报告公司投资评级 - 买入（维持）[3][4] 报告的核心观点 - 2024年先声药业经调整利润快速增长，BD落地凸显创新实力，看好创新平台价值持续验证下估值提升机会 [1] - 预计2025 - 2027年公司业绩在创新药存量+增量品种驱动下保持快速增长 [3] 业绩 - 2024年集团收入66.35亿元（YOY0.4%），归母净利润7.33亿元（YOY2.6%），经调整归母净利润约10.18亿元（YOY41.6%） [1] - 2024年新增2款创新药获批上市，3款创新药新药NDA获受理；新增两款产品成功纳入NRDL，一款产品成功续约NRDL [1] 创新 - 2024年创新药业务收入49.28亿元（YOY3.6%），占总收入比例74.3%；看好2025 - 2027年创新药板块收入保持较高增速，占比持续提升 [2] - 2025年1月13日公司与AbbVie附属公司订立许可选择权协议，验证创新技术平台实力，期待更多管线BD落地提升创新估值 [2] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年公司EPS为0.43、0.55和0.63元，2025年4月24日收盘价对应2025年PE为19倍 [3] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|6635|7735|8769|9882| |(+/-) (%)|0.41%|16.58%|13.37%|12.69%| |归母净利润（百万元）|733|1071|1375|1578| |(+/-) (%)|2.57%|46.07%|28.42%|14.74%| |每股收益(元)|0.29|0.43|0.55|0.63| |P/E|22.98|19.19|14.94|13.02|[7] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|5466|5780|6505|7605| |现金|1943|1982|2470|3233| |应收账款及票据|2700|2825|3021|3156| |存货|594|741|750|920| |其他|229|232|263|296| |非流动资产|6044|6258|6378|6410| |固定资产|2270|2400|2425|2352| |无形资产|1168|1051|946|851| |其他|2607|2807|3007|3207| |资产总计|11510|12038|12882|14015| |流动负债|2727|2637|2608|2716| |短期借款|1051|751|551|451| |应付账款及票据|276|338|391|486| |其他|1400|1547|1666|1779| |非流动负债|1715|1715|1715|1715| |长期债务|8|8|8|8| |其他|1707|1707|1707|1707| |负债合计|4442|4351|4323|4431| |普通股股本|3174|3174|3174|3174| |储备|3894|4515|5390|6418| |归属母公司股东权益|7068|7689|8564|9592| |少数股东权益|0|-2|-5|-8| |股东权益合计|7068|7687|8559|9584| |负债和股东权益|11510|12038|12882|14015|[8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|6635|7735|8769|9882| |其他收入|0|0|0|0| |营业成本|1311|1535|1641|1754| |销售费用|2511|2785|3113|3558| |管理费用|0|696|807|939| |研发费用|1410|1547|1710|1927| |财务费用|-8|-12|-23|-41| |除税前溢利|820|1188|1525|1750| |所得税|87|119|152|175| |净利润|733|1069|1372|1575| |少数股东损益|0|-2|-3|-3| |归属母公司净利润|733|1071|1375|1578| |EBIT|1403|1172|1499|1705| |EBITDA|1403|1458|1779|1973| |EPS（元）|0.29|0.43|0.55|0.63|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|-|1322|1612|1730| |净利润|-|1071|1375|1578| |少数股东权益|-|-2|-3|-3| |折旧摊销|-|286|280|268| |营运资金变动及其他|-|-33|-41|-113| |投资活动现金流|-|-497|-397|-297| |资本支出|-|-300|-200|-100| |其他投资|-|-197|-197|-197| |筹资活动现金流|-|-786|-726|-670| |借款增加|-|-300|-200|-100| |普通股增加|-|0|0|0| |已付股利|-|-486|-526|-570| |其他|-|0|0|0| |现金净增加额|-|38|489|762|[8][9] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|0.41%|16.58%|13.37%|12.69%| |成长能力 - 归属母公司净利润|2.57%|46.07%|28.42%|14.74%| |获利能力 - 毛利率|80.25%|80.15%|81.29%|82.25%| |获利能力 - 销售净利率|11.05%|13.84%|15.68%|15.97%| |获利能力 - ROE|10.37%|13.93%|16.06%|16.45%| |获利能力 - ROIC|15.44%|12.49%|14.79%|15.28%| |偿债能力 - 资产负债率|38.59%|36.15%|33.56%|31.61%| |偿债能力 - 净负债比率|-12.50%|-15.90%|-22.33%|-28.94%| |偿债能力 - 流动比率|2.00|2.19|2.49|2.80| |偿债能力 - 速动比率|1.77|1.88|2.17|2.43| |营运能力 - 总资产周转率|0.59|0.66|0.70|0.73| |营运能力 - 应收账款周转率|2.49|2.80|3.00|3.20| |营运能力 - 应付账款周转率|4.42|5.00|4.50|4.00| |每股指标 - 每股收益（元）|0.29|0.43|0.55|0.63| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.00|0.53|0.65|0.70| |每股指标 - 每股净资产（元）|2.80|3.09|3.44|3.86| |估值比率 - P/E|22.98|19.19|14.94|13.02| |估值比率 - P/B|2.38|2.67|2.40|2.14| |估值比率 - EV/EBITDA|11.38|13.25|10.48|9.01|[8][9]

文章核心观点 - 记者专访先声药业唐任宏，探讨公司经营、国内创新药发展生态及未来战略等，公司在创新药研发、国际化、AI应用及科研计划等方面有布局和进展 [2][3][5] 公司经营情况 - 2024年创新药收入占比74.3%，贡献49.28亿元，成业绩核心引擎 [3] - 研发费用占营收比重长期稳定在20% - 30%，去年达15.23亿元，占比23% [3] 创新药研发管理 - 走自主研发与合作研发双轮驱动，上市8款创新药有自研和合作产品，自研管线近60项 [3] - 全国重点实验室汇聚人才，跨学科交流助选管线提成功率 [3] - 加强海外交流合作，共建协同创新生态，通过BD评估早期项目和投资孵化 [4] 国际化战略 - 国际化有“引进来”和“走出去”，引进科赛拉国内生产，两项技术对外授权交易总协议超16亿美元 [5] - 未来探索NewCo模式，与海外伙伴成立公司挖掘海外需求积累创新能力 [5] AI应用 - 预见AI渗透医药全产业链，公司重视AI赋能，重点在早研分子生成等三个维度 [6] - 探索私有化部署AI、搭建应用场景，设“AI + 部门”加速应用工作 [6] 先声全重求索计划 - 背景是神经疾病和肿瘤临床需求迫切，医药创新需颠覆性突破，产医学研协作可提效率 [7] - 计划5年投入20亿支持科学家原始创新，由11位两院院士指导，南京江北新区匹配投入20亿 [8] - 已和全国高校生物医药区域技术转移转化中心（江苏南京）合作，推动治疗领域创新升级 [8]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：中国医疗保健行业 - 公司：先声药业集团（Simcere Pharmaceutical Group，2096.HK），以及其他众多中国医疗保健行业上市公司，如3SBio、Akeso等 纪要提到的核心观点和论据 先声药业集团评级与目标价调整 - 核心观点：先声药业集团风险回报更新，目标价从8.70港元上调至9.50港元，牛市情景目标价从11.80港元上调至12.70港元，熊市情景目标价从3.80港元上调至4.30港元，维持“增持”评级，行业观点为“有吸引力” [1][3] - 论据：纳入2024年业绩，根据指引和2026年将入账的预付款费用假设，上调2025 - 2027年销售预测分别为2%、8%和 - 1%；将新产品和管线产品如托珠单抗（Tocilizumab，IL - 6）、SIM0500（GPRC5D - BCMA - CD3）和TGRX - 326（ALK/ROS1）的销售贡献纳入收入模型，上调远期收入增长假设；因运营费用上升，调整2025 - 2027年经常性净收入分别为 - 7.7%、+14.3%和 - 14.9%；基于较低的贝塔值将加权平均资本成本（WACC）从11.0%降至11.5%，推进现金流折现（DCF）模型，使DCF得出的目标价从8.7港元上调9%至9.5港元 [1][2] 不同情景分析 - **牛市情景**：2024 - 2027年预期销售复合年增长率（CAGR）为19%，假设现有关键药物如恩度（Endostar）和艾得辛（Iremod）销售强于预期，关键创新药物如先必新（Sanbexin）、恩利妥（Enlituo）和COSELA增长快于预期，管线推出更快且有更多授权合作交易，对应23倍2024年预期每股收益（EPS），目标价12.70港元 [10] - **基础情景**：2024 - 2027年预期销售CAGR为14%，关键传统药物如恩度和艾得辛增长符合预期，新产品如先必新、恩利妥、COSELA按预期增长，管线进展顺利，有授权合作机会且利润率稳步提升，对应19倍2025年预期EPS，目标价9.50港元 [10] - **熊市情景**：2024 - 2027年预期销售CAGR低于9%且利润率下降，假设先必新、恩度和艾得辛等关键药物在竞争加剧下销售和利润率下降，新推出创新药物增长慢于预期，管线受挫且利润率下滑，对应9.5倍2024年预期EPS，目标价4.30港元 [13] 投资驱动因素 - **上行因素**：现有关键药物如恩度和艾得辛销售增长；依达拉奉/右莰醇复方、阿巴西普和KN035纳入国家医保药品目录（NDRL）；管线推进；创新药物如先必新、恩度、艾得辛、恩维达（Enweida）和Cosela贡献增加；新推出产品快速被市场接受且纳入NDRL；管线更快推出 [20] - **下行因素**：政策逆风导致利润率持续下降和销量受挫；现有产品竞争激烈；管线延迟或失败；反腐浪潮持续影响 [20] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利业务关系**：摩根士丹利与多家被研究公司存在业务关系，包括拥有部分公司1%或以上普通股权益、过去12个月内为部分公司提供投资银行服务并获得补偿、未来3个月预计从部分公司获得或寻求投资银行服务补偿、过去12个月从部分公司获得非投资银行产品和服务补偿等 [27][28][29][30] - **评级与行业观点定义**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括“增持”“持平”“未评级”“减持”，并对应“买入”“持有”“持有”“卖出”以满足监管要求；行业观点分为“有吸引力”“符合预期”“谨慎” [36][38][40][43] - **研究报告相关政策与风险提示**：摩根士丹利研究报告更新政策、不提供个性化投资建议、研究基于公开信息但不保证准确性和完整性、研究人员参与公司活动限制、不同地区研究报告传播规定、研究报告使用和分发限制等 [51][56][62][63][66] - **行业覆盖公司评级与价格**：列出中国医疗保健行业众多公司的评级和价格信息，评级包括“增持”“持平”“减持”等，价格为2025年4月2日数据 [77][79][81]

文章核心观点 先声药业2024年财报显示收入和利润有不同程度增长，创新药业务表现突出，公司通过合作扩充产品管线、提升生产能力，并计划投入资金开展颠覆性创新研究 [1] 财务表现 - 2024年公司收入66.35亿元，同比增长0.4% [1] - 归属净利润7.33亿元，同比增幅2.6% [1] - 经调整归属净利润10.18亿元，同比增幅41.6% [1] - 创新药业务收入49.28亿元，占总收入74.3%，同比增长3.6% [1] - 神经科学领域收入21.74亿元，占总收入32.8%，同比增长10.4% [1] - 自身免疫领域收入18.11亿元，占总收入27.3%，同比增长28.0% [1] - 抗肿瘤领域收入12.98亿元，占总收入19.6%，同比下降17.6% [1] - 其他领域收入13.52亿元，占总收入20.3%，同比下降18.0% [1] 产品管线 - 已进入商业化阶段的创新药扩展至八款，新增恩立妥和先必新舌下片获批上市 [2] - 2024年9月2日与深圳市塔吉瑞生物医药有限公司合作，获NSCLC药物TGRX - 326中国内地独家商业化权益 [2] - 2025年1月13日与AbbVie Inc.附属公司合作，对方拥有研究性新候选药物SIM0500许可选择性权益，公司保留大中华地区权益 [4] - 2025年1月17日与广州费米子科技有限责任公司合作，获靶向SSTR4的临床阶段镇痛候选创新药FZ002 - 037大中华地区开发和商业化独家权益 [4] - 2025年1月19日与金宇博沃润泽生物技术有限公司合作，获托珠单抗注射液（考普瑞宁）大中华区独家商业化权益 [4] 生产能力 - 江苏先盛生物医药有限公司从立项到竣工仅用时12个月，已具备生产条件，正推进重点品种生产转移和工艺验证 [4] - 2024年4月，先声药业新增乐德奇拜单抗注射液生产许可证B证获批 [4] 创新研究 - 先声全重求索计划未来五年投入20亿元，聚焦神经与肿瘤领域十大科学难题，支持“从0到1”的颠覆性创新研究 [4] - 求索计划支持的10个研究方向包括逆转脑卒中治疗手段、神经退行性疾病和肿瘤治疗靶点研发、新技术临床应用及AI技术在靶点发现和药物研发中的应用等 [5]

文章核心观点 先声药业发布“先声全重求索计划”，未来5年投入20亿聚焦神经与肿瘤领域研究，南京江北新区将匹配投入20亿，各方共同推动医药产业协同创新发展 [1][2] 分组1：“先声全重求索计划”情况 - 先声药业将在未来5年投入20亿元，聚焦神经与肿瘤领域十大科学难题，支持“从0到1”的颠覆性创新研究 [1] - 计划由11位中国科学院及工程院院士组成科学指导委员会进行方向性规划，鼓励非共识性创新、多学科交叉融合、综合运用新兴技术 [1] - 计划有10个支持研究方向，包括脑卒中治疗手段、神经退行性疾病和肿瘤治疗靶点及药物研发、新兴技术临床应用、AI技术在靶点发现和药物研发预测中的应用等 [1] 分组2：合作情况 - 南京江北新区、全国高校生物医药区域技术转移转化中心（江苏南京）与先声药业签约深度战略合作协议 [2] - 南京江北新区将在先声药业20亿元投入基础上，领衔多元化资本再全程匹配投入20亿元，打造示范项目 [2] 分组3：各方表态 - 南京市委常委、江北新区党工委书记陆卫东表示南京市将优化创新生态，构建生物医药制造新高地，争当发展新质生产力排头兵 [2] - 先声药业董事长任晋生表示全国重点实验室是先声创新药研发主发动机，期待计划凝聚求索者 [2] 分组4：会议情况 - 神经与肿瘤药物研发全国重点实验室协同创新会议在南京召开，主题为“有你相伴敢远行” [1][2] - 会议吸引2位诺贝尔奖获得者、6位中国科学院与工程院院士与近700位全国三甲医院、科研院校负责人等参会，探讨中国医药产业协同创新发展对策 [2]

文章核心观点 - 先声药业宣布未来5年投入20亿元到“求索计划”，支持神经与肿瘤药物研发领域创新项目 [1] 分组1：先声药业相关情况 - 先声全国重点实验室是国内医药行业唯一一家由企业独立建设的全国重点实验室，2015年获科技部批准 [1] - 3月29日，在先声全国重点实验室成立10周年会议上，先声药业宣布“求索计划”投资计划 [1] 分组2：“求索计划”相关情况 - “求索计划”依托先声全国重点实验室，支持神经与肿瘤药物研发领域从0到1的颠覆性创新及有巨大临床转化潜力的系列项目，鼓励非共识创新 [1] - “求索计划”全年开放滚动提交，申请项目经初审及专家评审，不限定投入经费、年限、个数，按项目具体研发方案匹配资源，全年动态考核成果产出 [1] - “求索计划”有10个支持研究方向，包括脑卒中治疗手段、神经退行性疾病和肿瘤治疗靶点及药物研发、基因编辑等技术临床应用、AI技术在靶点发现和药物研发预测中的应用等 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 先声药业创新药收入占比快速提升，多款创新药将密集上市，业绩有望持续稳健增长，估值有望得到修复 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 先声药业总股本和流通股均为 24.86 亿股，总市值和流通市值均为 197.41 亿港元，12 个月内最高/最低价为 8.52/5.03 港元 [3] 业绩情况 - 2024 年度先声药业全年实现收入 66.35 亿元，同比增长 0.4%；归母净利润 7.33 亿元，同比增长 2.6%；经调整净利润 10.18 亿元，同比增长 41.65%；创新药业务收入 49.28 亿元，占总收入的 74.3%，创公司上市以来新高 [3] 创新药情况 - 2024 年新增恩立妥（西妥昔单抗 β 注射液）和先必新舌下片两款创新药获批上市，目前共有 8 款创新药获批上市；先必新舌下片与先必新注射液构成涵盖卒中全病程的序贯疗法，先必新有望成重磅药物；科赛拉和恩立妥已被纳入 2024 年国家医保目录，未来销售放量可期 [4] - 恩泽舒新药上市申请已受理；科唯可已在香港获批上市，NMPA 已正式受理其新药上市申请；玛氘诺沙韦新药上市申请获 NMPA 受理，相比同类药物有口服药效不受食物影响、更高安全剂量等优势 [5] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入为 76.59/90.73/104.93 亿元，同比增速为 15.43%/18.47%/15.65%；归母净利润为 10.58/12.84/15.38 亿元，同比增速为 44.26%/21.42%/19.73%；对应 EPS 分别为 0.43/0.52/0.62 元，对应当前股价 PE 分别为 17/14/12 倍 [6] 财务指标 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务指标，如 2024 - 2027 年预计流动资产从 5466 百万元增长到 9228 百万元，营业收入从 6635 百万元增长到 10493 百万元等 [8][9]

报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 2H24公司业绩增速复苏，预计2025 - 27年延续该趋势，将有6款创新药上市，创新技术平台有望产出BD出海机会，上调目标价至11.2港元，看好业绩复苏和BD催化估值修复 [3] 各部分总结 股价与估值 - 收盘价7.52港元，目标价11.20港元，潜在涨幅+48.9% [2] - 52周高位8.42港元，52周低位5.12港元，市值18,697.13百万港元，日均成交量3.18百万，年初至今变化5.92%，200天平均价6.98港元 [5] 盈利预测变动 |年份|营业收入（百万人民币）|毛利润（百万人民币）|毛利率|经调整归母净利润（百万人民币）|经调整归母净利率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2025E|新预测7,637，前预测7,878，变动-3%|新预测6,167，前预测6,247，变动-1%|新预测80.7%，前预测79.3%，变动1.4ppt|新预测1,221，前预测1,098，变动11%|新预测16.0%，前预测13.9%，变动2.0ppt| |2026E|新预测8,677，前预测8,831，变动-2%|新预测7,050，前预测7,047，变动0%|新预测81.2%，前预测79.8%，变动1.4ppt|新预测1,484，前预测1,367，变动9%|新预测17.1%，前预测15.5%，变动1.6ppt| |2027E|新预测9,728|新预测7,923|新预测81.4%|新预测1,776|新预测18.3%| [6] 公司业绩与发展 - 2024年收入和经调整净利润分别同比增长0.4%/42%至66.4亿/10.2亿元，2H24增长9%/48%，创新药收入49亿元，对总收入贡献提升2.3个百分点至74.3%，毛利率和经调整净利率显著提升5个百分点左右，全年分红+回购10.9亿元，按当前股价对应6%以上现金回报率 [7] - 2025年管理层预期收入和经调整净利润均增长15%以上，增量来自先必新舌下片、科赛拉和恩立妥，加大股东回报，有望上市3款新产品，2027年前后再上市3款新品，预计6款产品合计产生60 - 80亿元销售峰值 [7] - 年初将BCMA/GPRC5D/CD3三抗授权出海给艾伯维，交易对价超10亿美元，IL - 2muFc将于2025年与合作伙伴启动多项自免适应症的Ib期临床，早研布局创新技术平台，2025年起逐步进入IND，有望产生更多BD出海机会 [7] 财务数据 损益表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|6,608|6,635|7,637|8,677|9,728| |主营业务成本|(1,624)|(1,311)|(1,470)|(1,627)|(1,805)| |毛利|4,984|5,325|6,167|7,050|7,923| |销售及管理费用|(2,856)|(3,037)|(3,442)|(3,811)|(4,156)| |研发费用|(1,563)|(1,410)|(1,589)|(1,761)|(1,946)| |其他经营净收入/费用|146|(29)|252|252|252| |经营利润|712|848|1,388|1,729|2,073| |财务成本净额|20|8|9|9|10| |应占联营公司利润及亏损|8|(37)|(38)|(38)|(39)| |税前利润|740|820|1,359|1,700|2,044| |税费|(26)|(87)|(177)|(255)|(307)| |非控股权益|1|0|0|0|0| |净利润|715|733|1,182|1,445|1,737| [12] 资产负债简表（百万元人民币） |截至12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|2,007|1,943|2,749|3,608|4,754| |应收账款及票据|2,632|2,700|2,979|3,297|3,599| |存货|615|594|683|776|870| |其他流动资产|386|229|229|229|229| |总流动资产|5,639|5,466|6,640|7,911|9,453| |物业、厂房及设备|2,170|2,270|2,349|2,555|2,763| |其他长期资产|3,044|3,775|3,875|3,975|4,075| |总长期资产|5,215|6,044|6,224|6,530|6,837| |总资产|10,854|11,510|12,864|14,440|16,291| |短期贷款|1,015|1,051|1,051|1,051|1,051| |应付账款|1,547|1,432|1,604|1,735|1,848| |其他短期负债|124|244|244|244|244| |总流动负债|2,686|2,727|2,899|3,030|3,143| |长期贷款|206|8|8|8|8| |其他长期负债|739|1,707|1,707|1,707|1,707| |总长期负债|945|1,715|1,715|1,715|1,715| |总负债|3,631|4,442|4,614|4,745|4,858| |股本|3,174|3,174|3,174|3,174|3,174| |储备及其他资本项目|4,049|3,894|5,077|6,521|8,259| |股东权益|7,223|7,068|8,250|9,695|11,433| |非控股权益|0|0|0|0|0| |总权益|7,223|7,068|8,250|9,695|11,433| [12] 现金流量表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前利润|740|820|1,359|1,700|2,044| |折旧及摊销|310|338|340|235|256| |营运资本变动|(947)|(162)|(197)|(280)|(283)| |其他经营活动现金流|48|396|(177)|(255)|(307)| |经营活动现金流|151|1,391|1,326|1,400|1,710| |资本开支|(980)|(800)|(520)|(541)|(563)| |其他投资活动现金流|2,068|0|0|0|0| |投资活动现金流|1,088|(800)|(520)|(541)|(563)| |负债净变动|(69)|(162)|0|0|0| |权益净变动|0|0|0|0|0| |股息|(419)|(418)|0|0|0| |其他融资活动现金流|(407)|0|0|0|0| |融资活动现金流|(895)|(579)|0|0|0| |汇率收益/损失|5|(76)|0|0|0| |年初现金|1,658|2,007|1,943|2,749|3,608| |年末现金|2,007|1,943|2,749|3,608|4,754| [13] 财务比率 |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股指标(人民币)<br>核心每股收益<br>全面摊薄每股收益<br>每股账面值|0.274<br>0.274<br>2.745|0.292<br>0.291<br>2.797|0.472<br>0.472<br>3.318|0.581<br>0.581<br>3.899|0.699<br>0.699<br>4.598| |利润率分析(%)<br>毛利率<br>EBITDA利润率<br>EBIT利润率<br>净利率|75.4<br>15.6<br>10.9<br>10.8|80.2<br>17.3<br>12.2<br>11.0|80.7<br>22.1<br>17.7<br>15.5|81.2<br>22.2<br>19.5<br>16.7|81.4<br>23.5<br>20.9<br>17.9| |盈利能力(%)<br>ROA<br>ROE<br>ROIC|6.6<br>9.9<br>8.5|6.4<br>10.4<br>9.0|9.2<br>14.3<br>12.7|10.0<br>14.9<br>13.4|10.7<br>15.2<br>13.9| |其他<br>净负债权益比(%)<br>流动比率<br>存货周转天数<br>应收账款周转天数<br>应付账款周转天数|净现金<br>2.1<br>138.2<br>145.4<br>347.8|净现金<br>2.0<br>165.3<br>148.5<br>398.8|净现金<br>2.3<br>169.6<br>142.4<br>398.1|净现金<br>2.6<br>174.1<br>138.7<br>389.3|净现金<br>3.0<br>176.0<br>135.1<br>373.8| [13] 行业覆盖公司情况 |股票代码|公司名称|评级|收盘价(交易货币)|目标价(交易货币)|潜在涨幅|发表日期|子行业| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |6996 HK|德琪医药|买入|3.69|6.60|78.9%|2025年03月24日|生物科技| |LEGN US|传奇生物|买入|36.33|72.00|98.2%|2025年03月12日|生物科技| |6160 HK|百济神州|买入|152.60|208.80|36.8%|2025年03月03日|生物科技| |13 HK|和黄医药|买入|23.00|44.00|91.3%|2025年01月07日|生物科技| |1952 HK|云顶新耀|买入|60.90|56.20|-7.7%|2024年12月04日|生物科技| |9926 HK|康方生物|买入|65.75|87.00|32.3%|2024年10月02日|生物科技| |1801 HK|信达生物|买入|39.15|60.00|53.2%|2024年08月29日|生物科技| |2162 HK|康诺亚|买入|39.95|66.00|65.2%|2024年08月28日|生物科技| |9995 HK|荣昌生物|买入|20.35|24.00|17.9%|2024年08月19日|生物科技| |1548 HK|金斯瑞生物|买入|12.12|28.75|137.2%|2024年08月12日|生物科技| |9966 HK|康宁杰瑞制药|中性|7.20|5.00|-30.5%|2024年11月26日|生物科技| |2268 HK|药明合联|买入|40.00|51.00|27.5%|2025年03月25日|医药研发服务外包| |2269 HK|药明生物|中性|25.90|12.30|-52.5%|2024年08月22日|医药研发服务外包| |6078 HK|海吉亚医疗|买入|14.04|24.50|74.5%|2024年09月02日|医疗服务| |AZN US|阿斯利康|买入|74.09|93.30|25.9%|2024年07月18日|跨国处方药企| |BMY US|百时美施贵宝|沽出|61.05|33.10|-45.8%|2024年07月18日|跨国处方药企| |2096 HK|先声药业|买入|7.52|11.20|48.9%|2025年03月25日|制药| |3692 HK|翰森制药|买入|21.05|24.60|16.8%|2025年03月24日|制药| |002422 CH|科伦药业|买入|30.98|42.50|37.2%|2024年08月30日|制药| |11

文章核心观点 - 交银国际上调先声药业2025 - 26年经调整净利润预测6 - 8%，预计2H24业绩复苏趋势延续至2025 - 27年，上调目标价至11.2港元，看好业绩复苏和BD催化估值修复，继续将公司选为行业重点推荐标的之一 [1] 2024年业绩情况 - 2024年收入和经调整净利润分别同比增长0.4%/42%至66.4亿/10.2亿元，对应2H24增长9%/48%，相比1H24有明显复苏 [2] - 创新药收入49亿元，对总收入贡献提升2.3个百分点至74.3% [2] - 先必新受医保谈判降价和整体控费趋势影响销售下滑，艾得辛销售表现出色 [2] - 随着CSO收入占比下降，高毛利创新药收入占比提升，毛利率和经调整净利率显著提升5个百分点左右 [2] - 全年分红 + 回购10.9亿元，按当前股价对应6%以上的现金回报率 [2] 2025年及未来预期 - 管理层预期2025年收入和经调整净利润均增长15%以上，增量主要来自先必新舌下片以及新纳入医保的科赛拉和恩立妥 [2] - 2025年有望上市达利雷生、苏维西塔单抗、流感药玛氘洛沙韦等3款新产品，2027年前后再上市IL - 4R、JAK1、ALK等3款新品，预计6款产品将合计产生60 - 80亿元销售峰值 [2] 出海产品及技术平台情况 - 年初成功将BCMA/GPRC5D/CD3三抗授权出海给艾伯维，交易对价超10亿美元 [3] - 已出海药物IL - 2muFc将于2025年与合作伙伴分别启动多项自免适应症的Ib期临床 [3] - 早研布局双靶TCE(弱CD3结合)和ADC、大分子透脑、LNP - mRNA等创新技术平台，2025年起将逐步进入IND，并有望产生更多BD出海机会 [3]

纪要涉及的行业或者公司 先声药业、新生药业 纪要提到的核心观点和论据 先声药业2024年度经营情况 - 上市八个创新药，六个进入国家医保，创新药收入占比从2019年的33%增至2024年的74.3%，仿制药业务受集采影响从34亿元降至17亿元，毛利率提高4.8个百分点[3] - 整体销售额为66.4亿元，同比略有增长，净调整归母净利润达4.2亿元，同比增长41.6%，2019 - 2024年整体销售额复合增长率约20%，创新药五年复合增长率24% [19] 先声药业未来展望 - 2025年主要增长动力来自克赛拉和安罗替尼两款肿瘤创新药，克赛拉销售额约10亿，安罗替尼约15亿，先必新针剂峰值销售30 - 35亿，先必新片预计销售额约15亿[3] - 未来12个月内预计三个创新药获批上市，2027年前后推出新产品，峰值销售60 - 80亿[3][4] - 2025年及2026年在自研项目对外授权方面继续取得进展，国际化战略稳步推进[3][5] - 预计2025年营业收入和经调整经营利润均超15%增长，加大分红力度[3][22] 先声药业研发管线进展 - 与艾尔建、艾伯维等达成对外授权合作[3][5] - 肿瘤领域恩度苏维西塔单抗在铂耐药卵巢癌三期临床试验表现优，先必新片剂获FDA突破性疗法认定[3] - 自主创新技术平台有脑部靶向给药系统和LNP平台，提高大分子药物入脑效率，在CAR - T疗法及个体化肿瘤疫苗有潜力[3][15] 新生药业研发进展 - 2024年三项新药上市批准，两项新上市申请获受理[7] - 2024年完成多项关键临床试验入组[8] 临床试验结果 - 色瑞替尼联合一位莫司在乳腺癌项目中，中位无进展生存期9个月，总体受益率超60% [9] - 乐德奇派单抗在全球2B期哮喘试验中疗效相当或略优，起效快且药效维持久[10] - 白介素PD - L1双抗项目在非小细胞肺癌和膀胱癌有良好初步疗效和安全性[11] - G2突变体融合蛋白健康人研究完成，2025年启动多项自免适应症II期临床试验[12] 公司引进新产品亮点 - 三代奥希替尼抑制剂克服早期耐药，五年PFS超60%；托珠单抗生物类似药获批纳医保，优势多；SSTR4激动剂在神经领域效果好[14] 2025年研发计划 - 两个新药上市获批，多款产品提交新药上市申请，集中关键临床数据读出[17] 2025年全球性创新分子布局亮点 - 集中在PD - 1/PD - L1抑制剂、免疫肿瘤学和CRISPR基因编辑领域，多个创新分子推进[18] 应对挑战策略 - 研发提升立项标准，加强团队建设；营销强化事业部管理升级和市场拓展，成立县域市场部门[21] 国际化战略规划 - 肿瘤和非肿瘤项目海外推进临床试验，采用协作推进策略，多个对外许可积极推进[23] 应对集采风险策略 - 2025年艾拉莫德暂不受集采影响，制定应对策略，引进产品，拓展管线，提升品牌认可度[24][25] 创新药物竞争优势 - 法尔胜改善日间功能，规避成瘾风险；恩度苏维西塔单抗剂量低、获益多、副作用低；玛巴洛沙韦改良递送系统[26] 马巴洛沙韦表现 - 提升对乙型流感病毒抗病毒活性，副作用轻，开展多人群临床研究，缓解供给短缺[27] 对外许可预期 - 2025年涵盖肿瘤和非肿瘤领域，多数新布局全球创新性分子及早期临床项目有推进[28] 生物类似药集采影响 - 恩度、恩泽舒、恩利妥与贝伐类有差异化，集采对其可能有好处，引进的贝伐珠单抗生物类似药规模小影响小[29][30] 先必新片剂FDA认定及开发计划 - 获FDA突破性疗法认定，加速海外开发，缩短审批时间，国内开展出血性脑卒中临床研究[31] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2020年公司启动四项重要临床试验，获六项案例批准，与艾伯维达成三抗项目海外权益授权协议[13] - 公司预计2025年按每股0.16元分配2024年度利润，自上市累计派发20亿股息，启动股份回购累计投入约10亿[20][22]