投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [8][10][101] 核心观点 - 泉阳泉作为东北区域矿泉水代表品牌，受益于吉林省对“新三宝”（人参、矿泉、松花砚）的宣传和长白山旅游热，品牌影响力正逐步提升 [3][5][17] - 公司于2026年1月启动亏损资产剥离，若剥离顺利，其盈利能力有望迈上新台阶 [3][6][40] - 公司是吉林省矿泉水龙头，背靠长白山优质水源，产品以高性价比为核心竞争力，在吉林省内占据领先地位，并正积极向辽宁、黑龙江、北京等“两翼”市场扩张，未来成长性可期 [3][7][8][84] 公司概况与业务转型 - 公司前身为吉林森工股份有限公司，1998年上市，原主营木材相关产业 [6][18] - 2017年通过重大资产重组并入矿泉水与园林业务，2020年更名为吉林泉阳泉股份有限公司以聚焦主业 [6][18] - 2025年9月新管理层上任，2026年1月公告拟公开挂牌转让全资亏损子公司苏州工业园区园林绿化工程有限公司（2024年亏损0.58亿元）100%股权，标志着亏损资产剥离正式开启 [6][40] - 截至2025年第三季度，吉林省国资委通过中国吉林森林工业集团有限责任公司及其一致行动人合计持有公司30.93%股权，公司为国有控股企业 [19][23] 业务结构与财务表现 - 2024年公司总收入为11.98亿元，归母净利润仅0.06亿元，主要受门业、园林绿化等非主营业务拖累 [24] - 2024年收入结构：矿泉水业务占比68.58%，门业占比15.48%，园林业务占比13.65% [24][29] - **矿泉水业务**：由控股子公司（持股约80.05%）运营，2020-2024年收入复合年增长率（CAGR）为8%，净利润CAGR为14.3%，2024年收入达8.2亿元，净利润为1.55亿元，盈利能力良好 [30][31][33] - **门业业务**：2024年收入1.64亿元，净利润为-0.16亿元 [34] - **园林业务**：2024年收入1.85亿元，净利润为-0.58亿元，对上市公司拖累较大 [34] 行业与市场分析 - **包装水市场前景广阔**：2023年中国包装水零售规模达2150亿元，预计2028年将达3143亿元，2018-2023年CAGR为7.1% [42] - **天然矿泉水细分市场**：2023年市场规模为182亿元，2018-2023年CAGR为7.5% [42] - **人均消费量与单价有提升空间**：2023年中国包装水人均消费量为39升/人，单价为4.24元/升，均低于日本、美国等发达国家 [47] - **健康化趋势驱动渗透率提升**：2023年包装水在软饮料零售额中占比约24%，较2018年提升3个百分点，但中国包装水渗透率（14.4%）远低于美国（59.7%） [48][53] - **消费场景拓展**：家庭、办公等场景推动中大规格包装水（容量大于1升且小于等于1.5升）快速增长，2018-2023年市场规模CAGR达12.8% [55][56] - **矿泉水资源稀缺性**：矿泉水开采审批严格，受水源地和运输半径限制，易形成地方性品牌 [60][61] 公司核心竞争力与经营分析 - **优质水源保障**：坐拥长白山5处优质矿泉水源（泉阳泉、峡谷泉、世稀泉、仙人泉、巨龙泉），长白山是世界三大优质天然水源地之一 [62][65] - **产品性价比突出**：产品矩阵丰富，涵盖350ml至15L多种规格，对比竞品，其600ml矿泉水终端售价约2元，主打高品质、高性价比路线 [7][67] - **区域市场地位稳固**：深耕吉林市场，根据尼尔森数据，2025年在吉林省矿泉水零售额市占率达30%，位列第一 [7][83][86] - **省外扩张初见成效**：2022年起开发辽宁、黑龙江“两翼”市场，2024年辽宁、黑龙江、北京市场销量增速分别为26%、101%、96% [8][84] - **大客户合作深化品牌认可**：与南航（2022-2023年及后续三年全国范围机上水供应商）、盒马（代工矿泉水位列回购榜第一）、中石油、中石化等大客户达成合作 [8][96] - **产能持续扩张**：2024年启动核心水源增能40万吨、扩建40万吨产能（2025年8月已完成第一期20万吨）、储备第二战略水源200万吨等项目，以支持省外扩张 [99] 财务数据与运营指标 - **销量与吨价**：矿泉水销量从2020年的65万吨增长至2025年的150万吨，CAGR为18%；2024年吨价为731元/吨，因大包装占比高及开拓新市场策略，吨价短期承压 [67][69][71][74] - **对比行业龙头**： - 吨价：2024年为731元/吨，低于农夫山泉（2019年）和华润饮料（2023年）[74][79] - 销量：2024年为112万吨，远低于农夫山泉（2019年1338万吨）和华润饮料（2023年1349万吨）[74][80] - 吨成本：2024年为405元/吨，低于农夫山泉（2019年427元/吨）和华润饮料（2023年502元/吨），主要因销售半径短、运费低 [74][78] - 盈利能力：2024年矿泉水业务净利率为18%，低于农夫山泉（2024年净利率28%），但若吨价提升、销量增长，规模化效应下盈利有提升空间 [74][82] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计2025/2026/2027年公司收入分别为12.7亿元、14.5亿元、17.2亿元，对应增速为6%、14%、19% [101] - **归母净利润预测**：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为0.15亿元、0.8亿元、1.9亿元 [8][101] - **每股收益（EPS）**：预计2025/2026/2027年EPS分别为0.02元、0.12元、0.27元 [8][101] - **市盈率（PE）**：对应PE分别为384倍、69倍、30倍 [8][101] - **市场空间测算**：基于吉林省人均消费量129升/年及假设市占率，测算公司在东三省及北京市场的潜在销量可达253万吨 [96]

公司战略与资产优化 - 公司持续优化资产结构并剥离非主营资产 近期取得上级国资监管单位同意 拟预挂牌转让全资子公司苏州工业园区园林绿化工程有限公司100%股权 已向产权交易中心递交申请文件[2][3] - 拟剥离的园区园林子公司成立于1996年7月9日 注册资本为22020万元 2024年及2025年上半年均处于亏损状态 截至2025年6月底负债总额约13.31亿元[3] - 公司表示 由于该子公司持续亏损且预计短期内难以扭亏 本次交易若成功 资源将向天然矿泉水主业集中 有望增强主业竞争力并改善总体盈利能力[3] - 公司近年来已进行多项资产剥离 例如在2024年12月10日 公司完成了对吉林森工集团投资有限公司37%股权的转让 两部分股权转让款分别为15606万元和18360万元 总计33966万元 相关股权已完成变更登记[4] 财务业绩表现 - 公司2024年扭亏为盈 实现营业收入约11.98亿元 同比增长6.77% 归属于上市公司股东的净利润约614.12万元 较2023年亏损4.57亿元的情况显著改善[2][6] - 公司2025年业绩增长提速 预计归属于上市公司股东的净利润为1522.36万元 同比增长147.89%[2][7] - 2024年天然矿泉水主业板块实现矿泉水销量112万吨 增长率为12.09%[6] - 公司矿泉水销量除2020年因特殊宏观环境出现微弱负增长外长期保持连续增长 最近四年复合增长率为14.4% 较同期全国“饮料”产品复合增长率3.6%超出3倍[6] - 主业子公司最近四年净利润复合增长率为14.27% 较同期全国“酒、饮料和精制茶制造业”利润复合增长率8.47%超出约0.7倍[6] - 2025年矿泉水板块销量提升至150.34万吨 较2024年同期提升33.84%[7] 主营业务发展 - 公司董事会于2025年9月底完成换届后 对做强天然矿泉水主业的战略决心更加坚定 正推进矿泉水主业及森林特色饮品新业务的提速发展 同时着手对非主业板块进行研究[7] - 2025年公司园林绿化板块受市场环境影响营业收入下滑 木门家居板块业绩有所回升[7] - 公司原称吉林森工股份有限公司 于1998年在上海证券交易所上市 注册资本现为7.15亿元 于2020年11月变更为现名称[6]

公司项目推进 - 公司计划预挂牌公开转让全资子公司“苏州工业园区园林绿化工程有限公司”100%股权，旨在剥离亏损资产，聚焦矿泉水主业 [1] - 该股权转让事项已获得上级国资监管单位批复并递交预挂牌申请，但后续审计、评估及交易对手尚不确定，目前处于预披露阶段 [1] 关联交易进展 - 控股子公司“吉林森工集团泉阳泉饮品有限公司”计划以2500.64万元现金向关联方“吉林森林工业集团财务有限责任公司”购买房产，用于整合办公场地 [2] - 该关联交易已获得公司董事会通过，资金来源为自有资金 [2] 最近业绩情况 - 公司预计2025年归母净利润为1522.36万元，同比增长147.89% [3] - 2025年公司矿泉水销量提升33.84%，但扣非净利润仍亏损1576.03万元，反映园林板块业务对业绩造成拖累 [3] - 公司主业盈利的实质改善情况需在正式年报发布后予以关注 [3]

行业规模与增长驱动力 - 健康意识升级是驱动包装水需求增长的核心动力，消费偏好正加速从有糖饮品向更健康的补水选择转型 [2] - 2018-2023年包装水市场规模从1526亿元增长至2150亿元，年均复合增速达7.1% [2] - 预计行业规模将保持中高个位数增速扩容，2028年有望突破3000亿元 [2] 行业竞争格局 - 行业已进入价格、渠道、品牌、水源等多维度博弈竞争阶段，集中度较高 [3] - 2023年行业CR5市占率已接近60% [3] - 预计未来竞争将从价格战向价值战转型，头部企业有望凭借资源优势持续提升市场份额，行业集中度将进一步提升 [3] 产品与市场发展趋势 - 产品创新呈现两大主线：一是品质升级，头部企业加速向矿泉水、天然矿泉水赛道布局；二是形态与包装创新，如小容量便携装和家庭大包装 [4] - 消费场景持续细分化，母婴水、运动水、茶饮搭配水等精准场景产品快速崛起，挖掘细分消费潜力 [4] - 包装水因天然健康成分及多元化消费场景，成为大众简单且健康的补水方式 [2] 投资观点与受益标的 - 在健康消费需求托底下，预计2026年包装水行业将延续稳健扩容态势，头部分化格局下有望出现结构性机会 [1] - 核心聚焦于筛选竞争优势突出、增长基础坚实或基本面出现改善的优质标的 [1] - 受益标的包括农夫山泉(09633)、华润饮料(02460)、泉阳泉(600189.SH) [1]

交易事项概述与战略意图 - 公司为优化资产结构并逐步剥离非主业资产，计划公开转让一家子公司100%的股权 [1][2] - 该交易的核心战略目标是聚焦以天然矿泉水为主的森林大健康产业发展 [1][2] - 公司董事会已于2026年1月16日审议通过了关于拟预挂牌转让该子公司股权的议案 [2] 交易当前进展 - 公司已取得上级国资监管单位暨间接控股股东吉林长白山森工集团有限公司的同意批复文件 [2] - 公司已于2026年2月11日向吉林长春产权交易中心递交了本次股权转让的预挂牌（预披露）申请文件 [2] 交易后续阶段说明 - 当前阶段仅为信息预披露和征集受让人，不构成交易行为 [3] - 预挂牌阶段尚需开展审计、评估工作，挂牌底价尚未确定 [3] - 预挂牌期间能否征集到受让人以及后续正式挂牌时间等事项存在不确定性 [3]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 核心观点：健康意识升级是核心驱动力，包装水行业规模将稳步扩容，行业集中度将继续提升，产品创新与场景细分是重要增长抓手，头部分化孕育结构性机遇，建议聚焦优质头部标的[5][6][7][8] 行业规模与增长 - 2018-2023年，中国包装水市场规模从1526亿元增长至2150亿元，年均复合增速达7.1%[5] - 预计行业中长期将保持中高个位数增速扩容，2028年市场规模有望突破3000亿元[5] 行业竞争格局 - 行业已进入价格、渠道、品牌、水源等多维度博弈竞争阶段，集中度较高[6] - 2023年行业CR5市占率已接近60%[6] - 预计未来竞争将从价格战向价值战转型，头部企业凭借资源、渠道、品牌及产能优势将持续提升市场份额，中小品牌面临淘汰压力，行业集中度将进一步提升[6] 行业发展趋势 - **产品创新**：呈现两大主线，一是品质升级，头部企业加速向矿泉水、天然矿泉水赛道布局；二是形态与包装创新，小容量便携装适配户外、办公等即时场景，家庭大包装依托高性价比成为居家消费主流[7] - **场景细分**：母婴水、运动水、茶饮搭配水等精准场景产品快速崛起，进一步挖掘细分消费潜力，推动行业价值持续提升[7] 重点公司分析 - **农夫山泉**：2025年成功走出舆论低谷，经营业绩显著回升，包装水收入呈现稳健增长态势，龙头地位进一步巩固；饮料业务作为第二成长曲线，为长期增长注入强劲动力[8] - **华润饮料**：2025年因行业竞争加剧、渠道调整及战略前置投入等因素影响，经营面临明显压力；2026年新管理层上任，有望开启战略调整，推动核心业务提质增效[8] - **泉阳泉**：2025年包装水销量同比增速超30%；2026年1月公司公告预挂牌转让子公司，推进非主营业务剥离，战略重心全面聚焦发力矿泉水业务，夯实中长期发展基础[8]

公司战略调整 - 泉阳泉为优化资产结构并逐步剥离非主业资产，计划公开转让子公司100%股权 [1] - 公司此举旨在聚焦以天然矿泉水为主的森林大健康产业发展 [1] - 公司已于2026年1月16日召开董事会审议通过相关议案，并于2026年2月11日向吉林长春产权交易中心递交预挂牌申请文件 [1] 交易进展与程序 - 本次进展仅为信息预披露以征集受让人，不构成交易行为 [1] - 预挂牌阶段尚需开展审计、评估工作，挂牌底价尚未确定 [1] - 预挂牌期间是否征集到受让人及后续正式挂牌时间存在不确定性 [1] 公司治理与审批 - 公司已取得上级国资监管单位暨间接控股股东吉林长白山森工集团有限公司的同意批复文件 [1]

市场扩张和并购 - 2026 年 1 月 16 日董事会审议通过拟预挂牌公开转让子公司 100%股权议案[2] - 近日取得间接控股股东同意批复文件[3] - 2 月 11 日向产权交易中心递交预挂牌申请文件[3] - 预挂牌仅为信息预披露，不构成交易行为[4] - 预挂牌需审计、评估，挂牌底价未确定，后续有不确定性[4]

核心观点 - 报告核心观点认为指数预计将呈震荡格局，市场行情演绎呈现结构性特征，配置主线围绕“资源+科技+出海”展开，并关注反内卷带来的边际变化 [5] - 2月金股组合自上而下结合行业推荐，共包含15只个股及1只ETF，覆盖有色金属、食品饮料、先进制造、交通运输、煤炭、汽车、轻工纺织、非银金融、化工、建材、医药、钢铁、传媒等多个行业 [7][10] 1月市场回顾与驱动因素 - 1月A股呈现典型春季躁动特征，整体表现为前高后稳、结构分化，截至1月28日，主要指数均录得正收益，其中科创50涨幅达15.67%，上证指数涨幅4.60%，创业板指涨幅3.76%，沪深300涨幅1.90% [6] - 开年增量资金快速涌入是驱动指数上行的主要原因，1月A股平均日成交额达3.04万亿元，环比增加1.16万亿元，两融余额升至2.72万亿元，环比增加0.18万亿元，位于近3年的99.4%分位，市场平均担保比例为292.83%，较12月环比上升14.57% [2] - 1月下旬，监管主动降温叠加宽基ETF流出，市场风险偏好波动，指数上行速度收敛，监管将融资最低保证金比例由80%提升至100%，同时汇金重仓的多只宽基ETF出现大额净赎回，政策传递抑制市场过热信号 [3] - 海外多重扰动压制全球风险偏好并对A股形成传导，包括美欧围绕格陵兰岛的地缘摩擦加剧、日本长期国债收益率大幅上升反映主权信用风险担忧、以及美国12月消费与工业生产数据韧性仍强导致美联储降息路径预期波动 [3] 1月市场结构表现 - 科技类资产中，主题投资与景气投资轮动分化，上半月主题投资（如商业航天、AI应用、脑机接口等）因产业催化频出占优，下半月景气投资方向（如半导体、存储、电力设备等）因业绩预告披露窗口的盈利确定性获得资金再聚焦 [3] - 周期大类资产表现突出，有色金属、基础化工、石油石化等行业强势，其驱动因素包括：科技上游景气外溢拉动基本金属及专用设备需求、“反内卷”下的供给端主动收缩改善盈利预期、以及美联储降息预期波动与地缘政治风险等外部因素推动 [4] 后市展望与配置策略 - 指数上行动能当前受赔率约束，预计将以震荡格局为主，截至1月28日，全A的PE中位数处于近3年的98.9%分位，PB中位数处于近3年的99.1%分位，万得全A的风险溢价处于近3年的0.2%分位，多个赔率指标显示指数当前赔率空间较小 [5] - 市场结构性行情预计仍将围绕“资源+科技+出海”主线展开，部分低风险偏好阶段红利资产可能阶段性占优，宏观背景是国内经济弱稳趋势延续，产业政策与技术进步继续向科技创新领域倾斜，且各板块估值分化度尚不极端，系统性风格切换条件不充分 [5] - 配置策略需更侧重业绩能见度与供需结构改善的方向，具体包括：1）外需顺周期：全球制造业复苏有望支撑以铜、油为代表的全球定价资源品价格，海外传统产业景气修复为中国具备全球优势的制造业（如电力设备、摩托车、工程机械）出海带来契机；2）AI产业链：投资应从主题扩散向业绩驱动收敛，聚焦短缺环节，当前美国缺电、中国缺芯、全球缺存储的供需格局下，算力链与配套储能环节具备较强业绩兑现潜力；3）反内卷线索：关注化工等传统领域在长期供给出清与竞争格局优化后，需求边际改善带来的价格弹性 [5] 2月金股组合 - 2026年2月中泰证券金股组合推荐如下：景顺有色ETF（策略）、东鹏饮料（食饮）、泉阳泉（食饮）、华锐精密（先进产业）、中国东航（交运）、淮北矿业（煤炭）、岱美股份（汽车）、乐舒适（轻纺）、中国太保（非银）、万华化学（化工）、北新建材（建材）、天宇股份（医药）、宝钢股份（钢铁）、泡泡玛特（传媒）、荣信文化（传媒） [7][10]

报告投资评级 - 对泉阳泉（600189.SH）给予“买入”评级，并予以维持 [2] 核心观点 - 矿泉水消费理念正从“基础解渴”向“健康赋能”转变，消费者决策逻辑呈现“品质优先、溯源为要、合规为基”的特点 [5][15] - 泉阳泉作为中国区域矿泉水品牌，拥有长白山核心稀缺水源地资源，水质指标达到并部分超越国际品牌标准，具备显著的资源壁垒 [5][11] - 公司正积极推动产品全国化发展并深耕特通渠道，同时研究剥离非主业板块以聚焦天然矿泉水主业，有望实现快速放量并迎来利润弹性 [5][23] - 基于上述因素，报告预计公司2025-2027年营收与净利润将实现快速增长 [5][23] 行业趋势与格局 - **消费需求升级**：2025年中国天然矿泉水市场规模达736.30亿元，同比增长2.5% [13]；消费者选择矿泉水的前两大原因分别是“水质好”（41.84%）和“富含矿物质”（35.46%） [5][15] - **资源地理集聚**：矿泉水资源呈现“总量丰富、类型多样、区域集中”特征，长白山是与阿尔卑斯、高加索齐名的世界三大黄金水源地之一，吉林省矿泉水储量占全国22.2%，居全国第一 [5][8][11] - **产业布局联动**：头部企业纷纷抢占长白山核心水源地构建高端壁垒，吉林省围绕长白山矿泉产业实施43个重点项目，总投资近100亿元 [5][10]；形成“长白山聚焦高端、中西部支撑大众”的差异化产业格局 [5][10] - **政策驱动转型**：环保政策趋严，例如安图县通过立法强化水源保护，设定开采量上限（日开采量须低于日涌量的70%）和投资强度门槛，倒逼行业向集约化、高质量发展转型 [5][12] 公司核心竞争力 - **稀缺水源优势**：公司拥有5处长白山优质水源，其中距天池36km的核心水源地日涌量达12万吨，常年水温8℃ [5][11] - **卓越水质标准**：公司水源水质通过德国Fresenius研究所检测，21大类241项指标均达到欧盟标准，部分指标超越依云等国际品牌 [5][11] - **严苛执行标准**：公司产品执行GB/T20349质量标准，该标准优于国标GB8537-2018，且拥有国家地理标志保护产品认证 [5][22] - **产能与产品布局**：公司引入国际一流生产设备，总体产能达230万吨，其松江河基地专注于生产430mL商务装、330mL含气矿泉水等高端产品 [10] 消费者决策关键维度 - **关注矿物质与天然属性**：天然矿泉水需满足天然形成无添加、特征成分含量适宜、卫生标准达标三大核心条件，其价值远超人工矿化水 [5][18] - **重视产地溯源**：尼尔森IQ数据显示，54%有健康需求的消费者将水源地列为购买首要因素；高端家庭用户中60%关注水源地安全；稀缺水源地产品溢价达30%-50% [5][22] - **聚焦执行标准**：明确的产品执行标准（如地理标志、严于国标的企业标准）是构建消费信任和产品溢价能力的基础 [5][22] 公司财务预测与估值 - **营收预测**：预计2025-2027年营业收入分别为12.74亿元、14.50亿元、17.22亿元，同比增长6%、14%、19% [2][5][23] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为0.15亿元、0.20亿元、0.30亿元，同比增长137%、40%、47% [2][5][23] - **每股收益（EPS）**：预计2025-2027年分别为0.02元、0.03元、0.04元 [2][5][23] - **估值水平**：对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为346倍、247倍、168倍 [2][5][23] - **盈利能力改善**：预计毛利率将从2024年的31.9%提升至2027年的39.2%，净利率从2.9%提升至9.9% [24]