香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不負責，對其準確性 或完整性亦不發表任何聲明，並明確表示，概不對因本公告全部或任何部份內容而產生或因倚 賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責任。 KE Holdings Inc. 貝殼控股有限公司 （於開曼群島註冊成立以不同投票權控制的有限責任公司） （股份代號：2423） 董事會會議召開日期 貝殼控股有限公司（「本公司」，連同其附屬公司及合併聯屬實體，統稱「本集團」） 董事會（「董事會」）茲通告謹定於2025年8月26日（星期二）舉行董事會會議，以 （其中包括）考慮及通過(i)本集團截至2025年6月30日止三個月的未經審計財務業 績及其發佈；以及(ii)本集團截至2025年6月30日止六個月的未經審計中期業績及 其發佈。 通過撥打以下號碼，可在2025年9月2日之前收聽電話會議的重播： | 美國： | +1-855-883-1031 | | --- | --- | | 中國大陸： | 400-1209-216 | | 中國香港： | 800-930-639 | | 國際： | +61-7-3107-6325 | | 重播個人識別碼（英文專線） ...

核心观点 - 上海链家及贝壳找房平台正式隐藏上海所有二手房历史成交价格 此举将加剧买卖双方信息不对称性 影响价格博弈机制和交易效率 [2][6][7] 平台政策调整 - 上海链家与贝壳找房App已隐藏所有二手房成交价 前端显示为"暂无成交价" 但保留房源面积和楼层等基础信息 [6] - 在售房源的房东调价信息同步隐藏 仅展示挂牌日期和调价日期 不显示调价方向与幅度 [6] - 中介后台仍可查询完整成交信息 建议购房者通过中介单独咨询行情 [6] 市场地位数据 - 链家在上海二手房市场占据主导地位 挂牌市占率达70% 成交市占率约25% [6] 行业影响分析 - 价格隐藏可能延缓交易周期 当市场价格下跌时加剧购房者"买涨不买跌"心理 [7] - 高挂牌量环境下 部分业主压价出售可能引发同小区业主跟风降价 [7] - 买卖双方议价能力被削弱 依赖中介提供非透明内部数据 [7] - 行业价格发现机制受阻 存在信息垄断风险 可能破坏交易信任基础 [7] 关联业务变动 - 上海链家自7月1日起实施房客分离服务模式 经纪人专注服务单边客户 [7] - 此次价格隐藏举措可能进一步加剧服务模式调整后的信息不透明度 [7]

行业投资评级 - 房地产行业评级为"优于大市" [6] 核心观点 新房销售与库存 - 2025H1全国新建商品房销售面积4.6亿㎡，同比-4%，商品住宅销售面积3.8亿㎡，占比84% [1] - 现房销售面积占比32%，金额占比27%，较2021年分别上升22和18个百分点 [1] - 现房销售均价0.8万元/㎡，期房1.1万元/㎡，现房价格自2021年下跌而期房自2024年下跌 [1] - 商品房待售面积7.7亿㎡（同比+4%），商品住宅待售面积4.1亿㎡（同比+7%） [53] - 广义库存35.2亿㎡中59%为未开工土地库存，21%为已竣工未销售库存 [53] 二手房市场表现 - 2024年全国二手房交易额占比46%，较2021年上升16个百分点 [2] - 2025H1主要20城二手住宅成交套数同比+13%，新房同比-7%，二手/新房成交比达2.3 [2] - 70城二手住宅价格指数较高点回落18%，一线/二线/三线分别回落13%/17%/20% [118] - 二手套均成交面积和总价均低于新房20%，价格跌幅更大 [126] 土地市场动态 - 2025H1住宅用地成交建面同比-3%，成交总价同比+28%，高能级城市占比提升 [3] - 一线城市住宅用地楼面均价3.6万元/㎡，为2019年的2.5倍 [150] - 土拍溢价率2024Q4冲高后2025Q2显著回落，热度限于局部城市 [151] 房企竞争格局 - 四大央企（保利/中海/华润/招商）占据销售前四，2025H1货值补充率60%-85% [195] - 中国金茂货值补充率126%，绿城/滨江等民企货值补充率超95% [195] - 百强房企销售额市占率40%，Top10房企市占率19% [171] 政策与投资建议 - 地产股超额收益与房价中期趋势相关，短期受政策脉冲影响 [224] - 北京新政或开启一线城市放松周期，建议关注中国金茂、贝壳等标的 [5] - 居民房价预期悲观（仅8.9%预期上涨），政策需更大力度提振需求 [231] 目录对应总结 新房销售与土地市场 - 新房销售同比转负，现房占比持续提升 [16][37] - 土地成交向高能级城市集中，楼面价结构性上涨 [3][150] 二手房与价格趋势 - 二手房成交占比创新高，价格跌幅大于新房 [2][118] - 价格敏感型需求转向二手市场，改善需求聚焦新房 [126] 房企竞争与投资策略 - 行业洗牌接近尾声，央企主导格局确立 [195] - 政策博弈窗口开启，但需警惕基本面持续疲软 [224][229]

股价表现 - 8月13日开盘上涨2.15%至18.305美元/股 成交额194.65万美元 总市值达217.96亿美元 [1] 财务数据 - 截至2025年3月31日收入总额233.28亿人民币 同比增长42.44% [1] - 归母净利润8.56亿人民币 同比增长98.2% [1] 公司业务定位 - 作为线上线下一体化房产交易和服务平台 拥有链家经纪品牌并运营23年 [2] - 业务覆盖二手房及新房交易、房屋租赁、家装家居等居住服务领域 [2] - 通过平台基础设施重塑服务者作业模式 提升服务效率 [2] 信息披露 - 预计8月11日披露2025财年中报（纳斯达克官网预计时间） [2]

投资评级与目标价 - 报告维持贝壳"买入"评级，目标价22.15美元，较当前收盘价17.72美元有25%上行空间 [1] - 目标价对应2025年27倍PE，低于全球可比公司均值27.7倍PE [29][30] 核心财务预测 - 2025-2027年营收预测：1026亿/1158亿/1286亿人民币，年增速9.8%/12.9%/11.0% [4][25] - 经调整归母净利润预测：70.2亿/85.3亿/101.8亿人民币，年增速-2.4%/21.5%/19.3% [4][25] - 下调盈利预测主因：经纪业务承压（2025年经纪收入预测下调10.8%）及管理费用上升 [25][27] 业务表现分析 房地产经纪业务 - 2Q25存量房/新房GTV预计同比+3%/+10%，市场份额持续提升但行业整体承压 [6][14] - 行业困境：80城新房去化周期27.8个月（较2024年末+1.1个月），21城二手房挂牌量+7% [6][14] - 政策刺激：北京8月新政放松五环外限购（占新房成交82%），但效果或为托底性质 [7][23] 家装业务 - 2Q25家装营收同比+14%，预计实现季度盈亏平衡，受益于经纪导流（硬装+软装订单增长）及集采成本优化 [8] - 行业整合加速，圣都调整门店为小规模运营模式，并推出"装修资金存管"机制提升透明度 [8] 技术赋能进展 - AI工具全面落地：经纪端"来客"覆盖20万经纪人，家装端"设牛"缩短设计决策周期，施工端"贝刻云视"实现AI巡检 [9] - 技术应用推动人效提升，支撑经营利润率环比改善 [5][9] 同业比较与估值 - 当前市值209.9亿美元，对应2025年PE 21.3倍（调整后），PB 2.04倍 [1][4] - 估值较互联网同业折价（阿里13.5倍/腾讯19倍），反映地产行业增速放缓预期 [29][30]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖贝壳-W(02423)给予"买入"评级 当前股价46 54港元 [7] - 预计2025-2027年经调整归母净利润分别为80 8/90 6/99 7亿元 对应PE为19x/17x/15x [13] - 核心逻辑为全链条居住服务平台价值重估 依托"一体三翼"战略形成生态协同效应 [3][16] 业务表现与市场地位 - 2024年总GTV达33494亿元 营收同比+20 2% 存量房业务GTV达2 2万亿元 市占率30 7% [3] - 新房业务逆势增长 GTV达0 97万亿元 货币化率提升至3 5% 市占率11 4% [10] - 家装与租赁业务快速放量 收入分别同比+36 1%与+135 0% 构筑第二增长曲线 [12] 财务数据与估值 - 2024年经调整净利润72 11亿元 同比-26 4% 主要受收入结构扰动和一次性员工激励影响 [12] - 预计2025-2027年营收分别为1064 8/1219 9/1386 6亿元 同比+13 9%/+14 6%/+13 7% [19] - 当前流通市值160898 42百万港元 每股净资产20 59元 资产负债率47 21% [8] 核心竞争力与战略布局 - ACN经纪人协作网络+楼盘字典数据库构建深厚平台壁垒 显著提升交易效率 [16] - "房客分离"机制优化房源筛选与客户匹配能力 在高库存背景下强化竞争优势 [11] - 家装业务通过数字化与平台化夯实优势 租赁业务规模效应下盈利能力改善 [12][18] 行业趋势与市场环境 - 二手房市场回暖 2024年交易金额占比提升至45 8% 核心城市成交量同比+20%以上 [19] - 新房市场结构性修复 去库存压力下中介渠道价值凸显 开发商依赖度提升 [24] - 家装行业集中度低 2022年市场规模超3万亿元 头部企业市占率不足5% [57]

公司回购行动 - 贝壳-W(02423)于2025年8月12日执行股份回购 斥资500万美元回购84.56万股 [1]

股份数据 - 2025年8月11日开始时已发行股份总数为3,430,132,293股[3] - 2025年8月12日结束时已发行股份总数为3,430,132,293股[3] - 公司已发行股份数目总额为3,572,204,120股，含A、B类普通股[7] 股份购回数据 - 2025年7月多次购回股份，给出部分日期及价格数量[4] - 2025年8月12日购回股份845,643股，占比0.024%，每股5.9127美元[6] - 2025年8月12日购回付出总价5,000,005美元，最高5.98美元，最低5.84美元[14] - 公司合共购回股份845,643股，付出总价5,000,005美元[14] - 公司购回拟注销股份845,643股，拟持作库存0股[14] 购回授权相关 - 购回授权决议2025年6月27日获通过[14] - 公司可根据授权购回股份总数360,216,007股[14] - 交易所购回股份22,108,383股，占比0.614%[14] - 股份购回后新股发行等暂停期至2025年9月11日[14]

首次评级与目标价 - 建银国际首次覆盖贝壳-W(02423)给予"跑嬴大市"评级 [1] - 基于2026年21倍市盈率设定目标价60.6港元 [1] 市场份额与增长策略 - 2024年贝壳交易总额(GTV)市占率约23%且预计持续提升 [1] - 公司通过平台生态系统拓展房地产相关服务领域以实现长期增长 [1] 收入与盈利预测 - 2024-2027年收入复合年增长率预计达14% [1] - 增长主要由非房屋交易业务驱动 [1] - 房屋交易服务收入保持稳定主因交易金额温和增长及佣金率下降 [1] - 2024-2027年非公认会计准则净利润复合年增长率预计为17% [1] - 2025年净利润率可能受房屋装修和租赁业务投资暂时影响 [1] - 2027年非公认会计准则净利润率预计回升至8.5%左右 [1]

首次评级与目标价 - 建银国际首次评级予贝壳-W跑嬴大市 目标价60.6港元基于2026年21倍市盈率 [1] 市场份额与增长策略 - 贝壳2024年交易总额市占率约23% 预计市场份额进一步提升 [1] - 公司利用平台生态系统进军房地产相关服务领域以实现长期增长 [1] 收入与盈利预测 - 预计2024-27年收入复合年增长率达14% 主要由非房屋交易业务驱动 [1] - 房屋交易服务收入基本稳定 因交易金额温和增长且佣金率下降 [1] - 2024-27年非公认会计准则净利复合年增率预计达17% [1] - 2025年非公认会计准则净利润率可能受房屋装修和租赁业务投资暂时拖累 [1] - 2027年非公认会计准则净利润率预计回升至8.5%左右 因业务规模扩张受益 [1]