恒生科技指数表现 - 恒生科技指数下跌超过3% [1] 成份股表现 - 舜宇光学科技股价下跌超过5% [1] - 比亚迪电子股价下跌超过5% [1] - 快手股价下跌超过5% [1] - 联想集团股价下跌超过5% [1]

政策动向 - 工业和信息化部等七部门联合印发《深入推动服务型制造创新发展实施方案(2025—2028年)》，提出加强新型信息基础设施建设，深化"5G+工业互联网"融合创新和规模化应用 [1] - 方案提出按需布局算力基础设施，加速算力与行业融合应用，提升工业数据要素供给，推动数据资源化、资产化和要素化，建设一批高质量行业数据集 [1] 指数表现 - 截至2025年10月13日09:45，中证沪港深线上消费主题指数(931481)下跌0.92% [1] - 指数成分股涨跌互现，金山软件(03888)领涨17.50%，吉比特(603444)上涨1.79%，东华软件(002065)上涨1.60% [1] - 易点天下(301171)领跌3.88%，哔哩哔哩-W(09626)下跌3.51%，掌趣科技(300315)下跌3.32% [1] - 线上消费ETF基金(159793)当日下跌0.62%，最新报价1.12元 [1] - 拉长时间看，截至2025年10月10日，线上消费ETF基金近3月累计上涨21.04% [1] 指数构成 - 线上消费ETF基金紧密跟踪中证沪港深线上消费主题指数，该指数从内地与香港市场中选取50只主营业务涉及线上购物、数字娱乐、在线教育以及远程医疗等领域的上市公司证券作为指数样本 [2] - 截至2025年9月30日，指数前十大权重股合计占比55.76% [2] - 前十大权重股包括阿里巴巴-W(权重9.25%)、腾讯控股(权重9.65%)、美团-W(权重8.37%)、快手-W(权重6.05%)等 [2][4] 权重股表现 - 在指数前十大权重股中，金山软件(权重2.78%)当日表现最佳，上涨17.50% [1][4] - 多数权重股当日下跌，哔哩哔哩-W(权重3.52%)下跌3.51%，阿里巴巴-W下跌1.69%，美团-W下跌1.77%，快手-W下跌1.73% [1][4]

涉及的行业或公司 * 公司为快手，中国短视频行业第二大参与者 [1][10] * 行业为中国短视频及在线营销行业 [1][10] 核心观点和论据 **业务模式与市场地位** * 快手的商业模式基于用户/创作者构建的内容和用户生态系统，驱动内循环和外循环广告及电商业务 [10][11] * 公司是中国短视频市场第二大参与者，在线营销收入占总收入的57%，外循环和内循环广告收入贡献各占约50% [1][10] * 用户基础强大，2024年月活跃用户为7.14亿，日活跃用户为4.09亿，每位用户日均使用时长为127分钟 [11] **外循环广告增长驱动** * 2025年外循环广告收入预计同比增长12%，主要由使用时长、广告加载量和eCPM增长驱动 [5][61] * 使用时长增长预计为5.7%，得益于平台生态系统扩展至小游戏、小说和短剧，增加了用户停留时间 [61][64] * eCPM预计增长6%，受益于AI整合带来的转化率提升以及广告类别增长，如家居必需品、食品和主食等品类预算从线下转向线上 [5][61][64] * 关键广告类别为高度数字化的游戏和生产力工具，效果广告占平台广告的80% [2][22] **内循环广告与电商增长驱动** * 2025年内循环广告收入预计同比增长14%，由直播电商GMV复苏和强劲的货架电商GMV增长驱动 [6][76] * 预计直播电商GMV同比增长8%，货架电商GMV同比增长32%，增长品类包括家居必需品、食品、服装和本地服务 [6][76] * 电商货币化率（Take Rate）目前约为2.8%，预计将保持平稳，公司策略优先驱动GMV增长 [76][79] * 平台提供的额外补贴维持在5-10%的低水平，为中国电商平台中最低，并预计在2025年下半年减少 [3][6][35] **AI机遇与影响** * AI推荐模型OneRec已整合25%的用户流量，预计将扩展至50-60%，该模型使应用使用时长增加了2.5%，电商总交易额增加了4.5% [4][50] * AI通过优化预算、广告-用户匹配、内容创作工具和生成AI内容来驱动广告增长，AI用户体验广告优化系统在2025年第二季度推动eCPM增长约6% [4][49] * 数字人（Digital Humans）可以替代KOL进行近乎24/7的直播，有效驱动电商增长和广告货币化 [49][51] * AI图像/视频制作工具Kling AI为广告主提供了更低成本的广告创作途径 [51] **财务预测与投资建议** * 公司评级为跑赢大市，目标价100港元，基于DCF估值和2026年预期非GAAP每股收益的14倍远期市盈率 [7][9][100] * 预计2025年总收入为1433.69亿元人民币，同比增长13.0% [94] * 预计2025年调整后每股收益为4.89元人民币，2026年为6.47元人民币 [7][94] 其他重要内容 **风险因素** * 宏观经济状况疲软将直接影响广告预算，导致广告收入低于预期 [100] * 来自抖音、小红书等社交媒体平台的竞争加剧可能吸引用户和时间离开快手平台 [100] * 有关视频或直播的政府监管可能严重损害业务 [100] **行业趋势与平台特点** * 短视频渗透率从2018年的3.8%持续增长至2023年的35.6%，并预计将继续增长 [18][19] * 快手在低线城市用户基础更强，更侧重于表达和社区建设，这驱动了基于兴趣群体的互动，KOL规模较小但用户更忠诚，更偏向于效果导向的外循环广告 [10] * 与行业平均水平（品牌广告占40%）相比，快手平台的效果广告占比高达80%，这有利于通过生态系统流量促进增长 [22][27]

沽空比率排行 - 安踏体育-R和长城汽车-R的沽空比率均达到100%的极高水平，为前两位 [1][2] - 腾讯控股-R以95.69%的沽空比率位居第三 [1][2] - 前十名中，京东集团-SWR、中银香港-R、商汤-WR的沽空比率也较高，分别为94.72%、77.81%和75.23% [2] 沽空金额排行 - 阿里巴巴-SW的沽空金额最高，达到32.13亿元 [1][2] - 小米集团-W和腾讯控股的沽空金额分别为17.40亿元和16.05亿元，位居第二和第三 [1][2] - 泡泡玛特和百度集团-SW的沽空金额也进入前五，分别为12.90亿元和10.44亿元 [2] 沽空偏离值排行 - 腾讯控股-R的偏离值最高，为47.78%，表明其当日沽空比率显著高于过去30天平均水平 [1][2] - 京东集团-SWR和中国利郎的偏离值紧随其后，分别为45.61%和44.19% [1][2] - 长城汽车-R和商汤-WR的偏离值也较高，分别为34.51%和34.02% [2]

9月快手平台酒水销售情况 - 受益于国庆、中秋双节，9月酒水需求短暂回暖，部分中高端白酒终端价格小幅回升 [1] - 9月快手平台800元以上、500-800元、300-500元白酒价格带占比分别为9.72%、3.20%、11.76%，分别较上月下跌6.51%、1.87%、1.49% [1] - 9月快手平台100-300元、100元以下白酒价格带占比分别为44.10%、31.23%，分别较上月上涨5.22%、4.66% [1] - 相较8月，9月快手酒水热销SKU中名酒品牌进一步丰富，部分产品销量回暖 [2] 酒水行业专家观点 - 快手酒水"客单价抬升"不等于高端需求全面修复，主要基于基数低结构低、用户画像决定天花板、节庆短期脉冲三方面 [3][4][6] - 酒水行业真实体感是"两头升、中间塌"：600元以上名酒批价比中秋前普涨1-5%，但主要靠厂家控货等"保价"手段；100-300元大众酒动销环比好转但同比仍下滑；300-600元次高端"量价双杀"；光瓶及高线光瓶因性价比增速尚可但利润微薄 [7] - 酒业大环境仍在恶化，中秋、春节两轮旺季均出现"来得晚、去得快、总量缩"的特征 [8] - 高端酒看似回暖是控量挺价制造的幻觉，真实开瓶率并未同步回升 [8] - 下沉市场短期热闹但升级天花板明显，快手等电商平台放量增长的是"镇级和乡村走亲访友"用酒 [9] - 白酒行业当前仍处"L型底部"，高端酒只是价格企稳，远谈不上需求修复 [17] 快手酒水电商业务表现 - 快手酒水2024年GMV同比增长超90%，动销商家数超5万 [10] - 2024年快手酒水新增10个破亿GMV品牌，近500个酒水自播商家GMV增长超100% [10] - 在快手酒水行业中，白酒品类GMV占比高达80% [11] - 快手酒水男性用户是绝对消费主力，人群以二三线城市用户为主，新线用户占比优于其他平台 [11] 监管环境与平台风险 - 市场监管总局依法对快手全资子公司成都快购科技有限公司立案调查，直指直播电商行业虚假营销、假冒伪劣等乱象 [15] - 直播电商行业存在审核不严、纵容无资质商家和低品质商品的问题，部分主播存在"重营销、轻质量"的情况 [14]

双十一大促时间线 - 京东于10月9日启动双11大促，周期长达37天，创下史上最早双11纪录 [1] - 抖音电商于10月9日启动双11，并将其与中秋促销合并 [1] - 快手电商于10月7日开启预售，将双11与十一黄金周无缝衔接 [1] - 淘天集团按计划于10月15日登场 [1] 促销规则简化 - 京东主打“官方直降，低至一折”，消费者购买单件商品即可直接享受价格立减优惠 [1] - 抖音电商推出“立减折扣”“一件直降”等活动，立减优惠力度为15%及以上 [1] - 淘宝推出官方立减玩法，消费者无需凑单即可享受直接减免 [1] - 小红书平台设定了“立减15%及以上”的核心门槛 [1] - 调研数据显示43%的消费者认为活动规则复杂，促销周期过长导致决策疲劳 [2] 平台竞争新策略 - 淘天集团首次全面落地全球化战略，在20个国家和地区同步启动双11，投入10亿海外营销补贴，助力10万商家实现海外成交翻倍 [2] - 京东在其双11战略中强调“玩转全站流量”，其“秒送”业务是扩容的新场景之一 [2] - 淘天通过“远场电商+近场零售”融合模式，部分订单可实现1小时达 [2] - 天猫超市明确今年双11将发力“近场闪购” [3] 内容平台电商表现 - 抖音电商双11首日，破亿品牌增长8倍，超过千万元单品增长500% [4] - 2024年抖音电商GMV达3.5万亿元，市场份额稳居行业第三 [4] - 快手电商在2025年第二季度GMV同比增长17.6%至3589亿元 [5] - 快手电商确立以“效率”为核心的竞争策略，打出“全域协同+货盘精细化+AI提效”的组合拳 [4] 行业趋势与演变 - 双11周期从最初仅一天促销期，发展到如今长达一个多月 [6] - 京东自2019年开始打造“双11”大促周期的概念，此后各家平台大促时间不断提前 [6] - 平台延长周期的本质是通过时间维度的扩张，应对流量效率下降的现实挑战 [1] - 在流量红利见顶、消费者日趋理性的当下，简单的“价格战”与“时长战”已难以为继 [6]

模型性能表现 - 快手的KAT-Dev-72B-Exp模型在SWE-Bench认证榜单以74.6%的成绩夺得开源模型第一 [1] - KAT-Coder模型在SWE-Bench认证榜单上击败了GPT-5（非Codex模式）和Claude 4 Sonnet [4] - KAT-Coder能够复刻完整游戏《水果忍者》，包含计分和生命值系统 [6] 技术能力展示 - 模型支持生成交互特效，如赛博朋克时钟具备立方体爆炸、霓虹灯和粒子效果 [9][10] - 擅长通过代码实现物理规律可视化，例如制作太阳系运行模拟的3D动画并支持立体旋转视角 [12][13] - 可模拟60层高圆形塔楼在重力与冲击波作用下的爆破倒塌过程，遵循真实物理规律 [15] 模型训练方法 - 训练过程包括中期训练、监督微调（SFT）与强化微调（RFT）以及大规模的Agentic强化学习 [17] - 中期训练第一阶段增强模型推理、指令遵循等综合能力，第二阶段通过人类工程师标注数据增强需求交付能力 [18] - 强化学习阶段专注于问题描述、可执行环境和可验证测试用例三个关键组件 [21] 训练数据与框架 - 从开源及内部代码库收集Pull Request和Issue，并过滤低质量数据，同时融入数学和推理任务丰富信号多样性 [22] - 使用自研工业级强化学习框架SeamlessFlow，通过数据平面架构解耦RL训练和智能体实现 [28][29][30] - SeamlessFlow框架在32张H800 GPU测试中，相比VERL框架实现吞吐量100%提升，训练时间减少62% [35] 训练优化与成效 - 强化学习后模型完成任务所需互动次数减少32%，并具备同时调用多个工具的能力 [25][26][27] - 引入Trie Packing机制并重写训练引擎，通过树形梯度修复权重使训练速度平均提升2.5倍 [37]

旅客在江苏无锡火车站准备乘车 游客在宁夏银川市鼓楼步行街游玩 游客在重庆奉节三峡之巅游览 游客在南京夫子庙景区游览 市民在2025第46届中国（福州）国际汽车博览会现场观看车商的促销活动 本版图片均为新华社图 郭 晨凯 制图 供需双轮驱动 服务消费增长潜力持续释放 ◎记者 陈芳 刚刚过去的国庆中秋长假，国内出游达到8.88亿人次，全社会跨区域人员流动量日均超过3亿人次，"流 动的中国"不仅展现出勃勃生机，而且激发了旅游、餐饮等服务消费的蓬勃动能。 国庆中秋假期里，旅行社、景区、商家推出的旅游新玩法、新业态、新模式层出不穷。例如，美团旅行 的"北疆阿勒泰伊犁大环线"小团游中，增添了阿勒泰夜市、禾木古村骑马漫游、民族歌舞等丰富的文化 体验，备受参团年轻人好评。宁夏海原推出的"月满华诞·情聚海原"系列活动构建了"灯谜互动+非遗体 验+特产展销+灯光秀"的联动模式，让游客感受历史文化与发展活力的交融，旅游消费呈现出多样化、 多业态融合发展等趋势。 味蕾游、文博游、非遗游等"旅游+"是旅游深度开发、供给优化的表现。而正是这种供给端的持续创 新，带动了消费端潜力的释放。"跟着演出去旅行""跟着赛事去旅行"等带动不少城市的 ...

市场格局概述 - 2025年中国小程序市场呈现显著的头部集中与垂直细分并行的发展态势，用户规模与生态成熟度均达到历史新高 [1] - 行业格局已从早期的“微信、支付宝、百度”三巨头演变为“微信、支付宝、抖音”新“御三家”体系，头部平台掌控核心流量入口 [1] - 市场分化的底层逻辑已从“入口争夺”转向“生态赋能”，共同构成20万亿元规模的小程序经济生态 [5] 头部平台竞争格局 - 当前小程序市场呈现“一超双强”的寡头格局，微信、抖音、支付宝共同构成的行业集中度CR3达71.6% [3] - 形成“社交入口（微信）+ 内容入口（抖音）+ 服务入口（支付宝）”的多元流量矩阵，用户覆盖重合率超过62% [3] - 百度小程序月活用户已跌出头部阵营，核心原因在于其“搜索框-结果页”的主动触发模式与小程序“即用即走”的轻量化特性相悖 [4] 微信小程序分析 - 微信小程序月活跃用户突破10亿，占国内小程序市场85%以上份额，用户日均使用次数近70次 [4][6] - 平台日活跃用户达6亿，月人均使用时长1.7小时，日均打开频次9.8次，覆盖92%的移动互联网用户 [6] - 2024年交易额突破2万亿元，市场份额占比58%，已形成“广告+交易佣金+增值服务”的三维变现体系 [10] - 社交裂变获客成本较传统APP降低30%，社交游戏类小程序留存率峰值达55% [13] 抖音小程序分析 - 抖音小程序月活用户达2.83亿，年增速高达65%，成为增长最快的头部平台，2024年市场份额已攀升至22% [4][18] - 直播带货转化率达到行业均值的2.3倍，电商客单价达187元，平均转化率高达8.2% [19][24] - 在TOP100小程序中，内容电商类占比62%，游戏类占28%，形成典型的内容驱动型生态 [20] - 其“内容即商品”模式已通过TikTok Shop实现全球化验证，2024年印尼市场GMV达61.98亿美元 [25] 支付宝小程序分析 - 支付宝小程序月活用户稳定在8.9亿，日活渗透率42.7%，依托支付场景与商业服务生态构建差异化竞争优势 [4][14] - 政务服务占比达32%，成为第一大应用领域，集成超3000项服务，日活突破1.2亿 [16][23] - 政务/医疗类小程序7日留存率高达67%，某连锁药店案例达72%，体现出高频刚需场景的用户粘性 [15][23] - 广告转化率达3.2%，佣金费率区间为0.6%-1.2%，依托支付场景实现多元变现 [17] 垂直平台特色分析 - 快手小程序月活达1.9亿，下沉市场用户占比63%，依托“老铁经济”信任体系，直播电商复购率达到34% [26][35] - 拼多多小程序月活跃用户达1.2亿，下沉市场交易额占比58%，单用户获客成本仅为12元 [37][38] - 京东小程序月活9800万，3C数码品类占比41%，PLUS会员的复购率是非会员的2.8倍 [42][45] - 小红书小程序女性用户占比达78%，笔记种草至商品购买的转化率达到8.2%，2025年直播电商GMV增速突破200% [33][36] 行业趋势与技术驱动 - 低代码/零代码平台市场规模将突破百亿元，70%的新应用将采用低代码技术开发 [12][72] - AI技术深度渗透至服务全链路，智能客服已成为30%小程序的标配功能，部分头部平台问题解决准确率达95% [53] - AR试穿/试妆等沉浸式交互体验使用率达45%，某美妆品牌应用后购买转化率提升15%，退货率降低20% [53] - 5G网络覆盖率突破90%使AR/VR应用成本降低60%，边缘计算技术将响应延迟压缩至0.5秒以内 [53] 市场规模与用户行为 - 2025年小程序交易总额（GMV）预计达10万亿元，2023-2025年复合增长率维持在25%-28%区间 [61][62] - 全网小程序日活跃用户突破8亿，月活跃用户达10.12亿，用户渗透率89.2% [62] - 用户日均使用频次9.8次，月人均使用时长1.7小时，月人均使用频次70次 [62] - 电商零售行业交易额占比最高，达42%，其次是本地生活（28%）和政务服务（15%） [68]

市场整体表现 - 港股主要指数午后加速回调，恒生科技指数跌幅超过3%，恒生指数下跌1.8% [1] - 科技股领跌市场 [1] 个股表现 - 中芯国际股价下跌近7%，跌幅最大，年初至今累计上涨144.50%，总市值为6219.97亿 [1][2] - 华虹半导体股价下跌超过5%，年初至今累计上涨271.82%，总市值为1397.04亿 [1][2] - 百度集团-SW股价下跌超过5%，年初至今累计上涨52.84%，总市值为3476.21亿 [1][2] - 快手-W股价下跌超过5%，年初至今累计上涨106.16%，总市值为3643.45亿 [1][2] - 阿里巴巴-W股价下跌超过4%，年初至今累计上涨105.72%，总市值为3.16万亿 [1][2] - 比亚迪电子和蔚来-SW股价均下跌超过4%，比亚迪电子年初至今微涨0.46%，蔚来-SW年初至今上涨67.67% [1][2] - 哔哩哔哩-W和金蝶国际股价均下跌近4%，哔哩哔哩-W年初至今上涨59.72%，金蝶国际年初至今上涨92.50% [1][2] - 金山软件、腾讯控股、舜宇光学科技股价均下跌超过3%，腾讯控股总市值达5.96万亿 [1][2]