东应占溢利1.71亿美元 同比减少7.2% [1] - 博雅互动(00434)中期股东应占利润2.26亿港元 同比减少27.8% [1] 盈喜公告 - 重庆机电(02722)预计中期股东应占净利润同比增长50%左右 [1] - 安东油田服务(03337)预计中期股东应占利润同比大幅增长41.6%至60.5% [1] - 三一国际(00631)预计中期净利润12.34亿元至13.32亿元 同比增加25%–35% [1] 运营数据 - 大唐新能源(01798)前7个月累计发电量约2135.63万兆瓦时 同比增加11.75% [1] - 中国金茂(00817)前7个月签约销售金额618.07亿元 同比增长23.12% [1] - 新城发展(01030)前7个月合同销售金额约119.90亿元 同比减少55.66% [1] - 东风集团股份(00489)前7个月汽车销量约97.85万辆 同比下降约8.9% [1] - 合生创展集团(00754)前7个月总合约销售金额约90.47亿元 同比减少12.49% [1] - 裕元集团(00551)7月综合经营收益净额约6.675亿美元 按年减少1.9% [1]

投资评级 - 报告对裕元集团(0551.HK)的评级为"买入"，目标价未提供，最新收盘价为12.39港元，总市值为198.80亿港元 [1] 核心观点 - 25H1公司收入/归母净利/扣非净利分别为40.6/1.71/1.63亿美元，同比增长1.1%/-7.2%/-9.0%，Q2净利增速环比转正至13.02%，主要因产能利用率提升及费用管控见效 [2] - 中期拟每股派息0.4港元，分红率47.77%，年化股息率6.4% [2] - 拟投资230亿卢比(约2.76亿美元)在印度建生产基地，25H1已启动前期工程建设 [2] 制造业表现 - 25H1制造业收入/归母净利27.98/1.55亿美元，同比+6.2%/-0.3%，运动户外鞋/休闲鞋及运动凉鞋收入分别增长4.9%/29.2% [3] - 25H1鞋履出货量1.27亿双(+4.97%)，单价20.61美元(+3.2%)，产能利用率93%(+3.33PCT) [3] - 25Q2制造业净利率提升1.09PCT至6.20%，主要因销售费用率降0.9PCT、财务费用率降0.1PCT [3] - 25H1制造业资本开支1.3亿美元(+92%)，员工人数增5.5%至29.23万人 [3] 零售业务表现 - 25H1宝胜零售收入/净利91.59/1.88亿元，同比-8.26%/-44.00%，直营门店减至3408家(-1.16%) [4] - 实体店收入降14%，全渠道收入增16%其中直播增长超100%，同店销售降10-20%中段 [4] - 25H1零售毛利率33.50%(-0.70PCT)，折扣扩大低单位数 [4] 投资建议 - 公司作为全球运动鞋制造龙头，拥有垂直一体化优势，印尼/越南产能占比85%可规避关税影响 [5] - 下调25-27年营收预测至82.18/85.47/88.21亿美元，归母净利预测至3.7/4.1/4.5亿美元 [5] - 当前股价对应25-27年PE为7/6/6X，维持"买入"评级 [5] 财务预测 - 预计25-27年营收YoY为0.44%/4.00%/3.22%，归母净利YoY为-4.78%/10.80%/8.70% [7] - 25年预测毛利率25.85%(+1.5PCT)，净利润率4.55%(-0.25PCT) [7] - 25年ROE预计7.77%，每股收益0.23美元 [7]