股价表现与资金流向 - 9月8日盘中股价上涨2.05%至8.97元/股，成交额1.23亿元，换手率0.21%，总市值779.99亿元 [1] - 主力资金净流入421.72万元，特大单买入占比5.64%（691.80万元），大单买入占比19.32%（2368.08万元） [1] - 年内累计涨幅29.94%，近5日涨0.67%，近20日涨6.53%，近60日跌3.79% [1] 业务结构与行业属性 - 主营业务收入构成：工程施工89.20%、贸易销售7.35%、公路投资运营3.09%、其他业务合计0.35% [1] - 所属申万行业为建筑装饰-基础建设-基建市政工程，概念板块涵盖三元锂电/磷化工/锂电池等新能源领域 [1] 股东结构与机构持仓 - 股东户数5.04万户，较上期减少23.90%，人均流通股增加31.41%至13.31万股 [2] - 香港中央结算公司增持2543.96万股至1.15亿股，位列第五大流通股东 [3] - 红利低波ETF（512890）增持913.74万股至5525.73万股，华泰柏瑞沪深300ETF（510300）增持417.84万股至4681.95万股 [3] 财务业绩与分红记录 - 2025年上半年营业收入435.36亿元，同比减少4.91%，归母净利润27.80亿元，同比减少13.00% [2] - A股上市后累计派现185.77亿元，近三年累计分红137.76亿元 [3]

基金业绩表现 - 上半年基金利润578.61万元 加权平均基金份额本期利润0.0591元 [3] - 上半年基金净值增长率5.79% 截至上半年末基金规模1.05亿元 [3] - 截至9月5日 近三个月复权单位净值增长率4.49% 同类排名578/607 近半年增长率10.08% 同类排名496/607 近一年增长率16.74% 同类排名576/604 [6] - 成立以来夏普比率1.4025 [31] - 成立以来最大回撤6.82% 单季度最大回撤出现在2025年二季度为6.82% [34] 估值水平 - 持股加权市盈率5.63倍 同类均值33.74倍 加权市净率0.52倍 同类均值2.47倍 加权市销率0.51倍 同类均值2.07倍 [12] - 三项估值指标均显著低于同类平均水平 [12] 成长性指标 - 持有股票加权营业收入同比增长率-0.02% 加权净利润同比增长率-0.01% 加权年化净资产收益率0.09% [22] - 营收和净利增长率略负 远低于同类平均水平 [22][24][27] 资产配置 - 成立以来平均股票仓位71.31% 同类平均85.36% [37] - 2025年一季度末达到最高仓位86.62% 2024年三季度末最低仓位32.33% [37] - 最近半年换手率约57.69% 持续低于同类均值 [45] 持有人结构 - 基金持有人共计1515户 合计持有9817.74万份 [42] - 管理人员工持有66.37万份占比0.68% 机构持有占比18.67% 个人投资者占比81.33% [42] 投资组合 - 前十大重仓股为招商公路 江苏银行 汇丰控股 中远海控 格力电器 四川路桥 农业银行 北京银行 工商银行 中国神华 [48] - 重仓股组合呈现明显低估值特征 以银行 基建 能源等传统行业为主 [48] 投资策略展望 - 宏观层面保持谦逊 不做精确预测和过度博弈 根据直观逻辑判断方向 [3] - 预计内需将成为核心驱动 PPI负增长后企业利润率有望温和修复 [3] - 海外步入降息通道 国内流动性环境继续改善 [3] - 关注超额储蓄向权益资产再配置的持续性与规模 [4]

项目概况 - 蜀道集团旗下四川公路桥梁建设集团有限公司投资建设运营达卡绕城高速公路项目 全长约48公里 总投资412亿美元[2] - 项目是孟加拉国自PPP法案颁布以来首个公路类PPP项目 也是该国第一条全封闭高速公路[4] - 项目连接达卡专区东部与北部、东北部工业区 串联多条国道 是连接达卡至吉大港的交通要道[2] 交通效率提升 - 坎占到孔拉巴路段通行时间从1.5小时缩短至20分钟 运输效率显著提升[1] - 全线通车后预计原本10小时车程将缩短至2小时 大幅提升物流效率[7] - 多尔吉巴里村到达卡车程从1.5小时缩短至15分钟 农产品运输时间大幅减少[4] 经济效益 - 项目直接间接雇佣孟加拉技术工人超3000人 运营期提供长期岗位预计800个[6] - 属地化比例达99% 有效缓解当地就业压力[6] - 促进沿线经济发展 村民可将芒果、波罗蜜等水果快速运抵首都销售 减少农产品损耗[4] 技术创新 - 采用水泥稳定砂技术解决传统柔性路面承载力差问题 利用当地河道粉细砂代替碎石[5] - 推广使用清洁能源和建筑工程材料垃圾分类回收利用技术[5] - 引入中国技术标准和管理系统 为当地培养技术型和管理型人才[5][6] 社会影响 - 有效缓解人口超2000万的达卡市长期交通拥堵难题[4] - 带动道路两侧民居和店铺建设 为当地居民带来便利和商机[4] - 推动孟加拉国交通基础设施升级 激活区域经济活力[6]

项目背景 - 公司下属子公司组成联合体参与新建绵阳至遂宁至内江铁路绵阳至遂宁段站前工程施工总价承包项目投标 [1] - 项目中标后认购招标人指定的私募基金份额 认缴基金的出资额为项目标段中标额的1/5 [1] - 认购基金主要为取得绵遂内项目的施工任务 不以获取私募基金的投资收益为主要目的 [1] 交易结构变更 - 铁建公司将其认缴的私募基金份额7.81亿元转让给华东公司及交建集团 [2] - 其中向华东公司转让547,003,252.20元份额 向交建集团转让234,024,917.40元份额 [2] - 本次转让为合并报表范围内子公司内部转让 不涉及交易对价 [2] 合伙人结构 - 四川公路桥梁建设集团有限公司持有19.35%基金份额 [3] - 四川路桥华东建设有限责任公司持有19.35%基金份额 [3] - 四川省交通建设集团有限责任公司持有8.28%基金份额 [3] - 基金总认缴出资额为2,826,350,933.00元 [3] 交易影响 - 变更投资主体事项已经公司总经理办公会审议通过 无需提交董事会及股东会 [4] - 公司及子公司出资总金额保持不变 不会对上市公司造成实质性影响 [4] - 华东公司和交建集团作为有限合伙人以认缴出资额为限承担责任 风险可控 [4]

项目投资概况 - 四川路桥下属施工企业路桥集团 交建集团 路航公司联合华西股份 广西路建 上海城建及关联方蜀高公司组成联合体 参股投资南江至三台（中江）高速公路项目[2] - 项目总投资487.23亿元 自筹资本金比例20.20% 约98.42亿元[2] - 公司合计持股比例3.3% 其中路桥集团持股1.7% 交建集团持股0.8% 路航公司持股0.8%[2] - 公司共需投入项目资本金约3.248亿元[2] 项目中标进展 - 联合体近日收到中标通知书 确认为本项目中标人[3] - 项目资本金比例为总投资的20.20% 收费期29年319天[3] 关联交易背景 - 本次投资构成关联交易 关联方为四川蜀道高速公路集团有限公司（蜀高公司）[2] - 具体交易细节详见公司2025-085号公告[2]

投资数据 - 子公司共认缴私募基金约13.28亿元，路桥集团认缴5.47亿，铁建公司认缴7.81亿[2] - 铁建公司转让部分私募基金份额给华东公司和交建集团[4] - 合伙企业合伙人认缴出资总额为28.26亿元[4] 投资主体变更 - 本次变更为子公司间交易，出资总金额不变[5] - 变更不涉及出资总金额调整，无实质性影响[7]

项目投资 - 项目总投资487.23亿元[2] - 项目自筹资本金比例为20.20%，约98.42亿元[2] 公司投入 - 公司持股比例为3.3%[2] - 公司需投入项目资本金约3.248亿元[2] 项目收费期 - 项目收费期29年319天[3]

股价表现与交易数据 - 9月4日盘中下跌2.02%至8.71元/股 成交2610.12万元 换手率0.04% 总市值757.39亿元 [1] - 主力资金净流入21.01万元 大单买入占比7.49% 卖出占比6.68% [1] - 年内累计上涨26.18% 近5日涨3.08% 近20日涨3.81% 近60日跌3.79% [2] 财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入435.36亿元 同比减少4.91% [2] - 归母净利润27.80亿元 同比减少13.00% [2] - A股上市后累计派现185.77亿元 近三年累计派现137.76亿元 [3] 股东结构与机构持仓 - 股东户数5.04万户 较上期减少23.90% [2] - 人均流通股133066股 较上期增加31.41% [2] - 香港中央结算持股1.15亿股(增2543.96万股) 红利低波ETF持股5525.73万股(增913.74万股) 华泰柏瑞沪深300ETF持股4681.95万股(增417.84万股) [3] 公司业务构成 - 工程施工收入占比89.20% 贸易销售占比7.35% 公路投资运营占比3.09% [2] - 所属申万行业为基建市政工程 概念板块涵盖三元锂电/磷酸铁锂/磷化工/锂电池 [2] - 注册地址四川省成都市高新区 成立于1999年12月 2003年3月上市 [2]

投资评级 - 维持买入评级 [9] 核心观点 - 项目接续过程中业绩阶段性承压 下半年施工有望加速 [1][6] - 受施工进度影响 Q2收入同比下滑 但二季度订单加速增长 有望支撑后续施工面打开后收入增长 [11] - 公司上半年利润下滑幅度大于收入 主要系毛利率承压 后续随着施工面打开 毛利率或将有望回升 [11] - 上半年通常系工程公司业务投入期 现金流整体呈流出状态 流出幅度较去年有所收窄 [11] - 下半年项目预计加速 高股息下红利属性凸显 稳增长预期有望带动需求增长与估值提升 [11] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入435.36亿元 同比减少4.91% [2][6] - 归属净利润27.80亿元 同比减少13.00% [2][6] - 扣非后归属净利润27.20亿元 同比减少13.72% [2][6] - 单二季度营业收入205.50亿元 同比减少13.21% [11] - 工程建设板块完成营业收入388.36亿元 同比下降7.08% [11] - 综合毛利率14.50% 同比下降1.38个百分点 [11] - 单二季度综合毛利率14.50% 同比下降1.46个百分点 [11] - 上半年费用率5.68% 同比下降1.04个百分点 [11] - 单二季度期间费用率6.92% 同比下降0.09个百分点 [11] - 上半年减值合计2.42亿元 同比去年1.35亿元略有扩大 [11] - 上半年归属净利率6.38% 同比下降0.59个百分点 [11] - 扣非后归属净利率6.25% 同比下降0.64个百分点 [11] - 单二季度归属净利率4.89% 同比下降1.18个百分点 [11] - 扣非后归属净利率4.59% 同比下降1.37个百分点 [11] - 经营活动现金流净流出42.84亿元 同比少流出4.39亿元 [11] - 收现比104.50% 同比提升11.22个百分点 [11] - 单二季度经营活动现金流净流出12.30亿元 同比少流出5.14亿元 [11] - 单二季度收现比64.63% 同比提升17.11个百分点 [11] 订单情况 - 二季度中标总额375.59亿元 同比增长25% [11] - 上半年累计中标722.4亿元 同比增长22.2% [11] - 基建领域上半年累计中标617.4亿元 同比增长25.88% [11] - 房建领域上半年累计中标104.12亿元 同比增长4.34% [11] - 其他业务上半年累计中标金额0.89亿元 同比小幅下降4.37% [11] 业务展望 - 四川四条高速公路同时获批 总投资近千亿元 于第三季度开工 [11] - 公司2025年分红比例从此前的50%进一步提升至60% [11] - 按2025年业绩实现80亿估算 对应当前股息率为6+% [11] - 四川定位国家战略腹地 基建需求旺盛 [11] - 公司有望充分受益可能的财政发力与基建加码 [11] 财务预测 - 预计2025年营业收入1140.62亿元 [16] - 预计2025年归属净利润82.86亿元 [16] - 预计2025年每股收益0.95元 [16] - 预计2026年营业收入1236.26亿元 [16] - 预计2026年归属净利润92.21亿元 [16] - 预计2026年每股收益1.06元 [16] - 预计2027年营业收入1352.62亿元 [16] - 预计2027年归属净利润103.68亿元 [16] - 预计2027年每股收益1.19元 [16]

核心观点 - 2025上半年建筑行业整体经营承压，收入和利润双双下滑，但现金流在第二季度出现改善，部分子行业如化学工程和石油工程表现相对韧性 [6][10] - 行业盈利能力基本持平，主要受益于减值损失减少和非经常性损益增加，但毛利率微降，费用率略有上升 [6][10][17] - 建筑企业对下游业主的垫资规模继续扩大，应收账款等资产占比上升，资产负债率和有息负债率均有所攀升 [6][10][27] - 投资建议关注低估值高股息央国企和头部企业，以及受益于区域景气的公司 [6] 行业经营整体表现 - 2025上半年建筑行业上市公司营业收入3.92万亿元，同比下降5.63%，归母净利润936.2亿元，同比下降5.33% [10][12] - 毛利率10.14%，同比下降0.12个百分点，期间费用率5.69%，同比上升0.03个百分点，归母净利率2.39%，同比微升0.01个百分点 [6][10][17] - 经营性现金流净流出4846.73亿元，同比少流出139亿元，其中第二季度净流出486.41亿元，同比少流出238.93亿元 [6][10] - 资产负债率77.52%，较年初上升0.57个百分点，有息负债率28.18%，较年初上升1.63个百分点 [6][10] 子行业分化情况 - 化学工程和石油工程子行业受益于产业链需求旺盛，营收和利润保持正增长，化学工程营收增长1.33%，利润增长9.94%，石油工程利润增长13.38% [6][11][39][40] - 钢结构子行业营收增长2.81%，利润增长2.36%，主要得益于龙头企业出海发展 [6][11][39][40] - 基建、房建、工程咨询等子行业营收和利润均有不同程度下滑，其中国际工程营收下降26.77%，利润下降24.15% [6][11][39][40] - 园林和装饰子行业虽面临下游需求不足，但坏账计提进入中后程，盈利能力和现金流呈现一定改善 [6][11] 盈利能力分析 - 国际工程和石油工程毛利率连续四个季度同比提升，国际工程毛利率15.14%，同比上升3.26个百分点，石油工程毛利率17.13%，同比上升2.66个百分点 [43] - 园林行业期间费用率27.46%，同比下降7.11个百分点，改善最为明显 [45] - 石油工程归母净利率8.56%，同比上升1.29个百分点，连续五个季度同比改善 [57] - 装饰行业减值损失率1.67%，同比下降0.57个百分点，改善相对较多 [55] 经营质量和现金流 - 建筑企业收现比95.11%，同比提升6.29个百分点，付现比106.92%，同比提升7.54个百分点 [10][31] - 应收类资产合计10.03万亿元，较年初增长8.57%，下游业主资金周转偏紧，工程回款延后 [27] - 第二季度大部分子行业经营现金流好转，房建行业实现净流入239.45亿元，同比多流入306.23亿元 [59] - 基建行业现金流承压，净流出3368.18亿元，同比多流出199.50亿元 [59] 投资建议 - 建议关注低估值高股息央国企，如中国建筑、隧道股份、中钢国际、中材国际、四川路桥 [6] - 头部企业如鸿路钢构、中国中冶、精工钢构、华阳国际有望从周期底部脱颖而出 [6] - 区域景气度上关注受益新疆煤化工和基建项目落地的公司，如中国化学、三维化学、东华科技、雪峰科技、易普力、新疆交建 [6]