投资评级 - 优于大市评级（维持）[1][3][5] 核心观点 - 公司2025年上半年营收103.2亿港元同比增长18.5% 净利润7.06亿港元同比增长9.8%[1] - 毛利率9.2%同比下降1.9个百分点 主要受烟叶类进口业务拖累[1] - 中期股息每股0.19港元同比增长27% 加大股东回报力度[1] - 独家经营壁垒深厚 内生外延扩张潜力显著[3] - 上调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润9.4/10.4/11.8亿港元[3] 业务板块表现 烟叶类进口业务 - 收入84.0亿港元同比增长23.5% 进口量9.79万吨同比增长2.5%[1] - 进口均价单吨8.58万港元同比增长20.5% 毛利率8.2%同比下降2.8个百分点[1] - 自CBT采购烟叶成本增幅大于销售价格增幅 短期压制毛利率[1] 烟叶类出口业务 - 收入11.6亿港元同比增长25.9% 出口量3.85万吨同比增长12.7%[2] - 出口均价单吨3.00万港元同比增长11.7% 毛利率5.5%同比上升2.4个百分点[2] - 优化定价策略并拓展新市场新客户 实现量价齐升[2] 卷烟出口业务 - 收入5.5亿港元同比增长0.8% 出口量10.19亿支同比下降7.9%[2] - 出口均价每支0.54港元同比增长9.4% 毛利率25.7%同比上升3.5个百分点[2] - 发运节奏影响短期销量 自营渠道拓展提升盈利能力[2] 新型烟草出口业务 - 收入0.15亿港元同比下降66.5% 出口量0.81亿支同比下降65.4%[3] - 出口均价单支0.18港元同比下降3.0% 毛利率5.5%同比微升0.7个百分点[3] - 地缘政治冲突与监管政策变化导致主要市场出库量下降[3] 巴西经营业务 - 收入1.95亿港元同比下降50.3% 出口量0.79万吨同比下降34.8%[3] - 出口均价单吨2.46万港元同比下降23.8% 毛利率27.4%同比上升10.2个百分点[3] - 极端天气与产品结构变化影响 高毛利低单价副产品占比提升[3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入150.10/161.01/170.95亿港元[4] - 预计归母净利润同比增速9.6%/11.4%/12.9%[4] - 摊薄EPS预测1.35/1.51/1.70港元 对应PE27/25/22倍[3][4] - 净资产收益率预计26.0%/24.5%/23.6%[4] - 2025年EBIT Margin预测8.8% 2027年提升至9.9%[4]

投资评级 - 优于大市评级维持 [1][3][5] 核心观点 - 公司是中烟体系唯一上市公司 独家经营壁垒深厚 内生外延扩张 [3] - 2025年中期业绩表现亮眼 收入同比增长18.5%至103.2亿港元 净利润增长9.8%至7.06亿港元 [1] - 派息政策积极 中期股息每股0.19港元 同比增长27% [1] - 烟叶类业务表现突出 进口业务收入增长23.5% 出口业务收入增长25.9% [1][2] - 盈利预测上调 预计2025-2027年归母净利润分别为9.4/10.4/11.8亿港元 [3] 业务板块分析 - 烟叶类进口业务收入84.0亿港元/+23.5% 进口量9.79万吨/+2.5% 进口均价单吨8.58万港元/+20.5% 毛利率8.2%/-2.8个百分点 [1] - 烟叶类出口业务收入11.6亿港元/+25.9% 出口量3.85万吨/+12.7% 出口均价单吨3.00万港元/+11.7% 毛利率5.5%/+2.4个百分点 [2] - 卷烟出口业务收入5.5亿港元/+0.8% 出口量10.19亿支/-7.9% 出口均价每支0.54港元/+9.4% 毛利率25.7%/+3.5个百分点 [2] - 新型烟草出口收入0.15亿港元/-66.5% 出口量0.81亿支/-65.4% 出口均价单支0.18港元/-3.0% [3] - 巴西经营业务收入1.95亿港元/-50.3% 出口量0.79万吨/-34.8% 出口均价单吨2.46万港元/-23.8% [3] 财务表现 - 2025年上半年毛利率9.2% 同比下降1.9个百分点 [1] - 融资成本同比下降28% 助力净利润增长 [1] - 预计2025-2027年营业收入分别为150.10/161.01/170.95亿港元 [4] - 预计每股收益1.35/1.51/1.70港元 对应PE 27/25/22倍 [3][4] - 净资产收益率预计维持在23.6%-26.0%水平 [4] 估值指标 - 当前总市值276.53亿港元 收盘价39.98港元 [5] - 市净率预计从7.14倍下降至5.14倍 [4] - EV/EBITDA预计从25.9倍下降至21.1倍 [4] - 近3个月日均成交额1.4255亿港元 [5]

投资评级 - 优于大市评级（维持）[1][3][5] 核心观点 - 2025年中期业绩表现强劲，收入同比增长18.5%至103.2亿港元，净利润同比增长9.8%至7.06亿港元，毛利率为9.2%（同比下降1.9个百分点）[1] - 收入增长主要受烟叶类产品进口、烟叶类产品出口与卷烟出口业务驱动，净利润增长得益于卷烟出口与烟叶类产品出口盈利提升以及融资成本同比下降28%[1] - 公司拟派发中期股息每股0.19港元，同比增长27%[1] - 中烟体系唯一上市公司，独家经营壁垒深厚，内生外延扩张，考虑到烟价周期高位，上调盈利预测[3] 业务板块表现 - 烟叶类进口业务收入84.0亿港元（同比增长23.5%），进口量9.79万吨（同比增长2.5%），进口均价单吨8.58万港元（同比增长20.5%），毛利率8.2%（同比下降2.8个百分点）[1] - 烟叶类出口业务收入11.6亿港元（同比增长25.9%），出口量3.85万吨（同比增长12.7%），出口均价单吨3.00万港元（同比增长11.7%），毛利率5.5%（同比上升2.4个百分点）[2] - 卷烟出口业务收入5.5亿港元（同比增长0.8%），出口量10.19亿支（同比下降7.9%），出口均价每支0.54港元（同比增长9.4%），毛利率25.7%（同比上升3.5个百分点）[2] - 新型烟草出口收入0.15亿港元（同比下降66.5%），出口量0.81亿支（同比下降65.4%），出口均价单支0.18港元（同比下降3.0%），毛利率5.5%（同比上升0.7个百分点）[3] - 巴西经营业务收入1.95亿港元（同比下降50.3%），出口量0.79万吨（同比下降34.8%），出口均价单吨2.46万港元（同比下降23.8%），毛利率27.4%（同比上升10.2个百分点）[3] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.4亿港元、10.4亿港元、11.8亿港元（前值分别为9.0亿港元、9.8亿港元、10.6亿港元），同比增长率分别为9.6%、11.4%、12.9%[3] - 预计2025-2027年摊薄每股收益分别为1.35元、1.51元、1.70元，对应市盈率分别为27倍、25倍、22倍[3] - 预计2025-2027年营业收入分别为150.10亿港元、161.01亿港元、170.95亿港元，同比增长率分别为14.8%、7.3%、6.2%[4] - 预计2025-2027年EBIT Margin分别为8.8%、9.3%、9.9%，净资产收益率（ROE）分别为26.0%、24.5%、23.6%[4]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入103.16亿港元，同比增长18.5% [1] - 归属于公司权益持有人的净利润7.06亿港元，同比增长9.8% [1] - 派发每股0.19港元中期股息，同比增长26.7% [1] 业务板块表现 - 烟叶类出口业务收入11.56亿港元（同比+25.9%），毛利率5.5%（同比+2.4个百分点），主要受益于新市场拓展和定价策略优化 [1] - 烟叶类进口业务收入83.99亿港元（同比+23.5%），毛利率8.2%（同比-2.8个百分点），收入增长因销售单价提升，毛利下降因采购成本上升 [1] - 卷烟出口业务收入5.52亿港元（同比+0.8%），毛利率25.7%（同比+3.5个百分点），出口数量下降7.9%但盈利能力提升 [2] - 新型烟草制品出口业务收入0.15亿港元（同比-66.5%），主要受供应链和监管变化影响 [2] - 巴西经营业务收入1.95亿港元（同比-50.3%），毛利率27.4%（同比+10.2个百分点），受极端天气影响销量下降但产品结构优化 [3] 战略发展举措 - 与四川中烟签署长城雪茄全球市场（中国内地除外）独家经销协议，深化战略合作 [2] - 持续提升卷烟自营渠道占比并引入新产品 [2] - 已实现供应链纵向整合，未来将继续探索产业链整合机遇 [3] 竞争优势 - 拥有中国烟草总公司指定的国际业务独家经营权，稀缺性显著 [4] - 背靠中烟集团，现金流稳健且议价能力强 [4] - 作为中烟体系唯一境外资本运作平台，直接受益于行业发展与变革 [4] 业绩展望 - 预计2025/2026/2027年营收分别为153.5/177.5/203.5亿港元 [4] - 预计同期净利润分别为9.5/10.7/12.5亿港元 [4]

核心观点 - 公司1H25业绩超预期 收入同比增长18.5%至103.2亿港元 归母净利润同比增长9.8%至7.1亿港元 主因烟叶进口发运节奏及出口产品结构优化 [1] - 公司作为中国烟草独家境外资本运作平台 具备稀缺价值 内生及外延成长空间广阔 评级上调至跑赢行业 [1][2] - 上调2025/26年归母净利润预测5%/8%至9.8/10.9亿港元 目标价上调37%至43港元 对应13%上行空间 [2] 1H25业绩表现 - 烟叶进口收入同比增长23.5% 进口量/均价分别增长2.5%/20.5% 高均价烟叶占比提升 [1] - 烟叶出口收入同比增长25.9% 出口量/均价分别增长12.7%/11.7% 新客户拓展及产品结构优化推动均价提升 [1] - 卷烟出口收入同比增长0.8% 销量/均价同比变化-7.9%/+9.4% 发运节奏影响销量但产品结构优化 [1] - 新型烟草收入同比下降66.4% 销量/均价分别下降65.4%/3.1% 供应链及海外监管波动导致承压 [1] - 巴西业务收入同比下降50.3% 销量/均价分别下降34.8%/23.8% 气候及副产品出货节奏影响 [1] 盈利能力分析 - 1H25毛利率9.2% 同比下降1.9个百分点 [1] - 烟叶出口毛利率同比增长2.4个百分点 因定价策略优化 [1] - 卷烟出口毛利率同比增长3.5个百分点 因自营比例提升 [1] - 巴西业务毛利率同比增长10.2个百分点 因副产品收入占比提升 [1] - 烟叶进口毛利率同比下降2.8个百分点 因气候影响巴西进口成本上升 [1] - 管理/财务费用率分别同比下降0.1/0.5个百分点 [1] - 归母净利率6.8% 同比下降0.5个百分点 [1] 业务发展前景 - 烟叶进口业务有望强化国际调配能力 实现稳健增长 [1] - 卷烟出口加强免税渠道开拓及自营品规导入 与四川中烟签订长城雪茄烟全球独家经销协议 有税渠道及雪茄出海带来新空间 [1] - 公司可能通过外延并购强化全球竞争力 探寻与集团战略匹配的优质标的 [1] - 烟叶进出口稳步增长 卷烟自营比例提升及外延资本运作成为潜在催化剂 [2]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入103.16亿港元，同比增长18.5%，归母净利润7.06亿港元，同比增长9.8% [1][2] - 毛利率为9.2%，同比下降1.9个百分点，净利率为7.0%，同比下降0.8个百分点 [1][2] - 行政及其他经营费用率0.7%，同比下降0.2个百分点，财务费用率0.8%，同比下降0.6个百分点，主要由于银行借款规模及利率下降 [1][2] - 董事会建议派发中期股息每股0.19港元，同比增长26.7%，现金分红比例18.6% [1] 分业务收入表现 - 烟叶进口业务收入83.99亿港元，同比增长23.5%，占比81.4%，进口量9.8万吨，增长2.5%，进口均价8.58万港元/吨，增长20.5% [1][3] - 烟叶出口业务收入11.56亿港元，同比增长25.9%，占比11.2%，出口量3.8万吨，增长12.7%，出口均价3.00万港元/吨，增长11.7% [1][4] - 卷烟出口业务收入5.52亿港元，增长0.8%，占比5.3%，出口量10.19亿支，下降7.9%，销售均价0.54港元/支，增长9.4% [1][3] - 巴西经营业务收入1.95亿港元，下降50.3%，占比1.9%，销售量0.8万吨，下降34.8%，销售均价2.46万港元/吨，下降23.8% [1][4] - 新型烟草出口业务收入0.15亿港元，下降66.5%，占比0.1%，出口量0.81亿支，下降65.4%，出口均价0.18港元/支，下降3.1% [1][5] 分业务盈利能力 - 烟叶进口业务毛利率8.2%，下降2.8个百分点，主要由于采购成本上升幅度大于销售单价 [1][3] - 烟叶出口业务毛利率5.5%，上升2.4个百分点，主要由于优化定价策略及拓展新市场 [1][4] - 卷烟出口业务毛利率25.7%，上升3.5个百分点，主要由于自营渠道占比提升及新产品引入 [1][3] - 巴西经营业务毛利率27.4%，上升10.2个百分点，主要由于产品结构变化导致高毛利率副产品销量占比增加 [1][4] - 新型烟草出口业务毛利率5.3%，上升0.6个百分点 [1][5] 战略定位与发展展望 - 公司坚持"中烟国际集团境外资本市场运作及国际业务拓展平台"战略定位，内生与外延协同并进 [1][5] - 未来将持续聚焦资本运作平台建设，主动寻找与集团发展战略契合的优质标的，适时开展投资并购 [5] - 预计2025-2027年营业收入分别为153.5亿港元、164.1亿港元、174.6亿港元，同比增长17.4%、6.9%、6.5% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.54亿港元、10.34亿港元、11.10亿港元，同比增长11.8%、8.4%、7.3% [6]

**中烟香港电话会议纪要关键要点** **涉及的行业与公司** * 中烟香港 中国烟草行业国际业务平台 中烟国际集团旗下负责国际业务拓展与资本运作的上市平台[2][15][17] **财务表现与增长趋势** * 2024年收入131亿港元 同比增长10.5% 归母净利润8.54亿港元 同比增长42.6%[4] * 毛利率10.5% 同比增长1.3个百分点 净利率6.9% 同比增长1.1个百分点[4] * 五年复合增长率 收入7.8% 归母净利润21.8%[2][4] * 2025年业绩预计约9.5亿港元 对应市盈率约27倍[3][15] **业务板块构成** * 原料类业务 包括烟叶进口 烟叶出口 巴西经营业务[5] * 制成品类业务 包括卷烟出口 新型烟草制品出口[5] * 收入占比 烟叶进口63% 烟叶出口16% 巴西经营8% 卷烟出口12% 新型烟草1%[6] * 毛利占比 烟叶进口60% 卷烟出口20% 巴西经营13% 烟叶出口6% 新型烟草0.5%[6][7] **核心业务驱动因素** * 烟叶进口业务 全球独家经营权（除受制裁国家）采购端成本市场化 销售端非市场化 定价模式为采购价加成6%[8] * 中国卷烟高端化趋势推动优质海外烟叶需求增长 2019-2024年进口烟叶金额复合增速9.4% 量复合增速4.3%[8] * 巴西子公司收购提升整体毛利率 具备上游采收加工能力 低成本采购加工带来更高报表毛利[9] * 巴西业务30%以上产品销往其他国家及地区 实现完全市场化经营 可向跨国企业供货[9] **卷烟出口业务模式** * 集中在免税渠道 拥有新加坡 泰国 中国香港 澳门及中国大陆关外地区独家经营权[13] * 采取新老划断方式优化渠道 新渠道由公司直接对接免税终端[13] * 自营免税业务渠道商毛利水平可达50%-60% 因免税优惠分配产业链各环节[13] **新型烟草制品业务现状** * 独家经营全球范围内中国中烟公司生产的加热不燃烧产品[14] * 主要销往东欧 中东欧 东南亚及中东地区[14] * 2025年上半年收入下滑 因目标市场监管政策变化及地缘政治冲突[14] * 通过产品创新与产品力提升有望恢复增长[14] **未来发展战略与并购方向** * 并购整合三个方向 母公司中烟国际集团旗下境外资产（如天泽烟草 中烟巴西等）[16][17] * 其他兄弟公司境外资产（如老挝红塔好运 中烟国际欧洲等）[17] * 全球范围内非央企体系优质资产[17] * 并购审批环节众多 具体落地时间不确定但持续推进[17] * 战略定位不变 未来发展空间巨大[17]

港股市场表现 - 中国黄金国际股价涨近7%再创新高 核心产品产量进度超年度指引一半 甲玛矿未来扩产潜力较大 [1] - 泡泡玛特股价涨近2% 公司新品瞬间售罄 上半年业绩持续高增 [1] - 美图公司股价涨超7% 正式进入MSCI中国指数 大摩看好公司长期增长潜力 [1] - 中烟香港股价涨近6.5%刷新上市新高 上半年业绩延续稳健增长 作为中烟国际指定境外平台外延拓展空间可期 [1] - 中海石油化学股价跌超1% 中期股东应占溢利同比减少6.74% 尿素销售价格同比较大幅度降低 [1] - 中国智能交通盈喜后股价涨超42% 预计中期取得股东应占溢利约3.61亿元 [1] - Keep绩后股价跌近5% 上半年成功实现扭亏为盈 公司战略转型全面聚焦AI [1] - 西部水泥绩后股价涨近6.5% 中期股东应占溢利同比增加93.4% 海外市场销量高增 [1] - 中软国际绩后股价涨超4% 公司上半年纯利同比增超10% 鸿蒙5终端设备数量突破1200万台 [1] - 双登股份首挂上市高开33% 集团在全球通信及数据中心储能电池供应商中出货量排名第一 [2] 美股市场表现 - 蔚来股价跌3.94% 获花旗给予目标价8.1美元并列出五大买入理由 [3] - 房多多股价涨28.28% 贝壳股价涨1.57% 上海优化房地产政策通过放宽限购、加大金融支持和税收优惠等措施刺激市场活跃度 [3] - 禾赛股价涨0.52% 预计今年整个机器人激光雷达市场出货量在30万台到40万台之间 公司面向机器人市场出货量将超过20万台 [3] - 拼多多股价涨0.87% 即将发布财报 Put/Call持仓量持续下降反映市场对财报持乐观预期 [3] - 英特尔股价跌1.01% 联邦政府收购公司10%股份成为最大股东 [3][4] - 美国航空股价跌4.06% 航班因乘客电子设备起火紧急改道备降 [4] - 奈飞股价涨1.11% 迎来北美院线首个票房冠军 [4] - Spirit Aviation股价大幅下跌14.02% 公司探索战略替代方案 [4] - Keurig Dr Pepper股价下跌11.48% 公司以157亿欧元现金收购荷兰咖啡巨头JDE Peet's NV [4] - Roblox股价涨6.02% Wedbush维持"跑赢大盘"评级并给出165美元目标价 长期具备显著增长潜力 [4] - Opendoor股价跌9.38% 上周累涨超58% 美国7月成屋销售环比增2%至年化401万套 房价中位数42.24万美元同比微涨0.2% [5]

核心观点 - 中金上调中烟香港2025/26年归母净利润预测5%/8%至9.8/10.9亿港元 目标价上调37%至43港元 对应13%上行空间 评级升至跑赢行业 [1] - 公司作为中国烟草独家境外资本运作平台 稀缺价值凸显 烟草需求韧性护航 内生与外延成长空间广阔 [1][4] 业绩表现 - 1H25收入同比增长18.5%至103.2亿港元 归母净利润同比增长9.8%至7.1亿港元 超预期 [2] - 业绩超预期主因烟叶进口发运节奏利好及烟叶出口产品结构优化 [2] 业务板块分析 - 烟叶进口收入同比增长23.5% 进口量/均价分别增长2.5%/20.5% 高均价烟叶占比提升 [3] - 烟叶出口收入同比增长25.9% 出口量/均价分别增长12.7%/11.7% 新客户拓展与产品结构优化推动均价提升 [3] - 卷烟出口收入同比增长0.8% 销量下降7.9%但均价提升9.4% 发运节奏影响销量 [3] - 新型烟草收入同比下降66.4% 销量/均价分别下降65.4%/3.1% 供应链与海外监管波动致经营承压 [3] - 巴西业务收入同比下降50.3% 销量/均价分别下降34.8%/23.8% 气候与出货节奏影响增速 [3] 盈利能力与费用 - 1H25毛利率9.2% 同比下降1.9个百分点 [3] - 烟叶出口毛利率同比增2.4个百分点 卷烟出口毛利率同比增3.5个百分点 巴西业务毛利率同比增10.2个百分点 [3] - 烟叶进口毛利率同比下降2.8个百分点 主因巴西气候不利导致成本上升 [3] - 管理/财务费用率分别同比下降0.1/0.5个百分点 [3] - 归母净利率6.8% 同比下降0.5个百分点 [3] 成长驱动因素 - 烟叶进口业务通过国际调配能力实现稳中有增 [4] - 卷烟出口加强免税渠道开拓与自营品规导入 与四川中烟签署长城雪茄全球独家经销协议 有税渠道与雪茄出海拓展空间 [4] - 公司有望通过外延并购强化全球竞争力 探寻与集团战略匹配的优质标的 [4] 潜在催化剂 - 烟叶进出口稳步增长 [4] - 卷烟自营比例提升 [4] - 外延资本运作 [4]

业绩表现 - 1H25收入同比增长18.5%至103.2亿港元 归母净利润同比增长9.8%至7.1亿港元 业绩超预期 [2] - 1H25毛利率为9.2% 同比下降1.9个百分点 归母净利率为6.8% 同比下降0.5个百分点 [3] - 烟叶进口收入同比增长23.5% 其中进口量增长2.5% 均价增长20.5% [3] 业务板块分析 - 烟叶出口收入同比增长25.9% 出口量增长12.7% 均价增长11.7% 产品结构优化带动均价提升 [3] - 卷烟出口收入同比增长0.8% 销量下降7.9% 均价增长9.4% 发运节奏影响销量 [3] - 新型烟草收入同比下降66.4% 销量下降65.4% 均价下降3.1% 供应链及海外监管波动致经营承压 [3] - 巴西业务收入同比下降50.3% 销量下降34.8% 均价下降23.8% 气候及出货节奏影响收入 [3] 盈利能力变化 - 烟叶出口毛利率同比增长2.4个百分点 卷烟出口毛利率同比增长3.5个百分点 巴西业务毛利率同比增长10.2个百分点 [3] - 烟叶进口毛利率同比下降2.8个百分点 因气候不利导致巴西进口烟叶成本上升 [3] - 管理及财务费用率分别同比下降0.1和0.5个百分点 [3] 成长前景与战略 - 公司作为中国烟草独家境外资本运作平台具有稀缺价值 内生与外延成长空间广阔 [1][4] - 烟叶进口业务将强化国际调配能力 卷烟出口将加强免税渠道开拓及自营品规导入 [4] - 公司与四川中烟签订长城雪茄烟全球市场独家经销协议 有税渠道建设及雪茄出海有望打开成长空间 [4] - 公司有望通过外延并购强化全球竞争力 探寻与集团战略目标匹配的潜在优质标的 [4] 财务预测与估值 - 上调2025/26年归母净利润预测5%/8%至9.8/10.9亿港元 [1] - 现价对应2025/26年27/24倍市盈率 目标价上调37%至43港元 对应2025/26年30/27倍市盈率 [1] - 目标价较当前股价有13%上行空间 [1]