指数表现 - AMAC饮料制造指数当日上涨0.48%至10897.97点 成交额218.97亿元 [1] - 近一个月上涨1.80% 近三个月下跌7.37% 年初至今下跌4.39% [1] 指数构成 - 十大权重股合计占比89.11% 贵州茅台占52.64% 五粮液占14.09% 山西汾酒5.43% 泸州老窖5.39% [1] - 东鹏饮料占3.48% 洋河股份2.47% 今世缘1.77% 古井贡酒1.42% 青岛啤酒1.41% 燕京啤酒1.01% [1] - 样本公司全部属于主要消费行业 [2] 市场分布 - 指数成分股中上海证券交易所占比72.34% 深圳证券交易所占比27.66% [1] 指数背景 - 以2009年1月1日为基日 基点1000点 属于中基协编制的43条行业分类指数之一 [1] - 依据《中国上市公司协会上市公司行业统计分类指引》编制 [1]

**行业与公司概述** - 行业：白酒行业 - 公司：山西汾酒 **核心观点与论据** **1 公司战略与竞争力** - 山西汾酒通过优化行业模式（如五码合一、空盘分离、终端建设）适应市场变化，释放品牌势能[2] - 学习五粮液OEM模式（2008年）和2017年邱董事长推动的权责利统一改革，激发企业活力[2][6] - 营销推广围绕青花瓷系列、国堂系列、老白粉系列，渠道从大仓联合开发转向扁平化[9] - 引入华润混改、员工持股计划、整体上市，推进市场化转型[12] **2 行业基本面与展望** - 二季度是白酒行业基本面最差时段，但7-10月动销将逐步改善（消费场景放宽、情绪改善）[7] - 行业下行期，汾酒仍为首选标的，估值空间大且有望享受成长性溢价[7][8] - 2023年下半年渠道势能强劲，品牌形象处于上升态势[3] **3 产品与产能策略** - 产品矩阵：波芬（低端）、腰部（老白汾、巴拿马）、青花系列（高端）[18][33] - 产能建设：三个项目（2030技改、白义酒厂、本兴酒厂）预计新增原酒8.1万吨、成品酒10万吨，提升总产能50%以上[32] - 强腰部战略：2023年重点推进巴拿马系列（原老白汾金奖系列）[30] **4 区域市场策略** - 全国化路径：巩固山西→拓展环山西（清香型优势市场）→长江以南新兴市场[17] - 山西省内：通过青花20/25提升消费档次，市占率第一[35] - 京津冀：市占率6.1%，北京侧重高端，天津中端，河北自然放量[38] - 鲁渝板块（山东、河南）：市占率5.1%，山东借力大商，河南扁平化[39] - 陕蒙板块：市占率6.3%（内蒙古超10%）[40] - 新兴市场（江浙沪皖、粤闽琼）：目标市占率4.5%[43] **5 历史转折与改革** - 2008年：从生产转向营销，收回条码、缩减OEM，推出老白汾/青花瓷系列[6] - 2017年：签订责任书，权力下放（选聘权、考核权），奖惩机制明确（完成目标奖励数千万）[10][11] - 市场化转型：前端营销跑得快，但后端产能建设滞后[13] **6 挑战与应对** - 行业挑战：高端化放缓、名酒价格下压（如茅台1935降价至650元）[48] - 应对措施：控盘分利、数字化管理稳定价格（青花20批价稳定在365-375元）[53] - 政商务需求减少：转向流通端掌控，强化终端建设[24] **7 财务与增长目标** - 中长期目标：500亿营收（最快2027年，最晚2029年）[44][50] - 产品增量：波芬（81亿→120亿）、老白汾（50-55亿）、青花20（150亿→200亿）[46] **其他重要细节** - **河南市场**：2013年引入博汾（低价单品），2014年正增长，2015年双位数增长[26] - **河北市场**：清香型基础好，自然放量[36] - **国企改革难点**：利益关系复杂，考核压力可能导致管理变形[15] - **汾酒城项目**：延迟至2018年落地，导致基酒储备滞后[23] **总结** 山西汾酒通过**市场化改革**（混改、员工激励）、**产品矩阵优化**（低端到高端全覆盖）、**区域深耕**（山西→环山西→全国）及**产能扩张**，在行业下行期保持竞争力。短期受行业周期影响，但中长期成长性明确，目标500亿营收。核心风险为高端化竞争与产能落地节奏。

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为"强于大市"（维持）[5] 核心观点 白酒板块 - 板块处于底部整理区间，政策与需求复苏节奏仍有压制，但部分上市公司已通过产品渠道调整应对，如"酒鬼·自由爱"、"大珍"等新品表现值得关注[1] - 二季度业绩担忧出尽后，板块存在底部配置机会[1] - 贵州茅台2025H1营收同比增长9.16%至910.94亿元，归母净利润同比增长8.89%至454.03亿元，新增500ml整箱规格优化包装[3] 大众品板块 - 渠道改革与产品创新红利持续，龙头公司有望受益于品牌力提升带来的估值红利[1] - 饮料板块受益旺季动销及健康化需求，景气度有望延续；乳制品、啤酒库存持续去化，政策预期回暖时存在配置机会[1] ETF配置建议 - 推荐景顺长城恒生消费ETF（513970.SH）、广发恒生消费ETF（159699.SZ），聚焦港股稀缺新消费标的[1][69] - 白酒ETF（512690.SH）底部配置价值凸显，龙头估值修复潜力大[1][69] 行情回顾 ETF表现 - 食品饮料类ETF全线收涨：酒ETF（512690.SH）周涨1.40%，消费ETF（159928.SZ）周涨0.98%，恒生消费ETF（513970.SH）周涨1.72%[2][10] - 酒ETF成交额57.36亿元居首，净流入6.58亿元；食品饮料类ETF合计净流入11.01亿元[2][11] 板块表现 - 食品饮料板块周涨0.48%，跑输沪深300指数1.90个百分点；年初至今累计下跌6.11%[19][23] - 子板块分化：调味发酵品（+2.19%）涨幅居首，软饮料（-3.12%）跌幅最大[21] - 个股方面，桂发祥周涨28.74%，煌上煌周跌10.67%[25] 行业动态 价格数据 - 飞天茅台整箱/散瓶批价分别跌至1860元/瓶、1850元/瓶，价差收窄至10元/瓶；五粮液普五批价回落至850元/瓶[3][26] - 2025年6月白酒产量同比下滑6.50%，啤酒产量同比微降0.20%[31][33] 原材料成本 - 生鲜乳价格环比下跌0.01元/公斤至3.02元/公斤；婴幼儿奶粉价格小幅波动[42][44] - 大豆、豆油价格同比下跌11.05%、上涨15.71%；原油价格同比下跌19.45%[46][49] 公司动态 - 舍得酒业推出29度低酒度高风味型老酒"舍得自在"[59] - 茅台酱香酒与美团闪购合作，实现30分钟即时配送[59] - 燕京啤酒2025H1净利润同比增长45.45%至11.03亿元[61] 重点公司估值 - 贵州茅台2025年预测PE为19.0倍，五粮液为14.3倍，山西汾酒为17.2倍[68] - 啤酒板块中青岛啤酒预测PE为19.1倍，重庆啤酒为21.4倍[68]

板块表现 - 白酒板块当日上涨0.48%，领涨标的为酒鬼酒（涨幅3.59%）[1] - 上证指数上涨0.85%至3728.03点，深证成指上涨1.73%至11835.57点[1] - 板块内16只个股上涨，最高涨幅为酒鬼酒3.59%，最低跌幅为*ST岩石-0.67%[1][2] 个股价格与成交 - 酒鬼酒收盘价52.45元，成交量15.86万手，成交额8.33亿元[1] - 贵州茅台收盘价1428.50元（涨幅0.45%），成交额67.73亿元居板块首位[2] - 五粮液成交25.53万手为最高成交量，成交额31.64亿元[2] - 山西汾酒收盘价189.79元（涨幅0.64%），成交额17.21亿元[2] 资金流向 - 板块主力资金净流入2.93亿元，游资净流出2.47亿元，散户净流出4605.88万元[2] - 贵州茅台主力净流入2.42亿元（占比3.57%），游资净流出2.41亿元[3] - 山西汾酒主力净流入1.24亿元（占比7.22%），散户净流出1.07亿元[3] - 五粮液主力净流入8517.99万元（占比2.69%），游资净流出6047.86万元[3]

市场表现 - 三大指数早盘均涨逾1% 沪指3740.50点上涨1.18% [1] - 白酒板块2267.89点收盘上涨1.21% 19只白酒股上涨 [1] - 贵州茅台收盘价1430.19元/股上涨0.57% 五粮液124.15元/股上涨0.85% 山西汾酒190.52元/股上涨1.03% 泸州老窖125.36元/股 [1] 行业分析 - 头部酒企以渠道健康及中长期发展为方向 理性看待业绩增速目标 [1] - 白酒板块PE修复或先于EPS修复 [1] - 预计2026年二季度板块在低基数背景下或迎EPS层面拐点 [1]

市场表现 - 三大指数早盘均涨逾1% 沪指报3740.50点上涨1.18% [1] - 白酒板块收盘2267.89点 单日涨幅1.21% 板块内19只个股上涨 [1] - 贵州茅台涨0.57%至1430.19元/股 五粮液涨0.85%至124.15元/股 山西汾酒涨1.03%至190.52元/股 泸州老窖涨0.53%至125.36元/股 洋河股份涨0.27%至70.08元/股 [1] 行业分析 - 头部酒企以渠道健康及中长期发展为战略方向 对业绩增速目标持理性态度 [1] - 白酒板块PE修复进程预计先于EPS修复 [1] - 2026年二季度低基数背景下或迎EPS层面拐点 当前存在板块投资机会 [1]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为"优于大市" [1][5] 核心观点 白酒行业 - 贵州茅台中报显示25H1营收910.9亿元（同比+9.2%），归母净利润454.0亿元（同比+8.9%），Q2利润率下降主要受毛利率和费用率扰动影响，但公司通过调整产品结构和发货节奏展现经营韧性 [11] - 本周白酒板块上涨0.9%，次高端酒企如珍酒李渡、古井贡酒涨幅领先，板块估值有望随政策预期升温震荡上升 [13] - 投资主线：1）抗周期能力强的山西汾酒、古井贡酒、贵州茅台；2）顺周期属性的泸州老窖及次高端酒企；3）库存包袱小的迎驾贡酒 [13] - 飞天茅台批价下跌，原箱/散瓶分别降至1860元/瓶（-50元）和1850元/瓶（-25元），普五和国窖1573批价持平 [12] 大众品行业 - **啤酒**：2Q25基金重仓比例0.42%（同比-0.03pct），燕京啤酒重仓比例提升至0.13%（同比+0.05pct），推荐关注其改革深化及华润啤酒、青岛啤酒配置机会 [14] - **零食**：2Q25基金重仓比例0.30%（同比+0.16pct），盐津铺子（0.15%）、万辰集团（0.10%）加仓明显，行业转向品类驱动增长模式 [15] - **调味品**：推荐复调龙头颐海国际及基础调味品龙头海天味业，关注餐饮复苏带来的估值修复 [16] - **速冻食品**：淡季新品研发积极，推荐安井食品（商超定制化策略）和千味央厨（小规格产品） [17] - **乳制品**：2025年供需改善预期下，龙头乳企收入环比改善，建议布局估值安全边际高的标的 [18] - **饮料**：东鹏饮料25H1收入/净利润同比+36%/+37%，推荐其全国化布局及农夫山泉（无糖茶提速） [19] 重点公司数据 - **贵州茅台**：2025E EPS 74.16元，PE 19.2x，总市值1.79万亿元 [4] - **五粮液**：2025E EPS 8.62元，PE 14.3x，总市值4778亿元 [4] - **农夫山泉**：2025E EPS 1.32元，PE 35.4x，总市值4780亿元 [4] - **东鹏饮料**：2025E EPS 8.94元，PE 31.8x，总市值1478亿元 [4] 市场表现 - 本周食品饮料板块上涨0.49%，跑输上证指数1.21pct，涨幅前五为桂发祥（+28.74%）、安琪酵母（+7.52%）等 [1] - 白酒SW指数上涨0.93%，啤酒、饮料受益旺季需求 [9][14] 行业动态 - 贵州茅台上线美团闪购平台，推出500ml整箱装新品适配轻礼赠需求 [11] - 舍得酒业将推出低酒度高风味老酒"舍得自在"，沱牌特级T68在光瓶酒市场表现突出 [11] - 燕京啤酒25H1营收85.58亿元（同比+6.37%），归母净利润11.02亿元（同比+45.45%） [69]

行业环境 - 白酒行业及非酒类品牌纷纷跨界布局精酿啤酒市场，五粮液子公司推出"风火轮"中式精酿啤酒，单罐售价19.5元，中金预测2025年国内精酿市场规模将达300亿-400亿元 [3][4] - 光瓶酒市场规模已超1500亿元，预计2025年将突破2000亿元，其中50-100元价格带增速超40%，洋河股份、伊力特等酒企加速布局 [5] - 酒类行业面临库存高企、消费场景压缩和代际鸿沟等挑战，"民酒"崛起、光瓶酒市场竞争激烈、地方品牌利润补位、低度化趋势明显 [5] 市场趋势 - 高端白酒需借鉴奢侈品的"欲望管理"逻辑，建立忠诚度回报体系、仪式化购买体验，并塑造大师IP，将品牌从功能性需求提升为生活方式象征 [6][7] - 新型商超如胖东来、山姆、盒马等通过价格、供应链和品牌优势，推动商超自营白酒成为行业新趋势，胖东来与酒鬼酒合作的"自由爱"系列表现亮眼 [8] - "禁酒令"政策执行出现纠偏，政策边界逐渐清晰，河南、湖北等地公职人员在非工作时间的私人聚会饮酒逐步恢复，餐饮消费场景有所回暖 [9] 企业战略 - 今世缘酒业启动国缘品牌全国化布局，2024年省外市场增速达36.5%，提出"四个坚持"和"六聚焦"策略，核心单品国缘四开将重点推进长三角一体化布局 [14] - 舍得酒业东南亚市场表现亮眼，2025年上半年销售收入增长50%，动销增长120%，通过"老酒+文化"双轮驱动突破白酒出海的文化壁垒 [18][19] - 国窖1573"冰·JOYS"项目通过艺术与潮流结合的方式吸引年轻人参与，联合多位艺术家推出联展、特调酒等活动，以艺术为媒介破圈年轻消费群体 [25] 产品创新 - 传统白酒行业为吸引年轻消费者，头部酒企如五粮液、泸州老窖等纷纷推出低度化产品，展开"降度竞赛"，但低度白酒面临工艺难题，如风味流失和口感寡淡 [12] - 天鹅庄马年生肖酒作为其12轮生肖酒的收官之作，11年来累计售出235万支，零售额超10亿，市占率稳居第一 [15] - 全兴酒业推动全兴大曲彩系列产品焕新升级，定价100-300元，瞄准大众消费市场，契合宴席、聚会等需求，提升产品辨识度 [22][23] 营销策略 - 长城五星通过深度绑定中国羽毛球公开赛等顶级赛事，实现1.3亿曝光量，精准触达2.5亿羽毛球爱好者，构建"赛事IP+圈层渗透"的立体营销模式 [15][16] - 汾酒老作坊酒馆项目融合汾酒文化与新消费趋势，通过沉浸式体验和场景化设计，将6000年酿造历史转化为年轻消费者可感知的载体 [17] - 西凤酒在宝鸡区域开展系列活动，结合本土文化景点和创意活动，包括"诗酒派对"、"凤香盛宴"、"私享沙龙"等，促进产品开瓶与动销 [26][27]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为"看好"，传统消费头部企业已具备长期投资价值，新消费食品个股将随业绩分化而分化 [3][7] - 白酒板块因宏观需求复苏缓慢和消费场景受限，预计动销端压力较大，报表端承压 [3][7] - 大众品板块成本红利托底盈利，新品和新渠道共振孕育成长机会 [3][7] 核心观点 白酒板块 - 茅台批价散瓶1850元(周环比-25元)，整箱1860元(周环比-50元)，五粮液批价860元(周环比略降)，国窖1573批价840元(周环比持平) [8] - 茅台25Q2营业收入388亿(茅台酒收入320.32亿/+10.99%，系列酒收入67.40亿/-6.53%)，净利率48.45%(-1.04pct)，经营性现金流净额135.49亿(-12.84%) [8] - 高端酒批价7月企稳但后期走势难判，需关注8-9月旺季需求变化 [8] 大众品板块 - 乳业受益成本下行和供需改善，推荐伊利股份、新乳业 [9] - 啤酒具备刚需属性，推荐燕京啤酒、青岛啤酒股份 [9] - 卫龙25H1营收34.83亿(+18.52%)，净利润7.33亿(+18%)，预计25-27年净利润CAGR约20% [9] - 双汇发展25H1营收285亿(+3%)，净利润23.23亿(+1.17%)，中期分红率97% [10] 重点公司业绩 白酒企业 - 重庆啤酒25H1营收88.39亿(-0.24%)，净利润8.65亿(-4.03%)，25Q2吨价4888.17元/吨(-1.9%) [11] - 伊力特拟注册发行不超过20亿元债务融资工具 [14] 食品企业 - 桃李面包25H1营收26.11亿(-13.55%)，净利润2.04亿(-29.7%)，向子公司增资6.7亿 [12] - 煌上煌拟4.95亿元收购福建立兴食品51%股权 [13] - 甘源食品25H1营收9.45亿(-9.34%)，净利润7460.50万(-55.20%) [18] 市场表现 - 上周食品饮料板块上涨0.48%(白酒+0.93%)，跑输大盘1.22pct，申万31个子行业中排名第19 [6] - 食品饮料板块25年动态PE18.55x，溢价率23%(环比-2.33pct)；白酒动态PE17.18x，溢价率14%(环比-1.69pct) [31] - 主产区生鲜乳均价3.02元/公斤(同比-5.90%)，生猪价格14.44元/公斤(同比-28.94%) [31]

股价表现与交易数据 - 2025年8月15日收盘价188.58元 单日上涨0.66% [1] - 换手率0.52% 成交量6.40万手 成交金额12.01亿元 [1] - 主力资金净流出1282.59万元 占成交额1.07% 其中超大单净流出2124.25万元（占比1.77%）大单净流入841.66万元（占比0.7%） [1] 资金流向结构 - 中单资金净流出4183.56万元 占成交额3.48% [1] - 小单资金净流出2900.97万元 占成交额2.41% [1] 财务业绩表现 - 2025年第一季度营业总收入165.23亿元 同比增长7.72% [1] - 归属净利润66.48亿元 同比增长6.15% 扣非净利润66.56亿元 同比增长6.31% [1] - 流动比率2.746 速动比率2.013 资产负债率30.75% [1] 企业基本信息 - 成立于1985年 位于吕梁市 从事酒、饮料和精制茶制造业 [1] - 注册资本122011.4372万元人民币 实缴资本59529.8472万元人民币 [1] - 法定代表人袁清茂 [1] 投资与知识产权布局 - 对外投资18家企业 参与招投标4567次 [2] - 持有商标信息2941条 专利信息392条 行政许可130个 [2]