行业投资评级 - 商贸零售行业投资评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 2025年双十一全网电商销售总额约为16,950亿元，同比增长14.2%[4][9] - 综合电商平台（含货架电商+直播电商）销售总额为16,191亿元，同比增长12.3%[4][9] - 即时零售表现亮眼，双十一期间销售额达670亿元，同比大幅增长138%[4][10] - 双十一超额增长主要源于活动周期延长，若不延长则大促增速与线上消费大盘接近[4][16] - 双十一行业增速能很好反映行业大盘情况，建议关注宠物等增速较快赛道[4][16] - 择股上建议关注具备alpha、质地优秀的企业[4][16] 本周行业观点 - 2025年双十一周期为10月7日至11月11日，较2024年（10月14日至11月11日）再次延长[4][9] - 分品类看：数码家电、食品饮料、家具、宠物等品类增速较高[4][15] - 国补政策带动家电、手机数码、家具建材、电脑类产品增速快于大盘[4][15] - 食品饮料类占比为5.9%，同比提升0.6个百分点[4][15] - 宠物类销售额为92亿元，同比增长59%[4][15] 本周行情回顾 - 本周（11月10日至11月16日）申万商贸零售指数上涨4.06%，表现优于大盘（上证综指-0.18%，沪深300指数-1.08%）[4][17] - 申万社会服务指数上涨2.28%，申万美容护理指数上涨3.75%[4][17] - 年初至今（1月2日至11月16日）申万商贸零售指数累计上涨8.43%[4][17] - 申万社会服务累计上涨11.61%，申万美容护理累计上涨6.45%[4][17] - 主要股指表现：上证综指+19.06%，深证成指+26.90%，创业板指+45.29%，沪深300指数+17.62%[4][17] 细分行业公司估值 - 报告覆盖化妆品&医美、培育钻石&珠宝、免税旅游出行、出口链、产业互联网、小家电、超市&其他专业连锁等多个细分领域重点公司[24] - 提供各公司总市值、收盘价、2024A/2025E/2026E归母净利润及市盈率数据[24] - 部分重点公司投资评级：珀莱雅（买入）、丸美生物（买入）、上海家化（买入）、华熙生物（增持）等[24]

土地获取与项目概况 - 公司于2025年11月7日以32.2亿元竞得义乌市福田街道地块国有建设用地使用权 [1] - 项目总用地面积约16.47万㎡，总建筑面积约66万㎡，其中地上建筑面积44.3万㎡，地下建筑面积21.7万㎡ [1] - 项目总投资估算为78.63亿元，资金来源为公司自有资金及部分银行贷款，预计建设周期3-4年，或于2028年后投入使用 [1] 项目定位与发展战略 - 项目规划建设文商旅综合体，以“世界超市”提能升级为核心，建设“进出转”融合中心、“贸工城”服务中心、“文商旅”体验中心三大核心载体 [1] - 项目将作为义乌国际商贸城五区进口商品城的延伸，为进口贸易创新发展试点“提量扩面”提供实体空间支撑，打造全场景全链路国际贸易智能生态圈 [1] - 项目旨在把握义乌商贸文旅发展机遇，优化国际商贸城4A级旅游购物景区，打造商贸旅游新地标，提升区域影响力 [1] 财务影响与投资建议 - 此次竞得土地使用权有助于推动新一轮国贸改革，强化公司在进口产业链上的竞争力 [2] - 维持2025-2027年实现归母净利润45.1亿元、56.9亿元、68.2亿元的预测，对应市盈率分别为20.0倍、15.9倍、13.3倍 [2]

数字贸易政策与市场升级 - “十五五”规划《建议》提出“创新发展数字贸易” [1][2] - “十四五”期间中国建成178个跨境电商综试区以促进数字贸易改革创新发展 [1] - 以数字贸易为核心的义乌第六代市场——全球数贸中心已正式开业运营 [1] 商业模式与技术应用转型 - 市场内80%的商户使用新科技 大多数商户通过开直播、拍视频进行主动营销 [1] - AI技术能实时打破语言壁垒 实现与各国采购商的畅通沟通 [1] - 预计今年底将上线数字人直播、AI智能导购等新功能 [2] 义乌市场数字化成果 - 五年内义乌小商品城将6万多个实体店铺搬到线上 整合了全球17个主流电商平台 [1] - 数字化供应链平台联通国内外仓储物流专线 形成“世界货、义乌拼、发全球”的贸易新优势 [1] - 市场内围绕互联网、AI应用的培训需求旺盛 一场计划100人的培训最终来了近200人 [2] 未来发展规划 - 被称为第六代市场“数字大脑”的数贸港正在加紧建设 [1] - 一批新的应用正在紧锣密鼓开发中 商户对“十五五”期间的新机遇抱有更大目标 [2]

核心观点 - 报告认为在美联储降息周期开启和关税缓和的宏观背景下，2026年中国消费出海将加速，尤其看好美妆、黄金珠宝、跨境电商等领域的品牌化出海机会 [1] - 通过复盘日本企业出海历史，发现其通过先出口、再投资与制造出海实现经常项目盈余，最终带动内需回暖，这一路径对中国消费企业具备参考意义 [1] - 东南亚已超越美国成为中国第一大出口目的地，但美国在消费品进口需求上仍最为旺盛，未来各国对中国进口需求将更加强劲 [1] 日本复盘：出海助力内需一转颓势 - 日本在"安倍经济学"时期通过大规模刺激政策和支持企业出海扭转经济颓势，企业出海带来经常项目盈余，GNI持续高于GDP，海外投资收益/GDP在2024年达到65.70% [15][28][37] - 日本企业出海形成"出海雁阵"格局：制造业先行（如丰田），通过合资/收并购带动供应链出海；美妆等消费次之，以收并购快速本土化；线下零售较晚，先渠道再供应链 [33][41][45] - 出海成功拉动日本国内投资与就业恢复，2014年海外并购额达14万亿日元，是国内设备投资的3倍，随后52.5%企业资金用于国内设备投资，就业率显著回暖 [26][27][31] 消费品牌出海加速的驱动因素 - 出口端：东南亚成为中国第一大出口目标地，2024年总出口额3.58万亿美元；消费品出口正向品牌化转型，运动玩具类和美容护肤类出口异军突起 [75][78][94] - 需求端：东南亚进口高度依赖中国制造（印尼从中国进口占比从2015年20.60%升至2024年31.11%），美国消费品需求最强（贵金属制品进口额872亿美元，玩具游戏类434亿美元） [100][102][125] - 宏观环境：美联储进入降息周期（2024年9月以来五次降息），关税摩擦呈现缓和趋势，美国加征关税对中高端消费品影响有限，政策更似"谈判威慑" [138][142][152] 美妆行业出海分析 - 中国美妆出海处于起步阶段，2024年出口额不及进口额50%，但对美国出口为第一市场，东盟国家增速快（印尼出口同比增长13.8%，越南增57%） [155][158] - 全球美妆市场规模5934亿美元，新兴市场成长性更高（印尼人均消费额年化增速5.8%），护肤品为第一大品类，但海外发达国家需求更多元（彩妆、香氛占比高） [164][168][171] - 出海路径分三种：以锦波生物为代表的原料+医疗器械出海；护肤品通过性价比、中国草本成分出海，彩妆通过线下专柜输出东方美学；水羊股份、逸仙电商等通过收并购拓展市场 [2][176] 黄金珠宝行业出海分析 - 全球黄金珠宝市场规模稳健，亚太地区优于成熟市场，金价波动重塑需求结构（金饰品需求承压，保值需求提升），各市场集中度分化明显 [2][65] - 中国品牌出海尚处初级阶段，周大福、六福集团海外领先，老铺黄金、潮宏基等处于探索期，路径可能遵循东南亚-日韩-欧美，利用华人文化破圈 [2][73] - 需求端文化认同锚定消费偏好，渠道端以线下主导，出海需锚定文化与黄金态度双核心，分层制定落地策略 [2][69] 跨境电商行业分析 - 平台端竞争压力东南亚＞美国＞欧洲，比价压力凸显；东南亚高端制造不足且消费能力较低，依赖中国性价比品牌（如小米），欧美市场消费电子格局集中 [3][81] - 品类与品牌端：东南亚以消费电子为主，欧美家居服装需求大但格局分散，致欧科技凭借简约实用设计破局，赛维时代通过全品类品牌矩阵站稳脚跟 [3][85] - 行业拐点出现，产业链全球化加速，关税冲突缓和+降息周期需求恢复+AI技术增量共同推动发展 [3][138]

股价及资金流向表现 - 截至2025年11月13日收盘，公司股价报收于16.63元，当日上涨1.84%，成交额为7.14亿元，换手率为0.79% [1] - 11月13日主力资金净流入2508.26万元，占总成交额3.51%，而游资资金净流出3947.35万元，占比5.53%，散户资金净流入1439.09万元，占比2.01% [1] - 近5个交易日资金流向波动较大，其中11月10日主力资金净流出达3.82亿元，净占比-17.59%，而11月11日主力资金净流出8215.48万元，净占比-8.81% [2] 核心财务指标与行业对比 - 公司总市值达911.92亿元，远高于商业百货行业均值102.07亿元，在行业内58家公司中排名第1 [3] - 2025年前三季度公司实现主营收入130.61亿元，同比增长23.07%，归母净利润34.57亿元，同比增长48.45% [3] - 公司净利率为26.53%，显著高于行业均值4.7%，在行业内排名第3，净资产收益率（ROE）为15.96%，远高于行业均值-0.21%，排名第1 [3] - 2025年第三季度单季表现强劲，主营收入53.48亿元，同比增长39.02%，单季度归母净利润17.66亿元，同比大幅上升100.52% [3] 业务模式与战略定位 - 公司致力于为全球中小微企业搭建共享式贸易服务平台，战略定位为"全球一流国际贸易综合服务商" [3] - 业务生态体系包括商品展示交易生态（线下市场经营和自营贸易）、贸易服务生态（chinagoods线上平台、仓储物流、支付征信等）以及配套服务生态（会展和酒店板块） [3]

板块整体表现 - 11月13日地摊经济板块整体上涨1.08%，表现强于大盘，当日上证指数上涨0.73%，深证成指上涨1.78% [1] - 板块内个股涨多跌少，领涨股为海欣食品，涨幅达10.06% [1] - 从资金流向看，地摊经济板块当日主力资金净流入3.21亿元，而游资和散户资金分别净流出1.14亿元和2.07亿元 [2] 领涨个股分析 - 海欣食品收盘价为5.91元，涨幅10.06%，成交量为63.87万手，成交额为3.56亿元 [1] - 步步高收盘价为5.94元，涨幅10.00%，成交量为301.36万手，成交额达17.05亿元，是板块中成交额最高的个股 [1] - 鹏辉能源涨幅5.20%，收盘价56.81元，成交量为66.54万手 [1] 资金流向明细 - 步步高主力资金净流入5.27亿元，主力净占比高达30.90%，但游资和散户资金分别净流出2.71亿元和2.56亿元 [3] - 鹏辉能源主力资金净流入3.07亿元，主力净占比8.13%，游资净流入1.44亿元，但散户资金净流出4.51亿元 [3] - 海欣食品主力资金净流入5229.76万元，主力净占比14.68%，游资和散户资金分别净流出2372.96万元和2856.80万元 [3]

板块整体表现 - 11月13日浙江国企改革板块整体上涨1.0%，表现优于上证指数（上涨0.73%）和深证成指（上涨1.78%）[1] - 领涨股为*ST围海，当日涨幅达5.05%，收盘价为4.37元[1] - 板块内杭钢股份涨幅为4.38%，成交量为106.44万手，成交额为19.75亿元[1] 个股涨跌情况 - 板块内涨幅居前个股包括巨化股份（上涨3.39%）、宁波建工（上涨3.08%）、创源股份（上涨2.78%）[1] - 跌幅最大个股为方正电机，下跌7.92%，成交量为187.55万手[2] - 其他下跌个股包括奇精机械（下跌1.86%）、浙文互联（下跌1.48%）、英特集团（下跌1.32%）[2] 资金流向分析 - 当日板块主力资金净流出4.46亿元，但游资资金净流入2714.39万元，散户资金净流入4.19亿元[2] - 杭钢股份获得主力资金净流入1.02亿元，主力净占比达10.44%[3] - 巨化股份主力资金净流入3883.08万元，主力净占比为2.94%[3] - 小商品城、宁波港、永安期货分别获得主力资金净流入2508.26万元、1887.13万元、1481.78万元[3]

土地获取与项目投资 - 公司以33.2亿元取得国际商贸城南侧地块的建设用地使用权，占地面积为16.4万平方米 [1] - 项目总投资额约为79亿元，计划在未来3-4年内投入运营 [1] 项目规划与战略意义 - 计划建设进口相关的文商旅综合体，旨在进一步扩张国际商贸城的市场版图 [1] - 新项目建设将扩充义乌国际商贸城的经营版图，并有望增加市场经营业务的收入和利润 [1] - 项目承载的新经营户有望为公司贸易服务提供新的增长空间 [1] 财务预测与估值 - 维持公司2025年至2027年归母净利润预期为49.0亿元、61.6亿元、72.8亿元 [1] - 净利润同比增速预期分别为+59%、+26%、+18% [1] - 基于11月12日收盘价，对应市盈率估值分别为18倍、15倍、12倍 [1]

投资评级 - 报告对小商品城的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 公司以33.2亿元竞得国际商贸城南侧地块，计划投资约79亿元建设文商旅综合体，项目总建筑面积约66万平方米，建设周期3-4年，旨在扩充国际商贸城版图并承接进口业务新需求 [7] - 新项目作为义乌国际商贸城五区进口商品城的延伸，将为进口贸易创新发展试点提供实体空间支撑，2025年前三季度义乌进口额达772亿元，同比增长31.3% [7] - 报告维持公司2025-2027年归母净利润预测为49.0亿元、61.6亿元、72.8亿元，对应同比增长59%、26%、18% [7] 盈利预测与估值 - 预测营业总收入从2024年的157.37亿元增长至2027年的343.27亿元，年均复合增长率显著 [1] - 预测归母净利润从2024年的30.74亿元增长至2027年的72.76亿元，对应每股收益从0.56元提升至1.33元 [1] - 基于当前股价，预测市盈率从2024年的29.13倍下降至2027年的12.31倍，估值吸引力逐步提升 [1] 项目详情与战略意义 - 新获取地块占地面积16.4万平方米，规划建设集文化传承、商业创新、旅游休闲功能于一体的综合体，地上建筑面积44.3万平方米 [7] - 项目总投资79亿元，资金来源为自有资金及部分银行贷款，预计未来3-4年投入运营 [7] - 项目旨在强化市场协同效应，响应国务院批准的义乌深化国际贸易综合改革方案，目标在2025年完成19类商品试单，未来将化妆品、保健品等纳入进口正面清单 [7] 财务数据摘要 - 公司2024年资产负债率为50.86%，每股净资产为4.05元 [6] - 预测显示公司盈利能力持续增强，毛利率预计维持在32%以上，归母净利率预计超过21% [8] - 主要财务指标如ROE预计从2024年的14.99%提升至2027年的25.94%，显示资本效率优化 [8]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为商贸零售/市场运营，公司为小商品城（小商公司）[1] 核心观点与论据 七区项目规划与影响 * 七区项目为文商旅综合体，总投资78.63亿元，建设周期3-4年，预计2028年下半年开始贡献业绩，是五区进口市场的延伸[2] * 七区项目预计在2028年下半年开始贡献学位费收入，接力六区学位费，平滑业绩增长曲线，提供中期业绩确定性[2][6] * 七区土地使用权成本32亿元，楼面价约7,000元/平方米，低于2025年9月义乌福田街道成交价8,300元/平方米，拿地成本具有竞争力[2][7] * 七区项目落地将显著增强公司业绩确定性，从原本两到三年的可见度延长至五到八年[11] 财务业绩与预期 * 维持2026年55-60亿利润预期，公司此前指引三年内30%以上利润复合增长率[4][10] * 2025年三季度利润超预期来自新业务板块贡献，六区市场开业后，商户对CG平台AI服务认可度提高，技术服务费贡献显著[4][8] * 租金收入方面，1-6区域全开并考虑每年5%以上涨幅，对应利润端10%以上涨幅，总租金盘子稳在20亿左右[8] * 学位费方面，2025年第三季度确认5-10亿，2026年预计接近30亿[8] * 贸易服务新业务板块2026年也会有大几个亿利润贡献[8] * 2024年Q4现金流量表变化显著，来源于六区写字楼预售和一二区连廊部分学位费招商，预计2026年交付后将贡献数亿利润[4][9] 公司优势与股东回报 * 公司账面资金充裕、融资成本低、租金现金流稳定[2][6] * 公司承诺三年分红规划不低于2024年的59%，2026年进一步提升[2][6] * 公司市盈率约为15倍，估值合理，业绩确定性强，分红能力强[4][10][14] * 2025年6月底，大股东投入约7亿元资金，在1,000亿市值位置进行了增持，管理层重视市值[4][13] 其他重要内容 政策与业务进展 * 七区项目将依托2024年底开始的新一轮国贸改革试点政策与资源优势[2][5] * 2024年底获批的进口政策涵盖家电、3C、玩具和日用百货三个品类，公司已做好新类别测试和试单准备[12] 市场环境与估值 * 集团总部搬迁及六区市场开业提升区域营商环境，带来土地增值[7] * 公司处于股权激励周期，并计划在未来三年内启动新一轮股权激励[13]