财务表现 - 2025年上半年公司收入9.82亿元人民币，同比减少28.97%，主要因许可及合作协议的里程碑付款同比减少[1] - 净利润亏损1.45亿元人民币，同比收窄146.8%，调整后期内亏损同比大幅收窄118%至0.69亿元，经营效率显著优化[1] - 研发费用6.12亿元人民币，同比减少6.3%，现金及金融资产规模45.27亿元人民币，同比增长47.2%，现金储备充裕[1] 核心产品商业化 - 芦康沙妥珠单抗（SKB264）上半年覆盖全国30个省份、300余个地级市及2000余家医院，其中超过1000家医院实现销售收入[1] - SKB264上半年销售额3.02亿元人民币，占药品销售总收入97.6%，已通过2025年医保谈判形式审查[1] - 预计2026年3L+TNBC与3L EGFRm NSCLC两个适应症纳入医保，2L+TNBC与2L EGFRm NSCLC适应症预计2025年下半年获批，3L+ HR+HER2-BC适应症预计2026年获批[1] 临床进展 - SKB264的2L EGFRmt NSCLC国内注册临床数据预计2025年ESMO大会读出，国内注册临床覆盖肺癌3个和乳腺癌2个适应症[2] - 默沙东已开启14个海外临床，全面覆盖肺癌5个、乳腺癌4个、子宫内膜癌2个及宫颈癌、胃食管腺癌、卵巢癌等适应症[2] - 预计2026年第四季度开始海外陆续有数据读出[2] 研发管线 - SKB315（CLDN18.2 ADC）正推进1b期临床，计划2025年ESMO大会首次读出1期数据[3] - SKB410（Nectin-4 ADC）由默沙东启动全球1/2期临床，SKB571（双抗ADC）已进入1期临床阶段[3] - SKB107是公司首款进入临床的RDC药物，SKB518、SKB525针对潜在FIC靶点，SKB500、SKB501针对验证靶点采用差异化设计，管线布局覆盖前沿创新且兼顾差异化竞争优势[3] 业绩预测 - 2025年营收预测从17.8亿元人民币上调至19.4亿元人民币，2026年及2027年预测维持35.6亿元及58.9亿元人民币[3] - 公司国内商业化顺利推进，海外注册临床持续展开，早期临床项目不断验证平台价值[3]

核心观点 - 公司1H25业绩符合预期 芦康沙妥珠快速放量 收入达3.02亿元 管理层维持全年销售额8-10亿元指引 [1] - 芦康沙妥珠中国内地销售峰值预测上调至57亿元 早期管线差异化竞争潜力逐步体现 [1] - 基于DCF模型上调目标价至507港元 对应5.0倍收入达峰时市销率 维持买入评级 [2] 财务表现 - 1H25公司总收入9.5亿元 其中商业化产品销售收入3.1亿元 芦康沙妥珠贡献3.02亿元 [1] - 合作收入逐步常态化 每年持续贡献现金流 [1] - 1H25经调整净亏损6990万元 剔除合作收入后的经营性亏损有所收窄 [1] 产品商业化进展 - 芦康沙妥珠已完成29省挂网 纳入20多个城市惠民保 市场渗透快速提升 [1] - 3LEGFRmt NSCLC适应症于3月获批 2L适应症有望于2H25获批上市 [1] - 1H25产品销售大部分来自肺癌 [1] 研发管线推进 - 将于2025年ESMO大会公布两项三期临床数据：2L HR+/HER2-乳腺癌适应症（已递交sNDA并纳入优先审评）和二线EGFRmt NSCLC适应症（已递交sNDA） [2] - 一线适应症注册研究进展顺利：1L PD-(L)1预计2H25/2026年初递交NDA 1L EGFRmt NSCLC联合奥希替尼预计2026年递交NDA [2] - 早期管线SKB571（EGFR/c-MET双抗ADC）即将进入二期临床 布局消化道肿瘤等差异化适应症 [2] 业绩预测调整 - 略微上调2025-27年收入预测 上调长期峰值销售预测 [2] - 芦康沙妥珠及早期管线品种研发如期推进 提升产品销售确定性（成功率假设） [2]

核心观点 - 中金维持科伦博泰生物-B跑赢行业评级并上调目标价57.1%至550港币 较当前股价有20.6%上行空间 主要基于授权收入确认和费用管控良好 盈利预测上调及研发进展催化兑现 [1] 财务表现 - 1H25公司收入达9.50亿元 超中金预期 [1] - 1H25商业收入为3.10亿元 其中佳泰莱(sac-TMT)占比97.6% [2] 产品商业化进展 - 佳泰莱(sac-TMT)国内医保外商业化顺利 营销团队超过350人 业务覆盖30个省份并在超过1,000家医院实现销售收入 [2] - 佳泰莱在获批适应症TNBC和3L NSCLC临床获益证据明确 下半年有望在国内获批2L NSCLC并积极推动2026年医保准入工作 [2] 研发催化剂 - sac-TMT国内2L NSCLC已提交上市申请 预计2H25获批上市 计划10月ESMO会议进行数据读出 [3] - 1L NSCLC(PD-L1 TPS≥1%)适应症处于注册临床阶段 预计2H25提交上市申请 [3] - 2L HR+/HER2- BC已于2025年5月提交上市申请 预计1H26获批上市 [3] - A400(RET抑制剂)计划2025年内提交上市申请 [3] 早期管线进展 - SKB315(CLDN18.2 ADC)1期临床数据将在ESMO会议读出 [4] - SKB410(Nectin-4 ADC)由默沙东启动全球1/2期试验 [4] - 双抗ADC SKB571即将在中国启动2期临床 [4] - 核素偶联药物SKB107正在进行1期临床研究 [4]

核心观点 - 中金维持科伦博泰生物-B跑赢行业评级并上调目标价57.1%至550港币 较当前股价有20.6%上行空间 主要因授权收入确认和费用管控良好 叠加研发进展催化兑现 [1] 财务表现 - 公司1H25收入达9.50亿元 超中金预期 [1] - 1H25商业收入为3.10亿元 其中TROP2 ADC佳泰莱(sac-TMT)占比达97.6% [2] 核心产品商业化进展 - 佳泰莱国内医保外商业化顺利 营销团队超350人 业务覆盖30个省份并在超1,000家医院实现销售收入 [2] - 佳泰莱在获批适应症TNBC和3L NSCLC临床获益证据明确 预计2H25国内获批2L NSCLC并积极推进2026年医保准入工作 [2] 研发催化剂与进展 - 佳泰莱国内2L NSCLC已提交上市申请 预计2H25获批 计划10月ESMO会议进行数据读出 [3] - 1L NSCLC(PD-L1 TPS≥1%)适应症处注册临床阶段 预计2H25提交上市申请 [3] - 2L HR+/HER2-BC已于2025年5月提交上市申请 预计1H26获批上市 [3] - 公司计划2025年内提交A400(RET抑制剂)上市申请 [3] 早期管线进展 - SKB315(CLDN18.2 ADC)1期临床数据将在ESMO会议读出 [4] - SKB410(Nectin-4 ADC)默沙东已启动全球1/2期试验 [4] - 双抗ADC SKB571即将在中国启动2期临床 [4] - 核素偶联药物SKB107正进行1期临床研究 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025年中报业绩符合预期 收入9.82亿元 同比减少28.97% 主要因许可及合作协议里程碑付款减少 [7] - 净利润亏损1.45亿元 同比收窄146.8% 调整后期内亏损同比大幅收窄118%至0.69亿元 [7] - 研发费用6.12亿元 同比减少6.3% 经营效率显著优化 [7] - 现金及金融资产规模45.27亿元 同比增长47.2% 现金储备充裕 [7] - 核心产品SKB264商业化进展顺利 上半年销售3.02亿元 占总药品销售97.6% [7] - 国内商业化顺利推进 海外注册临床持续展开 早期临床项目不断验证平台价值 [7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入9.82亿元 其中许可及合作协议收入6.28亿元 药品销售收入3.10亿元 [7] - 2025年预测营业收入19.43亿元 2026年预测35.60亿元 2027年预测58.94亿元 [1][7][8] - 2025年预测归母净利润亏损4.13亿元 2026年预测亏损1.02亿元 2027年预测盈利6.32亿元 [1][8] - 2027年预测每股收益2.71元/股 对应市盈率145.74倍 [1][8] - 毛利率预计从2025年69.69%提升至2027年83.80% [8] 核心产品进展 - SKB264已覆盖全国30个省份300余个地级市及2000余家医院 其中超1000家医院实现销售收入 [7] - SKB264已通过2025年医保谈判形式审查 26年3L+TNBC与3L EGFRm NSCLC两个适应症有望纳入医保 [7] - 2L+TNBC与2L EGFRm NSCLC适应症已受理 预计2025年下半年获批 [7] - 3L+ HR+HER2-BC适应症已受理 预计2026年获批 [7] 研发管线进展 - SKB264国内注册临床包含肺癌3个和乳腺癌2个适应症 [7] - 默沙东已开启14个海外临床 全面覆盖肺癌5个 乳腺癌4个及其他癌种 [7] - SKB315（CLDN18.2 ADC）正推进1b期临床 计划25年ESMO大会首次读出1期数据 [7] - SKB410（Nectin-4 ADC）由默沙东启动全球1/2期临床 [7] - SKB571（双抗ADC）已进入1期临床阶段 [7] - SKB107是公司首款进入临床的RDC药物 [7] - SKB518 SKB525针对潜在FIC靶点 SKB500 SKB501针对验证靶点采用差异化设计 [7] 平台化布局 - ADC领域平台化布局成效显著 后续管线多维度展开 [2][7] - 管线布局既覆盖前沿创新方向 又兼顾差异化竞争优势 [7] - 整体布局全面 验证平台价值 [7]

投资评级 - 买入评级 [4] 核心观点 - 核心品种芦康沙妥珠快速放量 市场渗透快速提升 已获批适应症逐步放量 新适应症持续拓展 合作伙伴默沙东稳步推进海外开发 [3] - 上调芦康沙妥珠中国内地销售峰值至57亿元人民币（约合8亿美元） [3] - 早期管线差异化竞争潜力在临床研究中逐步体现 [3] - 基于DCF模型上调目标价至507港元 对应5.0倍收入达峰时市销率及18%潜在升幅 [7] 财务表现 - 1H25收入9.5亿元人民币 其中商业化产品销售收入3.1亿元 芦康沙妥珠贡献3.02亿元 [7] - 1H25经调整净亏损6,990万元人民币 [7] - 2025E营业收入预测2,050百万元人民币（较前预测上调0.6%） 2026E预测3,012百万元人民币（上调0.3%） 2027E预测4,426百万元人民币（上调2.9%） [6] - 2025E经调整归母净利润预测-503百万元人民币（较前预测改善1.9%） 2026E预测37百万元人民币（上调13.9%） 2027E预测649百万元人民币（上调9.7%） [6] - 毛利率持续改善：2025E预测64.5%（上升0.1个百分点） 2026E预测73.5% 2027E预测78.5%（上升0.2个百分点） [6] 产品管线进展 - 芦康沙妥珠已完成29省挂网并纳入20多个城市惠民保 [7] - 3L EGFRmt NSCLC适应症于3月获批 2L适应症有望于2H25获批上市 [7] - 将于2025年ESMO大会公布两项三期临床数据：2L HR+/HER2-乳腺癌适应症（已递交sNDA并纳入优先审评）和二线EGFRmt NSCLC适应症（已递交sNDA 预计2025年内获批） [7] - 多项一线适应症注册研究进展顺利：1L PD-(L)1（2H25/2026年初递交NDA）和1L EGFRmt NSCLC联合奥希替尼（预计2026年递交NDA） [7] - 早期管线SKB571（EGFR/c-MET双抗ADC）即将进入二期临床 布局消化道肿瘤等差异化适应症 [7] 估值模型 - DCF估值显示股权价值118,225百万港元 每股价值507.0港元 [8] - WACC为9.4% 无风险利率4.0% 市场风险溢价7.0% 贝塔0.9 [8] - 2035E收入预测21,347百万元人民币 EBIT预测14,198百万元人民币 [8] 市场表现 - 当前股价431.00港元 目标价507.00港元 潜在涨幅17.6% [2] - 52周高位456.00港元 52周低位154.00港元 [6] - 市值70,153.87百万港元 年初至今变化163.93% [6]

核心观点 - 美银证券上调科伦博泰生物-B目标价至471.5港元 因核心资产SKB264临床进展顺利及合作收入预期提升 [1] - 公司2023至2027年收入预测获上调1%至6% 毛利率预测基于中期业绩调整 [1] - 销售费用与研发费用预估因营运效率超预期而下调 [1] 临床进展与资产价值 - 核心资产SKB264在多项适应症中取得稳定进展 临床阶段适应症成功概率提高 [1] - 各适应症高峰销售额预估因临床进展而推高 [1] 财务预测调整 - 合作收入预测基于公司中期业绩提高 [1] - 目标价由340港元上调至471.5港元 反映资产临床进展符合预期 [1]

核心观点 - 美银证券上调科伦博泰生物目标价至471.5港元 因核心资产SKB264临床进展及合作收入预期提升 [1] - 公司收入预测及费用预估获调整 反映中期业绩表现及营运效率优化 [1] 临床进展与资产估值 - 核心资产SKB264在多项适应症中取得稳定进展 临床阶段适应症成功概率提高 [1] - 各适应症高峰销售额预估因临床进展而上调 [1] - 目标价由340港元上调至471.5港元 涨幅达38.7% [1] 财务预测调整 - 2023年至2027年收入预测上调1%至6% [1] - 基于中期业绩调整全年毛利率预测 [1] - 销售费用和研发费用预估下调 因公司营运效率超预期 [1] 合作与收入 - 合作收入预测提高 依据公司中期业绩表现 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 业绩表现 - 2025H1实现收入9.50亿元，其中商业销售总额3.10亿元（佳泰莱占比97.6%），净亏损1.45亿元 [2] - 预计2025/26/27年营业收入分别为23.25/36.68/53.52亿元，归母净利润分别为-3.50/-0.51/3.80亿元 [5] 商业化进展 - 已有3款产品获批上市：佳泰莱（TROP2 ADC）、科泰莱（PD-L1 单抗）、达泰莱（西妥昔单抗） [3] - 业务覆盖30个省份、300余个地级市及2000余家医院 [3] - 佳泰莱、科泰莱、达泰莱均已通过基本医保目录初步形式审查，纳入医保后有望加速放量 [3] 核心产品临床布局 - 佳泰莱已获批2L+ TNBC和3L EGFRmt NSCLC适应症 [3] - 后续核心适应症进展：2L EGFRmt NSCLC、2L+ HR+/HER2- BC处于NDA阶段 [3] - 1L EGFRmt NSCLC、1L NSCLC (PD-L1 TPS≥1%）、1L NSCLC (PD-L1 negative）、1L HR+/HER2- BC、1L TNBC等多项适应症处于注册性临床阶段 [3] 研发管线储备 - A166（HER2 ADC）处于NDA阶段 [4] - A400（RET抑制剂）处于注册临床阶段 [4] - SKB315（CLDN18.2 ADC）已启动联合PD-L1单抗的GC/GEJC探索 [4] - PTK7 ADC已启动NSCLC/SCLC II期临床 [4] - SKB571（EGFR/c-Met ADC）即将启动Ib/II期临床（多瘤种篮式试验） [4] - SKB378（TSLP）已启动哮喘全球II期临床 [4] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为20.29%、57.74%、45.91% [10] - 预计2025-2027年归母净利润增长率分别为-31.25%、85.46%、845.97% [10] - 预计2027年摊薄每股收益1.63元，ROE(归属母公司)10.30% [10]

核心产品临床进展 - SKB264在多项适应症中取得稳定进展 [1] - 临床阶段适应症成功概率提高 [1] 财务预测调整 - 上调2023至2027年收入预测1%至6% [1] - 根据中期业绩提高2023年合作收入预测 [1] - 目标价由340港元上调至471.5港元 [1] 业务前景评估 - 资产临床进展符合预期 [1] - 短期许可授权机会有限 [1] - 相应适应症高峰销售额预估获推高 [1]